财务与运营表现 - 线上销售子公司净利润同比增长70.64% [5] - 截至2025年6月底总门店数达1,540家，其中加盟店1,340家，较年初净增72家 [6] 产品战略与开发 - 推出高克重系列产品（臻金臻钻、梵华、黄财神、故宫文化）提升客单价 [2] - 围绕非遗花丝、古法高工、串珠编绳、IP领域打造产品竞争力 [2][3] - 新增布丁狗、人鱼汉顿、线条小狗、黄油小熊IP授权，下半年推出鲨鱼猫新品 [3] - Soufflé子品牌门店达60家，主打年轻化、多元化设计和男士礼赠场景 [2] 品牌推广与渠道 - 以“意象东方•非遗新生”为主线，携手代言人宋轶开展推广 [4] - 升级第九代终端门店形象，举办“一城一非遗”主题活动提升品牌力与销售 [4] - Soufflé通过同场二店战略实现与主品牌差异化互补 [2] 线上业务与国际化 - 电商业务聚焦品牌一致性与全域营销协同，盈利水平大幅提升 [5] - 推动线上线下一体化运营，实现资源互通与场景互补 [5][6] - 海外门店扩展至马来西亚、泰国、柬埔寨共4家，进展超预期 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][6] 核心观点 - 公司营收稳健增长且利润增长亮眼 2025H1营业收入41.02亿元同比增长19.54% 归母净利润3.31亿元同比增长44.34% 扣非净利润3.30亿元同比增长46.14% [1] - 传统黄金产品毛利率明显优化且通过IP系列触达年轻消费群体 传统黄金产品毛利率提升3.01%至12.78% 战略推出布丁狗、人鱼汉顿、线条小狗、黄油小熊四个IP授权系列 [1] - 加盟代理超额完成拓店目标且深化东南亚布局 加盟代理渠道收入22.44亿元同比增长36.24% 净增加盟门店68家至1340家 在柬埔寨开设2家门店 [2] 财务表现 - 盈利能力显著提升 2025H1净利率8.11%同比提升1.38pct 销售费用率9.27%同比下降2.09pct 管理费用率1.56%同比下降0.36pct [1] - 分业务收入结构优化 时尚珠宝业务收入19.9亿元同比增长20.33% 传统黄金产品收入18.3亿元同比增长23.95% 皮具业务收入1.23亿元同比下降17.43% [1] - 盈利预测持续增长 预计2025-2027年EPS分别为0.59/0.71/0.83元/股 对应PE为26/22/18x [3][5] 渠道发展 - 加盟渠道表现突出 加盟代理渠道收入同比增长36.24% 自营渠道收入11.72亿元同比增长4.75% 线上渠道收入5.65亿元同比下滑5.8% [2] - 成功进驻高端商业体 超额完成拓展目标并进驻SKP、恒隆、太古里等国内顶级商业体 [2] - 海外布局取得进展 在柬埔寨核心商圈金边永旺商场及西港Umall商场开设2家门店 [2] 业务战略 - 主品牌持续创新 增加"东方美学"特色黄金产品线 巩固"串珠编绳"特色专柜优势 [1] - 多品牌运营定位 公司定位中高端时尚消费品多品牌运营商 [3] - 产品策略调整 推进黄金饰品时尚化 传统黄金产品收入实现快速增长 [3]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [6] 核心观点 - 公司定位东方时尚，产品差异化优势显著同时积极推进渠道开拓 [6] - 预计25-27年归母净利润分别为5.0/6.0/7.0亿元，同比增速分别为+155.0%/20.6%/17.0%，对应PE分别为27X/23X/19X [6] 财务表现 - 25H1实现收入41.02亿元，同比+19.54%，归母净利润3.31亿元，同比+44.34% [3] - 25Q2收入18.50亿元，同比+13.13%，归母净利润1.42亿元，同比+44.29% [3] - 25H1毛利率23.81%，同比-0.34pct；归母净利率8.08%，同比+1.39pct [5] - 25H1销售费用率9.27%，同比-2.09pct；管理费用率1.56%，同比-0.36pct [5] - 25年半年度利润分配方案为每10股派发现金1元（含税），共计派发现金股利8885.13万元（含税） [3] 产品收入结构 - 25H1时尚珠宝产品收入19.90亿元，同比+20.33%；传统黄金产品收入18.31亿元，同比+23.95% [4] - 皮具收入1.23亿元，同比-17.43%；品牌授权及加盟服务收入1.23亿元，同比-0.45% [4] - 时尚珠宝产品毛利率27.43%，同比-0.19pct；传统黄金产品毛利率12.78%，同比+3.01pct [5] 渠道表现 - 25H1直营净关店37家，加盟净开店68家 [4] - 自营收入11.72亿元，同比+4.75%；加盟代理收入22.44亿元，同比+36.24%；批发收入1.01亿元，同比+97.10% [4] - 第三方平台收入6.15亿元，占总收入12.48%，其中天猫平台收入2.40亿元（占比5.85%），京东平台收入1.61亿元（占比3.93%） [4] 业务进展 - 增加"东方美学"特色黄金产品线，依托"臻金•梵华""黄财神"等产品打造热门款 [6] - 成功推出布丁狗、人鱼汉顿、线条小狗和黄油小熊IP授权系列，持续深化"年轻化IP心智战略" [6] - 25年上半年新增72家门店，超额完成拓店目标，在柬埔寨金边永旺商场及西港Umall商场开设2家门店 [6] - 第三方线上平台门店调整效果显著，负责线上销售的子公司25H1净利润同比增长70.64% [6] 盈利预测 - 预计25-27年营业收入分别为79.61/92.59/108.98亿元，同比增长22.1%/16.3%/17.7% [7][9] - 预计25-27年归母净利润分别为4.94/5.95/6.96亿元 [7][9] - 预计25-27年毛利率分别为23.80%/24.50%/24.50%，净利润率分别为6.20%/6.43%/6.39% [9] - 预计25-27年每股收益分别为0.56/0.67/0.78元 [7][9]

核心财务表现 - 25Q2实现收入18.5亿元，同比增长13.1%，归母净利润1.4亿元，同比增长44.3% [1] - 25H1实现收入41.0亿元，同比增长19.5%，归母净利润3.3亿元，同比增长44.3% [1] - 25Q2归母净利率同比提升1.7个百分点至7.7% [3] 渠道表现 - 25H1加盟收入22.4亿元，同比增长36.2%，门店数量净增68家至1340家 [2] - 直营收入11.7亿元，同比增长4.8%，门店数量净减少37家至202家，但店效增长支撑收入提升 [2] - 电商收入5.7亿元，同比下降5.8%，但毛利率逆势提升1.7个百分点至24.4% [2] 盈利能力优化 - 25Q2毛利率24.9%，同比提升1.6个百分点，主要受益于高溢价产品销售占比提升 [2] - 25H1直营渠道毛利率同比提升2.4个百分点至37.8% [2] - 25Q2销售费用率9.9%，同比下降1.5个百分点，管理费用率1.9%，同比下降0.2个百分点 [3] 产品与研发 - 公司聚焦品牌印记系列、IP系列产品设计，融入东方美学元素 [4] - 25H1新推出布丁狗、线条小狗等IP系列产品，拓宽客群 [4] - 25Q2研发费用率同比提升0.5个百分点至1.5% [4] 未来展望 - 预计25/26/27年营收80/94/108亿元，同比增长22%/18%/15% [5] - 预计25/26/27年归母净利润5.5/6.5/7.6亿元，同比增长185%/18%/17% [5] - 对应PE估值24/21/18倍，维持买入评级 [5]

**行业与公司** * 黄金珠宝行业 涉及公司包括潮宏基 周大福 周大生 中国黄金 老庙 老凤祥 周生生 周六福 中金 菜百 国家宝藏 短租格等[1][3][33][36] * 核心讨论围绕潮宏基 周大福 周大生的近期销售表现 产品结构 门店策略及未来展望展开[1][3][4][13][29] **核心观点与论据** **1 潮宏基的销售表现与预期** * 7月同店增长率接近30% 总体增长达45%[2] * 截止8月24日销售数据同比下滑约5% 但预计8月底同店销售将实现10%以上增长 整体增速预计4%-5%[2] * 下半年同店增长预计保持在25%-30% 总体增速可达40%以上 全年增速可能达45%[4] * 受益于七夕节日期错位 低基数效应 高金价优势及新开门店渠道扩张[1][2][4] **2 潮宏基的单店效益与产品结构** * 2025年单店平均销售额预计达750万元 华东大区达700万元以上[6][7] * 华东大区同店销售增长幅度预计20%-30%以上 未来两三年内有望接近1,000万元[1][7] * 黄金克重类产品占比上升至60% 高于全国和华东地区平均水平[1][9] * 黄金一口价产品占比约30%（小件产品占20% 大件镶嵌系列占10%）[1][9] **3 潮宏基的客群与消费力变化** * 主要客户群体集中在20岁到45岁之间[10] * 90后及95后占比从80%下降至60%多一点 但85后和80后消费人数增加[10] * 平均件单价从2,800-3,200元提升至4,000-4,500元 客单价达到6,000-7,000元[1][10][11] * 对比头部品牌老庙 老凤祥客单价约9,000元 仍有提升空间[11] **4 周大福的销售表现与门店策略** * 7月同店增速16.2% 同比增长29.5% 优于全国数据（12%和8%）[3][13] * 8月同比增速预计从-27%收窄至-15% 月度完成率预计达75%约4,500万元[3][13] * 2025年上半年关闭11家门店 全国范围内预计全年关闭300家门店 主要为低质量购物中心和客流量下降明显的街铺[3][15][16] * 门店平均年化店效约220万元 2025年预计微涨7%-8%[14] **5 周大福的产品结构与发展策略** * 计重类黄金占比73% 一口价黄金占比13% 镶嵌类产品占比12% K金和铂金类占比约2%[17] * 2025年1月至7月计重类黄金整体增长率达11% 定价类黄金和镶嵌类产品均实现20%以上增长（定价类黄金7月增30.5% 镶嵌类产品7月增41.2%）[17] * 钻石品类出现50%以上下跌 K金和铂金持续双位数下降 七八月份跌幅超过15%[17] * 通过扩充产品线（如3D 5D转运珠 与故宫等IP合作）推动一口价及定价类产品发展[18][19] **6 周大生的销售表现与市场定位** * 2025年7月销售额同比上升2.4%（黄金销售增5.6% 镶嵌类产品增1.8%） 8月底同比增速为3.5%（黄金增6.1% 镶嵌类产品增2.6%）[3][29] * 华北地区市场表现优于全国平均水平[3][31] * 纯黄金产品占比超过50% 镶嵌类产品占比约20% 一口价纯黄金占整个黄金销售额的42.5%左右[29][38] * 未来将提高一口价黄金和古法金等高毛利商品比例 扩展子品牌（如转诸葛和国家宝藏）[45] **7 其他品牌与细分市场** * 中国黄金2025年7月同比增速为3.7%（黄金增5.5% 镶嵌类产品增2.7%） 黄金占比高达71.4%[30] * 菜百在北京吸引老年人群体 潮宏基在北京更受年轻人喜爱[33] * 国家宝藏定位高端市场 单店平均销售额1,500-2,000万元 短租格面向年轻人群 单店销售额500-700万元 毛利率可达60%以上[36][37] **其他重要内容** **1 行业趋势与驱动因素** * 高金价优势 低基数效应 新开门店渠道扩张是行业增长主要驱动因素[4][5] * 下半年从七夕开始进入旺季 中秋 十一 圣诞节等节日会带动销售 金价保持平稳则市场表现会越来越好[31][32][46] **2 加盟商策略与采购模式** * 潮宏基加盟商总部采购比例增加至55%-60% 因总部研发货品销售表现优于自采货品[12] * 周大福所有商品由总部统一采购 潮宏基约60%商品从指定展厅外采 成本更低[27][28] * 周大生通过主导方式引导加盟商采购高工艺 高价值商品[44] **3 产品创新与消费者反馈** * 一口价及时尚化设计（如转运珠 RNG系列 古法工艺新系列）获得消费者积极反馈[20] * 真金真钻系列（真金繁华系列 故宫系列）表现最佳 黄金小件一口价产品（库洛米 大嘴猴 熊猫等IP系列）占全店销售额比例较高[11] **4 出货量与销售预测** * 出货量（加盟商拿货重量）能反映后续几个月的销售情况 2025年8月周大生出货量同比上升约9个百分点[32][33] * 大节日期间出货量较高 可预测后续销售额增加[33] **5 收费机制与定价策略** * 周大福计重类黄金产品根据大盘金价加工费计算 额外加工费部分按折扣率收取（通常五五到六五折）[23] * 普通古法素金类批发每克加31-32元 高工艺或定价类产品每克加80-90元甚至超过100元[24] * 奥莱产品提供更大力度的折扣 新系列产品定价微调幅度仅为几个百分点[22]

财务表现 - 2025年上半年归母净利润同比增长44.3% [1] - 时尚珠宝业务营收19.9亿元同比增长20.3% [1] - 传统黄金业务营收18.3亿元同比增长24.0% [1] - 皮具业务营收1.2亿元同比下降17.4% [1] 业务发展 - 珠宝业务净增31家门店其中加盟渠道净增68家 [1] - 期末门店总数达1542家实现逆势扩张 [1] - 成功进驻SKP等国内顶级商业体 [1] 战略布局 - 深耕小红书平台采用KOL+KOS营销矩阵 [1] - 持续推进品牌国际化战略 [1] - 进驻东南亚多国核心商圈增强品牌影响力 [1] 估值水平 - 当前股价对应PE为24.6/19.3/15.3倍 [1]

投资评级 - 维持增持-A评级 [1][15] 核心观点 - 2025年上半年公司业绩实现高速增长 营收同比增长19.54%至41.02亿元 归母净利润同比增长44.34%至3.31亿元 [7][9] - 珠宝业务表现强劲 通过产品创新和渠道扩张展现强劲势能 加盟渠道快速拓展驱动收入增长 [9][15] - 公司持续推进"自营转加盟"策略 渠道结构优化 费用管控效果显著 盈利能力提升 [14][15] 财务表现 - 2025H1基本每股收益0.37元 每股净资产4.26元 净资产收益率8.79% [4] - 公司拟每10股派发现金红利1元（含税） 中期派息率26.82% [7] - 2025H1毛利率23.81% 同比下降0.34个百分点 归母净利率8.08% 同比提升1.39个百分点 [14] - 期间费用率合计12.32% 同比下降2.32个百分点 其中销售费用率同比下降2.09个百分点至9.27% [14] - 存货28.57亿元 较年初下降1.26% 经营活动现金流净额4.05亿元 同比增长19.53% [14] 业务分拆 - 时尚珠宝首饰营收19.90亿元 同比增长20.33% 毛利率27.43% 同比下降1.09个百分点 [11] - 传统黄金首饰营收18.31亿元 同比增长23.95% 毛利率12.78% 同比提升3.01个百分点 [11] - 皮具产品营收1.23亿元 同比下降17.43% 品牌授权及加盟服务营收1.23亿元 同比下降0.45% [11] 渠道表现 - 珠宝业务合计门店1542家 较期初净增31家 [10] - 自营渠道营收11.72亿元 同比增长4.75% 门店202家 较年初净减少37家 [10] - 加盟代理渠道营收22.44亿元 同比增长36.24% 门店1340家 较年初净增68家 [10] - 线上渠道营收5.65亿元 同比下降5.80% 其中珠宝产品线上销售收入5.12亿元 同比下降4.45% [10] - 批发渠道营收1.01亿元 同比增长97.10% [10] 财务预测 - 预计2025-2027年EPS分别为0.61元、0.74元、0.88元 [15][17] - 预计2025-2027年营业收入分别为78.14亿元、91.44亿元、105.13亿元 同比增长19.9%、17.0%、15.0% [17] - 预计2025-2027年归母净利润分别为5.43亿元、6.56亿元、7.86亿元 同比增长180.2%、21.0%、19.7% [17] - 基于2025年8月21日收盘价 对应2025-2027年PE分别为26.2倍、21.6倍、18.1倍 [15]

行业趋势 - 珠宝行业在2025年七夕节前夕推出多元化情感表达产品，国际品牌和中国本土品牌均参与其中 [1] - 贵金属、钻石和彩宝作为情感表达载体，品牌通过设计语言提供多样化选择 [1] 香奈儿臻品珠宝系列 - 香奈儿在上海举办"REACH FOR THE STARS"臻品珠宝展，灵感源自创始人好莱坞时期设计 [2] - 系列采用彗星、狮子和羽翼三大标志性符号，其中羽翼符号为首次出现 [4] - 作品强调钻石为主角，展现华丽与轻盈的对比美学 [4] - "WINGS OF CHANEL"项链镶嵌19.55克拉枕形切割帕帕拉恰蓝宝石，为品牌首次使用该宝石 [6] - 项链采用镂空K金设计，星形装饰钻石链条可拆卸作为手链佩戴 [6] 中国品牌七夕产品 - 周大福推出"Lock Love 成双成对"足金系列，以中国传统锁元素为设计核心 [9] - Qeelin推出粉色Wulu Eternity项链，采用18K玫瑰金材质和旋转圆环设计，寓意"时来运转" [12] - 项链镶嵌钻石与粉色HyCeram®陶瓷间隔排列的六颗葫芦元素 [13] - 潮宏基推出非遗花丝工艺足金"福禄"吊坠，灵感源自故宫博物院青花地拔白葫芦瓶 [15] 国际品牌七夕限定款 - 塔思琦推出fine links系列七夕限定珍珠项链，18K黄金镶嵌天然钻石与阿古屋珍珠 [17] - AHKAH推出chandelier sway petit红宝石项链，采用长方形切割红宝石与圆形明亮式切割钻石 [20] - Hearts On Fire推出Barre钻石红绳手链，18K黄金/玫瑰金材质全球限量300件 [22] - 宝诗龙推出Quatre Grosgrain系列七夕新作，包含项链/手链/耳钉，采用黄金与白金材质 [25] - 系列灵感源自1960年代品牌档案中的罗缎直线刻纹，象征绵延不断的情感 [25]

投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价15.20元 对应2025-2027年PE为24.6/19.3/15.3倍 [5] 核心观点 - 2025H1归母净利润同比+44.3%至3.31亿元 营收同比+19.5%至41.02亿元 产品升级和渠道扩张驱动业绩增长 [5] - 聚焦时尚黄金品类 深度理解年轻客群偏好 产品结构升级叠加加盟渠道扩张驱动持续高增长 [5] - 上调盈利预测 预计2025-2027年归母净利润为5.50/7.00/8.80亿元（原值4.65/5.95/7.32亿元） [5] 财务表现 - 2025H1分产品营收：时尚珠宝19.9亿元（+20.3%） 传统黄金18.3亿元（+24.0%） 皮具1.2亿元（-17.4%） [6] - 2025H1分渠道营收：自营11.7亿元（+4.8%） 代理22.4亿元（+36.2%） 网络5.7亿元（-5.8%） [6] - 2025H1毛利率：综合23.8%（-0.3pct） 自营渠道37.8%（+2.4pct） 代理渠道16.8%（-0.4pct） 网络渠道22.7%（+1.7pct） [6] - 期间费用率优化：销售费用率9.3%（-2.1pct） 管理费用率1.6%（-0.4pct） 财务费用率0.4%（-0.1pct） [6] - 预测2025年营收80.68亿元（+23.8%） 2026年97.86亿元（+21.3%） 2027年117.41亿元（+20.0%） [8] 业务发展 - 渠道扩张：2025H1珠宝业务净增31家门店（加盟净增68家） 期末门店总数达1542家 进驻SKP等顶级商业体 [7] - 产品升级：根植中国传统文化 黄金品类持续创新 "梵华"系列精品克重黄金快速增长 [7] - 品牌营销：深耕小红书平台 借助KOL+KOS营销矩阵 实现从品牌曝光到消费转化全链路 [7] - 国际化布局：深化出海战略 进驻东南亚多个国家核心商圈 品牌影响力持续增强 [7] 估值指标 - 当前总市值135.05亿元 流通市值131.83亿元 总股本8.89亿股 [2] - 预测EPS：2025年0.62元 2026年0.79元 2027年0.99元 [5][8] - 估值倍数：2025年P/B 3.3倍 2026年2.9倍 2027年2.5倍 [8] - ROE提升：预计从2024年4.6%升至2027年15.9% [8]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 中报发布进行时，珠宝、美护优质品牌验证高景气 [3][23][27] - 黄金珠宝行业营收利润有所分化，行业延续高端化和时尚化趋势 [3][23] - 美容护理行业整体销售表现良好，行业延续回暖态势 [3][27] - 关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 [6][30][31] 零售行情回顾 - 本周（8月18日-8月22日）商贸零售指数报收2320.15点，上涨4.21%，跑赢上证综指（上涨2.01%）2.20个百分点 [5][12] - 2025年年初至今零售行业指数上涨3.63%，表现弱于大盘（上证综指累计上涨12.51%）[12] - 本周互联网电商板块涨幅最大，周涨幅为7.71% [13][17] - 2025年年初至今钟表珠宝板块涨幅最大，累计涨幅为33.74% [13][17] - 本周个股涨幅排名前三位分别是汇嘉时代（+30.5%）、若羽臣（+18.0%）、跨境通（+16.3%）[20][21] 行业动态与公司表现 黄金珠宝板块 - 老铺黄金2025H1实现营收123.54亿元（+251.0%），归母净利润22.68亿元（+285.8%）[3][23][35] - 潮宏基2025H1实现营收41.02亿元（+19.5%），归母净利润3.31亿元（+44.3%）[3][23][32] - 莱绅通灵2025H1实现营收8.70亿元（+37.0%），归母净利润0.61亿元（+263.5%）[3][23] - 周六福2025H1实现营收31.50亿元（+5.2%），归母净利润4.15亿元（+11.9%）[23] - 英皇钟表珠宝2025H1实现营收27.94亿元（+7.6%），归母净利润1.96亿元（+6.4%）[23] 美容护理板块 - 上海家化2025H1实现营收34.78亿元（+4.7%），归母净利润2.66亿元（+11.7%）[3][27] - 润本股份2025H1实现营收8.95亿元（+20.3%），归母净利润1.88亿元（+5.2%）[3][27][38] - 丸美生物2025H1实现营收17.69亿元（+30.8%），归母净利润1.88亿元（+4.2%）[3][27][32] - 水羊股份2025H1实现营收25.00亿元（+9.0%），归母净利润1.23亿元（+16.5%）[3][27] 其他重点公司 - 爱婴室2025H1实现营收18.35亿元（+8.3%），归母净利润0.47亿元（+10.2%）[42] - 爱美客2025H1实现营收12.99亿元（-21.6%），归母净利润7.89亿元（-29.6%）[45] - 周大福FY2025实现营收827.37亿元（-17.5%），归母净利润54.59亿元（-9.0%）[48] - 珀莱雅2025Q1实现营收23.59亿元（+8.1%），归母净利润3.90亿元（+28.9%）[60] - 巨子生物2024年实现营收55.39亿元（+57.1%），归母净利润20.64亿元（+42.1%）[71] - 上美股份2024年实现营收67.93亿元（+61.2%），归母净利润7.81亿元（+69.4%）[78] 投资主线与推荐标的 投资主线一（黄金珠宝） - 关注具备差异化产品力和消费者深度洞察力的黄金珠宝品牌 [6][30] - 重点推荐老铺黄金、潮宏基等 [6][32] - 受益标的曼卡龙、菜百股份 [6] 投资主线二（线下零售） - 关注顺应趋势积极变革探索的零售企业（超市、百货、连锁）[6][30] - 重点推荐永辉超市、爱婴室等 [6][42] - 受益标的重庆百货等 [6] 投资主线三（化妆品） - 关注具备差异化且能力持续迭代的优质国货美妆品牌 [6][31] - 重点推荐毛戈平、珀莱雅、上美股份、润本股份等 [6][60][78] - 受益标的若羽臣等 [6] 投资主线四（医美） - 关注具备差异化管线的医美产品厂商 [6][31] - 重点推荐爱美客、科笛-B等 [6][45][75] - 受益标的锦波生物等 [6]