报告核心观点 - "反内卷"政策以"约束供给，稳定价格"为核心，与房地产"稳楼市"思路一致，旨在通过价格信号引导需求 [1] - 大宗商品行情与股市"924"行情相似，政策快速扭转预期叠加充裕流动性推动资产重定价，商品价格中枢或震荡抬升 [1] - 价格作为经济复苏"启动信号"的传导链条较长，需观察需求侧配套政策及终端需求响应 [2][3] - PPI因子已现上行趋势，但CPI与需求因子平稳，上游政策向下游传导效果尚未显现 [4] 政策逻辑分析 - "反内卷"底层逻辑类似2015-2016年房地产"涨价去库存"，通过价格预期激发补库存与终端需求 [2] - 房地产涨价具有金融属性自我强化效应，而原材料价格传导受成本约束和预期不确定性影响更显著 [2] - 供给侧改革经验表明，需求侧配套政策是价格信号有效传导的关键环节 [3] 市场传导机制 - 商品期货市场交易性资金边际定价权更强，政策对商品定价影响可能横向迁移至其他领域 [1] - 2021年能耗"双控"与猪周期触底曾推动价格上涨，但缺乏实际需求支撑导致经济动能未改善 [3] - 高频跟踪体系显示PPI上行与CPI/需求分化，政策传导效果存在不确定性 [4] 债市影响路径 - 若价格未能激活需求且配套政策缺位，中长期利率或维持下行趋势 [4] - 若PPI向CPI及需求端传导顺畅，经济复苏逻辑确认后债市利率或逐步脱离底部 [4]

市场表现 - 上周A股涨势加速 上证指数放量突破3600点 全A日均成交额上升至1.86万亿元 [1] - 市场风格表现为周期>成长>金融>消费 [1] - 雅下水电工程开工 海南自贸港全岛封关运作 反内卷主题扩散推动市场情绪 [1] 政策与宏观经济 - 产业政策和国家级战略规划密集出台 提振经济复苏信心 [1] - 政治局会议的政策加码预期对会后市场表现起关键作用 [1] - 6月社零增速放缓 地产投资承压 企业盈利弹性受需求端制约 [1] - 特朗普访问美联储加剧市场对美联储独立性的担忧 [1] - 7月底美联储议息会议维持利率不变的预期仍是主流 需关注降息路径表述 [1] 行业机会 - 大金融方向受《稳定币条例》生效临近推动 非银等金融板块短期可关注 [2] - 科技成长方向关注AI应用及半导体板块热度回升 [2] - 周期方向光伏 建材等亏成本行业仍值得关注 [2] - 创新药 新消费等高景气行业可在回调中布局 [2] - 有色 军工等对冲资产或有机会 [2] 技术信号 - MACD金叉信号形成 部分个股涨势良好 [3]

特朗普与美联储的冲突 - 特朗普突袭美联储总部翻修工地，公开质疑翻修成本从25亿美元飙升至31亿美元，与美联储主席鲍威尔发生对质[1][10] - 此举被解读为特朗普对鲍威尔施压的全面升级，核心诉求是敦促美联储将基准利率从4.25%-4.5%下调至1%，以降低政府借贷成本并为大选年经济数据"注水"[12] - 特朗普政府近期频繁质疑美联储翻新工程成本，甚至指控鲍威尔"存在政治立场偏差"和"在国会作虚假陈述"，要求国会调查[12] - 鲍威尔否认豪华装修指控，坚称翻新是为了满足"安全性和现代化"的必要需求[12] - 特朗普选择"工地对质"这种戏剧化场景，将复杂的货币政策争议简化为"官僚腐败"的叙事，迎合民粹主义支持者情绪[13] 美联储独立性面临的挑战 - 特朗普通过公开施压、言语批评和暗示考虑鲍威尔继任人选等方式，对美联储自主决策构成实质性干扰[14] - 特朗普政府的盟友公开呼吁重建"财政部-美联储政策同盟"，甚至提出借鉴1951年《财政部-美联储协议》模式，挑战美联储独立性"宪章"[13] - 市场反应敏感，美元指数波动剧烈，交易员押注美联储明年将更大程度降息[14] - 历史经验显示，总统干预央行独立性往往伴随长期灾难性风险，如1970年代尼克松政府施压导致1973年通胀飙升至12.3%的滞胀噩梦[16] 欧洲央行与科技行业动态 - 欧洲央行行长拉加德宣布维持利率不变，表示央行处于"观望"模式，因美国贸易政策不确定性影响[2] - 英特尔第二季度营收超预期，但新CEO陈立武削减芯片工厂投资，释放科技行业面临压力的信号[2] - 微软裁员超过1.5万名员工，反映科技行业增长放缓[2] - 奢侈品巨头LVMH销售额再度下滑，日本市场需求疲软[2] 市场观点与预测 - 摩根大通交易部门对美股持乐观态度，认为涨势将持续，主要基于贸易协议进展、良好经济数据和并购活动回暖[4] - 摩根大通预测如果宏观经济数据保持强劲且美欧达成贸易协议，市场可能"再上一大步"[4] - 市场上存在对股价高估和"迷因股"泡沫重现的担忧，但摩根大通认为这些担忧是杞人忧天[4]

18日早盘，三大股指全线跳空高开，随后出现震荡回落态势。截至收盘，上证指数报3675.36点，涨幅 达0.55%，深证成指和创业板指则出现下跌，跌幅分别为1.22%和2.74%。尽管并未实现全面的开门红行 情，但在牛年首个交易日显露出四大现象，受到各方关注。 首先，量能有所放大。2月18日，沪深两市成交额重回万亿元以上，合计达10851.9亿元，量能较节前有 所放大，显示出市场投资热情持续。 第三，资源类个股表现出色。从申万一级28个行业来看，有色金属、采掘和钢铁等三行业涨幅居前，均 超4%，分别为6.69%、5.54%和4.72%。 对此，分析人士认为，煤炭、有色、石油等资源股大幅走高主要是因为有色金属、石油等大宗商品价格 大涨，一方面反映了经济刺激和经济复苏，另一方面也反映了疫情导致过去一年全球商品产能投资不足 和全球开工率不足的事实。顺周期通胀行情将持续，建议重点关注有色金属、原油、稀土、工业金属等 全球定价的周期行业。 私募排排网未来星基金经理胡泊告诉《证券日报》记者，受春节期间外围普涨和美国经济刺激计划超预 期的影响，节后大盘大幅高开，之后因为受到央行回收流动性的影响，市场的谨慎情绪升温。所以，资 ...

报告行业投资评级 - 非银金融行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 非银金融目前平均估值较低，具有安全边际，攻守兼备，行业推荐排序为保险>证券>其他多元金融，重点推荐中国平安、新华保险、中国人保、中信证券、同花顺、九方智投控股 [5][56] 根据相关目录分别进行总结 非银行金融子行业近期表现 - 最近5个交易日（2025年07月21日 - 2025年07月25日），证券及保险板块跑赢沪深300指数，证券行业涨4.90%，保险行业涨1.81%，多元金融行业跌1.65%，非银金融整体涨3.65%，沪深300指数涨1.69% [5][10] - 2025年以来（截至2025年07月18日），保险行业表现最好，其次为多元金融行业，保险行业涨12.07%，多元金融行业涨9.79%，证券行业涨5.05%，非银金融整体涨7.40%，沪深300指数涨4.89% [11] - 公司层面（剔除ST、*ST股票），最近5个交易日中，保险行业新华保险、中国人寿表现较好，中国人保相对落后；证券行业东吴证券、国信证券、中银证券表现较好，信达证券相对落后；多元金融行业海德股份涨幅较大，中油资本表现较差 [12] 非银行金融子行业观点 证券 - 2025年07月至今交易量同比大幅提升，截至07月25日，07月日均股基交易额为18191亿元，较上年7月涨139.92%，较上月增18.72%；截至07月24日，两融余额19420亿元，同比提升35.34%，较年初增长4.15%；截至07月25日，7月IPO发行6家，募集资金210.27亿元 [5][16] - 7月权益市场延续涨势，截至07月25日，2025年07月沪深300指数涨4.85%，创业板指数涨8.69%，上证综指涨4.33%，中债总全价指数跌0.55%，万得全A指数涨5.75% [17] - 证监会召开会议部署下一阶段改革发展重点任务，包括巩固市场回稳向好态势、深化改革激发市场活力、从资产端资金端固本培元、提升监管执法效能、防控资本市场重点领域风险、推进高水平制度型开放、增强资本市场重大问题研究影响力 [20] - 券商板块有望进一步提升，2025年07月25日券商行业（未包含东方财富）2025E平均PB估值1.4x，一批优质特色券商有望脱颖而出 [21] 保险 - 预定利率迎来再下调，7月25日保险行业协会发布传统险预定利率研究值为1.99%，触发下调条件，主要公司已公告下调预定利率，8月底前完成产品切换，看好寿险负债成本持续改善 [22][23] - 金监总局披露6月数据，2025年上半年人身险原保费29606亿元，同比+5.6%，规模保费33499亿元，同比+4.5%；上半年人身险公司原保费收入同比+5.4%，Q2单季同比+15.2%；6月单月人身险公司原保费规模达4908亿元，同比+16.3%；Q2产险保费同比+5.1%，车险业务增速稳中向好，上半年产险公司保费达9645亿元，同比+5.1% [25] - 保险业经营具顺周期特性，随着经济复苏，基本面改善进行中，2025年07月25日保险板块估值0.61 - 0.94倍2025E P/EV，处于历史低位，行业维持“增持”评级 [28] 多元金融 - 信托：2024年信托资产规模达29.56万亿元，比2024年6月末增加2.56万亿元、增长9.48%，比2023年末增加5.64万亿元、增长23.58%；2024年信托业经营收入为940.36亿元，同比增幅为8.89%，利润总额为230.87亿元，同比降幅为45.52%，行业进入平稳转型期 [31] - 期货：2025年6月全国期货交易市场成交量为7.40亿手，成交额为52.79万亿元，同比分别增长28.91%和17.40%；5月全国期货公司实现净利润8.20亿元，同比增长19.88%，环比增长4.46%；预计以风险管理业务为代表的创新型业务是未来转型发展重要方向 [33][40][41] - 其他：2025年二季度末公募基金股票投资中非银金融行业总持仓1.93%（含同花顺），环比2025Q1提升1.10pct，相比沪深300行业流通市值占比低配8.48pct，环比2025Q1低配幅度收窄0.95pct；上市险企除国寿外均获增持，券商及互金板块获大面积增持，板块估值环比25Q1小幅提升 [5][45] 行业排序及重点公司推荐 - 行业推荐排序为保险>证券>其他多元金融，重点推荐中国平安、新华保险、中国人保、中信证券、同花顺、九方智投控股 [56]

市场表现分析 - 上证指数在11个交易日内从3500点突破至3600点，市场情绪呈现分化 [1] - 行业轮动频率较2024年显著加速，沪深两市成交额从1万亿攀升至1.8万亿 [3] - 主要指数如沪深300、中证A500、创业板指均实现上涨，中小盘及成长板块表现突出 [3] 资金与政策驱动因素 - 人民币汇率稳中有升增强资产吸引力，A股和港股估值优势推动全球配置型资金回流 [12] - 国有险企考核周期延长至"5+3"年，权重调整促进保险资金布局低估值蓝筹股 [12] - 养老金全国统筹及委托投资规模扩大为市场注入长期流动性 [12] 行业格局变化 - 互联网行业竞争转向效率与服务优化，减少烧钱抢用户模式 [12] - 汽车行业价格战缓和，车企聚焦产品品质与附加值提升 [13] - 电池行业技术升级加速（如固态电池），落后产能逐步退出 [14] 经济基本面支撑 - GDP及工业数据超预期，社融与M2回升显示经济复苏态势稳固 [15] - 光模块龙头中报业绩亮眼，算力硬件板块（PCB等）受海外芯片供应恢复带动 [15] - 有色金属与科技板块成为市场新热点 [15] 历史对比与策略建议 - 历史上上证指数站稳3500点发生在2007年、2015年、2021年，本轮行情持续性待观察 [8] - 建议关注政策托底、经济企稳与资金回流形成的合力效应，而非短期热点轮动 [15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - A股市场周五冲高遇阻、小幅震荡整理，沪指在3608点附近遇阻回落，文化传媒、软件开发等行业表现较好，水泥建材等行业表现较弱，创业板市场震荡回落且与主板表现基本同步 [2][6][15] - 当前上证综指与创业板指数平均市盈率分别为14.83倍、40.93倍，处于近三年中位数平均水平，适合中长期布局 [2][15] - 两市周五成交金额18158亿元，处于近三年日均成交量中位数区域上方 [2][15] - 中国经济延续温和复苏态势，消费与投资是核心驱动力，长期资金入市步伐加快，ETF规模增长，保险资金流入形成托底力量 [2][15] - 美联储6月议息会议维持利率不变，降息路径有不确定性，若释放降息信号将提振全球风险偏好 [2][15] - 配置建议关注中报业绩高增长和科技成长双线策略，继续关注高股息银行、公用事业及战略新兴产业，预计短期市场稳步震荡上行，需关注政策面、资金面和外盘变化，短线关注半导体等行业投资机会 [2][15] 根据相关目录分别进行总结 A股市场走势综述 - A股市场周五冲高遇阻、小幅震荡整理，早盘低开后上行，沪指3608点遇阻回落，文化传媒等行业表现好，水泥建材等行业表现弱，创业板震荡回落与主板同步 [6] - 上证综指收市报3593.66点，跌0.33%，深证成指收市报11168.14点，跌0.22%，科创50指数涨2.07%，创业板指跌0.23%，深沪两市全日成交18158亿元，较前一日减少 [6] - 两市超五成个股上涨，半导体等行业涨幅居前，水泥建材等行业跌幅居前，半导体等行业资金净流入居前，工程建设等行业资金净流出居前 [6] 后市研判及投资建议 - A股市场周五表现同前文所述，当前上证综指与创业板指数平均市盈率处于近三年中位数平均水平，适合中长期布局，两市成交金额处于近三年日均成交量中位数区域上方 [15] - 中国经济温和复苏，消费与投资是核心驱动力，长期资金入市加快，ETF规模增长，保险资金流入形成托底力量，美联储降息路径不确定，若释放信号将提振全球风险偏好 [15] - 配置建议关注中报业绩高增长和科技成长双线策略，关注高股息银行、公用事业及战略新兴产业，预计短期市场稳步震荡上行，关注政策面、资金面和外盘变化，短线关注半导体等行业投资机会 [15]

住房需求与现状 - 全国2000年建造的房屋占比超过35%，80%的居民居住环境无电梯，老房品质持续下滑 [2] - 当前困境并非需求消失，而是收入预期收缩导致"没钱买，不敢换" [2] 经济驱动与挑战 - 国内经济曾依赖"出口+消费（房地产）+投资（基建）"三驾马车，但地方隐形债务与居民负债率高企问题凸显 [4] - 疫情、贸易摩擦及去杠杆硬着陆将经济推向通缩通道，引发收入缩水、消费降级、婚育推迟等连锁反应 [4] 经济复苏三步走 - 第一步化债：地方隐性债置换为明债并转为低息国债，下调LPR及存量房贷利率，已完成 [6] - 第二步准备：政策转向测试消费潜力，通过大城市"收储"模式试点去库存并构建住房新体系 [8] - 第三步大刺激：需等待美国降息时机以避免货币贬值风险，资金将涌入基建与民生领域加速新市民城市化 [15] 新市民政策与潜力 - 新市民群体规模约2亿人，政策聚焦安居保障（政府收储房源、半价配售型保障房）、教育公平、医疗养老普惠及权利平等 [11] - 政策旨在释放新市民购房、购车、教育医疗等消费需求，推动去库存与扭转通缩预期 [13] 市场复苏预期与策略 - 核心大城市及沿海城市预计明年上半年率先复苏，随后辐射欠发达地区 [17] - 改善型"好房"需求将随新市民消费潮启动，一线及强二线城市优质资产下行空间有限 [17]

货币政策决议 - 欧洲央行维持三大关键利率不变 存款便利利率2% 主要再融资操作利率2.15% 边际贷款便利利率2.4% 为2024年6月以来连续八次降息后首次暂停[1] - 利率决议符合市场预期 会前利率期货显示维持利率不变概率超95%[1] - 通胀处于2%中期目标水平 国内价格压力缓解 工资增长放缓[1] 经济环境与政策信号 - 欧元区经济在复杂全球环境中保持韧性 但整体环境仍具不确定性 贸易争端影响显著[1] - 欧洲央行行长拉加德释放货币政策周期接近终点的信号 市场预期最后一次降息可能推迟至12月或9月后彻底结束[1] - 欧元兑美元汇率短线拉升超30点 突破1.1757关口[1] 央行内部意见分歧 - "鸽派"官员如法国央行行长主张9月降息25个基点 认为欧元升值压制通胀[1] - "鹰派"官员如德国央行行长警告2%利率已足够宽松 再降息可能吹大资产泡沫[1] 金融市场影响 - 欧元上行空间取决于后续政策声明的"鹰派"程度 若9月明确结束降息周期 欧元兑美元或挑战1.18关口 若经济数据疲软则可能回落至1.16下方[2] - 欧洲央行资产购买计划缩减持续进行 对债券市场产生持续影响[2] 长期政策挑战 - 欧洲央行需平衡经济复苏 通胀管理与地缘政治风险[2] - 全球货币政策周期分化将影响资金流向和资产配置[2]

整体表现 - A股二季度净负预警率为-4.8%，较去年四季度的-18.8%大幅改善，与去年二季度的-4.6%基本持平 [2] - 按市值加权后A股净正预警率达4.7%，较去年四季度的-0.7%由负转正 [2] - MSCI中国指数净正预警率升至+6.8%，创近4个季度新高，高于去年二季度的+1.4%和四季度的+2.2% [3] 板块分化 A股板块表现 - 金融服务、材料、科技硬件板块净正预警率最高：金融受益稳增长政策，材料受益大宗商品价格回升，科技硬件受益AI设备和新能源科技创新 [5] - 消费服务、房地产、软件板块表现垫底：消费服务受内需复苏放缓影响，房地产处于调整周期，软件因行业竞争加剧需求疲软 [5] MSCI中国板块表现 - 金融和材料板块领跑：海外上市金融机构和材料企业受益全球产业链修复 [6] - 房地产和公用事业表现落后：房地产受去库存和融资环境影响，公用事业因成本上升增长有限 [6] 大小盘股表现 - A股大盘股净负预警率仅-1.4%，接近持平，集中在金融和科技龙头板块 [7] - A股小盘股净负预警率从去年四季度的-31.1%收窄至-7.4%，改善幅度显著 [7] - 中盘股净负预警率为-12.7%，较去年四季度好转但仍落后大盘股 [8] 盈利预期调整 - 科技硬件、消费必需品、医药生物板块盈利预期被上调：科技硬件因海外订单回升，消费必需品依托刚需属性，医药生物因研发进展超预期 [9] - 半导体、公用事业、消费服务、房地产板块盈利预期被下调：半导体受全球产能过剩影响，消费服务因居民消费信心恢复慢，房地产继续承压 [9] 潜力股与谨慎股 - 建议关注的9只股票来自材料、医药、科技硬件板块，筛选标准包括无负面预警、盈利预期上调、评级为增持等 [10][11] - 需谨慎的6只股票集中在房地产、消费服务和公用事业板块，筛选标准包括无正面预警、盈利预期下调、评级为减持或中性等 [11] 未来投资方向 - 政策受益板块：金融、基建相关材料板块将受益稳增长政策 [12] - 复苏弹性板块：消费服务、可选消费中业绩触底且估值合理的龙头公司 [13] - 科技成长板块：科技硬件和高景气赛道的小盘股若业绩持续改善有望成热点 [13]