2026年度宏观政策展望分析 涉及的行业与公司 * 地方政府产业引导基金投资科创企业 例如北京市政府投资引导基金参股军民融合大基金 北京与小米合作的项目 西安创新投资基金投向摩尔线程等明星企业[5] 财政政策核心观点与论据 * 2026年财政政策保持积极但受高基数影响 支出和赤字同比增速或略有下滑 广义财政支出增速预计约为1.9% 实物广义财政支出预计增加1万亿以上[1][4] * 狭义赤字率预计维持在4%左右 名义GDP增速需达4.9%才能实现 但前三季度实际名义GDP增速仅为4.1%左右 存在脱节风险[3] * 广义赤字率可能略有下降但仍处较高水平 体现积极且适度加码的财政政策 狭义赤字明年增长约2700多亿元 广义赤字同比增量约2000亿元[3] * 全国一般公共预算和基金预算支出加总同比增速约3.2% 低于2025年的9.3% 实物广义财政支出同比增长约2.1%[4] * 稳定宏观税负率是保障地方政府债务偿还能力的关键 2025年预计为12.8% 2026年可能小幅下滑至12.7% 通过清理不合理税收减免政策有望止跌回稳[1][6] * 宏观税负率从2014年到2024年呈持续下降趋势 主要因减税降费力度大 每年规模达万亿级别[6] 货币政策核心观点与论据 * 2026年货币政策围绕稳增长 促通胀和防风险展开 预计有1-2次降息和降准空间 可能常态化国债买卖操作以补充降准[1][8][9] * 当前7天期逆回购利率为1.40% 若进行两次降息可能调整至1.20% 将传导至LPR 国债收益率和存款利率[11] * 银行净息差持续压缩 截至2025年三季度末约为1.42% 未来稳定银行净息差是货币政策重要关注点[1][15] * 企业贷款利率平均下调122个基点 个人住房贷款利率下调243个基点 而一年期LPR仅下调75个基点 五年期LPR下调100个基点 存款利率下降幅度更小[16] * 预计2026年银行负债端综合成本趋于下降 缓解净息差下行压力 因定期存款进入到期高峰 大量三年期和五年期定存转化为活期存款[17] * 央行逐步建立短期利率走廊调节机制 可能收窄短期利率走廊宽度 新走廊上限为7天期逆回购利率加50BP 下限减20BP 总计70BP波动范围[12][13] 地方政府与债务管理 * 地方政府产业引导基金推动招商引资从减税转向股权支持 实现风险共担 促进从土地财政向股权财政转型[1][5] * 统一大市场建设有助于解决地方无序招商引资导致的产能过剩和债务问题 规范不合理税收优惠政策[5][6] * 未来关注点包括更多地方债是否用于产业引导基金出资 以及宏观税负率是否进入止跌回稳区间 对提高地方债还款保障能力具有重要意义[7] 利率与市场预期 * 中国经济需要陡峭的收益曲线和正向信用溢价 以稳定市场预期 增强经济增长信心 并刺激长期资本开支增长[2][18] * 截至2025年9月底 人民币贷款加权平均税后收益与中债10年期国债收益水平持平 未来单独调降贷款利率空间有限[14] * 预计2026年10年期国债收益率合理运行区间在1.7%至2.0%之间 30年期国债收益率在1.9%至2.3%之间 合意期限溢价约40个基点[19] 其他重要内容与潜在风险 * 2025年CPI目标调整为2% 促通胀成为货币政策重要考量 预计2025全年CPI同比增长0.5% PPI同比增长-0.5%至1.0%[8][20] * 若PPI CPI快速回升并接近2%目标 货币政策可能从支持性立场转为中性立场[20] * 主要风险包括通胀 资金流动以及监管政策变化 "存款搬家"现象及股票分流资金会带来压力 公募基金税收政策调整及公募费率新规影响资产管理和自营投资行为[20] * 央行流动性调控措施包括每年降准投放约1万亿基础货币 2025年10月恢复国债公开市场买卖操作 预计中长期逐步替代降准 买入1万亿国债相当于一次50BP降准[10]

文章核心观点 - 市场对凯文·哈塞特可能成为下一任美联储主席的传闻反应平淡，但其被视为鸽派且与特朗普政府关系密切，引发了对其可能削弱美联储独立性并导致美元走弱、国债收益率曲线趋陡的潜在担忧 [1][3] 市场反应与概率 - 哈塞特被提名的传闻使得降息预期再度被提上日程，被视为美元利空因素，但市场反应平平，部分原因是其本就是热门候选人且近期国债收益率已大幅下滑 [1] - 短期收益率起初因哈塞特在博彩网站领先而下滑，但很快止跌回升，美元汇率与联邦基金期货市场几乎未动 [1] - 交易员仍认为美联储12月降息25个基点的概率为83% [1] - 在预测市场平台Polymarket上，哈塞特的当选概率上升了18个百分点，达到53%，沃勒为22%，沃什为16% [1] - 本周市场对“哈塞特5月接任”的押注有所攀升，但白宫表示最终人选确定前都只是猜测 [2] 候选人情况 - 美联储主席候选人名单已收窄至寥寥数人：前美联储理事凯文·沃什、现任美联储理事克里斯托弗·沃勒、负责监管的副主席米歇尔·鲍曼，以及贝莱德高管里克·里德 [1] 对美联储独立性的影响 - 市场目前对任何可能削弱美联储独立性的风险持“轻视态度”，并未给予过多关注 [3] - 即便美国政府期望降低国债融资成本，也鲜有人相信政府会将此置于美联储控制通胀的法定职责之上 [3] - 有观点认为，美联储主席并不决定利率，而是主持一个由12人投票的委员会，因此单一鸽派主席未必能使货币政策更宽松 [3] - 若哈塞特成为主席，华尔街对其评价将褒贬不一，与其他人选相比，他可能被视为独立性较弱，这可能给美元带来风险并令国债收益率曲线趋陡 [3] - 但哈塞特的传统经济学背景决定了他可能不会走到那一步，即便他比鲍威尔更倾向于大幅降息 [3] 政策背景与历史言论 - 美联储在9月和10月会议上每次均降息25个基点，将联邦基金利率维持在3.75%-4.00% [4] - 9月时，哈塞特曾支持美联储“缓慢而稳健”的降息路径，并表示美联储政策必须完全独立于政治，包括不受特朗普影响 [4] - 今年早些时候特朗普试图解雇美联储理事丽莎·库克引发了对独立性的担忧，但最高法院暂时阻止了该举动 [4] - 有分析认为，即便哈塞特上任，“特朗普将掌控美联储”的说法也被过度渲染了，他很难让整个委员会都像特朗普希望的那样鸽派，且他自己也可能不会像市场预期的那样鸽派 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国债期货价格出现破位下跌，建议暂时观望 [3] 相关目录总结 期货市场 - 上一交易日国债期货价格普遍下跌，T2603合约下跌0.34%且持仓量有所增加 [2] - 各国债期货主力合约对应CTD券的IRR处于低位，不存在套利机会 [2] 短期市场利率 - 上一交易日短期市场利率涨跌不一，SHIBOR7天利率上行2bp，DR007利率下行0.33bp，GC007利率下行1.2bp [2] 现货市场 - 上一交易日各关键期限国债收益率普遍上行，10Y期国债收益率上行3.01bp至1.86%，长短期（10 - 2）国债收益率利差为34.54bp [2] 海外市场 - 上一交易日美国10Y国债收益率下行1bp，德国10Y国债收益率下行1bp，日本10Y国债收益率上行1.4bp [2] 宏观消息 - 央行加大公开市场操作单日净回笼972亿元，Shibor短端品种多数下行，市场资金面保持宽松 [3] - 央行开展1万亿元MLF操作，当月净投放1000亿元，为连续第9个月加量续作，市场预期年内宽松政策落地概率较低 [3] - 美国9月PPI环比增0.3%，能源成本推动通胀抬头，核心PPI环比增速0.1%低于预期，多位美联储官员释放降息信号，美债收益率继续回落 [3] - 10月份居民、企业存款继续流向收益更高的非银领域，工业生产、消费同比增速放缓，投资降幅扩大，主要受房地产拖累，商品房销售降幅扩大，二手房价格环比继续回落，仍处于调整过程中 [3] - 临近年末重要会议，政策出台预期增强，市场风险偏好提升，基金销售新规落地也将对债市产生扰动 [3] 行业信息 - 商务部部长与欧盟委员会贸易和经济安全委员就安世半导体等经贸问题深入交换意见，双方将共同敦促安世荷兰与安世中国尽快开展建设性沟通 [3] - 六部门联合发布方案，目标是到2027年，消费品供给结构明显优化，形成3个万亿级消费领域和10个千亿级消费热点 [3] - 中国人民银行党委委员、副行长指出“十五五”时期金融法治建设面临新形势新任务 [3] - 国家发改委公布《信用修复管理办法》，自2026年4月1日起施行，明确失信信息分类及公示期限 [3] - 美联储发布褐皮书显示大部分辖区经济活动基本持平，部分人士指出未来几个月经济活动放缓的风险加大 [3] - 日本政府计划额外发行至少11.5万亿日元（735亿美元）新债券以推进经济刺激计划，引发对公共财政和收益率上升的担忧 [3] 市场表现 - 货币市场利率多数下行，银存间质押式回购加权平均利率1天期品种下行0.53BP，7天期上行2.03BP，14天期下行2.12BP；银存间同业拆借加权平均利率1天期品种下行0.24BP，7天期下行2.64BP，14天期下行1.36BP [3] - 美债收益率涨跌不一，2年期美债收益率涨1.64个基点，3年期美债收益率涨1.66个基点，5年期美债收益率涨0.52个基点，10年期美债收益率跌0.19个基点，30年期美债收益率跌0.78个基点 [3]

美国10年期国债收益率变动 - 美国10年期国债收益率下跌5个基点至4.45% [1]

美联储官员政策立场 - 美联储理事米兰表示美国经济需要大幅降息，货币政策阻碍了经济发展，他认为不存在通胀问题，应尽快将利率降至中性水平[1][2] - 米兰将美国就业市场恶化与美联储当前的利率政策挂钩，指出失业率一直在上升是货币政策过紧的结果，担心若不继续降息失业率将继续上升[2] - 旧金山联储行长戴利支持在12月的美联储会议上降低利率，她认为就业市场突然恶化的可能性比通胀再度飙升的可能性更大且更难应对[2][3] - 美联储理事沃勒主张在12月降息，但认为明年1月收到大量经济数据后，美联储可采取"逐次会议"决定的方式[3] 经济数据表现 - 美国9月核心PPI同比增长2.6%，预期为2.7%，前值为2.8%[1] - 美国9月零售销售环比增长0.2%，预期为0.4%，前值为0.6%[1] - 高盛经济学家哈祖斯指出，尽管9月就业人数增长11.9万优于预期，但预计10月就业岗位将重现流失[5] - 中信证券指出，9月非农就业增加11.9万人高于预期的5.1万人，但8月与7月数据总计下修3.3万人，且失业率与永久性失业人数上升[7] 市场预期与概率 - 据CME"美联储观察"，美联储12月降息25个基点的概率上升至84.7%，维持利率不变的概率为15.3%[1][5] - 到明年1月，美联储累计降息25个基点的概率为64.7%，维持利率不变的概率为10.9%，累计降息50个基点的概率为24.4%[5] - 高盛研究团队预测美联储将于12月实施降息，并在2026年再降息两次、每次25基点[6] - Northern Trust Asset Management认为受美国政府停摆影响经济数据延迟，美联储下月可能会实施一次"预防性降息"[6] 金融市场反应 - 周二美股主要指数V型反弹，道指上涨1.43%，标普500指数上涨0.91%，纳指上涨0.67%[1] - 大型科技股走势分化，Meta涨超3%，亚马逊、谷歌涨超1%，苹果涨0.38%股价创历史新高，AMD跌超4%，英伟达跌2.59%，甲骨文跌1.62%[1] - Mizuho International策略师指出投资者正重新转向高风险资产，风险资产获得有力支撑，但10年期国债收益率接近4%关口可能进一步走高[7]

澳大利亚国债市场动态 - 澳大利亚3年期国债收益率在11月26日出现显著上升，具体上升幅度为10个基点 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 经济基本面数据偏弱，央行坚持支持性货币政策立场，预计市场流动性合理充裕，对国债期货价格有支撑，主力合约已移仓至2603月份，建议做好移仓规划 [3] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 上一交易日国债期货价格涨跌不一，T2603合约下跌0.11%，持仓量有所增加 [2] - 上一交易日国债期货合约对应CTD券的IRR较高，存在一定套利机会 [2] 现货市场 - 上一交易日短期市场利率普遍下行，SHIBOR7天利率下行1.4bp，DR007利率下行3.28bp，GC007利率下行2bp [2] - 上一交易日各关键期限国债收益率涨跌不一，10Y期国债收益率上行0.96bp至1.83%，长短期（10 - 2）国债收益率利差为30.12bp [2] 海外市场 - 上一交易日美国10Y国债收益率下行3bp，德国10Y国债收益率上行0bp，日本10Y国债收益率上行1.9bp [2] 宏观消息及行业信息 - 国债期货小幅下跌，10年期国债活跃券收益率上行至1.819%；央行加大公开市场操作力度，单日净回笼1054亿元，开展1万亿元MLF操作，当月净投放1000亿元，为连续第9个月加量续作；Shibor短端品种多数下行，市场资金面保持宽松 [3] - 美国9月PPI环比增0.3%，能源成本推动通胀抬头，核心PPI环比增速0.1%低于预期，多位美联储官员释放降息信号，美债收益率继续回落 [3] - 10月份居民、企业存款流向非银领域，工业生产、消费同比增速放缓，投资降幅扩大，受房地产拖累，商品房销售降幅扩大，二手房价格环比回落 [3] - 1 - 10月我国全行业对外直接投资1443.4亿美元，同比增长6.2%；对外承包工程业务新签合同额2107亿美元，同比增长18.6% [3] - 地方政府专项债迎来投向政府投资基金的集中发行高峰，广东、四川、上海将于11月28日合计发行200亿元专项债券注入相关基金，目前披露的投向政府投资基金的地方政府专项债总规模将超800亿元 [3] - 特朗普称团队在结束俄乌冲突方面取得进展，和平计划仅剩少数分歧，已指示特使与普京会面；乌方期待泽连斯基访美与特朗普达成协议 [3] 市场数据 - 货币市场利率多数上行，银存间质押式回购加权平均利率1天期品种下行0.07BP报1.318%，7天期下行1.62BP报1.4541%，14天期下行1.11BP报1.5317%；银存间同业拆借加权平均利率1天期品种上行0.04BP报1.3386%，7天期下行0.21BP报1.4922%，14天期上行3.35BP报1.5503%，1月期下行9.6BP报1.504% [3] - 美债收益率集体下跌，2年期美债收益率跌3.62个基点报3.459%，3年期美债收益率跌2.23个基点报3.452%，5年期美债收益率跌2.79个基点报3.564%，10年期美债收益率跌3.07个基点报3.996%，30年期美债收益率跌2.05个基点报4.650% [3]

美国国债收益率表现 - 美国10年期基准国债收益率下跌3.07个基点，报3.9941% [1] - 美国两年期国债收益率下跌4.44个基点，报3.4525% [1]

日本长期国债收益率变动 - 日本30年期国债收益率上涨1.5个基点至3.335% [1] - 日本20年期国债收益率上涨2.5个基点至2.820% [1]

日本国债市场动态 - 日本国债遭遇疯狂抛售，导致收益率大幅飙升 [1] - 十年期国债收益率升至1.78%，为2008年金融危机以来最高水平 [1] - 二十年期国债收益率达到2.79%，创下新世纪以来最高纪录 [1] - 三十年期国债收益率攀升至3.3%，创下历史最高纪录 [1] 收益率飙升的影响机制 - 债券价格与利率成反比，抛售导致价格下跌进而推高收益率 [1] - 收益率可视为对风险的补偿，风险越高投资者要求的回报率也越高 [1] 对日本财政的潜在影响 - 收益率飙升将导致日本政府为其债务支付更高的利息 [1] - 2023年日本实行负利率期间，国债利息支出为8.5万亿日元，占当年财政收入的11% [1] - 基于约1200万亿日元的债务余额，2023年平均借款利息约为0.7% [1] - 当前基准利率已升至0.5%，叠加更高的风险补偿，预计今年借款利息可能较2023年翻一倍 [1]