报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年上半年城投债市场延续2024年政策主线，短期债务化解见成效，“退平台”和城投转型提速，但长期来看城投融资渠道受限，部分区域流动性压力未完全缓解；各地债务化解进度分化加剧，化债政策推动下隐性债务显性化、融资成本下行，短期偿债及付息压力缓解，非标风险事件新增数量减少；预计未来隐性债务化解、“退重点省份”和“退平台”将加快推进，城投企业产业化转型提速，但需警惕转型中的资金回收风险和区域发展拖累 [3][4][27] 根据相关目录分别进行总结 全国2025年上半年及二季度城投债整体发行概况及特征 - 发行总额和净融资额同比下降，存量城投债供给持续收紧，2025年上半年发行4339只，总额28087.08亿元，净融资-763.60亿元，发行总额同比降11.55%，净融资同比降149.16%，4、5月发行规模环比大降，6月有所回升 [3][6] - 收益率波动下降，不同信用级别债券收益率差异分化，发行成本显著下降，4月以来取消发行数量减少；高息城投债集中在负面舆情及经济财政实力弱区域、弱资质主体；上半年10年期以上超长期限城投债发行量同比增长，集中在发达区域省会城市，以AAA评级为主，发行品种以中票及私募债为主 [3][8] - 化债推进下各类主体发行量及净融资额同比下降，低层级及低级别发债主体净融资额表现弱，区县城投企业净融资缺口扩大，弱资质城投企业融资压力大 [3][15] - 苏鲁浙发债额度居前三，江苏省、浙江省净融资额为负；重点省份债务化解推进，上半年发行总额同比小降，净融资缺口同比收窄，内部有分化，严监管对非重点省份影响明显 [3][18] - 新增发行集中于经济财政实力或区域产业有优势区域，重点省份新增发行债券少，上半年新增发行252只，金额2032.25亿元，新增发行以中期票据、一般公司债和私募公司债为主，AAA和AA+企业为主要新增发行主体 [4][23] 城投债当前市场环境下的关注点 - 短期债务化解见成效，城投转型提速，2025年延续2024年政策主线，“控增化存”，置换债发行，各地化隐债、“退平台”推进，城投新增融资规模收缩，短期债务偿付及付息压力缓解，但财政压力和还本付息压力仍在，宽货币政策及政策性工具效果待察 [27][28] - 各地债务化解进度区域分化，部分区域进展明显，部分区域非标债务置换化解有难度；化债政策支持下，地方及城投企业债务负担改善，非标风险及票据逾期事件收敛，“退平台”进度快于预期，但非重点省份高息债务压降有挑战 [31][32] - 预计城投企业“退平台”与产业化转型提速，但转型质量参差不齐，需关注政企关系重塑、“重投入、轻产出”带来的债务负担加重，警惕“假转型”导致的资金回收风险和区域发展拖累 [34][37]

深铁对万科的股东借款支持 - 2025年至今深铁累计向万科提供股东借款总额超218亿元[1][3] - 7月3日深铁新增提供不超过62.49亿元借款用于偿还公开市场债券本息 利率2.34% 期限不超过3年[2] - 还款方式为前期每半年还0.5%提款金额 后期按协议执行 深铁保留担保权利[2] - 3月20日8.9亿元借款展期至12月31日 原期限60天 无担保要求[2] 借款条款与增信安排 - 5月中旬15.51亿元信用借款新增万物云股权质押担保 质押资产价值上限22.16亿元 质押率70%高于市场30%-60%惯例[3] - 深铁设定70%高质押率旨在体现对万科支持并提振市场信心[3] 万科债务状况与偿债计划 - 前5个月新增融资341亿元 已偿还165亿元公开债务 年内无境外公开债[3] - 截至5月30日年内到期及回售境内外债券仍存217.6亿元 面临集中兑付压力[3] - 偿债措施包括加速销售回款 动态管控开发节奏 经营性现金流为正 经营服务业务造血[4] - 计划通过资产证券化 市场化转让补充流动性 稳定银行存量融资并争取增量支持[4] - 管理层表态有信心妥善化解到期债务[4]

公司治理与团队融合 - 万科2024年度股东大会吸引超过150名股东现场参会，人数较往年显著增加 [2] - 董事会主席辛杰强调团队将实现"1+1>2"效应，共同应对挑战 [2][4] - 深铁集团作为大股东承诺在资金、资源、技术等方面持续支持万科 [3] - 管理团队调整后首排座位由8席减至7席，总裁职位仍空缺 [3] - 公司章程修订包括将"董事会主席"调整为"董事长"，"总裁"调整为"经理" [4] 财务与债务管理 - 2024年完成197亿元境内外公开债券兑付，2025年已偿还165亿元公开债务 [2][7] - 深铁集团累计提供148.52亿元借款，利率仅2.34%，主要用于偿还公开债券 [5] - 2024年新增融资948亿元，综合成本3.54%，新增经营性物业贷293亿元 [5] - 2025年1-5月新增融资341亿元，融资成本保持低位 [7] - 6月出售所有A股库存股获得4.79亿元补充流动资金 [8] 经营业绩 - 2024年营收超3400亿元，综合住区业务销售超2400亿元，销售面积行业第一 [6] - 经营服务业务2024年收入580亿元，2025年前5月收入287亿元（同比+7.8%） [6][7] - 2024年交付超18万套，销售回款率超100%，新增货值超400亿元 [6] - 2025年1-5月完成86个项目交付（2.64万套），销售额570.6亿元（行业第六） [7] 战略与未来发展 - 将通过商业REIT扩募、推动公寓与物流REITs上市等建立资产退出渠道 [7] - 后续债务管理策略包括加速销售回款、资产证券化、争取金融机构支持 [8] - 近期以4.8亿元获取佛山旧改地块，并通过合作方式获得武汉、郑州项目资源 [8] - 目标推动公司重归健康发展轨道，成为房地产转型发展的标杆企业 [9]

柳州债务化解与工业发展 - 广西自治区党委常委会扩大会议专题研究柳州市债务化解和经济社会发展工作，强调要统筹债务化解和高质量发展两大关键任务，用好自治区一揽子支持政策，坚持在发展中化解债务、在债务化解中发展 [1] - 柳州债务问题被视为全区防范化解债务风险的重中之重，自治区举全区之力支持柳州化解债务，审议通过了自治区支持柳州市本级一揽子化债方案和防范化解债务风险实施方案 [2] - 柳州2024年计划减少债券50亿元、非标债务272亿元，2025年6月底前实现非标债务"清零" [2] 柳州工业转型与升级 - 柳州规上工业总产值约占广西六分之一，已形成汽车、机械、钢铁三大龙头支柱产业，规模以上工业企业超过1000家 [3] - 2024年柳州GDP2950.67亿元，同比增长1.5%，二产增加值增长1.6%，增速连续三年低于全国、全区平均水平 [3] - 柳州将大力推进科技创新与产业创新深度融合，加快推动传统产业向高端化、智能化、绿色化转型，打造广西人工智能应用场景及产业集群创新基地 [3] - 柳州已推出九条措施支持智能终端及机器人产业发展，广西首批工业版人形机器人已在柳州下线 [4] 其他地区产业政策 - 山东省发布机器人产业高质量发展行动计划，力争到2027年全省机器人制造产业规模突破500亿元，培育产值超20亿元的机器人制造领军企业3家以上 [5] - 云南省出台10条措施促进光伏发电与光伏制造融合发展，推动光伏产业高质量发展 [9] - 深圳力争"十五五"末海洋工业增加值达2150亿元，年均增长12%以上，海洋服务业增加值达7360亿元，年均增长10%以上 [10] 浙江人口老龄化 - 2024年末浙江省60岁及以上老年人口1405.01万人，占总人口的27.36%，比上年增加65.61万人，同比增长4.90% [15] - 老龄化程度居全省前3位的是舟山市(36.15%)、绍兴市(31.76%)和湖州市(31.45%)，老龄化程度最低的是温州市(23.15%) [17]

政府支持柳州化债 - 广西壮族自治区党委书记陈刚主持召开自治区党委常委会扩大会议 专题研究柳州市债务化解和经济社会发展工作 [1] - 会议审议通过自治区支持柳州市本级一揽子化债方案和柳州市本级防范化解债务风险实施方案 [1] - 会议要求自治区有关部门和柳州市按照职责分工 主动担当作为 狠抓工作落实 推动柳州债务化解各项工作落细落实 [1] - 会议强调化解柳州债务是全区防范化解债务风险的重中之重 举全区之力支持柳州化解债务是落实党中央决策部署的实际行动 [1] - 会议旨在向党中央表明广西啃最硬的骨头、攻最难的堡垒的坚定决心 向社会各界和金融机构传递广西推动柳州债务破局突围的强大信心 [1] 柳州经济发展规划 - 柳州作为我国西南工业重镇 在广西发展全局中地位举足轻重 要切实把高质量发展抓起来 [1] - 要坚定不移强工业、兴产业 加快传统产业转型升级 加快新兴产业培育壮大 [1] - 要以人工智能和制造业深度融合为主线 把柳州打造成为广西人工智能应用场景及产业集群创新基地 [1]

柳州市债务化解方案 - 自治区党委常委会扩大会议专题研究柳州市债务化解和经济社会发展工作 [1] - 会议审议通过自治区支持柳州市本级一揽子化债方案和防范化解债务风险实施方案 [1] - 要求自治区有关部门和柳州市按照职责分工落实方案措施 推动债务化解工作落细落实 [1]

债务违约情况 - 西咸空港新城集团拖欠融资租赁机构3000万元本金未偿还，该项目2019年投放2亿元融资，2024年10月到期[1] - 2024年3月票据承兑逾期余额2.13亿元，12月增加至5.81亿元，逾期原因为与施工单位对保交楼项目进度款支付存在分歧[3] - 截至2024年末公司有息负债规模达387.62亿元，资产负债率76.55%[7] - 2024年公司债券年度报告显示应收账款账面价值125.12亿元，主要为应收空港新城管委会土地开发整理及代建业务款项[7] 债务化解进展 - 公司正在推进土储专项债发行，与银行洽谈非标债务置换，协调融资租赁和信托机构降低利息[2] - 债务化解专班提出将融资租赁等非标债务利息压降至5%以下[9] - 计划通过地方AMC按剩余本金八折收购融资租赁债权人债权[11] - 陕西金资将推动省内重点区域债务风险化解和融资平台市场化转型[12] 融资环境与经营状况 - 2024年拟发行8亿元私募债项目状态更新为"终止"，2025年仍无新增公开债券发行记录[4][5] - 省外金融机构持观望态度，短期内融资环境难以快速修复[6] - 产业园区空置率高，主营业务单一缺乏市场竞争力，经营效率低下[8] - 土地开发整理及代建业务应收账款回收缓慢是债务违约关键因素之一[7] 债务解决方案 - "金融机构支持西咸新区高质量发展一致行动方案"提出银行落实"不抽贷、不断贷"，优化融资结构[9] - 非银行金融机构方案包括推动银行通道非标债务回表，降低融资成本至不高于5%，通过展期续作保持存量规模[10] - 债务化解专班正协商调整债务展期及利息支付方式，同时推进土储专项债发行[12]

公司控制权变更 - 上海启烁拟以9566.8万元受让棒杰股份2310万股股份（占总股本5.03%），并接受陶建伟及其一致行动人6848.88万股表决权委托，交易完成后上海启烁将持有19.94%表决权成为控股股东，黄荣耀成为实际控制人 [1][2][3] - 股份转让价格为4.18元/股，较公告前一日收盘价3.95元溢价5.8%，陶建伟与苏州青嵩合计转让金额9655.8万元 [3] - 苏州青嵩为2022年引入的战投，此前以7.84元/股价格受让3411万股（总股本7.43%），对应交易价2.67亿元，当前持股质押率高达99.7% [3][4] 财务与经营困境 - 公司2023-2024年累计亏损7.6亿元，其中光伏业务2024年收入4.52亿元（同比+96.85%），但毛利率-32.93%，同比恶化6.23个百分点 [6] - 截至2025年3月末，公司资产总额31.8亿元，资产负债率94.83%，且连续十二个月新增诉讼涉案金额达3.93亿元，占2024年净资产的130.96% [1][8][9] - 光伏子公司扬州棒杰2024年4月达产能高峰后因行业价格战于2025年3月停产，2025年一季度光伏业务收入归零 [6][7] 业务结构调整 - 无缝服装仍是核心主业，2024年收入6.2亿元（同比+19.57%），占比56.06%，毛利率22.75%（同比-0.3个百分点） [6] - 新控股股东计划优化主营业务结构，寻找新增长点并化解债务问题，拟利用其在债务重整领域的资源与经验协调多方关系 [1][8] - 公司2022年跨界光伏形成双主业战略，但行业竞争加剧导致转型受挫，光伏业务持续亏损 [5][6]

先是抛售万达商旅、酒店，给融创和富力；后是抛售万达影业给腾讯；再后来，退无可退的老王，只能抛售自己的核心资产——万达广场。 今日，曝出消息，迫于债务压力，王健林再次出售48座万达广场，这是继2023年30座、2024年26座、今年初5座后，王健林第四次抛售核心资产还债。 三年不到，万达共计出售了100多座广场，债务压力可见一斑。 据了解，万达今年到期的债务约400亿元，但账上只有116亿现金，缺口较大，加之王健林本人的股权已被冻结，上市也遥遥无期，除了变卖广场，很难找到 其他的融资渠道。 值得注意的是，虽然王健林让出了广场的所有权，但保留了经营权，未来万达仍可通过物业管理，从这些广场上获得相应的收益。 从2017年暴雷以来，这位前首富的工作可能就剩下了"还债"二字，每次媒体曝出万达的消息均与此有关。 前段时间，王健林多次被路人拍到变瘦的照片，与2015年登上首富时的状态，判若两人。那时的他神采奕奕，在采访中贡献了"定个小目标，先赚它1个 亿"的名场面。从此，中文互联网上，经常用"1个小目标"代指1个亿。 时过境迁，如今，每年都在为还债发愁的老王，不知回想起当年的盛况会有何感想？ 不过可喜的是，万达化债的情况， ...

富力地产酒店资产流拍事件 - 广州富力空港假日酒店第二次拍卖因无人报名流拍 起拍价从首次2 77亿元降至2 22亿元（评估价3 96亿元的56%）仍无买家 [1][3] - 该酒店为富力地产债券H16富力4/H16富力6/H19富力2的抵押物 涉及某银行2 54亿元金融借款纠纷 银行对抵押物享有第一顺位优先受偿权 [4] - 酒店资产包含12层建筑（38594 8平方米）及38个车位 目前仍由富力经营 二拍吸引2443次围观但无人应价 [3][4] 富力地产财务状况 - 2024年营业额同比暴跌51 15%至177 01亿元 净亏损177 1亿元（2023年亏损201 64亿元） 核数师对财报出具"无法表示意见" [7] - 28家子公司累计逾期有息债务达136 08亿元 公司已被列为失信被执行人 正通过资产处置和债务重组化解风险 [6][7] - 2024年合同销售额仅112 3亿元（销售面积83 81万平米） 公司强调将加强销售去化与债权人沟通 [7] 后续处置计划 - 流拍后酒店将进入变卖程序 富力表示将优先保障债券持有人权益 按抵押协议分配处置所得 [5] - 公司持续与银行协商解决方案 但未披露具体债务重组进展 [1][5]