核心观点 - 中邮证券研报认为姚记科技业绩短期承压，但短剧基建业务持续受益于行业浪潮，并看好其核心休闲娱乐板块在节庆旺季的阶段性回暖潜力，维持“买入”评级 [1] 业绩与市场表现 - 公司业绩短期承压 [1] - 根据12月19日收盘价，公司估值分别对应18倍、16倍、13倍市盈率 [1] 业务板块分析：休闲娱乐 - 年末至春节是线下聚会及家庭娱乐旺季，有望带动扑克牌及休闲游戏需求增长 [1] - 从公司历史数据看，2024年第一季度和2025年第一季度公司收入分别环比增长33.47%和61.66%，节庆效应对业绩拉动效应明显 [1] - 公司在巩固传统扑克牌优势的基础上，持续加快掼蛋等新品类布局 [1] - 在节庆旺季及新品拓展双重驱动下，看好核心休闲娱乐板块的阶段性回暖潜力 [1] 业务板块分析：短剧 - 公司短剧基建业务持续受益于行业浪潮 [1] - 后续伴随短剧精品化趋势，公司有望凭借稀缺场景的供给能力在行业上行期中持续受益 [1]

投资评级 - 报告对姚记科技维持“买入”评级 [8] 核心观点 - 报告认为姚记科技业绩短期承压，但作为短剧基建方将持续受益于行业浪潮 [5] - 数字营销业务收缩拖累了整体收入，但因其毛利率较低，其收缩反而结构性提升了公司综合毛利率 [6] - 年末至春节的节庆旺季有望带动公司核心休闲娱乐业务（扑克牌、掼蛋等）实现阶段性回暖 [6] - 短剧产业高景气延续，公司旗下上海国际短视频中心拥有稀缺场景资源，有望在行业向“品质驱动”转型中持续受益 [7] 公司业绩与经营分析 - **2025年前三季度业绩**：实现营业收入21.08亿元，同比下降24.42%；归母净利润3.90亿元，同比下降8.00% [5] - **2025年第三季度业绩**：实现营业收入6.70亿元，同比下降23.95%；归母净利润1.34亿元，同比下降3.98% [5] - **收入下降原因**：主要系下游广告需求承压、数字营销业务进一步收缩所致 [6] - **盈利能力改善**：因低毛利率的数字营销业务收缩，2025年前三季度综合毛利率达到44.46%，同比提升6.16个百分点 [6] - **费用变化**：销售费用率同比下降1.17个百分点至6.41%；管理费用率与研发费用率分别同比上升2.71、1.06个百分点至9.15%、5.73% [6] - **历史节庆效应**：2024年第一季度和2025年第一季度，公司收入分别环比增长33.47%和61.66%，显示节庆对业绩拉动明显 [6] 行业前景与公司布局 - **短剧市场规模**：预计2025年中国微短剧市场规模达677.9亿元，同比增长34.40%，2030年有望突破1500亿元 [7] - **行业趋势**：正由“流量驱动”向“品质驱动”转型，专业拍摄基地成为核心资源 [7] - **公司短剧基建资源**：旗下上海国际短视频中心已构建超过200个高仿真室内场景，并正在加快建设汉唐风历史类稀缺场景及8000平方米街道外景 [7] - **休闲娱乐业务拓展**：在巩固传统扑克牌优势基础上，持续加快掼蛋等新品类布局 [6] 财务预测与估值 - **营业收入预测**：预计2025/2026/2027年分别为34亿元、36亿元、39亿元 [8] - **归母净利润预测**：预计2025/2026/2027年分别为5.47亿元、6.26亿元、7.42亿元 [8] - **每股收益（EPS）预测**：预计2025/2026/2027年分别为1.31元、1.50元、1.78元 [8] - **市盈率（PE）**：以2025年12月19日收盘价计算，对应2025/2026/2027年预测净利润的PE分别为18倍、16倍、13倍 [8] - **详细财务预测**：预计2025年至2027年营业收入增长率分别为3.19%、6.17%、7.51%；归母净利润增长率分别为1.40%、14.61%、18.44% [10] - **盈利能力指标**：预测毛利率从2025年的42.9%升至2027年的44.8%；净利率从2025年的16.2%升至2027年的19.3% [11] - **资产负债表预测**：预测资产负债率从2024年的30.0%逐步下降至2027年的24.0% [11] 公司基本情况 - **最新股价与市值**：最新收盘价23.29元，总市值97亿元，流通市值79亿元 [4] - **股本结构**：总股本4.18亿股，流通股本3.37亿股 [4] - **股价表现**：52周内最高价32.61元，最低价22.58元 [4] - **估值指标**：市盈率（PE）为17.71，资产负债率为30.0% [4] - **第一大股东**：姚朔斌 [4]

公司股价表现 - 澳达控股股价尾盘涨幅超过22%，截至发稿时上涨20%，报0.6港元 [1] - 公司股票自12月4日复牌以来，累计涨幅已接近500% [1] - 当日成交额为618.88万港元 [1] 股权变动与要约收购 - 11月26日，Yao Capital Limited及其关联方在场外增持了澳达控股19亿股普通股，价值约2.09亿港元 [1] - 公司近期公告，获姚记资本提出强制性无条件现金要约，该要约溢价约为6.36% [1] - 要约人姚朔斌是A股上市公司姚记科技的董事长、首席执行官兼执行董事 [1]

公司股价表现 - 澳达控股(09929)尾盘涨幅超过22% [1] - 自12月4日复牌以来，公司股价累计涨幅已接近500% [1] - 截至发稿，股价报0.6港元，成交额为618.88万港元 [1] 股权变动与要约收购 - 11月26日，Yao Capital Limited及其关联方在场外增持了澳达控股19亿股普通股，价值约2.09亿港元 [1] - 公司近期公告，获姚记资本提出强制性无条件现金要约，要约价格较市价溢价约6.36% [1] - 要约人姚朔斌为A股上市公司姚记科技(002605.SZ)的董事长、首席执行官兼执行董事 [1]

行业概述 - 扑克牌是一种历史悠久的娱乐工具，属于文教体育用品行业最常见的快速消费品之一，功能不仅限于游戏，还广泛运用于魔术、礼品、广告宣传及收藏等领域 [2] - 我国扑克活动具有悠久历史及广泛群众基础，是重要的社会体育项目之一，我国已成为全球扑克牌生产与消费的重要市场 [1][7] 市场规模与现状 - 2022年我国扑克牌行业市场规模达52.71亿元，同比增长12.8% [1][7] - 近两年受娱乐方式迭代、消费场景减少、行业创新不足等因素影响，消费需求萎缩，2024年行业市场规模降至50.09亿元，同比减少2.1% [1][7] 产品分类与生产 - 按生产工艺及原材料不同，扑克牌可分为高端扑克和一般扑克两大类，高端扑克在图案印刷、挺度、弹性、耐用性等方面具有明显优势 [3] - 行业研发模式多采用公司自主研发与委托研发相结合的方式 [3] - 生产模式主要分为拥有独立生产体系的制造商品牌和通过生产外包的零售商品牌两类 [4] 发展历程 - 现代扑克雏形可追溯至中国古代的“叶子戏”，1931年上海试制出中国第一批现代扑克“红狮牌扑克” [4] - 1986年义乌诞生当地第一家扑克厂，宁波三A集团前身也在同期转型投入生产，姚记于1994年正式涉足扑克牌生产 [4] - 2011年姚记扑克登陆深交所，成为A股扑克牌第一股，行业走向规范化与多元化发展 [5] - 近年来，“掼蛋”等玩法爆火为行业注入新活力，线上扑克游戏兴起，拓展了行业玩法边界 [5] 产业链分析 - 行业上游主要包括扑克牌专用纸、印刷油墨、浆料树脂、包装材料等原材料供应商以及印刷机、模切机等生产设备供应商 [6] - 行业中游为扑克牌设计、生产环节，下游主要包括商超、文具店、电商等线上线下销售渠道及终端消费者 [6] - 从生产成本结构看，原材料（专用纸、油墨、树脂、包装材料）占比最大，超过70% [6] - 新兴消费场景带动了专业需求，如赛事组织方对高端竞技扑克的需求，以及文创联名、企业定制等需求 [6] 竞争格局 - 市场集中度明显提升，以上海姚记科技、宁波三A集团、浙江宾王扑克为代表的头部企业基本把控主流市场 [8] - 姚记科技是国内唯一实现全自动化生产的扑克牌制造企业，工艺技术优势明显，是行业绝对龙头 [8] - 2025年上半年姚记科技营业总收入14.38亿元，其中扑克牌业务收入4.29亿元，占营业总收入的29.81% [9][10] - 宁波三A集团创建于1985年，拥有总资产8亿元，具备6亿副扑克牌的年制造能力，是集研发、设计、制造、销售于一体的行业领军企业 [10] 发展趋势 - 绿色可持续成为产品研发重要方向，传统纸张将逐步被竹浆、再生纤维等环保基材替代 [11] - 智能化技术深度融入生产与产品，生产端普及数字印刷、柔性生产线，产品端尝试嵌入RFID标签、结合AR技术开发互动体验 [11] - 跨界合作成为常态，企业频繁与文化IP、艺术创作者、体育赛事组织合作推出联名产品，提升文化附加值和品牌影响力 [11] - 商业模式不断创新，结合IP授权、定制服务、赛事合作等多种形式，构建多元化盈利模式 [11]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐” [7] 报告核心观点 - 报告核心观点是看好AI应用、文化出海等主题方向，并重点关注游戏、IP、短剧、出版等子板块 [5][37] - 报告关注OpenAI发布GPT-5.2及新游戏《九牧之野》、《名将杀》的上线表现 [1] 行情回顾 - 周度（2025.12.6-2025.12.12）传媒行业（申万）上涨0.26%，排名申万一级行业第8名，同期沪深300下跌0.08% [1][11] - 细分板块中，影视院线板块表现最佳，周涨幅达5.70%，游戏Ⅱ板块上涨1.06%，而广告营销、数字媒体、出版板块分别下跌2.31%、2.49%、1.78% [11][13] - 个股方面，博纳影业、广西广电、北京文化、三人行和华策影视表现较优，周涨幅分别为+51.70%、+20.53%、+13.29%、+13.13%和+8.23% [1][18] - 恒生科技成分股中，百度集团-SW和腾讯控股表现较好，周涨幅分别为3.62%和0.98% [1][18] 行业重点数据：AI应用 - 2025年11月全球AI网页访问量前五名为：ChatGPT（60.4亿次）、Gemini（13.9亿次）、New Bing（13.2亿次）、DeepSeek（3.4593亿次）、Shop（2.9446亿次） [22][24] - 国内AI网页访问量方面，DeepSeek以3.4593亿次月访问量位居第一，但环比下降2.95%；纳米AI搜索以2.6045亿次位居第二，环比基本持平；豆包月访问量9271万次，环比增长4.84%；百度AI搜索月访问量5263万次，环比增长7.72%；阿里千问网页版月访问量3604万次，环比增长20.67% [2][22][23] 行业重点数据：游戏 - 据Sensor Tower统计，2025年11月中国手游出海收入榜前四名与上月一致，点点互动旗下《Whiteout Survival》和《Kingshot》延续强势表现，排名前两位 [3][28] - 点点互动另一款产品《Tasty Travels: Merge Game》月度收入环比提升10% [3] - Florere Game的末世题材手游《Last Z: Survival Shooter》11月收入环比上涨11%，截至12月6日全球累计收入突破4亿美元 [27] - 周度IOS游戏畅销榜（12月13日）前三名为《王者荣耀》、《金铲铲之战》和《无尽冬日》 [3][26] - 重点新游方面，吉比特雷霆游戏《九牧之野》将于12月18日上线，巨人网络《名将杀》将于12月19日开启不删档测试，目前《名将杀》全网预约人数已超273万 [3][28] 行业重点数据：影视 - 周度（12.6-12.12）电影总票房为12.00亿元 [4][32] - 《疯狂动物城2》为周票房冠军，贡献8.53亿元，占周度总票房的71.0%，累计票房已突破35.7亿元 [4][32][33] - 本周后续（12.16-12.19）将有5部影片待映，重点影片《阿凡达：火与烬》（即《阿凡达3》）将于12月19日上映 [4][34][35] 行业重点事件 - **AI大模型进展**：OpenAI正式发布GPT-5.2模型；腾讯混元2.0上线，采用混合专家架构，总参数4060亿；阿里发布Qwen3-Omni-Flash全模态大模型 [2][36] - **产业投资与合作**：迪士尼公司官宣向OpenAI进行10亿美元股权投资，并达成为期三年的Sora内容授权合作协议 [2][36] - **平台激励政策**：快手发布漫剧创作者激励政策，平台单日消耗达700万，平台收入的99%由合作方获得 [36] 投资建议与关注标的 - 报告建议关注AI应用、文化出海主题，重点布局游戏、IP、短剧、出版子板块 [5][37] - 具体关注标的包括：巨人网络、恺英网络、神州泰岳、吉比特、浙数文化、完美世界、快手、美图公司、心动公司、姚记科技、上海电影、芒果超媒、南方传媒、皖新传媒 [5][37] - 附表给出了重点公司的盈利预测与估值，所有列示公司投资评级均为“买入” [8]

报告行业投资评级 - 投资评级：优于大市（维持） [3] 报告核心观点 - 核心观点：把握游戏龙头底部机会，布局AI应用新周期 [1] - 核心观点：关注景气赛道趋势，布局政策转向与AI应用机会 [6] - 核心观点：新品、监管政策以及AI应用驱动之下，中长期看板块具备向上可能，重点关注新品表现 [4] 市场及行业回顾 - 2025年11月份传媒板块（申万传媒指数）上涨1.69%，跑赢沪深300指数4.14个百分点，在申万一级31个行业中排名第7位 [4][15] - 当前申万传媒指数对应TTM-PE 42.6x，处于过去5年82.2%分位数 [4][20] - 个股表现上，蓝色光标、福石控股、易点天下、宣亚国际涨幅居前，完美世界、顺网科技、吉比特、恺英网络等跌幅居前 [4][26] 游戏行业 - 版号发放：11月份共有178款国产游戏和6款进口游戏过审，创3年以来新高；1-11月份累计发放游戏版号1625个，同比增长26.8% [4][30] - 市场收入：10月，中国游戏市场收入314亿元，同比增长7.8%；移动游戏市场实际销售收入226亿元，同比增长2.4% [4][32] - 出海表现：25年10月，中国自研游戏海外收入17.99亿美元，同比增长11.9%，环比增长11.0%；出海排名前三的发行商为点点互动、腾讯、柠檬微趣 [41] - 新游动态：12月预计有13款新游上线，包括B站代理的《嘟嘟脸恶作剧》和雷霆游戏的三国SLG《九牧之野》等 [46] 影视行业 - 电影票房：11月总票房达35.53亿元人民币，同比增长89.3%，主要由于《疯狂动物城2》贡献；观影总人次0.72亿人次，同比增长99.8% [49] - 单片表现：《疯狂动物城2》上映9日（截至12月5日9时）累计票房突破22亿元 [60] - 剧集市场：11月正片播放量全网剧集TOP10中，《唐朝诡事录之长安》以15.00亿播放量问鼎榜首，《水龙吟》和《四喜》分别取得7.14亿和6.00亿的成绩 [5][67] - 综艺市场：腾讯《现在就出发 第三季》全网正片市占率24.96%；网综方面，前十的综艺中芒果/腾讯/爱奇艺分别占据3/5/3个 [5][68] - 短剧与漫剧：11月短剧热度第一为《弃我如尘，嫁你为珍》，漫剧热度第一为《边关不用我守》 [5][76] AI应用进展 - 视频模型：可灵AI公司自主研发的O1视频大模型已面向公众全量开放，可一句话生成3-10秒的视频 [5][83] - 视频模型：PixVerse V5.5发布，为国内首款支持“多镜头+音画同步一键直出”的AI视频大模型 [5][84] - 大模型进展：谷歌发布的Gemini 3 Pro在推理、多模态融合与智能体行为方面实现飞跃；Nano Banana Pro可提供网络搜索+图像生成一站式体验 [5][91] - 应用落地：阿里通义千问单周下载量突破千万；搭载千问模型的AI眼镜已发布，具备拍摄、翻译等功能 [5][95] 投资建议与组合 - 投资主线一（景气赛道）：强新品周期有望推动游戏板块业绩与估值持续上修，推荐巨人网络、吉比特、恺英网络、心动公司等；IP潮玩推荐泡泡玛特、浙数文化、姚记科技等；媒体端关注广告投放增长（分众传媒、哔哩哔哩等） [6][98] - 投资主线二（政策与AI）：娱乐内容关注政策转向、供给端底部改善，推荐平台（芒果超媒、哔哩哔哩）、内容（光线传媒、华策影视等）以及播放渠道（万达电影等）；AI应用重点关注AI动漫短剧方向，推荐中文在线、昆仑万维、哔哩哔哩、芒果超媒等 [6][98] - 投资组合：11月投资组合为巨人网络、恺英网络、哔哩哔哩、心动公司；12月投资组合调整为巨人网络、恺英网络、哔哩哔哩、汇量科技 [7][98] 重点公司分析摘要 - **恺英网络**：25年上半年营业收入25.78亿元，同比增长0.89%；归母净利润9.50亿元，同比增长17.41%；海外营业收入2.02亿元，同比增长59.6%；自研“织梦”大模型及“SOON”AI开发平台 [103] - **分众传媒**：25年上半年营业收入61.12亿元，同比增长2.43%；归母净利润26.65亿元，同比增长6.87%；毛利率达68.3%，同比提升3.15个百分点；计划收购新潮传媒 [108] - **泡泡玛特**：25年上半年收入138.8亿元，同比增长204.4%；归母净利润45.7亿元，同比增长396.5%；海外收入55.9亿元，同比增长439.6%；THE MONSTERS IP收入48.1亿元，同比增长668.0% [116] - **吉比特**：25年上半年收入25.2亿元，同比增长28.5%；归母净利润6.5亿元，同比增长24.5%；毛利率92.3%，同比增长4.1个百分点；新游戏《杖剑传说（大陆版）》流水4.2亿元 [125]

公司工商信息变更 - 姚记科技已完成注册资本变更登记手续并领取新营业执照 [2] - 公司注册资本变更为人民币41764.4916万元整 [2]

公司变更 - 2025年10月29日和11月18日分别召开董事会和股东会，通过变更注册资本等议案[2] - 已在上海市工商局完成变更登记并换领《营业执照》[2] 公司信息 - 公司注册资本为41764.4916万元[2] - 公司成立于1989年9月13日[2]

公司股价表现 - 澳达控股股价在发稿时上涨35.42%，报0.65港元，成交额1959.65万港元 [1] - 自12月4日复牌后，公司股价累计涨幅超过530% [1] 股权交易与要约 - 原股东SEM Enterprises向独立第三方姚朔斌出售75%股权，现金代价为1.65亿港元 [1] - 每股作价0.11港元，较停牌前收盘价0.103港元溢价6.80% [1] - 交易完成后，要约人姚朔斌须按例提出强制性全面要约 [1] - 要约人姚朔斌为A股上市公司姚记科技的董事长、首席执行官兼执行董事 [1] 可换股债券发行 - 公司向要约人姚朔斌发行本金4400万港元的两年期零息可换股债券 [1] - 换股价为0.11港元，可兑换新股占扩大后股本的16.67% [1] 募集资金用途 - 发行可换股债券所得净额拟用于扩展电动车充电解决方案 [1] - 部分资金将用于偿还银行借款 [1] - 部分资金将用作潜在机电工程项目的履约保证金 [1] - 部分资金将用于补充一般营运资金 [1]