今年以来，国证港股通创新药指数（987018.CNI）上涨101.33%，整体表现亮眼。根据国证指数官网， 港股创新药指数最新调整将于8月12日起生效，指数将更为聚焦医药研发，纯度锐度进一步增强。有机 构表示，当前医药板块中，创新药仍是产业趋势较为明确、且具备未来成长空间的子行业。（数据来 源：Wind，统计区间：2025.1.1-2025.8.1，指数历史业绩不预示未来表现；资料参考：券商中国《利好 突袭！刚刚，全线爆发！》，2025.7.29） 销售费用等成本持续下降，有助于创新药企利润提升。 近年来，医药行业除了研发费用率上升（反映出企业对创新和研发的持续投入），其在降低销售和财务 费用率方面取得显著成效，而管理费用率基本保持稳定。2021年至2025年一季度，医药行业上市公司销 售费用率由14.33%下降到12.18%，财务费用率从0.69%下降至0.38%，管理费用率从5.10%微增至 5.11%。随着各项成本的下降，创新药企利润率进一步提高，2025一季度医药生物行业上市公司整体实 现归母净利润506.74亿元。（资料参考：东海证券《创新为王，扬帆出海》，2025.6.27） 资料参考：东海证券《 ...

港股市场表现 - 恒生指数全周下跌3.5%，收报24,507点[1] - 恒生科指全周下跌4.9%，收报5,397点[1] - 港股通全周流入531亿港元，日均成交金额达2,820亿港元[1] 宏观经济动态 - 中国7月官方及财新PMI连续四个月低于荣枯线[2] - 美国二季度GDP同比增速放缓至2.0%，新增非农就业7.3万人远逊预期[2][3] - 利率期货对9月降息预期从37.7%升至80.3%[2] 行业动态 - 蔚来汽车7月股价上涨38%，L90新车预计助力四季度盈利[4] - 小鹏汽车7月销量同比+229%，连续9个月月销超3万台[4] - 恒生医疗保健指数上周上涨1.9%，创新药板块受看好[4] - 光伏股信义光能、福莱特玻璃、协鑫科技全周分别下跌4.9%、2.7%、5.7%[5] 公司业绩 - 药明康德2025年上半年收入同比增20.6%至208亿元，Non-IFRS净利润增44.4%至63.1亿元[6] - Tides业务收入同比大增141.6%，化学业务收入增33.5%至163亿元[6] - 目标价从98.20港元上调至121.00港元，评级上调至"买入"[9] 房地产行业 - 30大中城市新房成交量同比下跌16.8%，一线城市跌幅达26.1%[10] - 十大城市商品房存销比达129.8，高于去年同期的101.3[12] - 100大中城市土地成交量同比下跌48.6%[13] - 恒生中国内地地产指数全周上升3.7%，领先大市[15]

行业投资评级 - 医药行业维持"推荐"评级，基于创新支付体系下部分创新品种实现研发投入回报正循环，海外临床数据发布及对外授权进入高峰期 [1][7] 核心观点 创新药领域 - 全球医药交易活跃度显著提升：2025年上半年交易数量456笔（同比+32%），首付款总额118亿美元（同比+136%），总金额1304亿美元（同比+58%），中国贡献近50%交易金额和超30%交易数量 [2] - 国内政策支持创新药发展：国家医保局推动《支持创新药高质量发展的若干措施》，研究新上市药品首发价格机制，商业健康保险创新药目录启动申报 [2] - 创新药估值溢价明显：医药生物行业PE(TTM)39.10倍，高于5年历史均值31.99倍，主要因出海打开市场空间，如恒瑞医药与GSK达成潜在120亿美元里程碑合作 [2] 减重药物领域 - GLP-1双靶点药物加速商业化：博瑞医药BGM0504授权华润三九，信达生物玛仕度肽2025年7月商业化，恒瑞医药HRS9531取得Ⅲ期积极结果，众生药业RAY1225完成Ⅲ期入组 [3] - 全球减肥领域交易额创新高：2025H1达2024全年1.5倍，石药集团与Madrigal达成SYH2086（口服GLP-1激动剂）授权合作 [3] CXO行业 - 行业出清后修复迹象显现：2025H1 License-out交易72笔（超2024全年半数），总金额同比+16%，其中16笔单笔超10亿美元，首付款总额首超一级市场融资 [4] - 政策优化临床试验审批：国家药监局试点30个工作日内完成创新药临床试验审评审批，2025Q1共186款1类新药获临床批件 [4] TCE技术平台 - 三抗药物临床突破：强生BCMA/GPRC5D/CD3三抗JNJ-5322在BCMA naive患者中ORR达100%，三药耐药患者ORR 86% [5] - 国内企业加速布局：先声药业SIM0500（GPRC5D/BCMA/CD3三抗）获艾伯维授权，泽璟制药ZG006（DLL3/CD3三抗）治疗SCLC的ORR达62.5%（10mg组） [5] 自免领域进展 - 荣昌生物泰它西普（BLyS/APRIL双靶点）获Vor Biopharma授权，国内已获批MG/SLE/RA适应症 [6] - 丽珠医药LZM012对比司库奇尤单抗III期达优效标准：治疗12周PASI 100应答率49.5% vs 40.2% [6] 重点公司推荐 - **CXO**：凯莱英、普蕊斯、百诚医药 [7] - **减重领域**：众生药业（RAY1225）、博瑞医药（BGM0504） [7] - **TCE技术**：维立志博、先声药业（SIM0500） [7] - **自免药物**：益方生物、丽珠集团（LZM012） [7] 市场表现 - 医药生物指数近一周涨2.95%（跑赢沪深300 4.70pct），近一月涨13.02%（跑赢10.20pct），子行业中医疗服务月涨幅20.93% [19][22][27] - 个股方面南新制药、辰欣药业周涨幅居前，医疗服务板块PE(TTM)38.50倍 [28][35]

公司战略调整 - 2021年孙飘扬复出后决定战略大调整 砍掉60%仿制药研发项目 将资源全部投向创新药[13][14] - 调整研发方向 避开PD-1等红海领域 押注ADC和PROTAC等前沿技术[15] - 公司运营模式由营销驱动转向研发驱动 推行总部-区域-项目组三级管理模式[16][19] 组织架构与人员调整 - 撤销13个省级办事处 将28个职能部门精简为研发 生产 商业化 国际四大中心[16] - 销售人员从2020年底1.71万人减少至2024年底8910人 降幅48.01%[17] - 研发技术人员从2020年底4721人增长至2024年底5598人 占比从16.33%上升至27.66%[17] 研发投入与成果 - 2024年研发投入82.28亿元 占营业收入比重29.40% 远超行业平均值15%[17] - 2024年创新药销售收入138.92亿元 同比增长30.60%[26] - 推出项目跟投制 研发负责人可个人投资所在项目 成功上市后享受利润分成[21] 财务表现 - 2024年营业收入279.85亿元 归母净利润63.37亿元 同比分别增长22.63%和47.28%[24] - 2025年一季度营业收入72.06亿元 归母净利润18.74亿元 同比分别增长20.14%和36.90%[24] - 公司市值重新回到4000亿元阵营[5] 国际化合作与出海 - 2024年5月将GLP-1产品组合许可给美国Hercules公司 潜在交易价值超60亿美元[27] - 2025年3月与默沙东就Lp(a)口服小分子项目达成协议 交易总对价19.7亿美元[27] - 2025年7月与GSK达成协议 潜在价值120亿美元 刷新创新药出海纪录[3][27] 历史发展轨迹 - 公司起步于仿制药 2020年营业收入277.35亿元 归母净利润63.28亿元 20年分别增长约56倍和96倍[8][11] - 2021年出现上市以来首次业绩下滑 营业收入259.06亿元 同比下降6.59%[23] - 2022年营业收入212.75亿元 同比下降17.87% 进入至暗时刻[23][24]

行业概况 - 中国创新药产业今年四大关键词为爆款、上市、融资、出海，是历经数年资本"寒潮"和行业波动后自我倒逼的结果 [1] - 上海生物医药产业规模去年超9800亿元，今年有望突破万亿大关 [1] - 全球创新药行业进入"中国时间"，上海正打造生物医药产业高地 [1] 公司聚焦：君实生物 - 公司为老牌科创板上市药企，拥有第一个国产PD-1药物，是首批带国产创新药出海的中国公司之一 [1] - 公司在三年内实现两款抗新冠新药商业化，目前总市值约400亿元 [1] - 扎根上海13年，在新任总经理邹建军领导下或迎来新发展拐点 [1] 行业动态 - 上海三大先导产业去年规模达1.8万亿元，生物医药占比超54% [1] - 行业迎来拐点，企业通过腾挪和突破迎接新机遇 [1]

十倍股整体特征 - A股和港股过去一年涌现21只十倍股，其中A股7只，港股14只 [2] - 涨幅超过20倍的个股包括珠峰黄金、富智康集团、东京中央拍卖、上纬新材 [4] - 十倍股市值普遍较小，平均市值194.71亿元，中位数100.82亿元，珠峰黄金市值仅17.25亿元 [5] - 业绩增速显著，已公布一季度业绩的11只个股净利润均增长，6只增幅超100%，联迪信息净利润同比增5973%，万辰集团增3344.13% [5] - 行业分布集中于医药生物（4只）、非银金融（3只）、计算机（3只） [5] 医药生物行业十倍股 - 4只医药十倍股均属创新药赛道：歌礼制药、德琪医药、科济药业、和铂医药 [6] - 行业业绩降幅收窄，2024年归母净利润同比下滑12.97%，较2023年（-18.90%）改善 [6] - 政策支持力度大，国务院优化创新药审评流程至30个工作日，多地提供补贴（苏州最高1亿元，广州达50亿元） [6] - 创新药出海成果显著，信达与罗氏合作金额达10.8亿美元，三生制药与辉瑞合作首付款12.5亿美元 [7] - 和铂医药凭借Harbour Mice平台技术，与阿斯利康等达成合作协议 [8] - 歌礼制药开发口服GLP-1R激动剂ASC30，减重效果达6.3% [9] - 科济药业CAR-T疗法针对实体瘤取得突破 [9] - 德琪医药核心产品塞利尼索商业化放量，与默沙东合作 [9] 非银金融行业十倍股 - 3只非银金融十倍股：申万宏源香港、耀才证券金融、国泰君安国际 [10] - 行业业绩回暖，2024年证券行业营收同比增11.15%，净利增21.35%，2025年一季度净利增83.48% [10] - 政策红利包括券商并购鼓励、中长期资金入市等，国泰君安国际获香港虚拟资产全牌照 [10] 计算机行业十倍股 - 3只计算机十倍股：艾融软件、联迪信息、金山云 [11] - 艾融软件深耕金融智能化转型，联迪信息为野村证券等提供IT服务，金山云受益AI算力需求和小米生态 [11]

核心事件 - 复宏汉霖自主研发的抗PD-1单抗汉斯状在印度获批上市并于7月31日完成首批发货 [1] - 汉斯状成为印度首个获批用于一线治疗广泛期小细胞肺癌的抗PD-1单抗 [1] - 复宏汉霖合作伙伴Intas负责印度市场商业化推广 [1] 产品全球布局 - 汉斯状已在全球近40个国家和地区获批上市包括中国 英国 德国 印度 印度尼西亚 新加坡 [1] - 该产品是全球首个获批用于一线治疗广泛期小细胞肺癌的抗PD-1单抗 [1] - 汉斯状已惠及全球逾11万名患者 [1] 公司战略与能力 - 此次发货验证了公司全球供应体系的高效运营能力 [1] - 公司坚持造福全球病患的战略愿景并通过全球一体化研产销优势拓展创新药物可及性 [1] - 此次事件是中国原研创新药持续走向世界的例证 [1]

公司战略与业务进展 - 公司正与专业国际咨询机构合作推进创新药出海工作 [1] - 目前创新药出海业务尚未开展 [1] 国际合作与咨询 - 公司选择与国际咨询机构合作以支持创新药国际化战略 [1]

指数化投资与创新药板块发展 - 指数化投资成为资本市场深化改革关键枢纽 我国指数化投资进入"质效双升"新阶段 [1] - 创新药板块结束三四年调整 2024年9月下旬开始大涨 2025年初重拾升势 [2] 创新药板块市场表现 - 国证港股通创新药指数年内涨幅达105.61% 中证创新药产业指数涨31.79% 大幅跑赢恒生指数和上证指数 [2] - A股和H股创新药板块翻倍个股超30只 个别标的年内累计涨幅超600% [2] - 3只港股创新药ETF年内涨幅超100% 包括华泰柏瑞恒生创新药ETF等 [2] - 广发中证香港创新药ETF等3只产品规模突破百亿大关 [2] 创新药行情上涨逻辑 - 国内创新药企业大额对外授权持续落地 海外大药企扫货带来管线重估 [3] - 国内政策支持力度加大 监管自上而下推动行业发展 [3] - 创新药出海呈现金额攀升、领域多元、模式创新特点 [3] - 三生制药与辉瑞达成60.5亿美元授权 刷新国产创新药出海最高首付款记录 [3] - 石药集团与阿斯利康达成53.3亿美元AI药物开发协议 [3] - 恒瑞医药与GSK达成120亿美元合作协议 [3] 政策支持 - 国家医保局、卫健委联合印发《支持创新药高质量发展的若干措施》 提出16条具体措施 [4] 创新药行业特点与市场观点 - 创新药领域存在"双十定律"：研发成本超10亿美元 时间超10年 [5] - 部分观点认为创新药行情依赖美联储降息 但基金经理认为产业趋势更重要 [5] - 2025年上半年美联储未降息时市场表现强劲 2024年下半年降息后未现大行情 [6] - 港股创新药板块表现更强 国证港股通创新药指数涨幅远高于中证创新药产业指数 [6] - 港股创新药翻倍股达20只 高于A股的14只 [6] 后市展望 - 创新药行情进入第二阶段 需考验实际兑现能力 [7] - 看好能达成优质BD合作、产品放量超预期的公司 [7] - 重点关注业绩突出的骨科、创新药上游板块 [7] - 医疗设备等业绩有望改善的板块值得关注 [7] - AI、脑机接口等新技术将长期改变医疗体系运行方式 [7]

港股通创新药ETF市场表现 - 7月31日港股创新药板块冲高回落，港股通创新药ETF（520880）盘中涨幅超3%，但收盘下跌1.6% [1] - 资金逆势布局，单日净流入4.65亿元，近3日累计净流入6.59亿元，基金规模达9.86亿元，较上市初期增长140% [2] - 恒生港股通创新药精选指数年内累计上涨101.58%，显著跑赢恒指（23.5%）和恒科指（22.05%）[6] 指数编制调整 - 恒生港股通创新药精选指数将剔除CXO企业，专注创新药研发公司，纯度提升至100% [8] - 调整原因：CXO作为服务商无法直接反映创新药国际竞争力，与创新药研发企业的业务逻辑和盈利模式存在本质差异 [11] - 指数历史表现：2021至2024年分别为-22.72%、-16.48%、-19.76%、-14.16% [7] 行业基本面 - 2025年上半年中国创新药BD出海交易超50起，总金额达480亿美元，主要来自研发企业 [11] - 指数成份股以创新药研发企业为主，重仓股集中度高，龙头优势显著 [4] - 成份股调整后有望更精准反映创新药产业周期，强化行情锐度 [11]