报告投资评级 - 行业投资评级为“增持”，且为维持评级 [1] 报告核心观点 - 报告核心观点是看好黄金珠宝需求回暖，建议重点关注黄金珠宝企业投资机会 [1] - 2025年以来金价呈稳定上涨趋势，消费者已适应金价，预计2026年终端消费需求将迅速释放 [1][14] - 2025年9-10月金价急涨及11月初税收新政短期扰动市场，但产业链税负传递后消费者接受度良好，长期利好合规品牌集中度提升 [1][14] - 主要上市公司估值处于历史较低位置，具备较强盈利现金流质量和分红能力 [1][14] - 重点推荐标的包括周大生、老凤祥、潮宏基、菜百股份、中国黄金，并建议关注港股周大福、六福集团等 [1][14] 本周行业观点总结 - 港股黄金珠宝龙头周大福和六福集团发布FY26H1业绩，显示业绩逐季回暖 [5][10] - 周大福FY2026H1营收389.86亿港元，同比-1.1%，归母净利润25.34亿港元，同比+0.1%，宣派中期股息每股0.22港元 [5][10] - 六福集团FY2026H1营收68.43亿港元，同比+25.6%，归母净利润6.19亿港元，同比+42.52%，宣派中期股息每股0.55港元 [5][10] - 周大福FY25H1/FY25H2/FY26H1营收同比分别为-20%/-15%/-1.1%，六福集团分别为-27%/+5%/+25.6%，反映经营回暖趋势 [5][10] - 同店销售显著修复：周大福中国内地直营FY2026H1同店销售同比+2.6%，FY26Q1/Q2分别为-3.3%/+7.6%，2025年10月1日至11月18日直营同店销售同比+38.8% [5][11] - 六福集团2025年1月1日至11月21日同店销售取得双位数增长 [5][11] - 盈利能力提升：周大福FY2026H1毛利率30.5%，销售/管理费用率分别为9.7%/4.3%，同比分别-0.9pct/-0.3pct [5][12] - 六福集团FY2026H1毛利率同比+2pct至34.7%，销售费用率同比-1.46pct至16.31%，行政费用率同比-0.79pct至2.74% [5][12] - 黄金珠宝品牌经营壁垒高，上市公司分红意愿高、资本开支小，现金流质量高 [5][12] 本周行情回顾总结 - 报告期内，申万商贸零售指数涨跌幅+3.45%，申万社会服务+3.92%，申万美容护理+0.50%，上证综指+1.40%，深证成指+3.56%，创业板指+4.54%，沪深300指数+1.64% [17] - 年初至今，申万商贸零售指数涨跌幅+4.05%，申万社会服务+10.35%，申万美容护理+2.13%，上证综指+16.02%，深证成指+24.67%，创业板指+42.54%，沪深300指数+15.04% [17] 细分行业公司估值表总结 - 估值表涵盖化妆品&医美、培育钻石&珠宝、免税旅游出行、出口链、产业互联网、小家电、超市&其他专业连锁等多个细分行业公司 [21][26] - 黄金珠宝板块重点公司估值：老凤祥总市值234亿元，2024A/2025E/2026E PE分别为12/14/13倍 [21] - 周大生总市值141亿元，2024A/2025E/2026E PE分别为14/13/12倍 [21] - 潮宏基总市值114亿元，2024A/2025E/2026E PE分别为59/26/17倍 [21] - 中国黄金总市值135亿元，2024A/2025E/2026E PE分别为17/11/10倍 [21] - 菜百股份总市值121亿元，2024A/2025E/2026E PE分别为17/15/13倍 [21] - 港股周大福总市值1225亿港元，2024A/2025E/2026E PE分别为21/15/14倍 [21]

法国BFMTV电视台遭遇炸弹威胁事件 - 法国新闻广播公司BFMTV和RMC BFM TV的巴黎总部在2025年11月中旬因炸弹威胁被疏散[2] - 事件导致RMC BFM所有频道的直播节目立即暂停，警方出动拆弹小组和嗅探犬进行彻底检查[2] - 警报解除后部分员工返回办公室，正常节目编排逐渐恢复[2] 美国特使强调伊拉克主权问题 - 美国驻伊拉克特使Mark Savaya在2025年10月底和11月初强调，伊拉克正处在维护其完全主权的关键时刻[3] - 特使指出将所有武器置于国家控制之下并消除外部干涉是伊拉克重获地区影响力的基本条件[3] - 美国公司已向伊拉克提供价值数十亿美元的先进设备，是加强伊拉克安全和主权的重要合作伙伴[3] 金价上涨对中国珠宝市场的影响 - 黄金价格在2025年10月突破每盎司4000美元，创下历史新高，年内涨幅达50%[4] - 2024年上半年数据显示，中国黄金零售商如周大福珠宝集团和老凤祥的销售大幅走弱，整体金条需求同比下降近6%[5] - 2024年第二季度珠宝购买量暴跌52%，但同期金条和金币的销售额跃升46%，部分抵消了珠宝销售的下降[5] - 消费者因价格上涨而犹豫不决，部分转向黄金ETF等替代投资渠道[5]

公司股权内部划转基本情况 - 公司于2025年1月17日召开董事会及监事会，审议通过了将全资子公司中国第一铅笔有限公司持有的上海老凤祥有限公司20.50%股权内部无偿划转至母公司的议案 [2] - 本次股权划转在公司董事会决策权限内，无需提交股东大会审议 [2] 股权划转具体方案与进展 - 划转前，公司对老凤祥有限的直接持股比例为57.51%，全资子公司第一铅笔持有老凤祥有限20.50%股权 [2] - 划转后，第一铅笔不再持有老凤祥有限股权，公司对老凤祥有限的直接持股比例变更为78.01%，公司合并报表范围内的总持股比例保持不变，仍为78.01% [2] - 2025年11月27日，老凤祥有限已完成本次股权划转的工商变更登记手续 [3] 股权划转对公司的影响 - 本次划转属于公司内部资源整合，旨在减少下属子公司交叉持股，实现股权投资与管理关系的一致 [5] - 此举有利于提高公司及子公司管理效能，提升经营决策效率，促进公司高质量发展 [5] - 股权划转进一步理顺了资产权属，明晰公司披露信息，方便投资者更准确地理解公司业务和报表 [5] - 本次划转为合并报表范围内的股权无偿划转，不涉及现金支付，不改变公司合并报表，不会对公司的财务及经营状况产生不利影响 [5]

公司股权结构调整 - 公司于2025年1月17日召开董事会及监事会会议，审议通过了将全资子公司中国第一铅笔有限公司持有的上海老凤祥有限公司20.50%股权内部无偿划转至公司的议案 [1] - 股权划转后，中国第一铅笔有限公司不再持有上海老凤祥有限公司股权，公司对上海老凤祥有限公司的直接持股比例由57.51%提升至78.01% [1] - 此次股权划转前后，公司对上海老凤祥有限公司的最终持股比例保持不变，仍为78.01% [1] 股权变更完成情况 - 2025年11月27日，上海老凤祥有限公司完成了上述股权划转事项的变更登记手续 [1] - 变更登记手续已获得由上海市黄浦区市场监督管理局签发的《登记通知书》 [1]

股权划转情况 - 2025年1月17日通过老凤祥有限20.50%股权划转议案[2] - 2025年11月27日完成股权划转变更登记[3] 股权比例变化 - 划转前公司对老凤祥有限持股57.51%，划转后变为78.01%[2] 实缴出资与比例 - 公司实缴15984万元，股权比例78.01%[3] - 多家企业有对应实缴出资及股权比例[3][4] 股权划转影响 - 利于提高管理和决策效率，不涉现金支付和报表变化[6]

板块整体表现 - 饰品板块在11月25日整体上涨0.64%，表现弱于上证指数（上涨0.87%）和深证成指（上涨1.53%）[1] - 板块内个股表现分化，ST新华锦以4.24%的涨幅领涨，而深中华A以-3.49%的跌幅领跌[1][2] - 板块整体资金面呈现主力资金净流出5871.72万元，游资资金净流入1.32亿元，散户资金净流出7345.04万元的格局[2] 领涨个股表现 - ST新华锦涨幅最大达4.24%，收盘价6.15元，成交量为32.66万手，成交额达1.96亿元[1] - 菜自股份上涨2.98%，收盘价15.22元，成交量为8.36万手，成交额为1.27亿元[1] - XD莱绅通上涨2.80%，收盘价9.17元，成交量为7.53万手，成交额为6870.61万元[1] 个股资金流向 - 菜自股份主力资金净流入1371.76万元，主力净占比达10.76%，但散户资金净流出1378.20万元[3] - 瑞贝卡主力资金净流入733.75万元，主力净占比为10.65%[3] - 老凤祥主力资金净流入581.21万元，主力净占比为14.32%[3] - 中国黄金虽然股价微涨0.12%，但主力资金净流出484.03万元，而游资资金净流入1108.91万元，游资净占比达9.54%[2][3] 成交活跃度 - 深中华A成交量最大达95.58万手，成交额为7.63亿元，但股价下跌3.49%[2] - 明牌珠宝成交量达85.95万手，成交额为5.40亿元，股价持平[2] - 金一文化成交量达33.07万手，成交额为1.11亿元，股价上涨1.51%[1][2]

黄金价格走势 - 11月25日现货黄金价格站上4150美元/盎司，日内涨幅为0.39% [1] 国内黄金饰品价格 - 多家黄金珠宝品牌境内足金首饰价格较昨日有所上调 [1] - 周生生报价为1315元/克 [1] - 周大福报价为1312元/克 [1] - 老凤祥报价为1315元/克 [1] - 老庙黄金上海区域克价为1315元 [1] - 六福珠宝报价为1310元/克 [1]

黄金饰品价格动态 - 11月25日国内多家黄金珠宝品牌境内足金首饰价格较昨日有所上调 [2] - 周生生报价1315元/克 [2] - 周大福报价1312元/克 [2] - 老凤祥报价1315元/克 [2] - 老庙黄金上海区域克价为1315元 [2] - 六福珠宝报价1310元/克 [2]

国内零售金价态势 - 11月22日国内零售金价呈现不同态势，头部品牌价差明显[1][3] - 周大福、周大生统一报价1305元/克，老凤祥报价1298元/克，周生生报价1295元/克[1][3] - 亲民品牌更具价格优势，中国黄金价格为1210元/克至1242元/克[1][3] 批发市场价格 - 深圳水贝市场足金999批发价为1078元/克，工费另计[1][3] 黄金回收价格 - 足金999回收价区间为913元/克至917元/克，品牌金店回收价约为913元/克[1][3] - 18k金回收价为663元/克，22k金回收价为805元/克，纯度差异对回收价影响显著[1][3]

国内零售金价 - 头部品牌周大福和周大生统一报价为1305元/克 [1] - 头部品牌老凤祥报价为1298元/克 [1] - 头部品牌周生生报价为1295元/克 [1] - 亲民品牌中国黄金报价区间为1210-1242元/克 [1] - 深圳水贝市场足金999批发价为1078元/克，工费另计 [1] 黄金回收价 - 足金999回收价区间为913-917元/克 [1] - 品牌金店足金999回收价约为913元/克 [1] - 18k金回收价为663元/克 [1] - 22k金回收价为805元/克 [1] - 不同纯度的黄金回收价差异显著 [1]