助贷新规影响 - 助贷新规要求商业银行明确平台服务及增信服务费用标准，并将增信服务费计入借款人综合融资成本，明确综合成本区间 [1] - 新规实质上将助贷服务年化利率上限锁定在24%，传统"双融担"模式将退出市场 [2] - 部分机构已转向"24%+权益"或"24%+公证"模式，但仍有机构如信用飞维持36%年化利率上限 [3] 信用飞利率与费用结构 - 信用飞APP显示年化利率区间为6.5%-36%，但实际测试中综合资金成本达35.99%，其中贷款年利率仅占5.5% [5][8] - 剩余30.49%成本主要来自隐性担保费，用户投诉显示担保费占比极高（例如借款11500元支付担保费1596.12元） [14][15] - 担保合同为空白通用协议，未明确担保公司及收费标准，且担保费与利息合并展示导致用户知情权缺失 [15][17] 信息披露问题 - 信用飞未在显著位置展示年化利率，仅以小字标注，违反央行2021年关于利率透明化的要求 [11][12] - 借款协议中资金方名称均以"贷款人"替代，用户无法获知具体合作金融机构 [18] - 个人信息共享清单显示合作机构包括国民信托、渤海信托等10家银行及小贷公司，但部分已停止合作 [19] 会员服务争议 - 会员服务强制绑定自动续费条款，用户开通即默认同意续费，投诉显示存在未经确认扣费案例（如自动扣费1281元） [21][25][26] - 加入79元月卡会员后，1000元贷款综合借贷成本飙升至179%，远超司法保护上限24% [27] - 会员权益如"专属提额"实际效果不明确，条款注明需根据资质评估最终审批结果 [26] 监管合规风险 - 信用飞控股两家担保公司（天津信飞、海南信飞），实控人与平台一致，存在关联交易嫌疑 [18] - 公司已进入梅州客商银行和宁银消费金融合作名单，但当前业务模式与助贷新规要求存在明显冲突 [28][30] - 截至2024年公司累计注册用户8000万、信贷规模超1000亿元，但高利率和隐性收费问题持续引发投诉 [31][32]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价12美元 [1][6][8] 核心业绩表现 - 2Q25归母净利润5.1亿元（同比+126%/环比+19%），符合全年利润显著增长指引 [1] - 净利润take rate（NTR）提升至1.92%（1Q25：1.59%），主要受轻资本业务和电商收入驱动 [1][4] - 电商GMV达20亿元（环比+80.2%），其中97%消费者使用分期服务 [3][4] 业务质量与风控 - 首日逾期率环比下降2%，新增贷款FPD7环比降5%，Vintage曲线斜率走低 [2] - 信用成本环比提升13.6%至贷款余额的3.90%（1Q25：3.37%），拨备覆盖率小幅增至270% [2] - 风控体系升级效果显现，但距离行业头部平台仍有差距 [2] 业务规模与结构 - 新放款量环比微增2.5%至52.9亿元（同比+3.5%），ICP模式贷款占比降至15%（1Q25：24%） [1][3] - 监管趋严影响ICP业务，但电商业务贡献部分对冲 [3] 盈利驱动因素 - 收入端take rate环比增126bps至11.64%，轻资本收入环比+32.9%至8.3亿元 [4] - 电商毛利环比+71%至9700万元，但资金成本环比升27bps至4.2%，获客成本增至810元 [4] 监管与行业影响 - 《助贷新规》10月落地，贷款定价规则或改变行业模式，细则待明确 [5] - 公司或通过多元化生态对冲政策扰动，风控能力提升为核心逻辑 [1][5] 盈利预测与估值 - 微调25/26/27年归母净利预测至21.8/32.1/36.0亿元（27年+0.2%） [6] - 给予1.15x 25E PB（行业平均1.07x），基于75.93元25E BV/ADS [6][13] - 25E ROE预计修复至18.78%，股息率8.27% [12][13] 可比公司分析 - 可比消费贷平台平均25E PB 1.07x，乐信因业务生态独特性获溢价 [13] - 25E PE 3.84x低于奇富科技（4.4x）和信也科技（5.3x） [13]

行业转型背景 - 助贷新规将于10月1日实施 明确综合融资成本上限为24% 传统"双融担"模式失效 [2] - 行业从"24%+权益"模式转向"24%+公证"模式 租机和车贷平台成为试验田 [1][2] - 36%+利率产品资产规模占比仍超五成 急刹车式整改可能引发连锁反应 [9] 新兴业务模式 - 租机平台通过捆绑公证费(200-500元)、碎屏险(500元)等附加费用推高用户实际成本 例如iPhone16pro max官方价8999元 实际支付达1.4316万元 [3] - 采用"赋强公证"可跳过诉讼流程直接强制执行 车贷和租机平台回款率达60% 单笔成本不足100元 [3] - 探索"组合公证"模式：提存保管公证收取500元费用(含150元服务费和350元保证金) 违约时保证金用于代偿 [5] - 尝试"证据链存证公证"模式 科技公司代收年费200-300元 通过远程视频双录实现技术可行但尚未大规模应用 [6] 实施挑战 - 司法系统对小额高频案件承载能力有限 单个公证处难承接海量业务 [7] - 客诉风险年增速超50% 强制收取公证费可能突破24%监管红线 [7] - 利润空间压缩 放弃原有24%-36%的利润区间后商业模式可持续性存疑 [7][8] 行业动态 - 初期存在"新瓶装旧酒"现象 近期监管趋严打击"伪创新"倒逼实质性转型 [8] - 头部机构评估业务损失规模 业内预期监管将采取渐进式整改而非一刀切 [8] - 需通过金融科技驱动系统性重构 涵盖产品设计、风控和运营全流程改造 [9]

核心观点 - "24%+权益"模式是助贷机构在难以获取息差费用盈利的情况下，通过增加To C端权益服务相关的非利息收入来提升整体营收 [1] - 该模式面临监管压力，相关部门已对持牌消费金融机构进行调研，可能出台规范措施 [4][22] - 助贷行业普遍担心该模式难以维系，部分平台已开始调整业务策略 [5][24][28] 模式定义与运作 - "24%+权益"模式指贷款人在获取年化利率24%的消费贷款同时，需购买助贷平台或持牌消费金融机构推出的权益服务 [3] - 权益分为两类：与授信提额、贷款利率指定、快速放款相关的"大权益"和与本地生活消费相关的"小权益" [14] - 大权益收费较高，根据贷款金额与利率状况收取数百元甚至逾千元，小权益每月仅需支付数十元 [14] 行业现状与问题 - 部分平台存在贷款捆绑销售、用户强制购买、默许勾选等情况 [15] - 个别业务规模较大的平台单月收取的权益类费用达到数百万元 [17] - 主要争议包括：消费者权益受影响、实际贷款综合融资成本可能超过年化36%、客诉量增加 [19][20] 监管动态 - 4月出台的《助贷新规》规定平台运营机构不得以任何形式向借款人收取息费，增信服务机构不得变相提高增信服务费率 [6][7] - 监管部门重点关注权益服务收费是否存在强制捆绑销售、默认勾选、退费难等问题 [21] - 调研内容还包括权益收费是否增加借款人的综合融资成本，是否超过年化24% [22] 行业应对 - 部分平台已暂停新的大权益业务合作和转介绍业务 [5] - 有平台合规部门建议暂停大权益业务，因其具有较强的贷款增信特征 [25] - 若模式难以维系，部分平台计划聚焦服务贷款年化利率24%以内的客群 [8][28] 行业影响 - 该模式若被规范，可能导致部分客群流失与整体业务规模缩水 [28] - 上市助贷平台担心二级市场投资者可能因盈利能力下降而减持股票 [29] - 行业正在等待监管最终决定，部分平台已做好业务调整准备 [27][28]

行业监管动态 - 监管部门近期向多家持牌消费金融机构发出调研通知，重点调研"24%+权益"模式的自主权益服务、合作助贷平台会员权益服务状况及存在问题 [2] - 《助贷新规》规定平台运营机构不得以任何形式向借款人收取息费，增信服务机构不得以咨询费等形式变相提高增信服务费率 [3][5] - 监管部门重点关注权益服务是否存在强制捆绑销售、默认勾选、退费难等问题，以及借款人综合融资成本是否超过年化24% [10] 业务模式分析 - "24%+权益"模式通过将贷款利率控制在24%以内，同时出售权益服务实现变相24%-36%的贷款利率定价 [6] - 权益服务分为"大权益"（授信提额、快速放款等）和"小权益"（本地生活消费），大权益单笔收费可达数百至上千元 [6] - 部分平台单月权益类费用收入达数百万元，大权益收入占比约70% [7][12] 行业影响与调整 - 多家助贷平台已暂停新签权益合作和转介绍业务，部分机构搁置业务扩张计划 [2][12] - 若模式难以为继，行业可能转向聚焦年化利率24%以下的优质客群，但将面临客群流失和业务规模缩水 [13] - 上市助贷平台担忧二级市场投资者可能因盈利能力下降而减持股票 [14] 现存问题 - 行业存在贷款捆绑销售、强制购买、默许勾选等乱象，导致客诉量明显增加 [6][9] - 转介绍过程中存在多次收取权益费问题，部分借款人实际综合融资成本超过年化36% [9] - 权益服务缺乏执行标准，信息披露不足，退费流程复杂 [3][9]

国有大行退出网贷业务 - 金融监管总局4月发布助贷新规，要求银行对合作平台实施名单制管理，10月生效后国有大行官网公示栏仍为空，被视为退出信号 [1][2] - 2023年起国有大行已主动收缩网贷业务，工行缩减高风险平台合作，分支行申请合作被总行和监管口头拒绝 [6][7][4] - 严监管叠加内部审批趋严，网贷在国有大行近乎绝迹，但因其资金占比已大幅降低（近三年非主要资金源），退出对市场影响有限 [3][8] 中小银行与网贷业务 - 中小银行积极布局网贷，广州银行、承德银行、徽商银行等已公示合作名单，涵盖蚂蚁、京东、抖音等平台 [9] - 中小银行净息差降幅显著（农商行2020-2025Q1降91基点），业务单一使其依赖高收益网贷产品维持利润 [9] - 中小银行资金报价约7.5%，扣除2.2%存款成本后收益5%，但头部平台议价权强势，获客成本件均可达千元 [11][15] 非银金融机构机会 - 消金公司2024年贷款余额1.35万亿元（同比增16.66%），融资成本创新低（金融债利率普遍低于2.2%，ABS利率降至2%） [17][18] - 信托公司通过集合资金计划参与网贷，如爱建信托与信也科技合作，山西信托与嘉银金科合作，部分ABS化后或扩大资金供给 [19][20] 网贷市场结构性变化 - 头部平台依托流量和小贷牌照主导市场，筛选优质客户定价24%，次级客户转介下沉平台并收取流量费 [13][14] - 助贷新规或加速尾部平台淘汰，头部集中份额，但中小银行能否联合抵制流量成本内卷仍存疑 [15] - 网贷利率与LPR脱钩，五年期LPR由5%降至3.5%，但网贷利率仍维持24%法定上限 [10]

监管动态 - 监管正在对助贷平台的会员权益类产品进行摸底调研 重点关注捆绑销售、虚假宣传、质价不符等违规行为 [1] - 调研内容细致全面 包括收费方式、会计处理、合作模式及对借款人的影响 显示监管层对行业乱象"一查到底"的决心 [4] - 此次调研与10月1日生效的助贷新规相关 新规要求金融机构审慎核定合作费用上限 严控年化利率24%红线 [7] 行业现状 - "24%+权益"模式被广泛采用 分为30-80元/月的小权益和199-1999元/次的大权益 通过自动续费方式收费 [8] - 超过80%平台采用该模式替代原有的"双融担"模式 权益产品收入最高90%归平台 用于弥补利率受限后的利润缺口 [11] - 部分平台存在捆绑销售、强制扣费行为 消费者反映贷款后被扣除会员费 实际综合融资成本超过24% [12][13] 企业案例 - 天美贷平台向消费者发放贷款时 未明确告知会员费 但每月额外扣除75-93元会员费 导致实际利率超24% [13] - 该平台借款页面仅标注12%-24%年化利率 未披露会员服务内容 消费者表示不清楚会员权益具体内容 [14] - 相关企业包括崇天小贷、北银消费金融、金美信消费金融等 截至发稿未对会员费问题作出回应 [15] 行业影响 - 监管规范将最大力度冲击中小助贷平台 合规头部平台或迎来更多机会 中小平台面临转型或淘汰 [11] - 行业收费向透明化转型 但部分平台坦言严格实现24%利率有难度 因合规成本、资金成本上升 [18] - 建议监管明确"会员制+助贷"边界规则 给予过渡期 同时金融机构需加强对合作机构的培训与指导 [18][19]

监管调研与政策背景 - 监管正在对消费金融公司"24%+会员权益"业务模式进行调研，重点关注会员权益服务收费情况、合作助贷平台是否存在捆绑销售或虚假宣传等问题[1] - 调研内容涵盖四大方面：消费金融公司会员权益业务模式、合作助贷平台收费合规性、对借款人的影响分析以及当前存在的问题[1] - 2020年最高人民法院将民间借贷利率司法保护上限调整为LPR4倍，2021年多地监管部门要求消费金融公司将产品利率降至24%以内[2] - 助贷新规明确平台不得以任何形式向借款人收取息费，并确认综合融资成本超过24%不受司法保护[3] 业务模式与市场现状 - 部分助贷平台通过会员名义费用突破24%利率红线，形成"24%年化利率+权益"模式[2] - 消费金融公司将无法服务的24%-36%利率流量转卖给银行或小贷公司[3] - 行业获客成本从人均1000余元突破至2000元，按20%年化利率计算难以覆盖成本[5] - 头部助贷平台复借率常年维持在80%左右水平[5] 行业挑战与应对策略 - 用户除借款还款外极少在消费金融APP停留，行业正尝试通过丰富生态提升用户黏性[5] - 消费金融公司推出"物超所值"会员权益，如30余元可获得头部视频平台半年会员[5] - 流量竞争激烈，需与电商、直播等多领域竞价，部分机构选择避开大促节日投流[6] - 非持牌机构若无法开展会员权益业务，可能转向服务符合36%定价的客户群体[6]

监管调研与合规要求 - 监管对31家消费金融公司发出会员权益调研通知，涉及自营权益服务和合作助贷平台权益服务四大方面：自主提供情况、合作平台提供情况、影响分析、问题分析 [1] - 调研重点关注虚假宣传、会员权益与信贷审批绑定、质价不符等问题，要求消金公司详细说明权益内容、推出时间及收费情况 [1] - 监管要求消金机构自查"隐形收费"、"不合理附加条件"、"与贷款流程绑定"等情况，并明确会员权益收费的会计处理方式 [2] - 助贷新规要求平台运营机构不得以任何形式向借款人收取息费，增信服务费需计入综合融资成本并明确区间 [4] 业务模式与收费结构 - "24%+权益类服务"成为行业热门模式，通过会员权益覆盖24%以上定价客群，产品以月卡/季卡/年卡形式出现 [1][3] - 会员权益分为金融类（优先审批/放款/提额）和非金融类（电商折扣/生活优惠），消金公司需分类填报 [3] - 规模300亿以上助贷平台年会员费数百元（月卡<100元），计入成本后综合年化利率超24%但未达36% [5] - 某消金公司2024年报显示会员服务收入5348.83万元，计入手续费及佣金收入 [2] 借款人保护与客诉问题 - 监管要求排查综合融资成本是否含权益费并超24%，禁止通过"24%+权益"变相收费 [4] - 客诉集中于默认勾选扣费、强制绑定开通、退费难三大问题，部分平台出现"红酒分期捆绑贷款"等变相收费 [5][7] - 持牌机构强调用户自主选择权，部分公司已公示可选增值服务并报备监管部门 [6] - 消金机构对未使用权益的投诉普遍采取退款处理，但自动续费问题仍存在 [7] 行业应对与调整 - 消金机构加速研究政策应对潜在监管限制，考虑业务方向调整 [1][6] - 部分公司已向监管部门报备权益服务合同与细则，防范合规风险 [6] - 行业共识认为权益服务不应影响放款审批，部分平台对拒贷用户提供抽奖补偿 [7]

监管调研"24%+权益"模式 - 监管部门近期向多家消费金融公司下发问卷 重点调研会员权益费用对借款人综合融资成本的影响 包括费用是否推高整体成本 是否纳入综合融资成本计算 以及最终成本是否突破24% [1][2] - 调研内容涵盖消金公司自主提供的权益服务 与助贷平台合作的权益服务模式 以及当前存在的主要问题 [2] - 这并非监管部门首次关注该领域 新规发布后不久就对部分头部助贷平台进行过摸底 重点了解利率压降后的盈利挑战 银行合作模式调整方案等 [2] 助贷新规核心要求 - 国家金融监管总局4月3日发布的"助贷新规"明确要求将增信服务费纳入综合融资成本 助贷行业年化利率被压降至24%以下已是大势所趋 [1][4] - 新规规定商业银行应在合作协议中明确平台服务 增信服务的费用标准或区间 并明确综合融资成本区间 [4] 行业转型探索与困境 - 为承接原24%-36%区间的高风险客群 部分机构探索"24%+权益"模式 通过附加会员权益等增值服务试图在合规框架下变相突破利率限制 [1][4] - 该模式面临两难境地：纯自愿选项客户开通率偏低难以覆盖资金成本 而"软强绑定"操作会导致客诉率短期激增 [4] - 实际操作中会员权益服务特别是与贷款额度挂钩的"大权益"产品成为投诉重灾区 相关投诉累计超5000条 主要反映默认勾选开通和退费流程复杂问题 [5] 行业现状与挑战 - 行业仍在探索可行合规方案 但尚未找到理想答案 短期内完成形式整改不难 但能否实现服务价值与价格匹配 有效降低投诉率仍存疑问 [5] - 转型不能仅停留在表面合规 更不能变相增加借款人负担 最终可能需要多次博弈才能形成良性发展模式 [5]