存量博弈、增长放缓、同质化竞争加剧，是当下家电行业面临的严峻挑战。与此同时，渠道变革不断深 化、消费需求持续升级，也在深刻重塑着行业格局。2024年，以旧换新国补的落地，为整个家电行业带 来了难得的普惠性机遇。在如此复杂而又充满转折的背景下，该如何实现可持续增长与价值跃迁？ 天猫优品线上自营官方旗舰店的实践，或许可以为我们提供一个观察窗口。成立仅一年时间，天猫优品 自营店铺GMV便突破了100亿。这一堪称行业现象级的成绩是如何实现的呢？ 将天猫优品线上自营官方旗舰店这一年来的发展，置于国补时间线与家电行业转型大背景下审视，可以 清晰看到其发展路径按照四个阶段在进阶：国补基建、供给升级、用户增长、精细运营，这每一步都精 准契合了政策导向与市场需求的衔接点。 在这一演进过程中，天猫优品不仅搭建起贯通上下的国补基础设施，更通过持续的供给升级与全域运 营，真正将政策红利转化为了可持续的消费增长。 完成国补基建 助力品牌搭快车 优化供给结构 拓展全品类矩阵 如今，家电、家居、数码、快消的跨品类融合与场景化购齐成为消费主流，这一转变背后是中国家庭消 费的深层变迁，这就要求平台跳出单一卖货思维，完成从提供商品到输出全场景生 ...

存量博弈、增长放缓、同质化竞争加剧，是当下家电行业面临的严峻挑战。与此同时，渠道变革不断深化、消费需求持续升级，也在深刻重塑着行业格局。 2024年，以旧换新国补的落地，为整个家电行业带来了难得的普惠性机遇。在如此复杂而又充满转折的背景下，该如何实现可持续增长与价值跃迁？ 天猫优品线上自营官方旗舰店的实践，或许可以为我们提供一个观察窗口。成立仅一年时间，天猫优品自营店铺GMV便突破了100亿。这一堪称行业现象级 的成绩是如何实现的呢？ 将天猫优品线上自营官方旗舰店这一年来的发展，置于国补时间线与家电行业转型大背景下审视，可以清晰看到其发展路径按照四个阶段在进阶：国补基 建、供给升级、用户增长、精细运营，这每一步都精准契合了政策导向与市场需求的衔接点。 在这一演进过程中，天猫优品不仅搭建起贯通上下的国补基础设施，更通过持续的供给升级与全域运营，真正将政策红利转化为了可持续的消费增长。 完成国补基建 助力品牌搭快车 2024年8月，商务部等4部门办公厅发布了《关于进一步做好家电以旧换新工作的通知》，旨在通过政策引导激发市场活力。尽管国补的初衷是促进内消、扶 持相关产业发展，但在国补初期，与大企业相较，在资金和规模 ...

"今年海尔品牌在天猫优品的销售规模预计突破100亿，单就天猫优品官方旗舰店就能做到近10亿。"海 尔智家（600690）中国区天拼渠道运营总监张祥伟用"超出预期"来形容天猫优品线上自营官方旗舰店带 给品牌销量的助力。从零到以亿计的增长，不仅帮助品牌快速抢占了零售市场份额，也显著增强了品牌 声量。 这是"不到一年即破百亿"的缩影——从去年9月成立至今，天猫优品线上自营官方旗舰店GMV突破100 亿，迅速跃升为消费者在天猫领国补的核心单店，也为家电家居市场全域零售立下了新的标杆。 百亿成绩并非偶然。其背后是天猫优品作为中国家电家居全域零售核心渠道的战略定力与生态势能。乘 着"国补"的政策东风，天猫优品通过国补主体+自营采销+国补垫资，为全天猫平台商家和天猫优品线 下门店提供参与国补的解决方案，不仅惠及众多行业头部品牌，众多中小品牌更是借此东风，顺利搭上 了国补"快车"。 对于具备供应链优势的品牌而言，天猫优品帮助品牌及商家拓展的是全域用户流量——不仅覆盖天猫优 品线上自营官方旗舰店的线上用户，还直接触达天猫优品线下超1.2万家门店客群，有效打通、整合线 上线下（300959）资源。 在线上用户获得更丰富品牌选择的 ...

行业背景 - 2025年服装行业呈现分化态势 运动户外品牌稳健增长 传统时尚服饰面临挑战[2] - 户外运动行业2024年市场规模达4089.10亿元 同比增长5.95% 成长性高于其他服饰赛道[2] - 传统都市女装业绩普遍下滑或停滞[2] 财务表现 - 2025财年收入同比增长4.6%至55.48亿元 净利润增长6.0%至8.98亿元[2] - 毛利率稳定在65.6%高位 显示强大品牌溢价能力和成本控制能力[2] - 成熟品牌JNBY收入增长2.3%至30.13亿元 占总收入54.3%[2] - 成长品牌组合收入微降0.5%至21.74亿元 占比39.2%[2] - 新兴品牌组合收入同比大涨107.4%至3.61亿元 占比从3.3%提升至6.5%[2] 会员体系 - 会员贡献零售额占零售总额逾80%[3] - 活跃会员账户数提升至逾56万个（2024财年：逾55万个）[3] - 购买总额超过5000元的会员账户数逾33万个（2024财年：逾31万个）[3] - 高价值会员消费零售额达48.6亿元（2024财年：44.9亿元）贡献超过60%线下渠道零售总额[3] 渠道策略 - 全球独立实体零售店总数由2025家增加至2117家[4] - 2099家位于中国内地、中国香港和中国台湾 其余分布在8个国家[4] - 一线城市及重点二线城市采取直营模式 三四线城市以经销模式为主[9][10] - 线上收入增长超过18% 对全盘收入贡献占比超过20%[6] - 成功打造22家"江南布衣+"多品牌集合店[5] 品牌发展战略 - 通过自我孵化或并购优化设计师品牌及品类组合[3] - 新兴品牌先打磨产品和形象 再通过线下门店实现规模化增长[15] - 未来3-5年增长以现有品牌为主导 新兴品牌增长速率最快[16] - 并购策略保持谨慎 重点梳理品牌定位和消费者画像[11] 库存管理 - 存货同比增加24.2%达到9.326亿元[13] - 库存上升原因包括业务增长备货增加和收购新品牌[13] - 产品生命周期达4年 不追求过快库存周转[13] - 库存周转在150天-200天之间被视为健康合理状态[13][14] 市场应对策略 - 通过品牌、渠道、技术和会员四轮驱动模式应对市场波动[12] - 自研智能推荐系统提升私域转化效率[13] - 打造线上线下一体化融合消费体验[17] - 坚持不以折扣吸引客户 专注提升品质和体验[7][8] 未来目标 - 坚定向2026年百亿销售额目标迈进[3] - 主要战场仍在国内市场 同时通过海外获取增长[4] - 通过提升单店业绩和全域零售网络实现增长[16]

财务表现 - 2025年上半年实现营收61.49亿元，同比增长3.26% [1] - 归母净利润3.25亿元，同比下降41.17%，基本每股收益0.12元 [1] - 毛利率46.70%，同比提升0.59个百分点，净利率5.19%，同比下降4.06个百分点 [2] - 销售期间费用率36.32%，同比上升5.69个百分点，主要因销售费用率提升3.63个百分点和管理费用率提升0.27个百分点 [2] - 第二季度营收30.70亿元，同比增长9.04%，较第一季度同比下降1.93%显著改善 [2] - 拟每10股派发现金红利1.50元（含税） [1] 渠道运营 - 线下门店总数8,236家，同比增加96家，其中直营门店净增160家 [3] - 直营渠道营收9.48亿元，同比增长34.78%，加盟渠道营收23.34亿元，联营渠道营收0.64亿元 [3] - 直营门店单店收入94.88万元，同比增长13.19%，半年度平效4,377.90元/平米，同比增长5.27% [3] - 线上营收26.92亿元，同比基本持平（微降0.11%） [3] 品牌与产品策略 - 森马品牌焕新升级后全域曝光超16亿，推动当月线下零售增长12% [4] - 森马八大心智产品收入占比提升27个百分点，防晒服、森柔棉、舒服裤系列销售额同比增长超50% [4] - 巴拉巴拉品牌完成产品线迭代，构建三大核心场景，第八代旗舰店单店零售显著提升 [4] - 巴拉巴拉"中国小朋友"营销活动总曝光超10亿 [4] 海外业务 - 海外市场收入5,208.25万元，同比增长79.19% [3] - 多个品牌进驻吉尔吉斯斯坦等新兴市场，并覆盖速卖通、Lazada、Shopee等电商平台 [3] 盈利预测 - 预测2025-2027年EPS为0.41/0.42/0.45元，2025年PE估值14.05倍，低于可比公司均值 [5]

财务业绩 - 公司2024/2025财年营收达人民币259.02亿元，同比增长11.6%，净利润同比增长14.3%至人民币35.14亿元，营收与净利润连续8年创历史新高 [1] - 品牌羽绒服业务收入同比增长11%至人民币216.68亿元，贴牌加工管理业务收入同比增长26.4%至人民币33.73亿元，均创同期历史新高 [1] - 雪中飞品牌收入同比增长9.2%至人民币22.06亿元，线上业务持续发力 [1] 战略与业务发展 - 公司坚持"双聚焦"战略，锚定羽绒服主航道和时尚功能科技服饰主赛道 [1] - 通过拓展TOP店优化渠道质量，分层级分店态精细化运营提升效率，经销渠道强劲增长 [1] - 线上全渠道拓展驱动高质量增长，抖音平台新增粉丝超100万，总粉丝达1000万，天猫及京东平台新增粉丝700万，总会员达2100万 [2] 产品创新与品牌力 - 公司创新打造防晒衣、单壳冲锋衣等功能性外套，拓展冲锋衣鹅绒服等轻薄羽绒服，升级极寒极地系列羽绒服，并推出"尔滨x波司登"城市品牌联名 [2] - 防晒服定位"更时尚的专业防晒"，冲锋衣聚焦"0-20℃温差日常穿着"，防晒服推出"双抗功能"系列，冲锋衣采用环保弹力黑标面料和舒适温控科技 [3] - 冲锋衣融入潮流设计，重量仅490克可折叠，区别于传统户外单品 [3] 数字化与供应链 - 公司以AI智造为核心驱动力，推行"智慧门店+线上云店"全域零售新模式，构建"AI导购助手"提升客户体验 [4] - 供应链实施小单快反的拉式补货机制，有效推动渠道库存和商品结构的动态统一管理，提升旺季销售效率和商品管理灵活性 [5] 消费者与市场 - 公司30岁以下年轻消费者占比显著增长，品牌价值进一步提升 [3] - 通过品类创新变革为非旺季销售增量，触达更多年轻群体，提升消费者心智 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 滔搏发布 FY26 财年第一季度运营表现整体符合预期，在波动零售环境中创新销售方式，维持全年利润持平指引 [5] - 库存相对稳定，折扣受渠道结构影响同比加深，线上业务占比增加对净利率为正向贡献 [5] - 分渠道看，线下面临客流持续低迷，公司聚焦渠道网络精益化；线上销售为主要拉动，本财年要多场景拓宽并聚焦效率 [5] - 加速布局户外垂类赛道，持续扩容品牌合作“朋友圈”，预计后续仍有新品牌合作落地 [5] - 公司深耕运动服饰零售业务，聚焦全域零售高质量增长，品牌拓展打造多元成长曲线，维持盈利预测 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - FY2024 - FY2028E 营业收入分别为 289.3 亿元、270.1 亿元、259.4 亿元、273.4 亿元、290.7 亿元，同比增长率分别为 7%、 -7%、 -4%、5%、6% [2] - FY2024 - FY2028E 归母净利润分别为 22.1 亿元、12.9 亿元、12.9 亿元、14.2 亿元、15.5 亿元，同比增长率分别为 21%、 -42%、0%、10%、9% [2] - FY2024 - FY2028E 每股收益分别为 0.36 元/股、0.21 元/股、0.21 元/股、0.23 元/股、0.25 元/股 [2] - FY2024 - FY2028E 毛利率分别为 41.8%、38.4%、38.4%、39.3%、40.0%，市盈率分别为 8、14、14、12、11 [2] 市场数据 - 2025 年 06 月 27 日收盘价为 3.12 港币，恒生中国企业指数为 8762.47 [3] - 52 周最高/最低为 4.37/2.11 港币，H 股市值为 193.48 亿港币，流通 H 股为 6,201.22 百万股 [3] 公司季度运营表现 - FY22 - FY26 销售额同比增速分别为 -11.5%、 -15.1%、6.9%、 -6.60%、中单位数下跌（FY26 仅 Q1） [13] - FY22 - FY26 直营店面积同比增速分别为 +5.4%、 -6.8%、 -0.8%、 -12.40%、 -12.30%（FY26 仅 Q1） [13] 合并利润表 - FY2024 - FY2028E 营业收入分别为 28933 百万元、27013 百万元、25943 百万元、27343 百万元、29070 百万元 [14] - FY2024 - FY2028E 营业成本分别为 -16852 百万元、 -16630 百万元、 -15981 百万元、 -16597 百万元、 -17442 百万元 [14] - FY2024 - FY2028E 毛利分别为 12081 百万元、10383 百万元、9962 百万元、10746 百万元、11628 百万元 [14] - FY2024 - FY2028E 营业利润分别为 2787 百万元、1593 百万元、1657 百万元、1823 百万元、1990 百万元 [14] - FY2024 - FY2028E 净利润分别为 2214 百万元、1287 百万元、1292 百万元、1422 百万元、1552 百万元 [14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕零食集合店行业展开，阐述其定义、发展历程、现状，分析量贩式选品策略、会员体系构建、竞争格局、消费者需求，指出行业发展趋势，同时提及面临的风险并给出结论与建议，认为行业未来将深化线上线下融合，市场规模有望扩大，集中度或提升 [139] 根据相关目录分别进行总结 零食集合店行业概述 - 定义与特点：零食集合店即零食量贩店，去掉经销商环节，从工厂直采或贴牌，主打低价与产品多样；以散装售卖为主，满足多样少量购买需求；产品种类丰富，SKU超1200个，头部达1600 - 2000个；选址便利，严选产品，品质优且价格比商超低20 - 30% [12][18] - 发展历程：2010 - 2019年量贩模式初创，众多品牌摸索前行；2020 - 2022年供需两端变化，零食很忙引领行业加速成长；2023年并购整合加速，如万辰整合品牌、收购老婆大人，零食很忙与赵一鸣战略合并 [20][22][24] - 发展现状：2024年零食量贩渠道成零食销售占比最高渠道，占比超40%；市场规模从2019年40.8亿元增至2024年1045.9亿元；是零食市场增长最快最强劲的渠道 [26] 量贩式选品策略 - 选品重要性：吸引消费者进店，提升客流量；丰富选品提高购买可能性，提升转化率；合理组合引导购买更多商品，提高客单价；满足多样化需求，提升竞争力 [28][33][34] - 品牌/产品组合策略：30%左右知名大牌置于入口醒目位置低价引流，如可口可乐、乐事薯片；70%左右散称、白牌产品盈利，白牌毛利率30% +，散称满足多样需求，白牌性价比高 [36][37] - 产品替换更新机制：根据门店动态监测和市场动销情况决定替换更新，每月淘汰10% +动销慢产品上新，保证产品新鲜度和吸引力，优化产品结构，提高销售效率 [42][44] - 选品背后的供应链支持：现款无账期，与供应商合作获优惠采购价；高速周转，高效物流和库存管理减少积压、保证新鲜度；规模采购增强议价能力；缩减环节，工厂直供降低渠道成本，实现30%左右价格优势 [45][46][51] 会员体系构建 - 会员体系重要性：提供专属权益增强认同感和归属感，提升忠诚度；激励措施促使增加消费频次和金额，提高复购率；收集消费数据实现精准营销 [54][57][59] - 会员等级体系设计：遵循公平、合理、激励原则，按消费金额、频率等划分等级，不同等级权益不同，等级越高权益越丰富 [60][61][63] - 积分奖励与兑换机制：消费、参与活动、推荐新会员等获积分；积分可兑换商品、优惠券、礼品；设定1 - 2年有效期，过期清零 [66][67] - 个性化营销与精准推送：收集会员基本信息、消费记录等数据；根据数据提供个性化产品推荐和套餐组合；通过多渠道向会员精准推送定制内容 [69][70][71] - 会员活动策划与执行：活动形式有节日、会员日、周末营销等；策划明确目标、主题和内容，突出吸引力和独特性，考虑成本和可行性；执行确保环节顺畅，处理问题，评估总结活动效果 [74] 行业竞争格局 - 市场参与者：上市企业有好想你、三只松鼠、万辰集团等；相关企业和品牌有零食很忙、赵一鸣零食、零食有鸣等 [78][80] - “两超多强”格局分析：万辰系品牌、零食很忙为超级品牌，截至2024年底万辰集团门店达14196家，截至2023年10月11日零食很忙门店超4000家；“多强”品牌有零食有鸣、赵一鸣、糖巢等，市场规模分别为12%、11%、9%，竞争激烈 [82][84] - 企业竞争策略：零食很忙计划投入超10亿元开发全国市场，重点布局北方，扶持加盟，提供营销支持，拓展直营店；万辰集团采取品牌整合和收购策略 [87][89] 消费者需求分析 - 消费者人群画像：90后、00后为主要消费人群，追求时尚便捷，接受新事物；女性注重口味、外观和健康，男性倾向功能性和大包装零食；消费者青睐价格优惠、品类丰富、上新快的零食集合店；选址周边目标人群消费能力可接受一定价格零食 [91] - 消费者购买行为分析：购买渠道多样，零食集合店吸引力增强；信息获取渠道有线上广告、社交媒体、朋友推荐；选择原因是“多快好省”，品牌商品价格折扣优于线下商超和线上渠道 [92] - 消费者关注因素与满意度：关注价格、品质、种类，期望低价、新鲜安全、种类丰富；总体满意度高，认可价格实惠、产品丰富；认为存在部分商品缺货、店内拥挤、服务质量不一等问题 [99][102] 行业发展趋势 - 渠道融合与全域零售深化：形成“线下体验 + 线上履约”模式，线上订单占比达30%；与即时零售平台合作实现30分钟送达；打通全渠道数据精准推送，复购率提升20% [106][107] - 智能化与个性化发展：大数据精准营销，根据购买行为和偏好推送新品；人工智能服务升级，智能客服解答疑问；提供个性化会员权益，如高频消费会员专属折扣 [112][115] - 跨界合作与生态构建：与餐饮、娱乐行业合作，推出搭配套餐和联合营销活动；构建消费生态系统，满足多样化需求 [117][118] 结论与建议 - 总结与展望：量贩式选品注重品类丰富与性价比，每月更新动销慢产品；会员体系构建多方面发力；未来深化线上线下融合，供应链数字化升级，注重品质、健康和个性化，市场规模有望扩大，集中度或提升 [135][139] - 发展建议：优化选品结构，加强与供应商合作；丰富会员权益，利用大数据精准营销，加强互动；加强品牌建设，合理规划门店布局，与供应商建立稳定合作关系 [141]

报告公司投资评级 - 买入（上调） [5] 报告的核心观点 - 折扣加大短期影响公司利润，但派息率维持行业领先水平，全域零售策略应对经营挑战，核心国际品牌势能逐步修复，收购新品牌助多元化布局，预计公司 FY2026 - FY2028 归母净利润同比分别增长 10.14%/17.98%/18.50%，上调评级至“买入” [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025 年 05 月 22 日收盘价 3.09 港元，一年内最高/最低 5.48/2.11 港元，总市值 19,161.78 百万港元，流通市值 19,161.78 百万港元，资产负债率 39.21% [3] 盈利预测与估值 |指标|2024|2025|2026E|2027E|2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|28933.20|27012.90|26445.63|27767.91|29378.45| |同比增长率（%）|6.87%|-6.64%|-2.10%|5.00%|5.80%| |归母净利润（百万元）|2213.00|1286.00|1416.34|1670.93|1980.06| |同比增长率（%）|20.49%|-41.89%|10.14%|17.98%|18.50%| |每股收益（元/股）|0.36|0.21|0.23|0.27|0.32| |ROE（%）|22.47%|14.20%|13.52%|13.76%|14.02%| |市盈率（P/E）|8.02|13.80|12.53|10.62|8.96| [6] 财务分析 - 损益表：2025 - 2028E 营业收入分别为 27,013、26,446、27,768、29,378 百万元，增长率分别为 -6.6%、-2.1%、5.0%、5.8%等 [8] - 资产负债表：2025 - 2028E 资产总计分别为 14,903、16,269、17,988、20,034 百万元，负债总计分别为 5,844、5,794、5,842、5,907 百万元等 [8] - 现金流量表：2025 - 2028E 经营活动现金流量净额分别为 3,755、3,264、2,705、2,980 百万元等 [8] - 比率分析：2025 - 2028E 每股收益分别为 0.21、0.23、0.27、0.32 元/股，净资产收益率分别为 14.20%、13.52%、13.76%、14.02%等 [8]

财务表现 - 2025财年收入同比下降6.6%至270.1亿元，其中零售渠道收入230.3亿元（-6.8%），批发渠道收入37.9亿元（-5.8%）[1] - 主力品牌（耐克、阿迪达斯）收入233.1亿元（-6.1%），其他品牌收入35.0亿元（-9.9%）[1] - 归母净利润同比下滑41.9%至12.9亿元，毛利率下降3.4个百分点至38.4%，净利率下降2.8个百分点至4.8%[1] - 经营现金流净额同比+20%至37.6亿元，自由现金流/净利润达2.6倍，存货周转天数134.9天（同比-1.2天）[1] - 下半年收入降幅收窄（上下半年分别-7.9%/-5.4%），利润跌幅增大（上下半年分别-34.7%/-52.9%）[2] 渠道与运营 - 直营门店净减少1,124家至5,020家（同比-18.3%），总销售面积同比-12.4%，但单店销售面积同比+7.2%[2] - 累计用户数达8,600万（环比+6%，同比+13%），会员贡献销售额占比93.2%，复购会员贡献70%消费额[2] - 直营线上销售额占比提升至30%-40%中段，抖音平台GMV跻身运动户外榜第一，微信小程序店铺超2,300家[2] - 财年四季度直营门店面积环比-8.0%、同比-12.4%，但零售及批发总销售额同比跌幅稳定在中单位数[3] 战略布局 - 切入户外及专业运动赛道，成为norda、Norrona中国独家运营伙伴，引入SOARRunning完善产品矩阵[2] - 管理层目标新财年净利润额同比持平，净利润率改善，聚焦降本增效与线上渠道占比提升[3] 股东回报 - 维持高派息率135%（同期100.9%），自2019年上市以来累计派息率104.2%，股息率行业领先[1]