核心财务表现 - 2025年上半年公司实现收入93.93亿元人民币 同比增长21.1% [1] - 期内利润下降至9.06亿元人民币 同比减少23.1% [1] - 利润下滑主要由于投资的永辉超市报告期内出现亏损 [3] 门店运营与市场反响 - 南京德基广场MINISO SPACE全球首店开业 结合潮玩与艺术展览的沉浸式空间 [2] - 开业首日WAKUKU新品手办两小时售罄 保持"周周上新"节奏 [1] - 门店设有Chiikawa主题小火车等艺术装置 成为社交平台热门打卡地 [2] - 产品价格亲民 如29.9元米奇头绳和49.9元毛绒玩偶 [2] 业务板块表现 - TOP TOY品牌上半年营收7.42亿元 同比增长73% [5] - 国内业务同店销售额正增长 表现好于预期 [3] - 海外业务稳步扩张 全球门店数量已超7600家 [4] 股价与市值变化 - 中报发布次日股价报47.1港元/股 大涨20.58% [3] - 截至8月25日收盘价49.04港元/股 市值达609亿港元创历史新高 [3] IP战略差异分析 - 泡泡玛特自有IP贡献九成以上收入 已进入成熟期 [4] - 公司采用"全球大型授权IP+少量自有IP"模式 自有IP收入占比低 [4] - 通过TOP TOY品牌实施"国际IP+自有IP"双轨战略 [5] 行业竞争格局 - 中国潮玩市场2025年规模预计突破1500亿元 [4] - 未来5年行业复合增速有望维持20%以上 [4] - 市场呈现多品牌竞争格局 包括52TOYS、卡游等玩家 [4] - 泡泡玛特虽市占率高但不会形成一家独大局面 [4] 发展挑战与机遇 - 公司需要分配精力改造永辉超市 短期利润受拖累 [4] - 消费者对设计和文化价值要求不断提升 [5] - 若能在自有IP创作和盈利能力上突破 有望成为多元化潜力股 [5]

新品发售与价格异动 - 泡泡玛特计划推出"星星人好梦气象局"和"MOKOKO晒晒夏日"系列新品 发售前48小时部分新品在二手平台被炒至原价4倍 原价199元的MOKOKO搪胶毛绒挂件被标价840元[1] - MOKOKO搪胶毛绒挂件原价199元 黄牛转让价格超过800元 星星人毛绒挂件盲盒原价474元/6个 单件被炒至数十到100多元 整套价格达数百甚至近千元[2] - 二手平台交易记录显示MOKOKO系列成交价在588-750元之间 星星人系列成交价在699-730元之间 普遍低于发布价但仍大幅高于原价[3][4] 历史案例与市场规律 - LABUBU系列曾因补货导致二手价暴跌60% 隐藏款"本我"从4600元跌至2800元 历史溢价超50倍[1] - 潮玩市场新品上市初期价格虚高 黄牛推动导致价格冲高回落 最终回归物品内在价值[5] - 若任由炒作持续 星星人和MOKOKO可能重蹈LABUBU覆辙 IP热度消退或商家补货将导致溢价泡沫破裂[5] 品牌营销策略 - 公司采用饥饿营销与隐藏款机制 通过限量发售和低概率隐藏款制造稀缺感 触发消费者错失恐惧心理[6] - LABUBU系列因多位名人带货全球爆火 新品被贴上"下一个LABUBU"标签吸引跟风投资者[6] - 2022年与肯德基联名盲盒套餐隐藏款出现概率仅1:72 消费者为集齐玩偶购买数百份套餐甚至出现代吃服务[9] 消费动机与市场现象 - 消费者态度两极分化 支持派认为潮玩是00后茅台愿为设计买单 抵制派拒绝高价购买呼吁等待补货[7] - 盲盒未知性与系列化设计激发收藏欲 部分消费者视为另类投资期望低买高卖 稀有款式成为社交资本[9] - 玩偶文创类时尚消费品火出圈原因包括企业主动宣传和粉丝社交平台分享带来的热度加成[1]

公司业务动态 - 名创优品在广州北京路开设华南首家MINISO LAND门店 为三层独栋建筑且总面积达1200平方米 [1] - 店内汇集5500个SKU 其中IP产品超100种且占比近90% 构建完整潮玩矩阵 [1] - 开业首日销售额突破45万元 印证新店型活力 [1] - 公司在全国核心城市已布局12家MINISO LAND和1家MINISO SPACE门店 [1] - 上海南京东路MINISO LAND全球壹号店开业9个月单店销售额突破1亿元 [1] - 公司计划在广州正佳广场再开一家MINISO LAND 看好本地消费承接能力 [1] 行业前景展望 - 中国潮玩行业处于发展初期 未来将趋向成熟并保持高增长潜力 [1] - 潮玩IP市场呈现多元化发展趋势 不同风格形态IP均能找到受众 [1] - 行业格局不会出现单一垄断 多类型IP共存发展 [1]

潮玩行业研究框架总结 **行业概述** - 潮玩市场由香港艺术家开创，融合艺术和潮流元素，形式多样，包括摆件、雕塑和盲盒等 [1] - 广义潮玩涵盖与影视动漫、游戏等IP的联名，满足特定爱好者需求 [1][3] - 成功要素包括流量IP、产品质量、社媒传播及二级市场交易便利性、购买娱乐性及场景互动 [1][5] **盲盒市场特点** - 盲盒因消费门槛低、认知门槛低、适配性高及隐藏款设计迅速出圈 [1][6] - 消费者底层需求包括消费属性（物美价廉）、情感属性（自我认同）和社交属性（社交认同） [7] - 核心受众年龄15-40岁，女性用户占比高（泡泡玛特初期女性占比75%，近年约70%），但整体潮玩市场男女比例趋于平衡 [1][8] **市场规模与趋势** - 预计2026年国内潮玩市场规模超1,000亿元，盲盒占比高且增速快 [1][11] - IP玩具市场规模约700多亿元，拼搭和组装类玩具占三成 [1][11] - 市场仍处初期阶段，未来品类结构可能变化，更多创新推动发展 [12] **竞争格局** - 2024年前十大公司市占率约五成，乐高以120亿GMV居首，泡泡玛特87亿、布鲁克25亿 [1][13] - 乐高成功因素：高度自由度、授权经典款实现代际传播、自有工厂 [14] - 泡泡玛特核心驱动：超级IP拉布布（2025年GMV或达百亿）、IP矩阵扩展、渠道扩张（海外收入占比预计超国内） [15][16][21] **IP运营与策略** - 国内IP获取主要通过自孵化和独立艺术家联名，IP在GMV中占比个位数至10%，优质IP供给稀缺 [10] - 泡泡玛特IP矩阵包括Molly、Skull Panda等大众型IP及新兴IP如快baby [17] - 策略：平衡头部IP集中度（如拉布布2025年占比提升）、重视单个IP运营、搭建二手生态系统、扩展品类（服饰家居、小家电等） [18][19][20] **渠道建设** - 泡泡玛特国内单店营收2024年达1,000万，门店从100+增至400+家 [21] - 海外转向D2C模式，2025年预计门店220家，2026年320家（增速超50%），收入占比或超国内 [21] - 52TOYS直营体系占比约30%，核心依赖经销商，海外东南亚市场表现良好 [22][24] **公司动态** - 泡泡玛特海外扩张迅速，东南亚和北美为重点，计划独立核算港澳台收入 [21] - 52TOYS核心战略：以IP为中枢，自有IP占比20-30%，外部授权IP收入占70-80% [22][23] - 52TOYS计划加速东南亚开店，港股上市计划推进中（2025-2026年） [26] **其他关键点** - 盲盒适配度高，可跨界联名，隐藏款设计促进复购 [6] - 授权联名（如优衣库、奢侈品）可帮助潮玩公司出圈 [9] - 乐高通过平台化产品设计和代际传播建立长期优势 [14]

公司业绩预期 - 公司预期2025年上半年收入同比增长不低于200% [1] - 公司预期2025年上半年溢利（不包括金融工具公允价值变动损益）同比增长不低于350% [1] - 业绩增长主要因品牌及IP全球认可度提升、各区域市场收入持续高增长、海外业务营收占比提升带动利润增长、产能优化及费用管控提升营运效率 [1] 全球化战略与市场影响力 - 公司海外战略成功依赖全球化产品设计、供应链多地协同及欧美时尚达人自发晒单的广告效应 [2] - 公司吸引全球艺术家设计IP，确保兼具全球审美与本土特色 [2] - 2025年4-6月Labubu通过Instagram和TikTok触达超10亿用户，蕾哈娜和卡戴珊家族等明星自发晒单在欧美市场形成热潮 [2] 行业竞争格局与市场份额 - 2019年中国潮玩市场CR5为22.8%，2021年增长3.6个百分点至26.4%，行业集中度小幅提升 [3] - 泡泡玛特2019年市占率为8.5%，2021年增长5.1个百分点至13.6%，市场份额提升较快 [3] - 公司凭借自有IP、强大IP运营及完善销售网络，未来有望持续提升市场份额 [3] 盈利预测与增长驱动 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为105.46亿元、162.44亿元和197.69亿元 [3] - 归母净利润同比增速分别为237.44%、54.02%和21.70% [3] - 增长驱动包括IP全产业链运营能力、海外业务扩张及产品全球影响力提升 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 泡泡玛特25H1收入同比增长不低于200%，溢利同比增长不低于350%，主要因品牌及IP全球认可度提升、海外业务营收占比提升、产能优化及费用管控提升营运效率 [7] - 公司全球化的设计及供应链为成功出海打下坚实基础，如吸引全球艺术家设计、选用全球一流供应链企业，且明星自发晒单形成广告效应 [7] - 潮玩市场处于快速成长期，行业集中度小幅提升，泡泡玛特作为头部公司市场份额提升较快，未来有望持续获得新增份额 [7] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为105.46亿元/162.44亿元/197.69亿元，同比分别增长237.44%/54.02%/21.70%，维持“买入”评级 [7] 报告相关目录总结 市场表现 - 2025年7月25日收盘价为245.20港元，一年内最高/最低为283.40/36.50港元，总市值和流通市值均为329,289.66百万港元，资产负债率为26.80% [3] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|6301.00|13037.75|35067.86|50980.42|60000.62| |同比增长率（%）|36.46%|106.92%|168.97%|45.38%|17.69%| |归母净利润（百万元）|1082.34|3125.47|10546.48|16244.08|19769.32| |同比增长率（%）|127.55%|188.77%|237.44%|54.02%|21.70%| |每股收益（元/股）|0.81|2.36|7.85|12.10|14.72| |ROE（%）|13.93%|29.26%|49.62%|43.29%|34.49%| |市盈率（P/E）|282.91|97.10|29.18|18.95|15.57|[6] 财务预测摘要 - 损益表：2024 - 2027E营业收入分别为13,038、35,068、50,980、60,001百万元，增长率分别为106.9%、169.0%、45.4%、17.7%等 [8] - 资产负债表：2024 - 2027E资产总计分别为14,871、31,252、51,477、73,635百万元，负债总计分别为3,986、9,121、12,048、13,171百万元等 [8] - 现金流量表：2024 - 2027E经营活动现金流量净额分别为4,954、8,187、15,685、21,066百万元，投资活动现金流量净额分别为9、 - 466、 - 417、 - 535百万元等 [8] - 比率分析：2024 - 2027E净资产收益率分别为29.26%、49.62%、43.29%、34.49%，总资产收益率分别为21.02%、33.75%、31.56%、26.85%等 [8]

女性向游戏市场表现 - 女性向游戏《闪耀暖暖》和《恋与深空》多次超越《王者荣耀》登顶App Store总榜和游戏畅销榜 [1] - 《恋与深空》在2025年第一季度超越《第五人格》成为谷圈IP销量榜榜首 [1] - 《王者荣耀》推出情感陪伴向子项目《心动的王者》，显示行业对女性向市场潜力的认可 [1] 叠纸公司潮玩业务突破 - 叠纸推出全新潮玩品牌DearNikki，首发暖暖"梦织序章"盲盒，618期间叠纸心意旗舰店超越泡泡玛特登顶天猫潮玩榜 [1] - 暖暖盲盒线上首发10秒内限定赠品售罄，首批现货迅速售罄，截至6月1日晚销量达6万+，后续累计销量8万+ [2] - 盲盒定价79元/盒，高度13cm，高于市面同类产品（9-12cm），消费者反馈产品体积超出预期 [2] 线下销售动态 - DearNikki与潮玩店X11合作线下铺货，覆盖全国30省市，北京9家门店 [2] - 杭州湖滨银泰in77 X11首发300端（每端6盒），首批14日内售罄，部分门店12日当天断货 [3] - 补货周期4-7天，热销期持续约1个月，后期货源趋于稳定 [5][6] 产品设计与市场反馈 - 暖暖盲盒含6基础款+1隐藏款，采用"明盒"设计，消费者可通过重量和触感辨别款式 [5] - 单一主角IP（苏暖暖）更符合潮玩运营逻辑，相比多主角乙女游戏盲盒争议更小 [7][8] - 玩家对盲盒质量要求高，品控问题成为主要吐槽点，但79元定价使部分消费者对瑕疵容忍度较高 [11] 女性向游戏用户特征 - 亚洲女性玩家占比37%，年增长率11%，是男性玩家增速的两倍 [12] - 中国女性游戏用户规模3亿，占游戏用户总数46.2%，2022年女性向游戏市场规模达166.2亿元（同比+12.8%） [12] - 玩家氪金爆发力强，如《恋与深空》周边1小时销售额近亿元，二线城市玩家单次消费常达三位数 [14] 下沉市场潜力 - 女性向游戏潮玩较泡泡玛特更易吸引三四线城市用户，玩家对角色情感投入驱动消费 [15] - 线下潮玩业务为女性向游戏提供新盈利点，有望通过IP破圈实现稳定收入 [16]

业绩表现 - 公司预计2025年上半年收入同比增长不低于200%，溢利同比增长不低于350% [1][4] - 2024年上半年营收45.58亿元同比增长62%，归母净利润9.21亿元同比增长93.32%，经调整后净利润10.18亿元同比增长90.1% [10] - 2025年上半年营收或超137亿元，归母净利润或超41亿元，经调整后净利润或超46亿元，均已超2024年全年水平 [11][12] - 公司股价年内累计涨幅达194.68%，最新总市值3534.63亿港元 [13] 增长驱动因素 - 旗下IP全球认可度提升促进各区域市场收入持续高速增长 [7] - 海外收入占比持续提升对毛利和溢利产生积极影响，规模效应显著 [8] - 持续优化产品成本和费用管控提升盈利能力 [9] - 2025年第一季度收益同比增长165%-170%，第二季度增长加速 [10] - 海外扩张成为主要成长动力，花旗预测2025年整体营收同比增长95% [17] 机构观点 - 花旗将2025-2027年盈利预测调升38%-49%，预期2025-2026年净利润分别增长124%和40% [16] - 花旗将目标价由162港元上调至308港元，重申"买入"评级，看好Labubu IP全球知名度和新产品催化 [18] - 摩根士丹利预期公司保持强劲势头，有潜在盈利上升空间 [20] - 瑞银指出公司2024年CFROI达24%，2025-2026年或超40% [22][23] 海外市场表现 - TikTok Shop美国站月销售额从2024年5月42.9万美元跃升至2025年5月480万美元，同比增长1018% [26] - 2025年TikTok Shop美国站总销售额已达2130万美元，超2024年全年四倍 [26] - Labubu热潮蔓延至澳大利亚市场，多款服饰单品销量接近2万套 [27]

乐高新品二手价格下跌现象 - 乐高新款"无牙仔"积木官方售价629元，但二手平台出现423元（约7折）的低价交易，价差达200元 [3] - 该产品为《新·驯龙高手》IP联名款，属Icons系列面向成年玩家，上市前获38万+人关注并登顶天猫益智玩具新品榜 [3] - 卖家解释低价原因为缺少官方积分赠品或新店促销，非产品质量问题 [3] 潮玩市场供需关系变化 - 乐高二手市场溢价现象减弱，连绝版产品也难维持高价，反映市场供需关系转变 [4] - 潮玩价格波动与流行文化热度强相关，IP联名产品常因热点消退而价格回落，属市场自我调节机制 [6] - 玩具本质是娱乐消费品，信息时代加速产品生命周期，限量款也难以长期维持高价 [9] 行业竞争格局演变 - 泡泡玛特等国产潮玩品牌通过盲盒玩法、本土IP（如Molly/Labubu）抢占市场份额，冲击乐高头部地位 [8] - 国产潮玩企业加速供应链优化和数字化营销（直播/社群运营），更贴合本土年轻消费者需求 [11] - 乐高在技术品质占优，但面临本土化创新速度不足的挑战 [11] 长期市场趋势 - 国产IP（如封神宇宙系列）将传统文化与潮流结合，形成差异化竞争优势 [11] - 行业从单一收藏价值转向"文化内涵+情感共鸣"驱动，本土品牌更易引发消费者认同 [11]

泡泡玛特IP LABUBU的市场表现 - LABUBU成为潮玩市场"顶流"IP 溢价十倍的搪胶玩偶盲盒和拍卖价百万的模型引发连锁效应 [1] - LABUBU被娱乐圈巨星作为时尚单品 热度持续席卷全球 [1] 潮玩收纳盒市场发展 - 潮玩市场壮大带动收纳盒产业迅速发展 玩家数量翻倍增长推动配套产品需求 [1] - 收纳盒市场被商家视为主力发展类目 泡泡玛特等品牌推出多款式产品(单间式/集装箱式/相框式等) [2] - 浙江义乌商家积极布局该市场 某工厂GMV已达2亿元以上 [4] - LABUBU火爆和暑期学生消费推动收纳盒需求攀升 [4] 潮玩收纳盒定价与品牌溢价 - 泡泡玛特收纳盒单价跨度大(10元至369元) 同尺寸产品比其他品牌贵5-8倍 [2] - 迪士尼联名款电视机式收纳盒售价369元 曾出现黄牛高价倒卖现象 [2] - 消费者评价两极分化 部分认为"一分价钱一分货" 部分指出质量不如低价竞品 [3] 用户行为趋势 - 玩家将收纳行为视为"给潮玩安家" 形成消费闭环 [2] - 社交平台兴起包装盒DIY改造风潮 用户自制展示收纳一体盒获高关注 [5][6]