报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“优于大市”评级 [2][4][9] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内硫磺回收领域龙头，通过“工程服务 + 化工实业”双轮驱动形成独特竞争优势，构建“设计 - 施工 - 生产 - 研发”的闭环价值链 [1] - 现代煤化工建设浪潮带来工程业务新机遇，公司深耕煤化工硫回收领域 20 余年，技术适配需求特点，在手订单充足，工程业务有望保持快速增长 [2] - 正丙醇供需紧平衡，价格有望维持盈利区间，公司正在建设的醋酸纤维素项目潜力大，投产后有望成为重要利润增长点，残液回收业务盈利稳定 [2] - 公司在细分领域建立技术护城河，市场份额领先，在手订单充足、资产质量健康、现金流充沛、分红优厚，合理估值区间较当前股价有 17%-44%空间 [2] 根据相关目录分别进行总结 科技为核，“工程 + 实业”携手并进 - 报告研究的具体公司是集化工石化技术和产品研发、工程技术服务、催化剂及基础化工原材料生产销售于一体的科技型特色化学集团公司，是国内设计、总承包硫磺回收装置最多和最大的正丙醇生产企业 [14] - 公司前身为齐鲁石化胜利炼油厂设计室，2004 年改制为民营企业，自主研发的“无在线炉硫磺回收工艺”打破国外垄断，2020 年收购诺奥化工拓展化工实业业务 [15] - 公司实际控制人为曲思秋先生，合计持股 12.66%，自 1985 年起即在公司任职，2004 年改制后至今任董事长 [19] - 公司形成工程服务、化工实业两大业务板块，通过工程业务导流客户资源促进化工实业产品销售，将化工实业收益反哺技术研发，2024 年工程收入 5.7 亿元，化工品及催化剂销售收入 18.1 亿元 [21] 硫磺回收专家，煤化工建设提速助力订单收入增长 三维化学：硫磺回收技术国产化先锋，自研核心工艺 - 硫磺回收是将工业废气中的有毒硫化氢转化为高纯度硫磺的环保技术，克劳斯法经改良后实现工业化，通过克劳斯反应和尾气处理环节提升回收率 [24] - 中国硫磺回收工艺曾长期受制于海外技术垄断，三维化学自主研发“无在线炉硫磺回收工艺技术”，降低系统能耗和排放，简化工艺流程，2001 年设计的装置建成，结束依赖进口局面 [28] - 截至 2024 年末，公司累计完成各类硫磺回收装置设计、总承包合计 240 套，装置总规模 1283 万吨/年，是国内设计、总承包硫磺回收装置最多的公司 [32] 石油炼化产能结构持续优化，硫磺回收技改需求稳定 - 硫磺回收是炼化产能建设的标配，相关政策对二氧化硫排放限值和硫回收率有严格要求 [36] - 石油炼化行业仍处于产能消化期，盈利能力持续磨底，加权毛利率由 2016 年高峰的 22.9%下滑至 2022 年最低点的 17.3% [37] - 炼化行业供给侧结构性改革持续推进，产能出清机制从市场化引导转向政策强制约束，推动行业向集约化、低碳化深度转型 [44] - 中国原油进口依赖度高，进口原油整体含硫量上升，推动硫磺回收装置需求增加 [45] - 借鉴钢铁行业发展历程，产能出清阶段的技改需求足以支撑工程需求持续增长，石化行业具备技术优势的工程企业有望复制增长路径 [49] 现代煤化工发展空间广阔，创造增量工程需求 - 煤化工是以煤炭为原料转化为燃料及化学品的技术体系，现代煤化工可提升煤炭转化效率，替代传统石油基原料 [52] - 发展煤化工是保障国家能源安全的重要举措，中国能源结构“富煤、贫油、少气”，政策严控能源用煤，鼓励煤炭原料化，推动煤炭企业发展现代煤化工 [52][56] - 新疆煤炭资源丰富，煤种适配煤化工需求，价格长期维持在较低水平，国内大型煤企加速布局西北煤化工项目，预计总投资规模可能攀升至万亿级别 [61][67][69] - 煤化工与石油炼化硫磺回收工艺原理基本相通，但存在特殊性，三维化学布局煤化工领域二十余载，工艺技术适配煤化工需求 [70][72] 煤化工建设提速有望助力工程收入快速增长 - 2024 年公司工程业务新签合同额同比下滑，2025Q1 新签工程订单大幅增长，大部分订单来源于新增煤化工项目建设需求，截至 2025 年 3 月末，在手订单 16.7 亿元 [73] - 预计未来石油炼化行业新建规模有限，但技改需求将支撑投资规模，煤化工领域增速较高，将贡献主要增量，公司市场份额有望扩大，收入规模将快速增长 [79] - 预测 2025 - 2027 年公司煤化工工程收入将达 3.6/5.5/7.6 亿元，工程业务收入将达 8.5/10.1/12.0 亿元 [2][80] 聚焦“小而美”产品，技术研发赋能实业投资 正丙醇：供给偏紧，预计盈利稳健 - 2020 年公司收购诺奥化工进军精细化工实业业务，2024 年化工实业业务营业收入 18.1 亿元，占公司总收入的 71% [85] - 公司主要化工产品品类包括醇、醛、酸、酯等，醇类产品是主要对外销售品类，公司具备灵活生产调节能力 [88] - 公司是国内产能规模最大的正丙醇生产企业，正丙醇主要用于生产醋酸正丙酯，醋酸正丙酯应用于多个行业 [91] - 需求端，印刷油墨行业环保标准趋严，推动醋酸正丙酯扩产，进而推动正丙醇需求，2024 年国内醋酸正丙酯产能和产量均增加 [93] - 供给端，供给结构集中，反倾销政策持续限制美国产品进口，国内产能快速扩张，进口依赖度下降 [96] - 2025 年国内正丙酯和正丙醇产能均将增加，但总体供给仍然偏紧，预计存在 4.1 万吨供给缺口 [107] - 正丙醇生产成本相对稳定，价格预计维持在 8000 - 9000 元/吨水平，单吨毛利大约为 500 - 1500 元/吨 [108] 残液回收：市场空间有限，收入和利润稳定 - 丁辛醇残液回收是对羰基合成法生产丁辛醇过程中产生的残液进行资源化处理的过程，公司残液回收业务生产混合丁醇、辛醇、碳十二等产品，具备成本和环保优势 [115] - 公司掌握丁辛醇残液回收技术自主知识产权，是国内规模领先的丁辛醇残液回收企业，近几年残液回收规模稳定 [117] 纤维素：高附加值产品，有望引领国产工艺突破 - 专业工程企业在技术研发和工程实现上具有独特优势，能更敏锐地捕捉技术趋势并实现技术突破 [122] - 公司自主研发醋酸纤维素工艺，拟投建 1.5 万吨醋酸纤维素产能，项目预计 2026 年建成投产 [122] - 醋酸纤维素进口依赖度高，公司投建项目若顺利投产运营，将有机会抢占国产纤维素的关键生态位，增厚公司利润 [123] 财务分析：现金充足资产质量高，分红优厚 - 2021 年公司并表诺奥化工后收入总体维持稳定，2022 年后受正丙醇价格下跌影响，利润有所下滑，2025 年一季度利润阶段性小幅下滑 [125] - 2024 年公司整体毛利率 21.57%，较上年上升，较 2020 年高峰有明显下滑，费用率稳定 [129] - 公司现金、理财、债权投资资产占总资产的一半以上，应收账款及合同资产周转率显著高于同业，2024 年末资产负债率 20.9%，基本没有带息负债 [131] - 公司收款及时，现金流充沛，连续三年归母净利润现金含量高于 100%，收现比高于 100%，2024 年经营活动现金流量净额同比下降 [141] 盈利预测 - 预测 2025 - 2027 年公司营业收入分别为 31.24/34.36/37.84 亿元，同比增长 22.3%/10.0%/10.1% [3] - 预测 2025 - 2027 年公司归母净利润分别为 3.96/4.82/6.14 亿元，同比增长 50.8%/21.7%/27.3% [3] - 预测未来三年整体毛利率为 22%/23%/26%，各项费用逐年小幅增长，费用率稳中有降 [9] 估值与投资建议 - 采用 FCFF 和相对估值法，公司合理估值区间为 10.35 - 12.80 元，较当前股价有 17% - 44%空间 [2] - 首次覆盖，给予“优于大市”评级 [2][4][9]

公司基本信息 - 投资者关系活动为2025年山东辖区上市公司投资者网上集体接待日活动，于2025年5月15日15:00 - 16:30通过全景网“投资者关系互动平台”以网络远程方式举行 [2] - 上市公司接待人员有董事会秘书张军先生和财务总监王文旭先生 [2] 技术研发与创新 - 公司聚集高层次管理和技术人才，组建由国家重点人才工程A类专家领衔的研发队伍 [3] - 2024年申请专利27项（发明专利12项，实用新型专利15项），获授权专利21项（发明专利7项，实用新型专利14项） [3] - 围绕主业以技术创新为动力，巩固既有核心技术优势，探索新行业，强化高端化工与新材料等技术攻关，走自主研发与合作研发结合之路 [3] 项目承接与业务拓展 - 新能源是业务发展优先方向，承接（参与）了中国石化青岛炼油化工有限责任公司青岛氢能资源基地项目等多个项目 [3] - 2025年中标多个新建煤化工项目的工程服务、催化剂采购相关工作，如新疆天池能源有限责任公司准东20亿立方米/年煤制天然气项目低甲复叠制冷压缩机成套设备采购服务等 [4] - 鲁油鲁炼项目总投资245亿元，2024年12月开工，预计建设周期2年7个月，4月10日进入老旧装置拆除阶段 [3] 公司战略与规划 - 按照“科技 + 工程 + 实业”联动发展战略，积极关注外延拓展机会，并购需谨慎决策、科学实施 [4][6][7] - 全力做好生产经营，寻求产业链及外延拓展机会，提升投资价值和做好市值管理工作 [4] - 确保工程订单安全高效落地，实业领域向精细化学品高端新材料拓展 [7] 产品与产能相关 - 规划醋酸丁酸纤维素及衍生品技改提升项目，合计产能1.5万吨，产品为高分子精细化工品，规划结合多方面因素考虑 [7] - 全力推进“醋酸丁酸纤维素产品优化提升技改项目”建设进度，力争高品质“异辛酸”新增产能（50000吨/年）尽快建成投产 [9] - 纤维素衍生物及其配套装置改造提升项目技术论证等前期准备工作有序开展 [9] 财务与业绩情况 - 受部分化工产品价格波动影响，2025年一季度利润小幅下滑，二季度业绩将在半年报披露 [7] - 至2025年3月31日，已签约未完成工订单金额167,064.56万元，半年度营业收入情况详见半年报 [8] - 截至2025年4月30日，自2010年上市以来累计现金分红122,587.74万元（含税） [9] 其他问题回复 - 公司主要客户及供应商相关情况在定期报告披露，工程业务主要客户以大型国央企为主，化工业务主要客户以大型化工企业为主，会评估客户经营情况做好风险防范 [8] - 会结合经营状况等实际情况，充分论证、科学决策股权回购等措施，以公司公告为准 [9] - 在手现金充裕，一方面发挥特色模式提升生产效率向下游精细化学品拓展，另一方面关注外延拓展机会 [9][10]

活动信息 - 公司将参加2025年山东辖区上市公司投资者网上集体接待日活动[2] - 活动于2025年5月15日15:00 - 16:30通过网络远程方式进行[2] - 可通过“全景路演”网站等参与活动[2] 沟通安排 - 财务总监王文旭和董事会秘书张军将在线与投资者交流[2] - 沟通内容涉及2024年度业绩等多方面[2]

股价表现与交易数据 - 三维化学今日涨停 换手率25.64% 成交额15.33亿元 振幅9.98% [2] - 近半年累计上榜龙虎榜8次 上榜次日股价平均涨0.28% 上榜后5日平均涨0.09% [3] - 主力资金净流入4383.02万元 其中特大单净流入4473.05万元 大单净流出90.03万元 近5日主力资金净流入1.98亿元 [3] 龙虎榜机构交易情况 - 机构专用席位合计净卖出8833.82万元 营业部席位合计净买入5142.64万元 [2] - 前五大买卖营业部合计成交3.23亿元 买入额1.43亿元 卖出额1.80亿元 合计净卖出3691.18万元 [2] - 5家机构席位现身买二/买四/卖一/卖二/卖三/卖五 合计买入5513.24万元 卖出1.43亿元 [2] 席位交易明细 - 买一开源证券西安太华路营业部买入4294.17万元 卖出1018.28万元 [3] - 卖一机构专用席位单边卖出4460.04万元 [3] - 买二/卖二机构专用席位双向交易 买入3800.25万元同时卖出3235.00万元 [3]

股票情况 - 公司股票2025年4月23 - 24日连续2日收盘涨幅偏离值累计超20%，属异常波动[2] 信息披露 - 前期披露信息无需更正、补充[3] - 目前无应披露未披露事项，无违反信息公平披露情形[6][7] 经营情况 - 近期生产经营正常，内外部环境无重大变化[4] 公告披露 - 2025年4月18日披露《2025年第一季度报告》[7] - 4月23日披露《2024年年度权益分派实施公告》[7]

财务表现 - 2025Q1公司实现营收5 48亿元 同比+5 5% 环比-36 4% [1] - 归母净利润0 52亿元 同比-10 5% 环比-55 8% [1] - 扣非归母净利润0 51亿元 同比-8 3% 环比-58 4% [1] - 毛利率20 6% 同比+0 8pct 净利率9 2% 同比-1 1pct [3] - 期间费用率11 4% 同比+0 7pct 其中销售 管理 研发 财务费用率分别为1 0% 5 9% 4 6% -0 1% [3] 业务分析 化工业务 - 化工品景气底部震荡 丁醇等产品价格同比回落导致盈利收窄 [2] - 醇醛酸酯一体化布局 柔性生产穿越周期 [2] - 5万吨异辛酸预计年内投产贡献增长点 [2] 工程业务 - 一季度新签+中标订单合计4 74亿元 为去年同期117倍 [2] - 截至2025Q1累计已签约未完工订单16 71亿元 [2] - 北方华锦13亿订单预计2025年竣工 年内迎来结算高峰 [2] - 鲁油鲁炼项目4月10日老旧装置拆除开工 后续有望斩获更多订单 [2] 战略布局 纤维素衍生物 - 1000吨/年醋酸丁酸纤维素装置技改升级 改造后产能达1 5万吨/年 [3] - 产品包括醋酸纤维素(5000吨) 醋酸丙酸纤维素(3000吨) 醋酸丁酸纤维素(5000吨) 交联羧甲基纤维素钠(2000吨) [3] - 醋酸纤维素市场长期被美日企业垄断 公司有望受益国产替代机遇 [3] 硫磺回收业务 - 自主研发"无在线炉硫磺回收工艺"达国内领先 国际先进水平 [4] - 累计完成240套硫磺回收装置设计及总承包 总规模1283万吨/年 [4] - 近期密集斩获新疆煤化工订单 包括神华榆林 宁夏宝丰 陕煤榆林等项目 [4] - 中标国能准东 国能哈密 山能准东等项目 有望受益新疆煤化工产业扩张 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为4 16 5 25 6 57亿元 同比+58 5% +26 0% +25 2% [4] - 对应EPS分别为0 64 0 81 1 01元 [4]

权益分派 - 2024年度以648,862,630股为基数，每10股派3元，共194,658,789元[1] - 境外机构等每10股派2.7元[4] 时间安排 - 股权登记日2025年4月29日，除权除息日4月30日[4] - 业务申请期2025年4月21日至4月29日[7] 红利派发 - 委托代派A股股东红利4月30日到账[6] - 山东人和投资公司自行派发[7]

业绩表现 - 25Q1公司实现营业收入5.48亿元，同比+5.54%，归母净利润0.52亿元，同比-10.50%，扣非归母净利润0.51亿元，同比-8.33% [1] - 利润承压主要因一季度化工产品价格低位及工程业务收入确认节奏影响，北方华锦项目已累计确认收入3.57亿元，累计收款5.36亿元，预计剩余收入将在25Q2集中确认 [1] - 25Q1综合毛利率20.64%，同比+0.78pct，净利率9.20%，同比-1.12pct [3] 业务进展 - 工程业务25Q1新签+中标订单合计4.7亿元，期末在手未完工订单16.7亿元，鲁油鲁炼项目进入老旧装置拆除阶段，预计将带来业绩增量 [2] - 化工业务25Q1丁醇、辛醇均价分别为7149元/吨(-17.2%)、7786元/吨(-35.8%)，正丙醇均价8228元/吨(+12.1%) [2] - 高端纤维素项目建设中，达产后将新增异辛酸产能5万吨/年、纤维素及衍生物产能1.5万吨/年，受益于国产替代逻辑 [1][2] 财务质量 - 25Q1公司CFO净额1.31亿元，同比多流入0.59亿元，收现比141.52%(+0.21pct)，付现比116.93%(-20.59pct) [3] - 账面现金18.0亿元，资产负债率17.85%，24年现金分红比例98.8%，对应24年股息率4.9% [3] 未来展望 - 预计25-27年归母净利润分别为3.8亿元(+45%)、4.9亿元(+28%)、5.9亿元(+21%)，对应PE 14/11/9倍 [4] - 煤化工投资加速及新项目投产有望持续贡献业绩增量 [2][4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2025Q1收入业绩符合预期，Q2起有望显著提速增长，伴随季节性影响消除，在手重大项目加速推进将带动业绩增长 [1] - 毛利率有所提升，经营性现金流持续优异，类现金资产充裕 [2] - Q1新签订单同比高增，在手大单有望加速转化，潜在订单规模可期，后续有望获取较大规模新签订单为业绩增长提供支撑 [3] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为3.8/5.1/6.9亿元，同比增长44%/35%/36%，以2023 - 2024年平均分红率计算，2025年预期股息率为6%，具备较强投资吸引力 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025Q1实现营业收入5.5亿元，同比增长5.5%；归母净利润0.52亿元，同比下降10.5%，扣非归母净利润0.51亿元，同比下降8.3% [1] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.8/5.1/6.9亿元，同比增长44%/35%/36%，EPS分别为0.58/0.79/1.07元/股，当前股价对应PE分别为14/10/7.6倍 [4] 业绩影响因素 - Q1归母净利润增速较低，主要因丁辛醇产品价格回落、北方项目受气候和假期影响进度偏慢、费用率同比提升、资产（信用）减值转回占收入比同比下降 [1] 财务指标 - 2025Q1综合毛利率为20.6%，同比提升0.78pct；期间费用率为11.4%，同比提升0.68pct；归母净利率为9.4%，同比下降1.7pct [2] - 第一季度经营性现金流净流入1.3亿元，同比多流入0.6亿元；账面类现金资产合计21亿元 [2] 订单情况 - 2025Q1新签订单额为3亿元，同比高增7592%，新签+中标未签约订单合计4.7亿元，已超去年全年新签订单总额 [3] - 截至2025Q1末，在手未完工合同额16.7亿元，为2024年建筑业务收入的3倍，北方华锦未完合同额约9亿元，25Q1仅确认收入0.6亿元 [3] 股价及市值 - 04月17日收盘价8.14元，总市值5281.74百万元，总股本648.86百万股，自由流通股占比96.92%，30日日均成交量36.24百万股 [6] 财务报表预测 - 给出2023A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据预测，包括营业收入、营业成本、净利润等指标 [11] 主要财务比率预测 - 给出2023A - 2027E成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率预测 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2025Q1收入业绩符合预期，Q2起有望显著提速增长，伴随季节性影响消除，在手重大项目加速推进将带动业绩增长 [1] - 毛利率有所提升，经营性现金流持续优异，类现金资产充裕 [2] - Q1新签订单同比高增，在手大单有望加速转化，潜在订单规模可期，后续有望获取较大规模新签订单为业绩增长提供支撑 [3] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为3.8/5.1/6.9亿元，同比增长44%/35%/36%，以2023 - 2024年平均分红率计算，2025年预期股息率为6%，具备较强投资吸引力 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025Q1实现营业收入5.5亿元，同比增长5.5%；归母净利润0.52亿元，同比下降10.5%，扣非归母净利润0.51亿元，同比下降8.3% [1] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.8/5.1/6.9亿元，同比增长44%/35%/36%，EPS分别为0.58/0.79/1.07元/股，当前股价对应PE分别为14/10/7.6倍 [4] 业绩影响因素 - Q1归母净利润增速较低，主要因丁辛醇产品价格回落、北方项目受气候和假期影响进度偏慢、费用率同比提升0.68pct、资产（信用）减值转回占收入比同比下降1pct [1] 财务指标 - 2025Q1综合毛利率为20.6%，同比提升0.78pct；期间费用率为11.4%，同比提升0.68pct；归母净利率为9.4%，同比下降1.7pct [2] - 第一季度经营性现金流净流入1.3亿元，同比多流入0.6亿元；账面类现金资产合计21亿元 [2] 订单情况 - 2025Q1新签订单额为3亿元，同比高增7592%，新签 + 中标未签约订单合计4.7亿元，已超去年全年新签订单总额 [3] - 截至2025Q1末，在手未完工合同额16.7亿元，为2024年建筑业务收入的3倍，北方华锦未完合同额约9亿元，25Q1仅确认收入0.6亿元 [3] 股价及市值 - 04月17日收盘价8.14元，总市值5281.74百万元，总股本648.86百万股，自由流通股占比96.92%，30日日均成交量36.24百万股 [6] 财务报表预测 - 给出2023A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据预测，包括营业收入、营业成本、净利润等指标 [11] 主要财务比率预测 - 给出2023A - 2027E成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率预测 [11]