文章核心观点 - 农业银行苏州分行通过提供精准完善的金融服务 支持苏州纺织服装全产业链进行智能化与融合化升级 将传统制造业优势重塑为构建现代化产业体系的胜势 [1] 行业转型升级路径 - 纺织服装产业正从传统制造向智能化、数字化转型 例如波司登集团利用大数据、人工智能等技术赋能 其智能缝纫系统和自动化吊挂系统提升了生产效率 [1] - 行业升级需要金融服务的协同支持 新系统的研发、调试到上线运行离不开银行提供的“底层代码” [2] - 面对市场变化 企业需掌握“新需求引领新供给 新供给创造新需求”的规律 通过提升产品设计、品质与品牌来锻造核心竞争力 例如吴江横扇镇的羊毛衫产业通过引进设计师、使用高端纱线全面提升产品审美与品质 [3] 金融支持大型企业案例 (波司登) - 农业银行苏州分行为波司登集团提供近80亿元集团授信 为其智能化蜕变提供底气 [2] - 针对供应链上游企业融资痛点 该行通过“农银智链”平台提供“银票e融”产品 支持线上办理贴现、质押融资 系统自动审批 资金一秒到账 有效解决上游“融资难、融资贵”问题 [2] - 针对下游经销商 该行提供升级版“商户e贷” 改造原线下“产业链场景”贷款 按互联网经营场景模式提供线上融资“一站式”服务 量身定制的“波司登产业链e贷”余额已达5.63亿元 [2] - 波司登在当年“双十一”期间销售量领跑天猫等各大平台服饰销售榜 成交额超亿元 [1] 金融支持产业集群案例 (吴江横扇羊毛衫产业) - 农业银行苏州分行对横扇镇毛衫产业链上的美工设计、缝纫生产、会展销售、直播电商等企业实施白名单管理 进行批量审批与授信 [4] - 截至目前 该行已服务链上各类经营主体超460户 贷款余额达1.67亿元 [4] - 该行灵活运用“纳税e贷”、“小微贷”等普惠金融产品 为旺季备货、增资扩产的小微企业提供精准高效的授信支持 [4] - 在金融深度赋能下 吴江横扇羊毛衫产业已构建起“需求洞察—产品创新—消费升级”的良性生态 [4] 产业与市场动态 - 波司登“双十一”期间线下门店客流激增 [1] - 吴江横扇镇羊毛衫市场线上直播间销售热闹非凡 电商订单纷至沓来 打破了人们对毛衫“妈妈款”的固有印象 [3] - 当前市场对冬装的主流消费需求已不仅是舒适保暖 高性价比和时尚设计成为关键 [3]

公司核心战略与品牌精神 - 公司以人类极限探索（如珠峰、南北极）为科技创新坐标，致力于将专业极地科技惠及更多消费者[1] - 公司近半个世纪以来始终聚焦羽绒服主业，以科技持续夯实产品力，秉持“一群人、一辈子、一件事、做最好的羽绒服”的匠心精神[7][21] - 公司的事业是“创造温暖”，其创新精神在于不断超越自我，而非超越别人[19] 极地探索历程与产品发布 - 自1998年首次随中国南极考察队踏上极地，公司已持续助力中国极地考察及珠峰攀登28年[1][6] - 公司在哈尔滨太阳岛举办“人生见极地”极地发布会，发布了为中国南北极考察同款的第六代极地极寒系列产品[1][3][6] - 第六代极地极寒系列搭载动态御寒科技2.0，可适应零下60℃严寒，解决了“一动就暖，一停就冷”的行业痛点[6] 产品核心技术细节 - 产品采用三重保暖科技：外层GORE-TEX面料抵御8级大风；中层模仿北极熊皮下脂肪的充绒结构结合远红外材料锁温；内层为南极鲨鳃式动态排湿系统[6] - 专利减负科技使成衣减重达500克，暖重比提升10%；独家排湿系统令透汽性提升15%[6] - 产品羽绒采购自中国、波兰和匈牙利等优质产区，通过瑞士Bluesign®和RDS认证，每件羽绒服经过150多道工序，含绒量不低于90%[14] 科研与产业布局 - 公司深化科研与产业双轮布局，2024年在哈尔滨投建智能工厂，仅用68天完成投产，达产后可实现年产30万件及1000吨90白鹅规格绒的产能[14] - 公司致力于打造新材料、新品类、新科技、新技术为一体的全球领先科研技术平台，截至2025年9月30日累计获得1520项专利[16] - 位于哈尔滨中央大街的登峰旗舰店落成，加深了品牌与城市在产业与文化方面的融合[14] 市场表现与行业地位 - 公司羽绒服已畅销美国、法国、意大利等72个国家，全球累计销量超2亿件；主品牌羽绒服连续30年全国销量领先[18] - 公司连续入选Brand Finance“全球最具价值服饰品牌排行榜50强”，2025年位列服饰品牌榜第45位；在2025年《亚洲品牌500强》中排名第260位[18] - 中国羽绒服市场规模在2024年已突破2270亿元人民币，同比增长15%，预计2025年将达2500亿元，2020-2025年复合增长率为11.5%[16] 产品矩阵多元化发展 - 公司已形成多元化产品矩阵，包括登峰、极地极寒、滑雪等专业科技系列，以及泡芙、Vertex叠变、时尚运动等创新驱动系列[16] - Vertex叠变系列采用全球首发弹力GORE-TEX面料，实现一衣三穿的场景适配，成为高端户外领域的标杆之作[16] - 公司以专业性为核心，推动羽绒服科技化、时装化变革，满足消费者从“刚需保暖”向“功能+时尚+情绪共鸣”升级的需求[16]

公司核心动态与战略 - 波司登在哈尔滨太阳岛举办以“人生见极地”为主题的极地发布会，纪念品牌与中国极地考察合作28年，并传递品牌温度 [1] - 公司发布第六代极地极寒系列产品，该系列为中国南北极考察同款，搭载动态御寒科技2.0，可适应零下60℃的严寒 [3][5] - 品牌创始人高德康表示，公司近半个世纪以来始终聚焦羽绒服主业，以科技持续夯实产品力 [7] 产品与技术突破 - 第六代极地极寒系列采用三重保暖科技：外层GORE-TEX面料抵御8级大风；中层模仿北极熊皮下脂肪的充绒结构结合远红外材料锁温；内层专利减负科技使成衣减重达500克，暖重比提升10%；独家南极鲨鳃式动态排湿系统令透气性提升15% [5] - 该系列解决了极地环境下“一动就暖，一停就冷”的行业痛点，在衣服内构建恒温微气候 [5] - 极地考察专家汪海浪证实，波司登产品满足了南极科考对轻量、透气、极寒锁温的硬核要求 [9] - 截至2025年9月30日，波司登累计获得1520项专利，构建核心技术壁垒 [16] 生产与供应链布局 - 2024年，波司登在哈尔滨经开区投建智能工厂，仅用68天完成投产，刷新“冰城速度” [15] - 该工厂实现从绒毛到成品的全流程可溯源，达产后可实现年生产规模30万件与1000吨90白鹅规格绒的产能 [15] - 公司羽绒采购自中国、波兰和匈牙利等优质产区，并通过瑞士Bluesign®和RDS认证，每件羽绒服经过150多道工序，含绒量不低于90% [15] 市场表现与行业地位 - 波司登羽绒服已畅销美国、法国、意大利等72个国家，全球累计销量超2亿件 [18] - 主品牌羽绒服连续30年全国销量领先，连续入选Brand Finance“全球最具价值服饰品牌排行榜50强”，2025年位列服饰品牌榜第45位 [18] - 在2025年度《亚洲品牌500强》排行榜中，波司登排名上升至第260位 [18] 行业背景与公司战略 - 中国羽绒服市场规模在2024年已突破2270亿元人民币，同比增长15%，预计2025年将达2500亿元，2020-2025年复合增长率达11.5% [16] - 消费者需求从“刚需保暖”向“功能+时尚+情绪共鸣”升级 [16] - 波司登推动羽绒服科技化、时装化变革，并打造全球领先的科研技术平台 [16] - 公司已形成多元化产品矩阵，包括登峰、极地极寒、滑雪等专业科技系列，以及泡芙、Vertex叠变、时尚运动等创新驱动系列 [16] - Vertex叠变系列采用全球首发弹力GORE-TEX面料，实现一衣三穿，成为高端户外领域标杆 [16]

行业投资评级 - 增持（维持）[4] 核心观点 - 报告提出三条投资主线：服饰制造订单改善、品牌服饰关注稳健成长或反转逻辑、黄金珠宝关注强α标的 [3][6][7] - 服饰制造方面，行业库存基本健康，期待下游稳健补库带来上游订单增长，推荐进入产能释放周期的优质制造商 [3][7] - 品牌服饰方面，运动鞋服板块经营韧性强且长期增长性看好，同时推荐具备反转逻辑的个股 [3][7] - 黄金珠宝方面，面对金价波动，具有明确产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业 [6][7] 本周专题：PVH集团FY2025Q3业绩 - PVH集团FY2025Q3营收同比增长2%至22.94亿美元，货币中性基础上同比下降不到1% [1][14] - 期内毛利率同比下降2.1个百分点至56.3%，主要受关税增加、促销环境加剧、女性产品线业务模式调整影响 [1][14] - EBIT基本持平为1.81亿美元（FY2024Q3为1.83亿美元）[1][14] - 期末存货同比增长3%，增速逐季度降低 [1][14] - 展望FY2025Q4，预计营收同比增长低单位数（货币中性基础上略微下降）[1][14] - 展望FY2025全财年，预计营收同比增长低单位数（货币中性基础上持平至略微增长）[1][14] - 分地区看，亚太地区DTC业务表现强劲，中国市场显著改善，EMEA和美洲地区销售仍有压力 [2][5][18][23] - 亚太地区：FY2025Q3营收同比下降1%（货币中性基础上同比持平），DTC业务在货币中性基础上增长低单位数，中国市场DTC营收在电商驱动下增长中单位数 [5][18] - EMEA地区：FY2025Q3营收同比增长4%（货币中性基础上同比下降2%），欧洲地区DTC和批发业务均下降 [5][23] - 美洲地区：FY2025Q3营收增长2%，批发业务营收增长中单位数，但直营业务营收下降，电商业务增长双位数 [5][23] 本周观点：推荐标的 - **投资主线一：服饰制造** [3][7] - 推荐核心品牌客户表现超预期的**申洲国际**，当前股价对应2026年PE为12倍 [3][7] - 推荐后续利润率有望修复的**华利集团**，当前股价对应2026年PE为18倍 [3][7] - 关注伟星股份、晶苑国际、开润股份 [3][7] - **投资主线二：品牌服饰** [3][7] - 推荐具备反转逻辑的Nike大中华区零售商**滔搏**，当前股价对应FY2026PE为14倍 [3][7] - 推荐运动鞋服板块优质标的**安踏体育、李宁**，当前股价对应2026年PE为15/16倍 [3][7] - 推荐羽绒服龙头**波司登**，当前股价对应FY2026PE为14倍 [3][7] - 推荐**海澜之家、罗莱生活**，当前股价对应2026年PE为12/14倍 [3][7] - **投资主线三：黄金珠宝** [6][7] - 推荐产品力及渠道效率不断提升的**周大福、潮宏基**，周大福当前股价对应FY2026PE为17倍，潮宏基对应2026年PE为21倍 [6][7] 近期报告摘要 - **2026年度策略报告核心** [7] - 服饰制造：行业库存基本健康，2025年8月美国服饰类批发商/零售商库销比分别为2.16/2.13，10月国内服饰行业产成品存货同比-2.7%，期待下游补库带来订单增长 [31] - 品牌服饰：功能性鞋服需求快速扩张，2023~2029E中国功能性服装复合增速预计为8.3%，折扣零售业态热度提升 [32] - 黄金珠宝：2025年1-10月居民金银珠宝类零售额同比增长14%，同期社零总额同比增长4.3% [33] - **申洲国际深度报告核心** [7][34][35][36][37] - 需求边际改善：近期核心客户（如Nike、迅销、Adidas）趋势向好，有望带动2025~2026年公司收入复合年增长率超过10% [34] - 产能与份额提升：公司过去坚定投入长期资产建设，2024年末员工达10.3万人（同比+12%），越南+柬埔寨成衣产能占比估计超50%，一体化产业链具备稀缺性 [35] - 行业赛道红利：运动品类持续成长，功能性服饰需求良好，公司有望持续享受赛道红利 [36] - 盈利预测：预计2025~2027年收入分别为316.1亿元、351.5亿元、390.7亿元，归母净利润分别为64.7亿元、74.5亿元、82.9亿元 [37] - 投资建议：公司2026年有望进入产能供不应求、收入健康增长、盈利质量上行阶段，当前股价对应2026年PE为12倍，合理PE约15倍，维持“买入”评级 [38] 本周市场行情 - 板块表现：沪深300指数上涨1.28%，纺织制造板块下跌0.62%，品牌服饰板块下跌2.51% [26] - A股周涨幅前三：浔兴股份(+7.3%)、日播时尚(+6.37%)、ST起步(+4.56%) [26] - A股周跌幅前三：探路者(-11.59%)、安正时尚(-6.37%)、美邦服饰(-5.71%) [26] - H股周涨幅前三：江南布衣(+2.28%)、中国利郎(+0.59%)、天虹国际集团(-0.22%) [26] - H股周跌幅前三：申洲国际(-6.86%)、晶苑国际(-6.68%)、维珍妮(-4.09%) [26] 行业要闻与原材料 - **行业要闻** [40] - Wilson与中国三人篮球国家队续约，支持备战洛杉矶奥运会 - 中乔体育继续担任国际大体联官方运动服装合作伙伴 - 报喜鸟收购的美国高端户外品牌Woolrich首度亮相中国，预计明年开设首家旗舰店 - **原材料价格** [41] - 截至2025/12/02，国棉237价格同比上涨15%至24450元/吨 - 截至2025/12/05，长绒棉328价格同比下降1%至15022元/吨 - 截至2025/12/05，内棉价格高于人民币计价的外棉价格2169元/吨

行业营销与增长策略 - 抖音电商通过升级“中国好羽绒”IP 以“新场景、新需求、新趋势”为核心 为国货羽绒品牌打造品效协同的新场域 [1] - 活动构建了“内容热推—搜索承接—商城爆发”的全链路经营场 为羽绒品牌开辟出品销协同的增长快车道 [5] - 活动将羽绒服超越“保暖”单一功能 进阶为一种被认可、被向往的生活方式 实现品牌声量与生意销量的集中爆发 [1] 活动线上表现与数据 - “中国好羽绒”活动相关视频播放量约700万 话题曝光量突破27亿 热点话题曝光量突破6800万 多个热点话题占据抖音热榜前排并登顶种草榜TOP1 [1] - 截至12月4日 “中国好羽绒”品牌整体同比爆发38% 个别羽绒服品牌同比爆发高达80% [1] - 系列溯源短视频累计播放量达470万+ 收获点赞数十万次 [2] - 创意话题“惹毛我我会变得羽绒绒”以AI特效玩法登上抖音种草热榜TOP32 话题曝光超2000万次 [2] 品牌参与与营销创新 - 鸭鸭、波司登、坦博尔、艾莱依等国货羽绒品牌参与了本次活动 [1][2] - 活动运用AIGC技术打造未来感展示舞台 在《冬日潮流电子刊》中生成电子穿搭指南 围绕撞色能量潮、寒核机能潮、雪境未来潮等趋势 让羽绒服化身未来时装 [2] - 发布系列溯源短视频 从原料选取、设计灵感到充绒缝制工艺、智造创新、智能物流进行全方位立体式溯源 展示高标准绒毛、高制作工艺、高设计水平 [1] 线下联动与事件营销 - “中国好羽绒”走进“中国北极”漠河 在零下三十四度的极寒中举办“极寒温暖派对” 打造了品牌、用户、公益与地方文旅多方联动的合作模式 [2] - 波司登联合漠河文旅官方账号在派对现场直播 直播间观看次数突破2000万 观看人数超830万 直观展示产品在极寒环境下的性能实测 [3] - 漠河两场直播累计观看人数突破1080万 观看次数超2400万 最高在线人数逾23万 直播同时助力了当地特色农产品推广 [5] 社会价值与公益结合 - 活动携手字节跳动公益“善行边疆”项目 通过爱心企业捐赠、慈善热潮市集与爱心好物直播等形式筹集善款超30万元 [3] - 联合字节跳动公益、壹基金、黑龙江省公益组织 向漠河当地小学发放273套、价值10万元的“温暖包” [3] - 活动实现了商业价值与社会价值的双丰收 为品牌验证产品力 为地方文旅传播城市形象 为用户带来沉浸式体验 为公益事业汇聚爱心 [2] 内容传播与用户互动 - 话题 超chill的国货羽绒服我先穿了 登上抖音热点榜TOP6、种草榜TOP1 羽绒服让我实现雪景自由 跻身抖音热点榜TOP19、种草榜TOP1 [5] - 通过情景化内容矩阵与用户建立情感连接 [5] - 创意AI特效玩法吸引大量用户踊跃共创 为羽绒品牌引爆市场热度 [2]

文章核心观点 - 波司登在2025企业家博鳌论坛期间，通过打造高级产品线AREAL快闪店，展示了其融合功能与时尚、东方与西方、户外与城市的“无界”品牌理念，这是公司品牌升级、价值输出及国际化战略的关键举措 [1][9][11] 波司登AREAL快闪店展示 - 快闪店以“∞”无限符号为核心设计灵感，外观如悬浮的未来胶囊，打造了一个诠释“无界”美学的沉浸式文化体验空间 [2][3][5] - 店内中央设有延伸的“8”字形装置，对应AREAL系列“打破界限，持续前行”的核心理念 [2] - 快闪店陈列了融合功能与时尚、户外与城市风格的产品，供与会嘉宾和企业家触摸与体验 [2] AREAL系列产品特点 - AREAL系列由波司登与英国知名设计师Kim Jones合作推出，名称意为“无界真实” [5] - 该系列以“温度与风格并存”、“触手可及的奢华”为核心，通过叠变系统重新定义羽绒服，使单件服装能自由切换多种场景 [6] - 面料上融合了顶级羊毛的柔软触感、定制面料的独特肌理以及自研科技纺织品的防风、防水、保暖功能，实现了品质与科技的融合 [8] 波司登的品牌国际化战略 - 公司正推动从“技术输出”到“价值输出”、从“产品出海”到“品牌出海”的转型 [9] - 近年来，波司登以全球视野定位品牌，相继亮相纽约、米兰、伦敦、巴黎国际时装周，并升级运营伦敦旗舰店，稳健拓展国际产能与市场 [9] - 品牌国际化是在全球语境中寻找自身定位，AREAL系列从中国自然与现代生活中汲取灵感，用国际设计语言表达，实现了东方匠心与全球时尚的“无界”共鸣 [9][11] - 此举旨在重塑高端羽绒服行业标准，让“中国温暖”赢得全球信赖，使品牌成为全球消费者认可的价值符号 [9][11]

文章核心观点 - 农业银行苏州分行通过精准完善的金融服务，支持纺织服装全产业链进行智能化、融合化升级，助力传统制造业优势转化为现代化产业体系胜势 [1] 行业转型与智能化升级 - 纺织服装产业正从传统制造向智能化、数字化转型，波司登利用AI平台实现全流程数字化，将生产周期从100天缩短至72小时，生产效率大幅提升 [1][2] - 波司登2024年首款AI设计的单壳冲锋衣成为爆款，8款AI生成花型和9款成衣合计年销售额突破10亿元 [2] - 双十一期间，波司登销售量领跑各大平台服饰销售榜，成交额超亿元，线下门店客流激增 [2] 金融支持与供应链创新 - 农业银行苏州分行为波司登集团提供近80亿元集团授信，并通过创新供应链金融服务支持其智能化转型 [3] - 该行推出“银票e融”产品，通过“农银智链”平台为上游供应商提供线上贴现、质押融资，系统自动审批，资金一秒到账，解决融资难、融资贵问题 [3] - 针对下游经销商，该行升级“商户e贷”为“波司登产业链e贷”，提供线上融资一站式服务，截至目前贷款余额已达5.63亿元 [3] 区域特色产业升级 - 苏州吴江区横扇镇的羊毛衫产业通过引进设计师、使用高端纱线提升产品审美与品质，应对市场对高性价比和时尚设计的新需求 [4] - 农业银行苏州分行对横扇毛衫产业链（美工设计、生产、销售、电商）实施白名单管理，批量审批授信，已服务链上经营主体超460户，贷款余额达1.67亿元 [5] - 该行灵活运用“纳税e贷”、“小微贷”等普惠金融产品，为小微企业旺季备货、增资扩产提供支持 [5] 产业融合与乡村振兴 - 金融支持助力横扇羊毛衫产业构建“需求洞察—产品创新—消费升级”的良性循环，推动乡村全面振兴与传统产业优化提升并轨发展 [5] - 纺织服装优势产业在金融服务的牵引下，旨在增强扩大内需的内生动力，壮大实体经济根基 [6]

公司公益实践与起源 - 公司公益事业起源于并植根于康博村，自1999年创始人当选村党支部书记后，开始系统性参与村庄规划建设 [1] - 公司累计出资1.3亿元，为1700多名村民打造了包含427幢别墅的现代化农民集中居住区“康博苑”，实现了人居环境的全面改造 [1] - 公司公益的初心是以感恩之心反哺家乡、回馈社会，其投入已超越单纯资金支持，是自身发展与乡村振兴的深度融合 [1] 村企共建模式与成效 - 公司成长与康博村变迁同频共振，形成了“产业带动就业，就业促进增收”的良性循环，围绕羽绒服主业带动周边配套产业兴起 [3] - 在公司的带动下，康博村实现了人居环境蝶变，生活品质持续改善，并蝉联“全国文明村”，成为乡村振兴的典型范本 [3] - 公司与康博村将进一步深化村企联建模式，在民生福祉、乡村治理、产业培育等方面持续发力，打造乡村振兴的“公司样本” [3] 公益体系与长期承诺 - 公司专注于“温暖”事业，公益范围涵盖日常慈善捐赠、应急救灾、长效帮扶机制建设、乡村振兴及关爱弱势群体 [5] - 2011年，公司创始人出资5000万元发起成立波司登公益基金会，搭建了规范化、可持续的公益平台，系统响应国家乡村振兴与共同富裕号召 [5] - 公司数十年来将公益基因融入企业发展，用实际行动践行“用中国温度温暖人们的美好生活”的承诺，并计划以“乘风”之势抓机遇，以“成林”之志深耕公益 [5]

论坛背景与公司参与 - 2025企业家博鳌论坛主论坛在海南博鳌举行，主题为“链接全球，引领未来：‘十五五’新机遇”，汇聚众多世界500强、中国500强企业及行业领军者 [1] - 波司登集团作为中国羽绒服行业领军者和品牌国际化发展的优秀代表，应邀参加论坛并分享其迈向全球领先的战略思考与实践成果 [3] 公司发展历程与市场地位 - 公司创业49年来，专注羽绒服核心主业，从常熟乡间的缝纫组成长为全球知名的羽绒服品牌企业 [3] - 公司连续30年中国市场销量领先，产品畅销全球，品牌价值达1180.58亿元，连续入选世界品牌500强 [3] 品牌国际化与全球布局 - 早在上世纪90年代，公司就率先进入瑞士等欧洲市场，成为中国品牌出海先行者 [3] - 近年来，品牌相继亮相纽约、米兰、伦敦、巴黎国际时装周，响应共建“一带一路”倡议，升级运营伦敦旗舰店，稳健拓展国际产能与市场 [3] - 通过品牌、产品、渠道与服务的一体化布局，公司实现了从“产品出海”到“品牌出海”的价值跃升 [3] 产品创新与数字化运营 - 公司依托国家级工业设计中心、CNAS认证实验室等高端平台，其登峰系列、泡芙系列等创新产品屡获国内外大奖 [4] - 通过深度融合数字智能与制造体系，公司构建起“研产供销服”全链路协同体系，产品交付周期缩短至7-10天 [4] - “BSD.AI美学大脑”实现从设计到虚拟成衣的数字化闭环 [4] 可持续发展与社会责任 - 公司将可持续发展深度融入企业战略运营，确立了清晰的“1+3+X”ESG战略框架与碳目标，引领行业绿色转型和可持续时尚 [4] - 公司成为首个获评MSCI（明晟）ESG AAA最高评级的亚洲纺织服装企业 [4] - 公司长期村企联建“全国文明村”康博村，促进乡村振兴和共同富裕，多年来累计向社会捐款捐物达15.5亿元 [4] 未来战略方向 - 公司坚持以国家发展战略和规划为导向，深入贯彻落实党的二十届四中全会精神，持续向新而行、向高而攀，加速形成新质生产力 [5] - 公司努力从中国第一迈向“全球领先”，为品牌强国建设和中国式现代化注入力量 [5]

报告核心观点 - 晨会纪要涵盖资产配置与公司点评两大主题，重点关注一级市场REITs项目进展及二级市场表现，并对波司登FY2026H1业绩进行分析[1][2] - 资产配置报告指出REITs市场发行节奏放缓，但审核项目储备丰富，二级市场板块表现分化，特许经营权类在估值收益率上反超产权类[3][4][5] - 波司登点评报告认为公司FY2026H1营收实现稳健增长，主品牌表现强劲，渠道优化与库存管理成效显著，看好其旺季销售表现[6][7][8][9] 资产配置报告（REITs市场）总结 - 一级市场项目进展：截至2025年11月30日，年内公募REITs市场成功发行19单产品，较去年同期减少5单，近三个月处于已申报、已受理、交易所已反馈意见、已通过审核状态的项目分别为2单、2单、5单和4单，本月有6单项目状态更新[3] - 二级市场表现：11月中证REITs全收益指数下跌0.52%，中证REITs（收盘）指数下跌0.71%，表现优于沪深300指数（月跌2.46%），全市场公募REITs总市值为2198.85亿元，较前一月减少6.92亿元，但成交量增加6.16亿份至26.47亿份，显示市场活跃度上升[4] - 板块涨跌分化：特许经营权类REITs加权平均月涨跌幅为-0.22%，优于产权类的-0.93%，交通基础设施板块以0.56%涨幅领涨，产业园区板块以2.43%跌幅领跌，个券中华夏首创奥特莱斯REIT月涨4.75%，华泰紫金南京建邺产业园REIT月跌16.07%[4] - 成交与估值：园区基础设施类REITs以8.36亿份成交量居首，新型基础设施板块以0.93%的日均换手率领先，产权类REITs平均现金分派率为4.65%，特许经营权类为8.21%，特许经营权类估值收益率（IRR）为4.28%，反超产权类的4.04%[5] 波司登公司点评总结 - FY2026H1业绩概览：截至2025年9月30日，集团收入同比增长1.4%至89.28亿元人民币，归母净利润同比增长5.3%至11.89亿元人民币，毛利率同比提升0.1个百分点至50.0%，归母净利率提升0.5个百分点至13.3%[6] - 分业务表现：品牌羽绒服业务收入同比增长8.3%至65.7亿元，占比提升4.7个百分点至73.6%，其中波司登品牌收入增长8.3%至57.2亿元，OEM业务收入受外部因素影响同比下降11.7%至20.4亿元，女装及多元化服装业务收入分别下降18.6%和45.3%[6] - 渠道运营：波司登品牌门店总数减少67间至3140间，公司优化渠道结构，提升TOP店体系运营效率，品牌羽绒服线上收入增长2.4%至13.8亿元，在2025年“双十一”期间于多个电商平台位列榜单前列[7] - 费用与运营效率：分销开支占比上升1.7个百分点至27.5%，行政开支占比下降1.5个百分点至7.2%，应收账款周转天数下降4天至59天，库存周转天数大幅下降11天至178天，体现“小单快反”补货模式的有效性[8] - 未来展望：预计FY2026-FY2028年收入分别为284.3亿元、313.6亿元、344.3亿元人民币，归母净利润分别为39.2亿元、43.9亿元、48.9亿元人民币，基于产品力与品牌力提升维持“买入”评级[9]