行业与公司 * 纪要涉及的行业为铜行业，重点公司包括紫金矿业、洛阳钼业、铜陵有色、西部矿业 [1][3][10] 核心观点与论据：供给端受限 * 铜矿供给增长受多重因素制约：泰克资源将产量指引从年初接近50万吨下调至41-46万吨 [1][2] Andeavor Logistics产量预期偏保守 [1] 艾芬豪与紫金合资的KK矿明年产量指引不明 [1][8] 第一量子KOVEA矿山复产存在不确定性 [1][8] 智利国家铜业明年预计增量约5万吨，但历史指引常未兑现且受事故影响 [8] * 南美地区铜矿品位下降和开采深度增加导致事故概率上升，将持续扰动产量释放 [8] * 冶炼格局面临变化：明年底加工费或为零，海外冶炼企业成本压力大，部分企业已关闭或削减产能，中国冶炼企业成本优势将凸显 [1][12] 核心观点与论据：需求端支撑 * 电力需求是核心支撑：电力行业占国内铜需求约35% [4] 四季度国家电网投资预计占全年投资额的40%-50%，推动电线电缆企业开工率回升 [1][2] 中国电线电缆出口同比增长约20%，抵消贸易战影响 [1][4] * 交运领域需求强劲：新能源汽车对车用铜量需求维持高增速，预计全年交运板块增长十几个点 [1][6] * 家电需求逐步改善：家电行业（空调占比15%-16%）四季度环比三季度改善，11月和12月排产环比改善20%以上，但同比去年四季度仍有百分之十几的下降 [5] 长期看空调增速可能回归平缓，每年增长约2% [1][5] * 明年整体增速将放缓，但电力、交运及家电主要领域不会出现负增长 [7] 核心观点与论据：价格预测与投资建议 * 铜价走势强劲，当前达到87,000元/吨，接近历史新高89,000元/吨 [2][9] 预计今年四季度至明年上半年铜价将超出市场预期，有望突破历史新高，达到10万至12万元/吨甚至更高，但高位持续时间可能不长 [3][9][15] * 投资建议关注：紫金矿业（估值低，黄金业务利润占比提升，明年利润有望达650至700亿，对应估值约11-12倍）[3][10] 洛阳钼业（业绩超预期）[3][10] 二线标的铜陵有色和西部矿业 [1][3][10][15] 其他重要内容：公司具体分析 * 铜陵有色：今年预计产量约19万吨，明年米拉多二期爬坡后总产量达26-27万吨，后年有望超30万吨，2026年矿端增速最快，公司承诺50%以上分红，股息率高 [11] * 西部矿业：以86亿元收购安徽宣城铜金多金属矿，拥有160-180万吨铜资源及250吨黄金资源 [13] 该收购若顺利推进，考虑回收率（铜90%，黄金60%），在15年开采周期内每年可新增约10万吨铜和10吨黄金，使公司整体产量增加50%以上 [14] 公司玉龙锡矿年产量约17万吨，三期完成后预计增至20多万吨 [14]

公司业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入1454.85亿元，实现归属于上市公司股东的净利润142.8亿元，同比增长72.61%，创同期历史新高并超越去年全年 [1] - 2025年第三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润56.08亿元，同比增长96.4% [1] - 利润大幅增长主要由于产铜量和铜销售量两旺，叠加铜价上涨，同时公司前三季度营业成本同比下降10.94% [1] 主要产品产销情况 - 报告期内公司产铜54.34万吨，同比增长14.14%，按产量指引中值计算完成度为86.25%，再创同期历史新高 [1] - 报告期内铜销量为52.03万吨，同比增长10.56% [1] - 报告期内钴、钼、钨、铌和磷肥产量分别为8.8万吨、10611吨、6000吨、7841吨和91.28万吨，均超计划目标 [2] 行业与市场环境 - 2025年前三季度国内沪铜均价为78266元/吨，同比上涨4.22%，价格重心整体上移 [1] - 第三季度铜价加速上行并创出年内新高，主因美联储重启降息周期及印尼铜矿问题影响 [2] - 全球铜矿供应紧张，2023年至2026年精炼铜冶炼产能进入扩张高峰期，增速快于矿山和消费端，导致铜矿资源紧张，加工费下降，冶炼利润压缩 [2] 公司战略与未来展望 - 公司宣布将投资10.84亿美元建设KFM二期项目，预计于2027年投产，达产后新增年平均10万吨铜金属 [2] - 公司围绕80万吨至100万吨的年产铜量、黄金等目标谋篇布局 [2] - 公司聘任彭旭辉担任总裁兼首席执行官，Branko Buhavac为副总裁兼首席商务官，核心管理团队形成 [2] - 公司下阶段目标是建立精益运营生产方式，打造全球性平台型组织，驱动新一轮高速增长 [3]

生产经营总体表现 - 2025年首三季度累计生产阴极铜约107,663吨，同比增长12% [1] - 粗铜和阳极铜产量约307,573吨，同比增长7% [1] - 阴极铜产量完成年度产量指引约77% [1] - 预估实现公司拥有人分占利润约3.56亿美元，同比增长13%，主要受益于国际铜价上涨及阴极铜产销量增加 [1] 各子公司运营亮点 - 中色华鑫马本德阴极铜产量同比增长74%至24,222吨，主要受益于发电机与光伏系统投入使用 [1] - 卢阿拉巴铜冶炼粗铜产量同比增长28%至112,994吨，因生产系统达到满负荷运转 [1] 各子公司运营挑战 - 谦比希湿法阴极铜产量同比下降82%至755吨，因尾矿库事故暂时停产 [1] - 刚波夫矿业氢氧化钴含钴产量同比减少39%至390吨，受刚果（金）限制钴产品出口影响 [1]

铜市场价格表现 - 国内铜期货与现货价格同步大幅攀升，双双创下阶段性新高 [1] - 沪铜主力合约价格突破关键阻力位，站上86000元/吨关口，盘中最高触及86720元/吨 [1] - 沪铜主力合约较前一交易日收盘价上涨超1100元/吨，单日涨幅显著 [1] - 现货铜价同步跟涨，国内现货铜主流报价已攀升至78000元/吨 [1] 市场交易与情绪 - 铜市交易活跃度显著提升，期现价格联动效应凸显 [1] - 市场对后续价格走势的乐观情绪占据主导，短期强势格局有望延续 [1]

铜价表现 - 早间国际铜和沪铜偏强运行，日内涨幅有所扩大，目前双双涨超2% [1] - 铜价重返强势 [1] 铜价驱动因素 - 铜矿端紧张持续为铜价提供下方支撑 [1] - 最近外围风险偏好好转 [1] - 国内政策预期向好 [1]

宏观：黄金与铜价展望 - 黄金市场近期受中美贸易风波、鲍威尔暗示结束缩表、美国地区银行爆雷等多重事件驱动，国内外资金加速流入 [5] - 金价短期涨势或放缓，但长期牛市行情远未结束 [5] - 铜价有望补涨，因铜金比处于历史极低水平，且在全球能源转型与AI革命驱动下，铜进入结构性紧缺周期 [5] 奥来德（688378.SH）2025年前三季度业绩 - 公司预计营收3.7~4.0亿元，同比减少13.75%~20.22% [5] - 预计归母净利润2900~3400万元，同比减少66.42%~71.36% [5] - 预计扣非后归母净利润-670~-560万元，同比减少108.47%~110.13% [5] 利安隆（300596.SZ）2025年三季报 - 前三季度营收45.09亿元，同比增长5.72% [6] - 归母净利润3.92亿元，同比增长24.92% [6] - 毛利率稳步提升，费用率改善，得益于珠海基地抗老化助剂和康泰润滑油二期新增产能项目产能利用率提升 [6] 煌上煌（002695.SZ）2025年三季报 - 前三季度营收13.79亿元，同比下滑5.08% [7] - 归母净利润1.01亿元，同比增长28.59% [7] - 扣非归母净利润0.88亿元，同比增长38.87% [7] 燕京啤酒（000729.SZ）2025年三季报 - 前三季度营收134.3亿元，同比增长4.6% [8] - 归母净利润17.7亿元，同比增长37.4% [8] - 结构升级叠加费用优化，利润率显著改善，U8势能不减 [8] 九洲药业（603456.SH）2025年三季报 - 前三季度营收41.60亿元，同比增长4.92% [9] - 归母净利润7.48亿元，同比增长18.51% [9] - 扣非归母净利润7.46亿元，同比增长20.67%，CDMO客户合作广度和深度持续回暖 [9]

行业基本面 - 铜行业供给端出现扰动因素 [1] - 行业基本面数据表现强劲 [1] - 铜市场全年供给紧张格局基本确定 [1] 价格趋势展望 - 铜价中枢有望延续趋势性上行 [1] - 供给紧张格局将支撑铜价中枢进一步抬升 [1] - 看好年度维度上铜价的上涨趋势 [1]

瑞银铜价预测调整 - 将2026年铜价预测上调8%至每吨11464美元 [1] - 将2027年铜价预测上调19%至每吨13095美元 [1] - 将2028年铜价预测上调11%至每吨12809美元 [1] 铜行业基本面收紧原因 - 印尼Grasberg矿场下调产量指引导致供应紧张 [1] - 刚果(金)Kamoa Kakula和智利El Teniente发生事故影响供应 [1] - 今年秘鲁发生抗议活动可能加剧矿场供应的短期风险 [1] 铜市场供需展望 - 预计2026年精炼铜需求将增长3% [1] - 预计2026年相应供应仅增长不足1% [1] - 供需缺口将推动市场转入短缺状态并导致库存下降 [1] - 库存下降将支持铜价持续上行 [1]

铜价走势 - 10月9日铜价触及每吨11,000美元，逼近2024年5月创下的11,104.50美元历史高点 [2] - 价格在贸易紧张局势升级后回落，目前伦铜在每吨10,718美元附近交投 [2] - 美元疲软和矿业事故频发推动2025年铜价持续走高 [2] 供需基本面 - 国际铜研究组织预计2026年将出现15万吨供应缺口，但维持2024年17.8万吨过剩的预测 [2] - 法国巴黎银行预计明年铜市将趋于平衡 [2] - 伦敦金属交易所、上海期货交易所和纽约商品交易所的铜库存总量约为55.6万吨，近半数位于Comex体系内 [3] 市场需求 - 分析师认为铜价延续涨势需要强劲的需求增长，尤其是来自中国的需求 [2] - 中国作为全球最大铜消费国，下游需求受高铜价抑制 [3] - 上海期货交易所铜库存略低于11万吨，虽创4月25日当周以来新高，但较2月水平已下降近60% [3] 供应端事件 - 包括印尼Grasberg在内的多座关键铜矿今年遭遇停产，Grasberg发生不可抗力事件 [2] - 业界对当前铜价上涨源于真实供应短缺还是投机炒作存在分歧 [2] 行业挑战 - 中国铜产业链面临上游资源对外依存度攀升、中游加工环节产能过剩、下游需求受高铜价抑制三大挑战 [3]

铜供需前景 - 全球铜行业正加速走向供应短缺，预计2035年前年产量可能跌破2000万吨，而需求量可能逼近3300万吨，供需缺口显著[2] - 已公布项目预计使全球铜产量在20年代末增至2400万吨，但若无新供应来源，将难以满足需求增长[2] - 未来十年回收废金属的增长恐难填补日益扩大的供需缺口[2] 供应中断与生产挑战 - 自由港麦克莫兰公司印尼Grasberg矿区因工人死亡事件停产，导致股价单日暴跌逾15%[2] - 竞争对手在巴拿马和刚果民主共和国的矿区亦遭遇问题，全球铜产量增速今年可能微乎其微，2026年预计仅为1.3%，远低于25年平均增速2.5%以上[2] - 从发现矿藏到投产需耗时17年，且审批难度日益增加，导致企业高管普遍不愿加大投资[4] 生产成本与资本支出 - 在拉丁美洲启动新供应所需的资本支出自2020年以来已增长65%[3] - 必和必拓估算新矿建设与扩建项目的平均年产成本为每吨2.3万美元，但泰克公司智利Quebrada Blanca矿区成本高达每吨2.9万美元，安托法加斯塔公司智利Centinela项目成本达到每吨3万美元[3] - 对于一座年产20万吨的新建铜矿，成本区间上限意味着需投入高达60亿美元的巨额前期资金[3] 价格趋势与市场反应 - 铜价上周曾接近追平去年5月创下的二十年高点[3] - 大型矿商要在矿区获得合理回报，铜价需超过每吨12,000美元[4] - 美银分析师将明年铜价预测上调至每吨11,313美元，2027年更达每吨13,500美元[5] 并购活动与行业整合 - 英美资源集团与泰克公司宣布540亿美元合并案，通过零溢价合并方案，英美资源集团以每吨约3万美元的价格获得了新增采矿产能，且无需承担新建矿场的延误风险[4] - 英美资源集团和泰克公司预计，凭借邻近矿场的协同效应，到2030年可新增17.5万吨铜产量[4] - 咨询机构伍德麦肯兹预测，合并后整体产量甚至可能低于两家独立运营时的水平，因为合并后企业可优先挑选高回报矿山[5] 勘探与投资趋势 - 1990至2023年间发现的239处铜矿床中，仅有14处位于最后十年[5] - 2024年矿企勘探预算已降至铜业务息税折旧摊销前利润的3%以下，而20世纪10年代初该比例曾超过6%[5] - 新增供应需要数年才能投产，意味着电动汽车及其他铜依赖型产品的制造商在过渡期将面临大幅上涨的原材料成本[5]