还呗平台广告宣传与实际借款成本分析 - 平台广告声称“借三万，还三万”、“借五万，还五万”，主打免息借款 [1] - 实际测试借款1000元分三期，每月需还款346.75元，合同显示年化综合资金成本为23.99% [5] - 律师指出，广告宣传的免息政策根本不存在，实际成本可能更高，或涉嫌虚假宣传 [7] 借款合同条款与潜在综合费率 - 正常还款情况下，年化综合资金成本为23.99%，其中贷款利率为12%，担保费为11.99% [5] - 合同规定，若违约，罚息将按合同贷款利率上浮100%计收 [6] - 律师分析，逾期后罚息利率将变为24%，加上11.99%的担保费，整体费率可能达到35.99% [7] 平台协议与用户授权问题 - 借款流程中，平台要求用户授权银行、金融机构、担保机构、助贷等多方查询个人信息和征信，否则无法进行下一步 [8] - 平台存在“套娃协议”现象，点击授权书后附有多个其他平台的协议链接，如“好分期”、“哈啰”、“极融”等 [8] - 进一步点击“还呗特别提醒”后，页面又跳转出“钱小乐”、“够享借”等更多平台协议，部分链接无法正常打开或显示乱码 [9] 贷款资金来源与银行合作合规性 - 记者测试的贷款由中信百信银行（占比70%）和分众小贷（占比30%）共同发放，最终由分众小贷打款 [10] - 中信百信银行公布的个人消费金融贷款业务合作机构名单中，并未包含“分众小贷” [11] - “助贷新规”要求商业银行对合作机构实行名单制管理并披露，不得与名单外机构开展互联网助贷业务合作 [11] 相关机构监管处罚与回应 - 中信百信银行及相关责任人因互联网贷款等业务管理不审慎、监管数据报送不合规，被罚款合计1120万元，一名高管被取消任职资格5年，另一名被警告 [11] - 百信银行回应称已全面落实相关整改措施，将继续依法合规经营 [12] - 对于记者测试的借款，中信百信银行回复称该笔借款类型不属于互联网助贷业务，因此分众小贷不在应披露的合作机构范围内 [13] - 针对可能达到35.99%的综合费率，中信百信银行表示若判定客户综合年化成本触达24%，会通过利率校验确保成本不超过24% [13] - 记者就虚假宣传、年化成本及是否违反“助贷新规”等问题联系还呗平台，未获回复 [13]

公司运营与投诉概况 - 助贷平台金瀛分期（后更名为金瀛花）在投诉平台收到超过2万条投诉，主要涉及暴力催收、高额额外费用和隐藏合同等行为[2][3] - 公司主体为杭州犇瀛信息技术有限公司，成立于2021年2月，注册资本500万元，法人代表为何林山[5] - 公司在2024年1月将品牌从金瀛分期更名为金瀛花，官方宣称是品牌升级，但外界认为与遭遇大量投诉有关[11][13] 高利率与收费问题 - 有借款者反馈，借款18000元分12期还款，每期还款2006.4元，综合年化利率高达38.6%，远超法定上限[3] - 平台以加速放款等理由强制要求开通会员和咨询服务费，变相提高借款人的实际融资成本[3][17] - 客服回应咨询费为“融担咨询服务”，并称“借款是双向选择”，未对高利率问题给予正面回答[15] 业务模式与合规风险 - 金瀛花APP定位为导流平台，向用户推荐借款产品，资金由花鸭借钱、洋钱罐等持牌机构提供[7] - 平台被律师界定为网络助贷公司，可能通过会员费、担保费、管理费等名义使实际融资成本超过预期[10][17] - 国家金融监督管理总局于2024年10月1日施行的“助贷新规”明确要求平台不得以咨询费、顾问费等名义变相提高服务费率，并加强贷后催收管理[17] 催收与法律争议 - 借款人投诉平台存在暴力催收行为，逾期一天就威胁爆通讯录骚扰紧急联系人[3] - 根据相关法律规定，借款人对已支付的超限利息可要求平台退还，对未支付的超限利息有权拒绝支付，法院不会支持平台对超限利息的诉求[17]

投资评级与目标价 - 维持对乐信的“买入”评级 [7] - 目标价下调至6美元，前值为12美元 [5][7] 核心观点 - 公司3Q25业绩稳健，归母净利润为5.1亿元，同比增长68%，环比增长2% [1] - 预计4Q25公司将面临挑战，盈利可能环比下降34%至约3.4亿元，主要因放款量收缩及信用成本提升 [1][4] - 尽管行业流动性收紧导致风险上升，但公司独特的风控能力和电商生态有望助其穿越信贷风险周期，维持买入评级 [1] 第三季度业绩表现 - **盈利指标**：净利润take rate提升至2.0%，环比增长0.08个百分点，主要受营销费用占贷款余额比例由2.13%降至1.81%驱动 [1][4] - **规模指标**：新放款量环比降低3.8%至509亿元，同比微降0.2% [1][3] - **风险指标**：首日逾期率环比上升0.05个百分点，90天以上逾期率环比降至3.0% [1][2] - **股东回报**：公司5000万美元回购计划已使用2500万美元，管理层1000万美元回购计划已使用510万美元 [1] 第四季度及未来展望 - **规模展望**：预计4Q25放款量将进一步收缩，环比下降约10%，主因《助贷新规》执行导致ICP业务出清及公司采取更谨慎的放款策略 [1][3] - **盈利展望**：预计4Q25盈利面临压力，盈利约3.4亿元，环比降低34%，主因放款量收缩和信用成本提升 [4] - **风险展望**：行业贷款资金供给加速收缩，贷款风险或将进一步上探 [1][2] 盈利预测与估值调整 - **盈利预测下调**：将2025/2026/2027年归母净利润预测下调至18.1/16.6/24.8亿元，调整幅度分别为-17.1%/-48.3%/-31.2% [5][12] - **估值方法**：采用PB估值法，参考可比消费贷平台平均2026年预期PB 0.52倍，给予公司2026年预期PB 0.53倍，基于81.47元人民币的2026年每ADS净资产 [5][14] - **下调原因**：下调主要由于行业贷款风险上升、监管执行力度以及公司电商业务发展不及预期 [12]

助贷新规实施后的行业动态 - 助贷新规实施月余，区域中小银行开始调整互联网助贷业务，表现为暂停新增、缩减合作甚至清零合作机构 [1] - 乌鲁木齐银行宣布自2025年10月1日起停止开展合作类个人互联网消费贷款业务 [7] - 贵阳银行表示与互联网银行的合作已到期，无新增互联网平台业务，仅管理存量业务 [7] - 龙江银行最新合作机构名单中仅剩一家且处于“已停止合作”状态 [3][5] - 吉林亿联银行合作导流获客机构从2024年11月的56家大幅缩减至今年9月的10家，减少46家 [7] 银行合作策略的集中化趋势 - 多家中小银行大幅缩减合作机构，并向蚂蚁系、京东系、腾讯系、美团系、字节系等头部机构靠拢 [7] - 承德银行仅保留与蚂蚁、京东旗下部分公司的合作 [7] - 吉林亿联银行剩余10家合作机构包括分期乐、美团、度小满、马上消金等头部贷款平台及其关联企业 [7] 新规对银行的多维度挤压效应 - 新规要求单笔联合贷款中合作方出资比例不得低于30%，对资本金相对薄弱的区域银行构成直接约束，大幅压缩业务扩张空间 [8] - 合作机构需具备完善风控体系和技术能力，许多中小助贷机构难以达标，导致银行可选择的优质合作方急剧减少 [8] - 跨区域经营限制强化，使得区域银行难以通过互联网助贷突破地域束缚，原本依赖的规模扩张逻辑被打破 [8] - 盈利空间直接收窄，出资比例提升意味着相同资本金只能支撑更少贷款规模，资产增速放缓几乎不可避免 [9] - 风险管理压力陡增，新规强调银行不得将贷款发放、风控等核心职能外包，但多数区域性银行在大数据风控、反欺诈技术等方面积累不足 [9] - 合规成本攀升，系统改造、人员配置、流程重构需要大量投入，对利润微薄的中小银行形成沉重负担 [9] 行业未来发展方向与银行应对策略 - 助贷市场竞争将转向风险管理能力、金融科技实力、客户精细化运营能力的综合较量 [10] - 银行需树立以“风险定价能力”为核心的竞争力，完善制度与协议、强化全面信息披露、规范催收管理 [10] - 中小银行应转向深耕本地场景、强化自主能力建设，聚焦小微、“三农”、社区金融等政策鼓励领域，打造差异化信贷产品 [10] - 区域性中小银行需从战略层面系统调整：聚焦本地优势深耕区域市场差异化需求；加速数字化转型选择轻量化技术方案；探索联盟化发展模式分摊成本；优化资产负债结构拓展可控性更强业务类型；重视合规文化建设 [11][12]

监管新规落地 - 商业银行互联网助贷业务新规于10月1日实施 要求总行对平台运营及增信服务机构实行名单制管理 不得与名单外机构合作[1] - 外国银行分行 信托公司 消费金融公司 汽车金融公司需参照执行新规[1] - 新规落地一月后 已有至少16家信托公司公示了合作机构“白名单”[1] 合作机构格局 - 已披露的合作机构主要集中在头部互联网大厂及金融科技公司 如蚂蚁 度小满 美团 抖音 携程 信也科技 乐信等旗下关联公司[2] - 这些头部机构也频繁出现在消费金融公司的助贷合作名单中[2] - 目前涉足消费金融业务并披露名单的公司数量不足行业总数的30%[2] 信托行业转型 - 助贷新规核心导向是促使信托公司从“通道”角色向强化主动管理能力转型 从“轻资本 高周转”模式转向“重能力 高附加值”模式[2] - 国家金融监督管理总局发布《资产管理信托管理办法（征求意见稿）》 引导信托机构回归资产管理本源 强化主动管理质效[3] - 新规严禁通道类业务和资金池业务 强化风险管理和净值管理[3] - 行业专家指出信托业正迈向规范化 透明化 市场化发展新阶段 主动管理和专业资管将成为行业主旋律[3]

助贷新规实施后银行合作策略的转变 - 2025年10月1日助贷新规正式实施后，商业银行与助贷机构合作关系发生静默而迅速的重构[1] - 新规实施前银行合作白名单曾多达数十家，但新规后多家区域性银行如乌鲁木齐银行、龙江银行相继压缩或终止互联网助贷合作，部分银行甚至将合作机构名单清零[1] - 以亿联银行为例，其2025年6月公布的白名单数量较2024年11月骤减84%，显示银行在新规落地前已主动收缩合作范围[1] 银行合作模式的具体变化 - 乌鲁木齐银行公告自10月1日起已停止开展合作类个人互联网消费贷款[3] - 龙江银行按新规公布合作机构名单，但名单中唯一的助贷机构状态标注为“已停止合作”[3] - 珠海华润银行采取“项目制”白名单细化合作边界，合作机构分为平台运营机构与增信服务机构[3] - 承德银行仅披露与蚂蚁、京东旗下部分公司的合作，显示出银行对合作方的选择日趋谨慎[4] 银行风险逻辑转变的驱动因素 - 新规要求银行将增信服务费计入综合融资成本，并确保符合司法保护的利率水平，直接触及助贷业务的核心盈利模式[7] - 即使合作机构名义利率低于24%，但过去通过捆绑销售、隐性收费等方式可能使实际成本远超监管红线，银行难以持续监控[7] - 新规要求银行将增信服务机构增信余额纳入统一授信管理并定期评估代偿能力，助贷业务快速发展可能对银行资本充足率造成压力[7] - 部分中小银行资本实力较弱、风险吸收能力有限，新规实施后可能面临更高合规成本，不良贷款率上升会直接侵蚀银行资本[8] 行业格局重构与机构应对策略 - 助贷行业呈现“马太效应”，合作机构主要集中在蚂蚁、京东、度小满等头部平台，凭借生态布局和技术实力成为银行首选[9] - 中小助贷机构缺乏数据积累和风控能力，难以满足银行严格合作要求，开始寻求差异化路径如深耕垂直场景、强化技术输出或区域化经营[9] - 助贷机构商业模式发生变革，从追求规模扩张转向质量提升，从依赖利差收入转向技术服务和数据赋能，探索与银行更深度的合作模式如联合风控、数据共享[9] - 银行从“求量”转向“求质”，部分银行开始加大科技投入，通过自建团队或与科技公司合作提升数字化风控水平，避免自身风控能力空心化[10]

助贷新规实施概况 - 助贷新规于10月1日起施行，旨在解决商业银行互联网助贷业务发展中暴露的总行管理不到位、权责收益不匹配、定价机制不合理、业务发展不审慎、金融消费者权益保护不完善等问题 [2] - 新规要求商业银行总行对平台运营机构、增信服务机构实行名单制管理，并通过官方网站、移动互联网应用程序等渠道披露名单，不得与名单外机构开展互联网助贷业务合作 [3] 合作机构名单披露现状 - 截至10月底，已有约120家金融机构披露了互联网助贷业务合作机构名单，包括商业银行、信托公司、消费金融公司、汽车金融公司等 [1] - 合作机构共有500余家科技公司、融担公司、财险公司等，累计被披露频次近4000次 [1] - 部分金融机构对名单进行了动态更新，部分机构除披露合作机构名称外，还披露了产品名称、客服电话等信息 [1] 名单披露现存问题 - 披露位置较为隐蔽且不支持搜索功能，查找难度较大 [1] - 披露标题不规范，仅使用“公告”二字，且未按时间排序或未标明更新发布时间 [1] - 更新披露名单时采用直接覆盖原公告内容的形式 [1] - 披露的合作机构名称不规范，存在仅展示集团名称或机构“已更名”、“已注销”等情况 [1] 规范披露的倡议与要求 - 倡议金融机构按照“便于金融消费者查看”的原则，在官网首页显著位置设置专栏进行披露，标题应标明“互联网助贷业务合作机构名单”或类似字样 [2] - 合作机构名称应准确无误，为实际提供服务的法人机构，宜一并披露合作机构类别、产品名称、合同约定的合作期间等信息 [2] - 倡议及时更新披露信息，且更新时不宜直接覆盖原公告内容 [2]

超短期高息网贷模式再现 - 互联网借贷平台“富益花”和“好想用”出现超短期“高炮”贷款，其特征为超短期、超高息与“砍头息”，并与担保增信方式结合 [3] - 借款人赵明在“富益花”借款2000元，还款期14天，总还款金额2008.22元，但到账后1秒即被担保公司划走600元，实际到手1400元，经计算其实际年化利率达1132.65% [4][5][7] - 借款人钱晓在“好想用”借款3000元，还款期9天，到账后2秒被划走1050元，实际到手1950元，总还款3008.22元，实际年化利率高达2200.86% [8][9][10] 持牌融资担保公司涉足高息业务 - 在超短期网贷及涉嫌“双担保”现象背后，出现多家持牌融资担保公司的身影 [2] - 为赵明和钱晓提供服务的分别为持牌机构辽宁国信融资担保有限公司和中融国远融资担保有限公司，其通过“秒扣”借款额30%至35%的行为，被律师分析实质是以担保费名义变相收取“砍头息” [5][9][11][19] - 融资担保公司参与高息网贷的核心在于，通过将高昂贷款成本从“利息”拆分为“利息”和“担保费”等形式，以规避监管对贷款利率红线的直接约束 [20] “双担保”模式与综合融资成本 - 除超短期贷款外，市场仍存在“融资担保公司+融资担保公司”的双持牌组合“双担保”模式 [29] - 借款人孙亮通过360借条向众邦银行借款10万元，同时被两家持牌融资担保公司收取担保费，合计约1.04万元，占借款本金约10.37%，使其实际还款年化利率超过24% [33][35][38] - 两家担保公司在合同中均提及“代偿”条款，约定若借款人逾期，需向担保公司支付代偿的所有款项及额外费用 [39][40] 监管政策与行业影响 - 2025年4月3日，金融监管总局发布《关于加强商业银行互联网助贷业务管理 提升金融服务质效的通知》（“助贷新规”），明确禁止增信服务变相加价，要求将增信服务费计入借款人综合融资成本，并确保符合司法保护上限 [46] - “助贷新规”设定24%的司法保护上限，意味着助贷行业此前通过“双担保”或“捆绑会员费”将实际成本推高至年化36%的操作失效 [47] - 新规核心在于强化商业银行对合作方的管理责任，推动助贷行业从“通道”套利向合规服务转型，不具备资质的“马甲”平台将难以通过持牌机构完成资金结算 [47] 市场参与方业务概况 - 在助贷业务中，提供借款类担保的增信服务已成为融资担保公司最主要业务，例如某新三板挂牌担保公司2025年上半年借款类担保收入占总营收比重达99.30% [16] - 众邦银行在个人贷款业务中广泛使用第三方增信，截至2024年6月末，存在第三方增信的贷款余额为43.80亿元，占其个人贷款余额105.12亿元的比例超过四成 [43] - 众邦银行的联合贷款合作方主要包括城市商业银行、农村商业银行等，截至2024年6月末，其联合贷款余额为42.18亿元 [42]

行业投资评级 - 强于大市（维持）[1] 核心观点 - 助贷新规于2025年10月1日正式实施，预计将重塑行业生态，增加短期不确定性，但头部公司凭借规模、合规及定价优势，所受冲击相对可控，行业马太效应或将进一步凸显 [2][5] - 2025年第二季度行业放款量增速环比放缓，资产质量前瞻性指标出现波动，营收表现分化，盈利不确定性因信用成本上升而提高 [2][17][18][33] - 信贷科技平台通过强回购和高分红积极回报投资者，反映出对自身现金流和未来发展的信心 [36] 新规落地对行业生态的影响 - 新规明确互联网助贷属于互联网贷款，需遵守相关监管规章，并规定综合融资成本上限参考年利率24%的要求，预计将导致服务24%以上定价客群的金融供给收缩 [5] - 新规要求商业银行对合作机构实行名单制管理并公开披露，强调总行集中管理、风险定价合理等原则，这将使风控体系完善、市场信誉好的头部公司在竞争中优势更大 [6][7][13] - 新规否定了“担保费+咨询费”的双融担收费模式，明确平台不得以任何形式向借款人收取息费，未来担保业务模式的合规性是关注重点 [6] 头部机构的相对优势与影响 - 头部平台如奇富科技和信也科技的贷款内部收益率（IRR）分别维持在22%和22.2%附近，定价基本位于新规上限以内，受冲击较小 [2][10] - 头部平台规模优势突出，且从已披露合作方的金融机构名单看，合作方多集中于头部机构，预计行业马太效应将持续 [13][14][16] 行业经营情况分析 - **放款量与在贷余额**：2025年第二季度样本公司合计放款量同比增长13.0%，增速较第一季度下滑3.6个百分点，中小平台增速显著领先头部平台，可能与抢占新规落地前窗口期有关 [2][17][19] 奇富科技在贷余额规模居行业首位，达1401亿元，但同比略有下降11.2% [19] - **资产质量**：样本公司平均90天以上逾期率在2025年第二季度环比下降4个基点至2.20%，但前瞻性指标出现波动，如奇富和信也的首日逾期率均环比上升10个基点至5.10%和4.70% [2][18][23][26] - **营收与盈利**：2025年第二季度样本公司合计营收同比增长18.8%，增速较第一季度回暖7.4个百分点，其中撮合费收入增速回暖至26.8%，是主要驱动 [2][18][27] 合计净利润同比增长36.7%，但信用减值计提同比增长17.6%，增速较第一季度大幅抬升20.8个百分点，盈利不确定性增加 [2][29][33] - **融资成本**：尽管奇富科技第二季度融资成本环比下降10个基点，但新规下资方积极性可能降低，未来融资成本面临上行压力，消费金融公司及头部平台可通过发行金融债和ABS（第二季度平均发行利率为2.36%）等多元渠道平滑成本 [10] 公司个体表现与股东回报 - **营收增长领先者**：2025年第二季度，小赢科技、嘉银科技和奇富科技的单季度营收增速位居前列，分别达到65.6%、27.8%和25.4% [18][27] - **净利润增长领先者**：乐信、嘉银科技和奇富科技的单季度净利润增速位居前三，分别达到125.8%、117.9%和36.3%，仅宜人智科净利润同比负增长 [2][29] - **股东回报**：多家平台推出回购和分红计划，奇富科技2025年计划回购4.5亿美元，截至8月14日已回购2.27亿美元；嘉银科技、信也科技和乐信的分红率提升至30%左右 [36][37]

行业格局演变 - 助贷新规于10月1日正式施行，推动银行与互联网平台的合作向抖音、京东、蚂蚁、度小满、美团等头部平台集中，行业步入“强者恒强”的整合阶段[1][3] - 大量中小型流量平台被逐步挤出赛道，银行通过白名单管理将不合规、风控薄弱的小平台排除在合作体系之外[1][4] - 行业将呈现“头部平台主导、多元主体互补”的生态格局，监管通过分级准入制度和技术标准化为区域性银行与本地合规科技企业合作创造空间[5] 银行应对策略分化 - 大型银行将助贷渠道作为补充选项，重点仍放在自营贷款业务上，因其在成本稳定性和中长期贷款方面更具优势[1][10] - 缺乏自有场景和风控体系的民营银行及区域性中小银行高度依赖平台导流，面临获客成本攀升和流量质量下降的双重压力[1][10][11] - 助贷平台会优先将优质客户留给自身金融子公司，外部合作银行只能在资质稍差的“客户池”中筛选，获客成本从约1400元/人上涨至约2000元/人[10][11] 监管核心与风险考量 - 监管明确24%年化利率为红线，并指出36%利率区域客户违约率高达60%以上，是系统性风险源头[6][7] - 利率限制旨在防止过度借贷引发大规模违约，政策导向倾向于将24%作为合规红线，向法律口径靠拢[7] - 部分原本依赖高息助贷维持资金周转的高风险客户可能因融资渠道收缩而出现信用链条断裂，进而传导至银行端，引发信用卡逾期、消费贷违约上升等连锁反应[1][8] 未来发展方向 - 银行需通过客群精细化分层、数字化风控能力升级以及场景化服务创新，在合规与盈利间找到新平衡点[1][12] - 盈利模式从“高息覆盖高风险”转向“薄利多销+服务增值”，通过联合开发场景化信贷产品提升客户黏性，并借助政府风险补偿基金等共担机制[12] - 真正具备竞争力的银行已建立基于用户行为数据的“千人千面”定价模型，实现授信额度与利率的个性化匹配，并配备强大的智能贷后管理能力[12]