股价表现 - 公司股价午后涨超4%，截至发稿上涨4.37%至669港元，成交额达4.72亿港元 [1] 门店升级与销售表现 - 北京王府中环店由二层中岛升级为边店，店铺面积同步扩大 [1] - 中信建投指出，在10月末大幅提价后，王府中环等高奢商场在活动下表现更优，更好适应新的价格体系 [1] 管理层信心与市场反应 - 管理层对公司2026年的销售及盈利保持信心 [1] - 尽管公司在10月进行第三次提价，近数周仍有顾客在部分分店外排队等候进店 [1] 成本与毛利率影响 - 近期黄金购买税修改将增加公司采购原材料成本6% [1] - 野村估算黄金购买税修改可能导致公司毛利率收窄3至4个百分点 [1] - 野村认为实际毛利率影响较小，因公司早前提价及在较低成本时累积了黄金库存 [1]

南向资金近期持股变动 - 2025年11月26日，南向资金减持老铺黄金7.97万股，持股总数降至1916.92万股，占公司已发行普通股的13.37% [1] - 近5个交易日内，有4天出现减持，累计净减持19.06万股 [1] - 近20个交易日内，有9天出现增持，累计净增持121.09万股 [1] 近期持股变动明细 - 2025年11月20日至26日期间，持股变动呈现净减持趋势，其中11月20日减持9.99万股（变动幅度-0.52%），11月24日增持7.45万股（变动幅度0.39%）[2] - 截至2025年11月26日，南向资金持股总数为1916.92万股，较前一交易日减少7.97万股，变动幅度为-0.41% [2] 公司业务概况 - 老铺黄金股份有限公司是一家中国公司，主要从事黄金饰品的研发、制作和销售，并提供商品制作与保养维修服务 [2] - 公司产品主要分为两大类：足金黄金产品（采用古法手工技艺制作的吊坠、手镯、戒指、耳钉、把玩金器及摆件等）和足金镶嵌产品（将钻石或其他宝石镶嵌于足金镶托中）[2] - 公司业务主要集中于中国市场 [2]

涉及的行业与公司 * 涉及的行业为黄金珠宝行业[1] * 涉及的公司为老铺黄金（Laopu Gold），股票代码6181 HK[1] 核心观点与论据 **公司业绩与增长势头** * 公司在双十一期间销售势头强劲，天猫平台销售额超过10亿元人民币[1] * 管理层对2026年的销售和盈利增长势头保持信心，信心基于强劲的销售势头、新店开业以及2025年的三次提价[1] * 公司在2025年10月实施了第三次提价，幅度约25%，2025年累计提价约50%，且消费者已接受涨价，部分门店出现排队现象[1] * 公司预计在2026年不会在中国内地开设更多门店，重点将放在通过搬迁/扩建来改善现有门店，并渗透重庆、长沙等二线城市的顶级商圈[1] * 公司维持2026年在非中国内地市场开设约3-4家新店的计划[1] * 财务预测显示强劲增长，预计FY25F营收为267.43亿元人民币，FY26F营收为340.58亿元人民币，同比增长27.4%[4] * 预计FY25F归一化净利润为48.38亿元人民币，FY26F为61.88亿元人民币，同比增长26.3%[4] * 预计FY26F每股收益（EPS）为35.83元人民币[4] **行业动态与税收政策影响** * 中国黄金采购税收政策的变化旨在规范黄金商户的无序交易，短期内会抑制消费者对黄金产品（包括黄金首饰）的需求[2] * 税收政策将导致老铺黄金的原材料采购成本增加约6%，预计可能使毛利率降低约3-4个百分点[1] * 由于老铺黄金的提价行动早于税收政策变化和其他品牌，预计部分黄金首饰需求将从其他品牌转移至老铺黄金[2] * 税收政策变化将有利于龙头企业从 smaller players 手中获得市场份额[2] * 由于先前的提价和以较低成本积累的黄金库存，税收政策对老铺黄金毛利率的实际拖累可能较小[1] **估值与投资建议** * 野村重申对老铺黄金的买入评级，目标价为1160.00港元，较当前股价有74.8%的上涨空间[3][5] * 目标价基于30.0倍FY26F市盈率，与公司的高增长轨迹一致[13] * 公司当前交易于21.9倍FY25F市盈率[3] * 预计股息收益率将从FY25F的3.3%上升至FY27F的4.9%[4] 其他重要内容 **潜在风险** * 主要下行风险包括：1) 金价显著走弱 2) 时尚风险高于预期 3) 宏观经济环境弱于预期[14][20] **环境、社会及管治（ESG）** * 公司致力于可持续采矿，采用环保提取方法和高效水资源管理，并通过创造本地就业和投资健康与安全来促进社区参与[15] * 公司计划通过实施能源解决方案和优化用水来减少碳足迹，并承诺在2024年底前投资200万美元于社区发展项目[15] **财务健康状况** * 公司预计从FY25F开始将转为净现金状态[4] * 预计股东权益回报率（ROE）FY25F为68.5%，FY26F为52.4%[4] * 预计利息覆盖率从FY24的64.8倍显著提升至FY25F的231.0倍[10]

涉及的公司与行业 * 公司为老铺黄金[序号] * 行业为中国/香港消费行业[序号] 核心观点与论据 **市场潜力与增长动力** * 公司认为其目标市场巨大 当前拥有66万会员 而中国高净值家庭数量超过600万 此外还有更庞大的入门级消费市场[序号] * 公司长期目标是在中国50个高端购物中心设店 目前已进驻33个[序号] * 2025年下半年增长势头强劲 主要由新店开业和购物节推动 约50%的销售额发生在营销活动期间[序号] * 公司仍处于同店销售和门店扩张的爬升阶段 计划在2026年于中国开设/升级5家门店 在中国境外开设3-4家门店[序号] * 公司通过珠宝销售捕捉入门级消费者需求 通过金器销售捕捉高净值人士需求 这两类市场的渗透率目前均较低[序号] **品牌定位与战略转变** * 公司旨在强化其高端品牌定位 改变消费者认为老铺黄金"物有所值"的印象[序号] * 2025年10月底的提价幅度超过25% 高于金价涨幅 这与前两次提价幅度低于金价涨幅的情况不同 消费者在金价快速上涨期间将公司产品视为"划算商品"[序号] * 公司正将焦点从产品驱动转向品牌驱动 并拓宽高净值人士需求 举措包括建立VIP客户服务团队 提供定制产品等[序号] * 公司将在产品供应 门店扩张 客户服务和会员管理体系方面瞄准高净值人士[序号] **财务表现与估值** * 在提价和金价下跌后 目前毛利率超过40% 尽管增值税较高 但由于高价前销售额较高 下半年毛利率面临压力[序号] * 摩根士丹利给予公司"增持"评级 目标价1010港元 较2025年11月20日收盘价642港元有57%的上涨空间[序号] * 估值方法采用市盈率估值法 使用23倍2026年预期市盈率 意味着市盈增长率 PEG为0.77倍 低于消费类股票平均水平 该假设考虑了金价波动 宏观经济疲软以及增长在更高基数上可能放缓[序号] * 公司预计2025年每股收益为29.36元人民币 2026年为39.96元人民币 2027年为49.62元人民币[序号] 其他重要内容 **上行与下行风险** * 上行风险包括：更积极的消费政策支持 同店销售增长快于预期 金价上涨[序号] * 下行风险包括：消费政策支持延迟 因金价大幅回调导致需求弱于预期 销售增长急剧放缓[序号] **投资银行关系披露** * 在过去12个月内 摩根士丹利为老铺黄金等公司管理或联合管理了公开发行 并从中获得了报酬[序号] * 在未来3个月内 摩根士丹利预计将寻求或获得老铺黄金等公司的投资银行服务报酬[序号] * 摩根士丹利香港证券有限公司是老铺黄金等在香港交易所上市证券的流动性提供者/做市商[序号]

近期南向资金持股变动 - 11月19日南向资金减持老铺黄金6.52万股，持股总数降至1935.98万股，占公司已发行普通股的13.51% [1] - 近5个交易日中有2天获得南向资金增持，累计净增持32.28万股 [1] - 近20个交易日中有11天获得南向资金增持，累计净增持163.65万股 [1] 近期持股变动详情 - 11月19日持股变动为-6.52万股，变动幅度为-0.34% [2] - 11月18日持股变动为-2.36万股，变动幅度为-0.12% [2] - 11月17日持股变动为-1.21万股，变动幅度为-0.06% [2] - 11月14日持股变动为15.47万股，变动幅度为0.80% [2] - 11月13日持股变动为26.90万股，变动幅度为1.41% [2] 公司业务概况 - 公司主要从事研发、制作和销售黄金饰品，并提供商品制作和保养维修服务 [2] - 黄金产品主要包括足金黄金产品和足金镶嵌产品（足金镶嵌钻石或其他宝石） [2] - 足金黄金产品是以古法手工技艺制作的各类配饰和金器，足金镶嵌产品是宝石镶嵌于足金镶托中的产品 [2] - 公司主要在中国市场开展业务 [2]

股价表现 - 公司股价盘中报654.00港元，上涨3.50港元，涨幅0.54% [1] - 股价日内波动区间为639.50港元至661.50港元 [1] - 截至发稿时，股价转为下跌3.07%，报647港元 [2] 交易情况 - 截至发稿时成交额为1.05亿港元 [2] - 盘中分时成交量显示最高接近4万手 [1]

公司股息派发 - 公司将于2026年1月15日派发中期股息 [1] - 每股派息金额为10.52港元 [1]

公司治理与董事会换届 - 公司于临时股东大会上选举产生了第三届董事会执行董事，包括徐高明先生、冯建军先生、徐锐先生及蒋霞先生[1] - 公司于临时股东大会上选举产生了第三届董事会独立非执行董事，包括孙亦军先生、何玉润博士及施德华先生[1] - 公司于临时股东大会上选举肖艳辉女士及隋武先生为第三届监事会非职工代表监事[1] 高级管理人员任命 - 公司第三届董事会第一次会议选举徐高明先生为第三届董事会董事长，自2025年11月18日起生效[1] - 公司第三届监事会第一次会议选举彭柳华女士为第三届监事会主席，自2025年11月18日起生效[1] - 彭柳华女士已于2025年10月22日举行的职工代表大会上获选举为第三届监事会职工代表监事[1]

董事会及监事会成员变更 - 徐高明先生、冯建军先生、徐锐先生及蒋霞先生获选举为第三届董事会执行董事 [1] - 孙亦军先生、何玉润博士及施德华先生获选举为第三届董事会独立非执行董事 [1] - 肖艳辉女士及隋武先生获选举为第三届监事会非职工代表监事 [1] - 彭柳华女士于2025年10月22日获选举为第三届监事会职工代表监事 [1] 董事会及监事会领导层任命 - 董事会选举徐高明先生为第三届董事会董事长 自2025年11月18日起生效 [1] - 监事会选举彭柳华女士为第三届监事会主席 自2025年11月18日起生效 [1]

股份发行与上市 - 公司于2024年3月25日获批，首次在香港发行2572.42万股境外上市外资股[5] - 公司股东将合计6905.066万股境内未上市股份转为境外上市股份[5] - 上述股份分别于2024年6月28日、2024年7月30日在香港联交所主板上市[5] 公司资本与股份 - 公司注册资本为人民币17638.85万元[7] - 公司已发行股份数为176,388,500股，全部为普通股[20] 股东持股情况 - 北京红乔金季咨询顾问有限公司持股5,610.13万股，持股比例41.100%[18] - 徐高明持股3,193.44万股，持股比例23.395%[18] - 陈国栋持股1,507.29万股，持股比例11.043%[18] - 徐东波持股1,431.92万股，持股比例10.490%[18] - 天津金橙企业管理咨询合伙企业（有限合伙）持股928.49万股，持股比例6.802%[18] 股份收购与转让 - 公司收购本公司股份合计持有不得超已发行股份总额的10%，并应在3年内转让或注销[26] - 公司股份可依法转让，缴足股款的股份转让一般不受限制，H股转让需到指定机构登记[29] 股东会相关 - 年度股东会每年召开1次，应于上一会计年度结束后6个月内举行[52] - 单独或合计持有公司10%以上股份的股东可请求召开临时股东会[58][59] - 单独或合并持有公司3%以上股份的股东有权向公司提出提案[64] 董事会相关 - 公司设董事会，由7名董事组成，其中独立非执行董事应占三分之一以上且不少于3名，设董事长1名[114] - 董事会每年至少召开四次定期会议，大约每季度一次，会议召开14日前书面通知[121] 监事会相关 - 监事会由3名监事组成，设主席1人，主席选举或罢免需三分之二以上监事会成员表决通过[151] - 监事会每6个月至少召开一次会议[154] 财务与报告 - 公司在会计年度结束之日起4个月内报送并披露年度报告，上半年结束之日起2个月内报送并披露中期报告[160] - 公司分配当年税后利润时，提取利润的10%列入法定公积金，法定公积金累计额达注册资本的50%以上可不再提取[161] 其他 - 公司实行内部审计制度，内部审计制度经董事会批准后实施[170][171] - 公司聘用会计师事务所聘期1年，自本次年度股东会结束时起至下次年度股东会结束时止，可续聘[174]