项目概况 - 广州湾区新岸（罗冲围片区）潭村城中村改造项目一期回迁房奠基仪式举行，标志着项目转入实质性开发建设阶段 [1] - 一期回迁房建设1906套，二期2020套，总建筑面积41万平方米，计划总投资17亿元，预计2027年底开始交付 [1] - 项目总改造范围约219公顷，改造后将释放产业空间约110万平方米，拉动固定资产投资约336亿元 [1] 改造模式 - 项目是《广州市城中村改造条例》出台后的首个项目，采取"依法征收、净地出让"的新模式 [1] - 政府主导模式下，启动前已落实改造资金、明确回迁安置时间和严格控制改造周期 [1] - 成立项目部凝聚多方力量，通过明确工作界面、压实主体责任、严格资金管理等措施保障回迁房如期交付 [2] 产业规划 - 根据规划，潭村片区主要发展现代都市消费产业、美丽健康产业、文旅创意和设计产业 [2] - 改造后将依托枢纽带动，协同"两城一都"重点平台，聚焦时尚服饰、皮具箱包、枢纽展贸环节发展高价值产业 [2] 文化保护 - 祠堂选址将征求村民意见，设计上尊重原貌和传统风格 [1] - 传统节日期间继续以祠堂为中心组织活动，增强村民凝聚力和归属感 [1]

央企重大项目建设进展 - 国家能源集团大渡河双江口水电站日均填筑量达5万方 正冲刺年底首批机组投产发电[1] - 国家能源集团一季度完成投资3595亿元 风电投资占比同比提升53个百分点[1] - 三峡集团浙江天台抽水蓄能电站1号机组完成转子吊装 进入总装阶段[2] 地方基建投资动态 - 广东省2025年安排省重点项目1500个 年度计划投资1万亿元[2] - 河南省2024年基础设施投资目标5000亿元 计划6月底前投用西气东输三线河南段等项目[2] - 安徽省2024年已开工重大项目1300多个 总投资超8000亿元 其中新兴产业项目占比超50%[3] 基建投资趋势分析 - 重大项目投资集中于新基建与绿色转型领域 同时推动城中村改造等工程[3] - 基建投资促进区域协同发展 如粤港澳大湾区建设注入强劲动能[2][3] - 一季度基础设施投资同比增长58% 拉动全部投资增长13个百分点[3] 资金支持情况 - 2024年拟发行超长期特别国债13万亿元 其中8000亿元用于支持"两重"项目建设[3] - 超长期特别国债和专项债发行加快 推动"两重"项目开工建设提速[3] - 需加快支出进度以提高资金效益 避免"资金等项目"等问题[4]

文|张波（58安居客研究院院长） 【1】重点城市多数小区二手房价格上涨，有可能是低价房源出清的结果 当下购房者最近一两年对于二手房的价格都非常敏感，从挂牌价格来看，很多小区处于下行态势，毕竟市场供应量还是蛮大的。3月份，百城二手 房挂牌量已经达到了255万套，比去年同期增长了22%，其中一线城市增加了20%，二线城市像武汉、杭州、南京增加量在24%。三四线城市增加 最多，达36%。当然，三四月份成交量上升，还有一个原因，就是1月、2月大家在过年，成交量肯定会受影响，它积积压了相应的数据需求，肯 定会在3月份出现反应。这也就是为什么成交量还可以，价格又上不去的原因。 市场供应量足够大，房东又没有明显的销售心态。毕竟最近很多政策出台，大家心态变好，大一些的小区就有40套甚至60套的挂牌量，购房者可 选范围非常大。 那么，挂牌价格偏低，溢价空间是不是收窄呢？有个数据非常有意思，去年同期来看，小区如果按照低价、中价和高价来分，低价房源能占到三 成，我们称之为笋盘。高价盘能占到一成。大多是比较中性的价格，六成左右，但今年三四月份，低价房源只占到了一成到两成水平，高价房源 和中等价格房源不断增多，也就是说，市场上进行捡漏 ...

城市更新与产业融合 - 城市更新聚焦产城融合与转型升级 通过土地重整和空间优化提升城市能级和产业竞争力 [1] 土地资源重整 - 广州城中村土地存在碎片化、低效化问题 建筑密度高且容积率低 土地产出效益不足 [2] - 改造措施包括拆除破旧建筑、清理闲置土地 按"12218"产业体系需求划分产业、居住和公共服务用地 [2] - 科技园区规划支持新一代信息技术和生物医药产业 商业中心区域发展金融、物流和创意设计等现代服务业 [2] 空间品质提升 - 高品质城市空间是吸引高端产业和创新人才的核心竞争力 需构建现代化产业载体和可持续创新生态 [3] - 空间重构包括优化路网、提升绿化 打造15分钟生活圈 建设口袋公园、立体广场等共享设施 [3] - 文化再生层面植入地域文化基因 活化历史建筑并培育文创聚落 塑造城市文化IP [3] 产业集聚发展 - 村集体物业可转化为产业园区、孵化器和加速器 形成完整产业生态链促进集聚效应 [4] - 广州国际轻纺城和红棉中大门等案例通过空间功能调整和业态升级 带动上下游产业联动 [4] 创业空间供给 - 改造旧村级工业园为低成本众创空间 解决初创企业资金压力 天河区已试点成功 [5] - 创业空间通过活动、培训和资源对接营造创新氛围 培育新兴产业并激活社会资本 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价4.09元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩不佳，收入和归母净利同比下滑，但Q4收入增长，有望受益于大湾区建设及城中村改造加速 [1] - 地产销售收入企稳，Q4毛利率改善，随着销售项目结转，盈利能力有望延续改善 [2] - 财务费用率下降，但预售减少使经营性净现金流承压，2025年新盘入市后现金流有望改善 [3] - 建筑业新签订单承压，但积极推进城中村改造项目，后续有望受益 [4] - 考虑建筑业务订单下滑和竞争加剧，下调建筑业务收入及毛利率预测，调整盈利预测和估值，仍维持“买入” [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现收入213.6亿元、归母净利6.2亿元，同比-20.9%、-59.1%，Q4收入121.2亿元、归母净利2.9亿元，同比+29.4%、-40.4%，利润下滑因计提资产减值损失5.3亿元 [1] - 2024年建筑施工/房地产销售/物业租赁收入115.2/103.1/4.2亿元，同比-40.3%、-0.3%、+5.2%；毛利率5.0%、27.2%、36.4%，同比-1.2、+0.9、+6.1pct [2] - 2024年期间费用率6.4%，同比+0.03pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.3%、2.0%、2.3%、0.8%，同比+0.5、+0.1、-0.4、-0.1pct [3] - 2024年经营性净现金流11.4亿元，同比-83.9%，Q4为10.9亿元，同比-74.8% [3] 业务订单情况 - 2024年建筑业新签订单135.7亿元，同比-31.9%，年末已签约未完工订单230.7亿元 [4] - 开发业务在建项目4个，计容建筑面积87.5万㎡，主要在售项目21个，未结转建筑面积132.9万㎡ [4] 盈利预测与估值 - 预测2025 - 2027年归母净利为6.9/7.6/8.2亿元，前值11.7/13.8/-亿元，下调41%/45% [5] - 给予公司地产（6.0亿归母净利）/建筑施工及其他业务（0.9亿归母净利）2025年12/5xPE，对应目标市值77亿元，目标价4.09元 [5] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|26,999|21,357|20,697|21,609|22,260| |+/-%|2.02|(20.90)|(3.09)|4.40|3.01| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,517|620.57|692.61|763.08|820.80| |+/-%|(22.20)|(59.09)|11.61|10.17|7.56| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.81|0.33|0.37|0.41|0.44| |ROE (%)|9.97|3.95|4.27|4.55|4.72| |PE (倍)|4.38|10.72|9.60|8.72|8.10| |PB (倍)|0.46|0.46|0.44|0.42|0.41| |EV EBITDA (倍)|4.40|8.04|7.13|7.41|6.14|[7] 可比公司估值 - 地产业务可比公司城建发展、滨江集团、华发股份2025E平均PE为13.94倍 [13] - 建筑业务可比公司上海建工、安徽建工、山东路桥2025E平均PE为6.69倍 [14] 盈利预测调整 |项目|2025E原预测|2025E现预测|变化幅度|2026E原预测|2026E现预测|变化幅度| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22147|20697|-6.55%|23555|21609|-8.26%| |营业收入 - 工程施工|15329|12101|-21.05%|16425|12706|-22.64%| |毛利率（%）|16.9|14.7|-2.24pct|17.5|15.0|-2.47pct| |归属母公司净利润（百万元）|1168|692.6|-40.71%|1378|763.1|-44.62%| |净利率（%）|5.23|3.20|-2.03pct|5.81|3.38|-2.43pct|[18] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023 - 2027年相关财务指标进行了预测，如流动资产、营业收入、经营活动现金等 [24] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标的预测 [24]

财务表现 - 公司24年营收4.3亿元，同比下滑25%，归母净利润0.4亿元，同比下滑50%，符合业绩预告区间（0.35-0.45亿元）[1] - 房产销售收入仅114.3万元，同比下滑99%，占总收入比例从18.81%降至0.27%[1] - 房地产出租业务收入2.9亿元，同比增长4%，酒店收入1.4亿元，同比下滑15%，经营性业务合计占总收入比例99.6%[1] 业务动态 - 公司将华联城市商务中心项目剩余122套公寓全部出租，新增租赁面积2.2万平，对业绩形成正向贡献[1] - 珠海聚能年产5000吨富集材料生产线已于24年9月投产，产品进入市场推广阶段[2] - 公司决定注销8011.53万股回购股份，注销金额约2.5亿元[2] 项目进展 - "御品峦山"城市更新项目计划25年10月预售，"华联南山A区"项目仍在进行专项规划申报[2] - 关联方恒裕集团在深圳拥有丰富城市更新资源，深圳城中村改造政策加速推进可能催化项目释放[2] 盈利预测 - 下调25/26年归母净利预测至0.8/0.9亿元（分别下调22%/18%），预计27年归母净利1.9亿元[3] - 25年EPS预测0.05元，26年0.06元，27年0.13元，25年BPS为3.48元[3] - 给予公司25年PB估值1.1x（行业平均0.87x），目标价3.83元（前值4.85元）[3]

格力地产更名及业务转型 - 公司名称变更为珠海珠免集团股份有限公司，证券简称由"格力地产"变更为"珠免集团"，股票代码保持不变 [1] - 变更原因是公司重大资产置换已实施完成，珠海市免税企业集团有限公司已成为公司的控股子公司 [1] - 公司将逐步退出房地产业务，战略定位转型为以免税业务为核心 [1] - 证券简称变更日期为2025年5月8日 [1] 中国建筑一季度业绩 - 一季度新签合同额12702亿元，同比增长6.9% [2] - 一季度实现营业收入5553亿元，同比增长1.1% [2] - 一季度实现归属上市公司股东的净利润150.1亿元，同比增0.6% [2] 房地产市场动态 - 2025年第一季度全国新发放商业性个人住房贷款加权平均利率为3.11% [3] - 北京成功出让2宗地块，共揽金约133.76亿元 [4] - 中建智地+金茂+越秀+朝阳城发联合体以126亿元底价摘得北京市朝阳区地块，楼面价5.45万/㎡ [4] - 中铁建以7.7552亿元摘得通州区地块，溢价率21.94%，楼面价3.58万/㎡ [4] 广州房地产政策 - 探索建立"人房地钱"要素联动机制，升级房票安置政策 [5] - 优化"市场+保障"住房供应体系，加快构建房地产发展新模式 [5] - 广州南沙区推出买房送学位政策，自2025年1月10日起在南沙区内购买新建商品住房可申请入读区属公办学位 [6] - 这是当前一线城市中首个落地买房送学位的区域 [6]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价3.83元 [1][8] 报告的核心观点 - 公司4月28日发布24年报，营收4.3亿元同比-25%，归母净利润0.4亿元同比-50%，业绩因存量项目去化慢、房产销售业务收缩承压，后续关注深圳竣工待售项目去化和城市更新项目推进，长期跟踪产业转型进展 [1] 根据相关目录分别进行总结 地产业务收缩为业绩下滑主因，经营性业务发挥压舱石作用 - 24年公司房产销售收入仅114.3万元，同比-99%，占总收入比例由18.81%降至0.27%，是业绩下滑主因 [2] - 公司将华联城市商务中心项目剩余122套公寓全部出租，新增租赁面积2.2万平，房地产出租业务收入2.9亿元同比+4%，酒店收入1.4亿元同比-15%，合计同比-3%，占总收入比例99.6%，经营性业务发挥业绩压舱石作用 [2] 城市更新资源待释放，城中村改造加速推进有望形成催化 - 公司手握“御品峦山”和“华联南山A区”两个深圳城市更新项目，“御品峦山”计划25年10月预售，“华联南山A区”在进行前期工作，关联方恒裕集团在深圳有丰富城市更新资源 [3] - 4月25日政治局会议提出推进城市更新和城中村改造，期待深圳相关政策落地加速公司城市更新资源业绩释放 [3] 新业绩增长点的培育顺利推进，积极回购维护投资者利益 - 公司投资的珠海聚能年产5000吨富集材料生产线24年9月投产，产品进入市场推广阶段，新业绩增长点培育顺利 [4] - 公司将24年1月至25年1月回购的9721.53万股中的8011.53万股注销，注销金额约2.5亿元，提升股东权益价值 [4] 盈利预测与估值 - 公司存量项目去化承压，但25年新项目入市有望积极影响业绩，下调公司25/26年归母净利至0.8/0.9亿元（-22%/-18%），预计27年归母净利为1.9亿元，对应EPS为0.05/0.06/0.13元；25E BPS为3.48元 [5] - 可比公司平均25PB为0.87x，考虑房地产市场复苏和城中村改造催化，认为公司合理25PB为1.1x，目标价3.83元（前值4.85元，基于1.3x 25PB） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|565.20|425.31|495.75|578.35|1,908| |+/-%|(75.89)|(24.75)|16.56|16.66|229.89| |归属母公司净利润(人民币百万)|81.63|40.51|79.14|92.17|186.95| |+/-%|(81.27)|(50.37)|95.36|16.45|102.84| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.06|0.03|0.05|0.06|0.13| |ROE(%)|1.61|0.85|1.63|1.87|3.65| |PE(倍)|65.26|131.50|67.31|57.80|28.50| |PB(倍)|1.00|1.05|1.03|1.01|0.98| |EV EBITDA(倍)|24.51|32.40|16.86|13.75|3.83| [7] 基本数据 - 目标价3.83元，收盘价（截至4月28日）3.59元，市值5,327百万元，6个月平均日成交额119.81百万元，52周价格范围2.78 - 6.20元，BVPS 3.42元 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价7.32元 [1][7] 报告的核心观点 - 公司25Q1营收因结转规模放量同比大增，但利润释放受金融资产下跌抵消；展望25年，公司在业绩结转、销售改善、城中村改造方面有看点，有望受益于北京房地产市场企稳及政策催化 [1] 根据相关目录分别进行总结 营收与利润情况 - 25Q1公司营收66.1亿元，同比+436%，归母净利润0.4亿元，同比扭亏；营收增长因竣工面积同比+197%至16.1万平推动房地产结转金额提升，金融资产对税前利润拖累约2.6亿元；预计25年随着重点项目结转、新项目进入结转周期及存货减值损失减少，公司有望同比扭亏 [1][2] 销售情况 - 25Q1公司销售金额同比-2%至53.8亿元，销售均价攀升至8.7万元/平，因一线城市新项目首次开盘；预计全年新开盘货值显著增加，叠加核心城市止跌回稳趋势，销售金额有望重回正增长 [3] 融资与拿地情况 - 25Q1公司新发行20亿元3年期中票，利率2.49%，保持低成本融资渠道；25Q1无新增拿地，预计仍将聚焦北京、上海土地市场补充优质招拍挂和城改资源 [4] 盈利预测和估值 - 维持25 - 27年归母净利润为5.16/8.40/8.57亿元的盈利预测，25E BPS为10.92元；可比公司平均25PB为0.74倍，认为公司合理25PB为0.67倍，目标价7.32元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|20,363|25,442|24,238|24,288|25,063| |+/-%|(17.09)|24.94|(4.73)|0.21|3.19| |归属母公司净利润(人民币百万)|558.89|(951.04)|516.18|840.14|856.78| |+/-%|160.34|(270.17)|154.28|62.76|1.98| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.27|(0.46)|0.25|0.40|0.41| |ROE(%)|0.34|(7.68)|2.75|4.30|4.51| |PE(倍)|16.90|(9.93)|18.30|11.24|11.02| |PB(倍)|0.40|0.42|0.42|0.40|0.39| |EV EBITDA(倍)|42.88|(47.41)|31.34|20.05|20.23| [6] 基本数据 - 目标价7.32元，截至4月28日收盘价4.55元，市值9,445百万元，6个月平均日成交额214.90百万元，52周价格范围3.71 - 6.91元，BVPS10.71元 [8] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含2023 - 2027E各年度资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及主要财务比率等详细信息 [27]

报告行业投资评级 - 房地产开发评级为增持（维持），房地产服务评级为增持（维持） [6] 报告的核心观点 - 4月25日中央政治局会议提出持续巩固房地产市场稳定态势，举措集中在城中村改造、高品质住房、存量房收储等方面，二季度房地产行业增量政策窗口逐步打开，后续需关注实操政策落地节奏，一线城市更具政策弹性，看好市场复苏节奏及相关标的 [2] - 本轮房地产政策发力周期起始于2023年7月，本次会议表态说明止跌回稳有成效，2025Q1重点19城新房+二手房成交面积合计同比增长18%，但房价层面企稳根基仍需稳固，需增量政策持续发力 [3] - 会议提到的房地产政策方向与4月8日报告预判接近，包括城市更新、优化存量商品房收购政策、加大高品质住房供给 [4] - 会议进一步确认增量政策方向，看好以一线城市为代表的核心城市复苏节奏，以及对应区域有储备或新获取资源的房企估值修复，推荐具备“三好”逻辑的地产股，业绩与现金流稳健的物管公司有望受益于市场止跌回稳 [5] 重点推荐公司总结 A股开发 - 城投控股：2024年营业总收入94.3亿元，同比+268.6%，归母净利润2.43亿元，同比-41.6%，因项目盈利性低于预期调整2025 - 2027年EPS，给予0.75倍25PB，目标价6.34元，维持“买入” [10][11] - 城建发展：2024年营收254.4亿元，同比+25%，归母净亏损9.5亿元，受存货减值拖累，维持25/26年预测归母净利润，引入27年预测，微调25E BPS，给予0.67倍25PB，目标价7.32元，维持“买入” [10][11] - 滨江集团：1 - 3Q24营收407.8亿元，同比-12%，归母净利润16.3亿元，同比-34%，待结转资源充裕，看好全年利润增速修复，维持24 - 26年EPS盈利预测，给予13倍25PE，目标价12.35元，维持“买入” [10][11] - 新城控股：2024年营收889.99亿元，同比-25.32%，归母净利润7.52亿，同比+2.07%，因减值规模下降调整25 - 27年EPS，给予0.61x25PB，目标价16.68元，上调至“买入” [10][11] - 招商蛇口：2024年营收1789.5亿元，同比+2.25%，归母净利润40.4亿元，同比-36.09%，因减值略超预期调整2025 - 2027年EPS和BVPS预测，给予2025年1倍PB，目标价12.52元，维持“买入” [10][12] - 建发股份：2024年营收7012.96亿元，同比-8.17%，归母净利29.46亿元，同比-77.52%，剔除影响后归母净利同比下降17.8%，维持2025 - 2026年EPS预测，新增2027年预测，给予两部分业务2025PE估值12.7/8.4倍，目标价13.48元，维持“买入” [10][12] 港股开发 - 华润置地：2024年收入2788亿元，同比+11%，核心净利润254亿元，同比-8.5%，预计25 - 27E EPS，将估值方法由PE切换至PB，给予0.75倍25PB，目标价32.72港元，维持“买入” [10][12] - 中国海外发展：2024年收入同比-9%至1852亿元，归母净利润156亿元，同比-39%，下调营收及毛利率假设，预计25 - 27年EPS，将估值方法从PE调整为PB，给予0.45x25PB，目标价17.07港元，维持“买入” [10][12] - 绿城中国：2024年收入1585亿元，同比+21%，归母净利润16亿元，同比-49%，上调营收假设，下调毛利率假设，预计25 - 27年EPS，将估值方法由PE切换为PB，给予0.81x25PB，目标价12.73港元，维持“买入” [10][12] - 建发国际集团：2024年收入1430亿元，同比+6%，核心归母净利润43亿元，同比-1.6%，调整25 - 27E EPS，将估值方法由PE切换至PB，给予1.32倍25PB，目标价19.29港元，维持“买入” [10][12] - 越秀地产：2024年营收864亿元，同比+8%，归母净利10.4亿元，同比-67%，下调营收预测以及毛利率假设，预计25 - 27年EPS，将估值方法从PE调整为PB，给予0.46x25PB，目标价6.85港元，维持“买入” [10][13] 物管公司 - 华润万象生活：2024年营收170.4亿元，同比+15%，归母净利润36.3亿元，同比+24%，小幅调低营收，调高毛利率和少数股东损益占比，预计25/26年EPS，引入27年EPS，调整为基于核心EPS进行估值，给予21倍25PE，目标价39.81港币，维持“买入” [10][13] - 绿城服务：2024年营收178.9亿元，同比+6%，核心经营利润15.9亿元，同比+22%，归母净利润7.9亿元，同比+30%，调低营收和管理费用率，上调25/26年EPS，引入27年EPS预测，给予19倍25PE，目标价5.91港币，维持“买入” [10][13] - 中海物业：2024年营收140.2亿元，同比+7%，归母净利润15.1亿元，同比+13%，调低营收但小幅调高毛利率，预计25/26年EPS，引入27年EPS，给予14倍25PE，目标价7.74港币，维持“买入” [10][13] - 保利物业：2024年营收163.4亿元，同比+8%，归母净利润14.7亿元，同比+7%，下调营收和毛利率，预计25/26年EPS，引入27年EPS，给予13倍25PE，目标价40.15港币，维持“买入” [10][13] - 招商积余：2024年营收171.7亿元，同比+10%，归母净利润8.4亿元，同比+14%，上调基础物管毛利率，上调25/26年EPS，引入27年EPS，给予17倍25PE，目标价14.96元，维持“买入” [10][13] - 滨江服务：2024年营收36.0亿元，同比+28%，归母净利润5.5亿元，同比+11%，小幅下调营收，预计25/26年EPS，引入27年EPS，给予12倍25PE，目标价31.06港币，维持“买入” [10][14]