报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并维持此评级 [8] 报告核心观点 - 五粮液在2013-2015年面临价格倒挂困境，其走出困局的关键在于综合调节供需，而非单一的价格政策调整 [2][4][13] - 解决价格倒挂的第一步是合理下调打款价，但根本解决需要供给端的合理控货与需求端通过营销体制变革挖掘新渠道及新客群 [2][4][7][13] 2013年情况总结 - 2013年3月，五粮液为保持品牌力将出厂价提升至729元，但因需求疲软，通过给予经销商70元返利将实际价格返回到659元 [5][15] - 2013年全年五粮液批价始终在580元上下波动，导致经销商面临亏损，部分区域经销商回款意愿降低或无法全额回款 [5][15][17] 2014年情况总结 - 公司采取多种手段试图解决倒挂，包括3月推出价格动态保护机制、推动核心经销商体系（至7月完成率约90%） [6][18] - 5月，公司直接调低普五出厂价至609元，取消年底返利政策，但9月通过增加509元配额的方式导致批价进一步下行至570元，12月批价降至520元 [6][18][19] - 报告指出，单纯增加补贴无法根本解决倒挂问题，核心经销商体系虽有助于稳定，但打款能力有限且分层不利于充分开发渠道 [6][18] 2015年情况总结 - 供给层面，控货是全年主基调，公司表态2015年全年基本投放量与2014年同比不增量 [7][20] - 需求层面，公司推动营销人员本地化和薪酬市场化改革，建设全国一盘棋的市场化运营管理体系 [7][21] - 8月，公司将普五出厂价由609元回调至659元，最终在2015年中秋国庆旺销阶段成功实现顺价，10月批价达到630元 [15][22]

行业核心观点 - 2025年中国白酒行业正经历由消费结构变化驱动的深度调整期 价格倒挂现象普遍 行业过去的溢价逻辑正在崩塌 未来必须建立在真正的消费者价值之上 [2][6] - 超过60%的酒企正受到批发价低于出厂价的“价格倒挂”困扰 其中800~1500元的次高端价格区间是重灾区 [2] - 行业面临“保价”与“保量”的战略抉择 需在品牌价值与市场份额之间寻找新的平衡点 [2][3] 市场价格表现 - 2025年12月10日 53度500毫升飞天茅台（散瓶）批发价降至1500元/瓶 已非常接近1499元/瓶的官方指导价 [1] - 此前有电商平台曾以1399元/瓶的拼团价销售飞天茅台 市场担忧其价格体系松动 未来甚至有跌破1000元/瓶的可能 [1][3] - 2025年12月15日 白酒板块出现强劲反弹 皇台酒业涨停 金种子酒、酒鬼酒等个股涨幅居前 [5] 市场动态与厂商策略 - 飞天茅台试图通过调节市场投放量来稳定价格 市场传言其开始实施控量以促进价格上涨 [2][5] - 部分区域酒企业绩出现滑坡 反映出在残酷的市场竞争中难以兼顾价格与份额 [2] - 专家建议建立分层次产品战略 对高端形象产品坚决保价并通过文化赋能提升价值 对大众走量产品则可灵活保量以换取市场空间 [4] 渠道与生态 - 渠道面临巨大压力 批发价低于出厂价导致经销商每卖一瓶酒都在亏损 许多经销商为回笼资金选择“暗降”抛货 进一步扰乱价格体系 [2][5] - 健康的渠道生态被视为战略成功的前提 如果经销商无利可图、现金流枯竭 任何保价或保量策略都难以实施 [5] - 从长远看 无论高端还是次高端产品 都需要深耕渠道、巩固网络并培养消费者 [4] 驱动因素分析 - 价格倒挂的根本原因在于整体经济下行导致白酒严重供过于求 同时政商消费退潮、大众消费趋于理性 [2][3] - 本轮行业调整最大的不同在于它是由消费结构变化所驱动 过去依赖特殊增长点的模式已经终结 [6] - 白酒板块近期反弹的宏观原因是提振消费的政策出台 微观原因则是龙头酒企控量稳价的传言 [5] 未来展望与价值锚定 - 2025年可能被视为中国白酒业的价值回归之年 行业需要重新锚定并提升核心价值 [6][7] - 企业未来的成功取决于能否保产品品质的价值、保品牌文化的价值、保消费体验的价值以及保渠道生态健康的价值 [7] - 当企业能巩固这些核心价值时 价格与份额的动态平衡将水到渠成 [7]

核心观点 - 五粮液在2026年对第八代普五采取“明稳暗降”的渠道支持策略 这是其自2014年以来首次实质性降价 旨在应对严峻的价格倒挂与业绩下滑压力 此举标志着白酒行业过去依靠提价和压货的“躺赢”时代结束 行业正从卖方市场转向买方市场 五粮液的行为可能引发行业价格体系调整 并推动商业模式向聚焦真实消费和渠道健康转变 [1][3][10][11][15] 事件概述：五粮液降价的具体操作 - 从2026年开始 第八代普五的经销商打款价维持1019元/瓶不变 但厂家提供每瓶119元的打款折扣 使经销商实际开票价降至900元/瓶 降幅约为11.7% [3] - 若叠加其他费用支持和返利 经销商实际拿货成本可进一步降至800多元/瓶 [3] - 公司官方回应此为“加大渠道支持力度”而非直接降价 以维护品牌在千元价格带的“脸面” [3] 降价动因：业绩与渠道的双重压力 - 2025年白酒行业普遍存在“价格倒挂”问题 第八代普五市场流通价最低曾跌至810元/瓶 而经销商进货价为1019元/瓶 每售出一瓶亏损169元 [6] - 价格倒挂导致经销商停止进货或窜货低价抛售 进一步冲击品牌价格体系 公司曾四次点名线上非授权店铺的低价销售行为 [8] - 公司2025年前三季度营收609.45亿元 同比下降10.26% 归母净利润215.11亿元 同比下降13.72% 为2015年以来首次前三季度营收负增长 [8] - 2025年第三季度业绩急剧恶化 营收同比暴跌52.66% 净利润同比暴跌65.62% 其白酒行业第二的市场地位暂时被山西汾酒取代 [8] 行业影响：白酒行业格局生变 - 五粮液降价是行业风向转变的信号 标志着过去依靠提价塑造高端形象和向经销商压货的商业模式难以为继 行业已从卖方市场变为买方市场 [11] - 消费者趋于理性 不再为虚高品牌溢价买单 2025年上半年规模以上白酒企业数量减少100多家 行业总产量下降5.8% 利润下降4.93% 平均存货周转天数高达900天 [13] - 五粮液的降价行为将给同价位竞品如泸州老窖国窖1573、洋河梦之蓝带来压力 迫使它们选择跟进降价或面临市场份额流失 行业专家预测国窖1573大概率会跟进调整价格 [13] - 公司此次从“压货吸血”转向“渠道输血”的模式 即将补贴直接给到经销商并鼓励聚焦真实消费场景 可能成为行业新趋势 [15] 长期展望：行业走向健康发展 - 此次行业调整被视为一次“刮骨疗毒” 将挤出依靠涨价和压货维持的虚假繁荣 [16] - 长远来看 企业需要聚焦产品品质、重视消费者真实需求并理顺渠道关系才能穿越周期 五粮液的降价行为为行业注入了清醒剂 [16] - 高端白酒的核心竞争力在于消费者是否愿意买单 挤掉价格泡沫有助于行业走向更稳健的高质量发展 [16]

文章核心观点 - 五粮液自2026年起对核心产品第八代五粮液实施“变相官降”，通过折扣将经销商实际开票价降至900元/瓶，这是公司自2014年以来首次主动下调价格体系，旨在应对严峻的价格倒挂与渠道压力 [1][3] - 此次降价是白酒行业整体寒冬的缩影，行业面临动销不足、库存高企、价格倒挂等显性问题，头部酒企业绩普遍承压，增长乏力 [11][13] 五粮液价格调整详情 - 价格调整方式为维持1019元/瓶打款价不变，但给予经销商119元/瓶折扣，使实际开票价降至900元/瓶，叠加厂家补贴后，经销商最终拿货成本可降至850元以下，甚至逼近800元关口 [3][5] - 此次“结构性让利”避免了直接官降对品牌形象的冲击，但行业人士指出，对经销商而言这就是实打实的降价 [3][5] - 即便降价后，900元/瓶的开票价仍高于当前850元/瓶的市场批发价，渠道价格倒挂问题依然存在 [7] 五粮液面临的经营压力 - 公司面临严峻的价格倒挂困境，第八代五粮液批发价从2024年初的950元/瓶一路滑落至11月的855元/瓶，部分电商平台促销价低至750元/瓶 [7] - 2025年前三季度，公司营收609.45亿元，同比下降10.26%，净利润215.11亿元，同比下降13.72%，为2015年以来首次营收、净利润双降 [9] - 2025年第三季度数据更为惨烈，营收暴跌52.66%至81.74亿元，净利润下滑65.62%至20.19亿元，单季营收被山西汾酒反超，行业排名跌至第四 [9] - 反映经销商打款意愿的合同负债连续三个季度下滑，从年初的116.90亿元降至92.68亿元，渠道信心持续走弱 [9] 白酒行业整体状况 - 2025年前三季度，20家A股白酒上市公司营收合计同比下降5.90%，净利润下降6.93%，第三季度跌幅扩大至20%左右 [11] - 价格倒挂已蔓延至全价格带，例如飞天茅台散瓶批发价从年初2200元跌至1565元，剑南春水晶剑双11期间整箱价跌破成本线 [11] - 贵州茅台2025年第三季度营收增速仅0.56%，净利润增速0.48%，创近十年新低，其直销渠道收入暴跌57.24% [11][13] - 其他头部酒企同样面临挑战：山西汾酒第三季度净利润首次下滑；泸州老窖国窖1573价格倒挂至880元；洋河股份营收增速垫底 [13][15] 历史对比与应对策略 - 五粮液上一次官方降价发生在2014年5月，当时将52度水晶瓶五粮液出厂价从729元/瓶猛降至609元/瓶，降价后公司当年营收下降15%，净利润暴跌26.81% [11] - 为应对危机，五粮液加速布局新赛道，例如2025年8月推出的29度超低度酒“一见倾心”，上市60天销售额破亿元，45%购买者为25-35岁年轻人 [15] - 公司同时尝试国际化分散风险，前三季度出口增长23%，覆盖59国市场 [15] - 但业内观点指出，新举措营收占比仍微不足道，行业核心的价格体系崩塌和渠道库存高压问题需更彻底的变革 [15]

核心观点 - 市场传闻五粮液核心单品第八代五粮液出厂价将大幅下调，但公司官方回应称出厂价未变，市场所传“降价”实为补贴支持政策落地后的价格变化 [1][3] - 此次政策调整被视为“结构性让利”，旨在通过“价格+费用”组合拳缓解渠道压力、夯实渠道根基并引导资源流向真实消费环节 [9][10] 价格变动与市场传闻 - 市场消息称，2026年五粮液将对52度第八代五粮液调整价格，经销商开票价格从1019元/瓶直降119元至900元/瓶，叠加费用支持后实际成本可低至800多元/瓶 [1][2] - 多个渠道及酒商证实了开票价降至900元/瓶及可能低至800多元/瓶的说法 [2] - 五粮液公司明确回应，第八代五粮液出厂价（打款价）仍为1019元/瓶，并未调整，市场所传降价是补贴支持政策落地后的结果 [1][3] - 当前市场存在价格倒挂现象，天猫商城第八代五粮液价格在820元/瓶至850元/瓶区间，京东自营价格在845元/瓶上下 [4] 行业背景与历史对比 - 2023年下半年至2024年上半年，白酒行业经历“涨价潮”，多家酒企上调出厂价，例如飞天茅台从969元/瓶调整到1169元/瓶，国窖1573提高至980元/瓶 [8] - 五粮液于2024年2月5日将第八代五粮液出厂价从969元/瓶提高50元至1019元/瓶，并延续至今 [8] - 有券商分析师将此次调整与上一轮行业深度调整期对比，当时降价导致五粮液营业收入下降15%至210.11亿元，归母净利润同比下降26.81% [9] 政策意图与行业评价 - 此次政策被视为“结构性让利”，政策设计意在奖励真正服务消费者的经销商，鼓励将酒卖给终端消费者并完成扫码等动作，而非进行渠道倒货 [9] - 白酒专家评价五粮液降价是务实决策，有助于缓解渠道资金和库存压力，并将资源导向真实消费环节，避免经销商套取厂家费用补贴的现象 [10] - 此举被认为可能率先打响名酒渠道调整第一枪，引导经销商将精力用于争夺消费场景和提升消费者体验 [9][10]

图片来源：每日经济新闻 资料图 在白酒行业处于结构性调整的关键阶段，龙头酒企的价格与渠道政策变动向来牵一发而动全身。五粮液此次重大营销政策调整，会不会直接影响五粮液 2026年营收？作为白酒头部企业，此举是否会触动其他酒企，引发行业跟进？ 每经记者｜熊嘉楠 每经编辑｜程鹏 彭水萍 向江林 临近岁末，一则关于白酒行业龙头企业的重大价格动向引发市场高度关注。 有市场消息称，2026年五粮液将对核心单品52度第八代五粮液调整价格 ——在1019元/瓶的出厂价基础上给予折扣，经销商开票直降119元，为900元/瓶； 若叠加费用支持、返利等政策，该单品经销商端实际成本甚至可低至800多元/瓶。 针对此消息，《每日经济新闻・将进酒》记者第一时间联系五粮液方面。公司明确回应，第八代五粮液1019元/瓶的出厂价并未调整，市场所传 "降价"， 实为公司相关补贴支持政策落地后的价格变化。 直降119元 第八代五粮液开票价降至900元？ "五粮液2026年降价了，2026年打款价1019元/瓶，开票900元/瓶。"一则关于五粮液核心产品价格调整的消息在业内流传，立刻引发市场关注。 围绕这一信息，记者向多个渠道进行求证。 一位五粮液 ...

核心产品价格调整 - 五粮液核心产品第八代普五对经销商开票价从1019元/瓶降至900元/瓶，降幅达11.7% [2] - 叠加销量返利、市场支持等补贴后，经销商实际拿货成本有望低至800多元/瓶 [2] - 此次降价被业内解读为“变相官降”，旨在应对渠道库存高企与价格倒挂问题 [2] 公司业绩与市场地位 - 2025年第三季度，公司单季营收81.74亿元，同比暴跌52.66%，归母净利润20.19亿元，同比骤降65.62% [3] - 公司营收规模已被山西汾酒反超，“白酒老二”地位及“茅五”双雄格局面临严峻考验 [3][8] - 高端白酒行业2025年以来动销整体下滑超20%，商务宴请、礼赠等核心场景需求收缩 [9] 渠道压力与价格倒挂 - 降价前，普五市场批价长期徘徊在850元左右，部分电商平台成交价低至750元，与1019元开票价形成严重价格倒挂 [3] - 价格倒挂导致经销商卖一瓶亏一瓶，渠道压力已达极限，降价是为渠道“续命”的举措 [7] - 即便降价至900元，仍高于850元的市场批价，价格倒挂顽疾未根除，仅缓解了经销商失血速度 [9] 行业竞争与市场环境 - 竞品动态加剧竞争，泸州老窖国窖1573批价近期稳中有升，山西汾酒持续发力高端市场 [9] - 五粮液降价是高端白酒行业深度调整的缩影，消费复苏乏力背景下，“提价—压货—增长”的传统模式已难以为继 [10] - 头部酒企开始转向渠道让利、去库存的务实策略 [10] 降价策略与潜在影响 - 行业惯例的补贴主要涵盖5%-8%的销量返利、30%-50%的市场支持返利及2%-3%的年度奖励 [3] - 此次降价或进一步削弱品牌溢价，公司需在渠道减负与品牌价值维护之间找到平衡 [10] - 降价是一次被动的自救，承认了高端白酒市场面临的严峻现实，单纯价格调整难以解决有效需求不足的核心矛盾 [9]

核心观点 - 茅台酒市场价格体系出现反常识的年份倒挂现象，出厂更晚的2025年飞天茅台批发价比2024年产品低近80元，标志着支撑行业数十年的“酒是陈的香，价是陈的贵”价值逻辑受到挑战 [1] - 价格倒挂现象由供需关系结构性变化、投资属性重估及渠道变革等多重因素共同导致，并正在向上游生产计划和下游消费习惯蔓延 [1][13] 价格表现与波动 - 2025年飞天茅台原箱单日下跌10元至1550元/瓶，散瓶下跌5元至1545元/瓶，而2024年原箱价格为1630元/瓶，散瓶为1600元/瓶，形成新酒比旧酒便宜的价格倒挂 [1] - 2023年飞天茅台原箱单日下跌40元至1860元/瓶，散瓶下跌20元至1720元/瓶，其单日跌幅是2025年茅台的4倍，显示老酒价格承受更大压力 [2] - 原箱酒与散瓶酒的价差显著收窄，2025年、2024年、2023年产品的价差分别为5元、30元和140元，反映收藏市场对原箱茅台的追捧热度快速降温 [2] 供需关系变化 - 茅台酒厂设计产能从2018年不到4万吨增长至2023年的5.6万吨以上，市场供给量持续增加 [4] - 高端白酒消费主体发生变化，某大型酒类电商平台数据显示，第三季度单价1500元以上白酒销量中个人消费者占比首次超过50%，去年同期约为35% [5] - 个人消费者占比提升导致消费逻辑转变，价格敏感性增强，经销商库存周转速度明显放缓，出现库存积压 [5] 投资属性与市场预期 - 茅台酒作为另类投资品的逻辑正在被重估，实物酒价格与股价出现背离，2021年投资茅台酒年化收益率超过30%，而今年为负15% [7] - 市场普遍预期新酒将比老酒更便宜，导致囤货待涨的商业模式失去根基，酒商出现着急出货的现象 [7] 渠道变革影响 - 公司扩大直营渠道占比，通过“i茅台”数字营销平台实现的销售收入已接近总营收的四成 [9] - 直营渠道扩张使官方指导价（1499元/瓶）与市场批发价之间的巨幅价差显性化，部分年份市场批发价已低于官方指导价，加剧经销商库存压力和利润空间收窄 [9] 消费观念转变 - 消费者转向追求性价比，华东最大酒类连锁超市数据显示，单价300-800元区间白酒销量同比增长23%，是千元以上高端白酒增速的两倍多 [12] - 餐饮行业及社交媒体出现“茅台平替”趋势，小红书平台“茅台平替”关键词搜索量近三个月增长四倍，理性讨论茅台口感替代品的需求上升 [12]

电商平台价格动态 - 今年双十一期间，电商平台“百亿补贴”导致白酒线上价格大幅跳水，茅台、五粮液等名酒出现年内最低价，加剧线下渠道焦虑 [2] - 剑南春核心大单品“水晶剑”散瓶装价格在拼多多“3人团”低至341元/瓶，直接跌破350元大关，与410元/瓶的出厂价相比，价格倒挂空间近70元/瓶 [2] - 双十一期间平台补贴力度超往年，抖音、拼多多等平台叠加“国补”、百亿补贴、跨店满减与直播间定向补贴后，水晶剑散瓶装价格被打到350元/瓶低位 [8] 剑南春销售表现 - 双十一期间剑南春保持高销售热度，其天猫官方旗舰店稳坐白酒类交易总量第一，丙午马年生肖酒在多个平台销量维持高位 [8] - 美团闪购上剑南春相关交易额同比暴增五倍多 [8] - 水晶剑350元/瓶的线上价格打破了其多年“价格稳、渠道稳、盈利稳”的局面和“不会亏”的渠道信仰 [10] 公司营收目标与挑战 - 剑南春集团总经理乔愚提出在“十四五”末（2025年）实现300亿元销售额的目标 [12] - 根据2024年四川省民营企业100强榜单，剑南春2024年营收为169.4亿元，同比增速仅为3.74%，较2023年13.55%的增速大幅下滑 [13] - 为实现300亿目标，剑南春需在2025年实现高达77.1%的同比增幅 [13] - 白酒上市公司三季报显示，超90%酒企业绩处于下滑状态，行业整体增速放缓、渠道库存高企 [15] 核心产品市场地位与风险 - 水晶剑自2018年跻身百亿大单品阵营，是剑南春意图重返白酒第一阵营的核心产品 [15][17] - 水晶剑在剑南春集团销售占比极高，业内预估至少在七成以上，甚至超过80% [17] - 百亿大单品阵营已扩容至包括飞天茅台、五粮液普五、国窖1573、洋河海之蓝等八家，竞争加剧 [17] - 在档次上，水晶剑不敌国窖1573；在销售体量上，剑南春不敌山西汾酒和江苏洋河 [17] - 水晶剑的价格倒挂和销售缩量信号，可能对其渠道和市场信心造成伤害 [19]

行业整体业绩表现 - 2025年第三季度20家白酒上市公司中除贵州茅台和山西汾酒外，其余18家业绩普遍下滑，多家酒企利润降幅超过两位数，最多的净利润暴跌超90% [7] - 中国酒业协会调研显示2025年上半年超50%白酒经销商反映价格倒挂加剧，超40%面临现金流压力，38.7%回款金额减少 [8] - 行业呈现“厂强商弱”格局，品牌虹吸效应使市场压力被层层转嫁，经销商成为承压最直接且最沉重的一环 [7] 经销商经营困境 - 经销商出现全线亏损，有公司预估年度亏损达几百万元，另有头部品牌经销商预估亏损超3000万元 [8][29] - 价格倒挂成为常态，有经销商打款100万元后到货市场价值仅90万元，出现“越打款越亏损”的反向滚雪球效应 [13][29] - 库存压力显著，有经销商库存达3000多万元，另有区域经销商库存达1500万元 [16][23] - 现金流紧张导致经销商无法继续向品牌方打款，部分经销商被迫缩减开支，包括裁员一半、搬迁至更便宜办公室等措施 [4][16] 市场供需关系变化 - 市场过于饱和导致供需失衡，有经销商反映客户“没地方用酒”，老顾客减少购买转而消耗库存甚至变现老酒 [27] - 消费需求发生变化，饮酒氛围与十年前不同，现在大家更注重身体健康，将饮酒视为负担 [19] - 终端烟酒店为抢客户互相压价，甚至出现平价出货、一分不赚的现象，预计有20%烟酒店可能倒闭 [23] 厂家与经销商关系动态 - 部分厂家仍在要求经销商完成每年增长20%的任务指标，未完成则拿不到返点 [24] - 厂家通过降价铺货试图缓解压力，但导致早打款的经销商越积极越吃亏，形成恶性循环 [10][16] - 有经销商因不愿按品牌方要求提货1600万元而只愿做1000万元，最终失去经销权 [10] - 部分厂家采取支持措施，如接受承兑汇票结算、根据库存调整任务量、提供旅游等政策支持 [30][25] 销售渠道变革与挑战 - 线上渠道对线下造成冲击，线上平台采用“低价引流”策略误导消费者，影响市场价格认知 [18] - 假酒问题突出，仿冒技术高超，线下真酒因价格高于线上假酒而难以销售 [18] - 即时零售模式兴起，经销商可能演变为酒企的“前置仓”，仅赚取搬运费 [18] - 经销商对线上投入犹豫不决，因投流成本高且效果不确定，但迫于竞争压力又不得不尝试 [5][17] 行业未来展望 - 部分经销商认为行业周期可以应对，但担心年轻人不再举杯将对行业未来造成根本性冲击 [10] - 有观点认为年轻人不喝白酒是因未到年龄或未接触好品牌，未来需要商务应酬时自然会接受 [10][31] - 经销商普遍采取“先活下来”策略，通过缩减开支、控制体量、砍掉二三线品牌等方式应对寒冬 [11][16]