投资评级与核心观点 - 报告对万润股份的投资评级为“增持”，目标价格为16.50元[6][13] - 核心观点认为公司控股股东中节能拟增持3.65至7.3亿元，彰显对公司未来发展前景的信心，同时公司积极布局新材料业务，预计业绩将逐步改善[2][13] 财务表现与预测 - 2024年公司营业总收入为36.93亿元，同比下降14.2%，归母净利润为2.46亿元，同比下降67.7%[4] - 预计2025年至2027年归母净利润将逐步增长，分别为4.26亿元、5.04亿元和5.77亿元，对应每股收益分别为0.46元、0.55元和0.63元[4][13] - 2025年前三季度公司实现营业收入28.26亿元，同比增长2.31%，其中半导体制造材料、PI材料、生命科学与医药产品等收入均实现同比增长[13] 业务进展与战略布局 - 公司2025年启动的万润工业园二期C05项目包含半导体光刻胶用相关材料产能约751吨，以及显示用PI成品材料产能700吨，项目预计在2026年年底左右完成建设[13] - 公司在固态电池材料领域取得进展，硫化锂产品小试开发工作已完成，正在准备中试线建设工作[13] - 2025年第三季度，公司半导体制造材料收入保持同比增长，显示面板验证通过后PI材料需求增长，OLED成品材料收入也实现同比增长[13] 市场表现与估值 - 公司当前总市值约为130.69亿元，52周内股价区间为9.79元至14.39元[7] - 基于可比公司估值，报告给予公司2026年30倍市盈率，对应目标价16.50元[13][15] - 公司近期股价表现较好，过去12个月绝对升幅为27%，相对指数升幅为5%[11]

控股股东及公司资本运作 - 公司控股股东中国节能计划自2025年11月24日起6个月内，通过集中竞价方式增持公司股份，增持金额不低于3.65亿元，不高于7.3亿元 [1] - 增持目的旨在提振投资者信心，促进公司稳定发展，基于对公司未来发展前景的信心和长期投资价值的认可 [1][2] - 公告披露次日（11月26日），公司股价以13.60元/股收盘，当日涨幅为4.45%，总市值达125.5亿元 [2] 股东持股与近期增持回购 - 截至增持计划前，中国节能及其一致行动人中节能资本合计持有公司股份2.32亿股，占公司总股本的25.19% [2] - 另一股东鲁银投资于2025年2月21日至8月20日期间，累计增持公司股份1832.17万股（占总股本1.9851%），增持金额约2.01亿元 [3] - 公司于2025年4月宣布股份回购计划，金额为1亿元到2亿元，价格不超过16.45元/股，回购股份用于减少注册资本 [3] - 截至2025年10月31日，公司已回购股份348.85万股（占总股本0.3780%），使用资金总额4440.99万元 [3][4] 公司经营与财务表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入28.26亿元，同比增长2.31%；归母净利润3.06亿元，同比增长3.27%；扣非净利润2.92亿元，同比增长14.02% [1][6] - 2025年第三季度单季，公司实现营业收入9.56亿元，同比增长约18.62%；归母净利润0.87亿元，同比增长约8.41%；扣非净利润0.83亿元，同比增长约37.08% [5] - 公司研发投入持续增长，研发费用从2021年的2.95亿元增长至2024年的4.23亿元，研发费用率从6.78%提升至11.46% [5] - 2025年前三季度研发费用为3.11亿元，同比增长0.49%，研发费用率为10.99% [5] - 公司现已拥有超过10000种化合物的生产技术，其中超过4000种产品已投入市场，获得国内外发明专利800余项 [5] 子公司分拆上市进展 - 公司分拆控股子公司九目化学独立上市的计划正加速推进，其上市申请已获北京证券交易所正式受理 [1][7] - 九目化学主要从事OLED升华前材料及其他功能性材料业务，为业内领先的OLED升华前材料企业 [7] - 九目化学计划发行股票数量不超过4687.5万股，计划募集资金高达11.5亿元，其中10亿元用于OLED显示材料及其他功能性材料项目（二期），1.5亿元用于研发中心项目 [7] 公司主营业务 - 公司主要从事电子信息材料产业、环保材料产业、新能源材料产业以及生命科学与医药产业四个领域产品的研发、生产和销售 [5]

公司上市与股东情况 - 九目化学正冲刺北交所上市，其为万润股份（SZ002643）控股子公司，万润股份持有其45.33%股份 [1][4] - 股东阵容包括露笑科技董事长鲁小均的儿媳马晓渊，其持有公司12.36%股份，为第二大股东 [6][7] - 自然人股东于新卿通过两次股权转让合计套现超过3亿元，获利超2亿元；张国敏套现约1.83亿元，获利超1.4亿元 [5] 公司财务与经营表现 - 2022年至2024年，公司营收从7.06亿元增长至9.62亿元，归母净利润从2.04亿元增长至2.54亿元 [8] - 今年前三季度，公司营收6.11亿元，同比下滑17.36%，归母净利润1.54亿元，同比下降23.47% [8] - 核心产品OLED升华前材料（收入占比超60%）平均售价从2024年的5265.85万元/吨降至2025年一季度的4439.75万元/吨，下降约15.7% [8] 存货与产能状况 - 公司存货持续攀升，从2022年的3.14亿元增至2024年的4.18亿元，截至今年三季度末进一步增至5.23亿元，较上年末增长约25.12% [9] - 产能利用率大幅下滑，从2022年的108.54%降至2023年的68.08%，2025年一季度为74.24% [9] - 在产能利用率不足80%的背景下，公司仍计划募资10亿元用于扩产，项目建成后将新增280吨产能 [3][9] 公司资金运作 - 2022年3月至2025年5月，公司合计现金分红超过2亿元 [10] - 交易所已就存货增长风险及募资扩产的必要性向公司下发问询函 [3][9]

公司上市与股东结构 - 九目化学正冲刺北交所上市，其控股股东为万润股份，持有45.33%股份[1][5] - 股东阵容包括“露笑系”关联方及机构投资者，马晓渊作为第二大股东持股12.36%[6][8] - 两名自然人以1.81元/注册资本入股后高价套现，于新卿合计套现超3亿元，张国敏套现1.83亿元[7][8] 财务表现与经营状况 - 公司2022年至2024年营收从7.06亿元增长至9.62亿元，归母净利润从2.04亿元增长至2.54亿元[10][11] - 2025年前三季度营收6.11亿元，同比下滑17.36%，归母净利润1.54亿元，同比下降23.47%[11] - 存货规模持续攀升，从2022年3.14亿元增至2025年三季度5.23亿元，增长25.12%[11][12] 行业环境与产品价格 - OLED行业整体供过于求，下游客户订单阶段性减少[11][12] - 核心产品OLED升华前材料2025年一季度均价4439.75万元/吨，较2024年全年下降15.7%[12] 产能扩张与资金动向 - 公司产能利用率从2022年108.54%下滑至2025年一季度74.24%[13] - 计划募资10亿元扩产二期项目，新增280吨产能，但交易所质疑其必要性[12][13] - 2022年3月至2025年5月累计现金分红超2亿元[13]

公司上市与股权结构 - 背靠万润股份的OLED材料商九目化学正冲刺北交所上市 [1] - 万润股份持有九目化学45.33%的股份，为公司控股股东，实际控制人为中国节能，其出资人为国务院国资委 [4] - 公司第二大股东马晓渊持股12.36%，其为“露笑系”实际控制人鲁小均的儿媳，该股权系基于家族内部财富管理及税负优化考虑由露笑集团转让而来 [7] 股东变动与资本运作 - 两名自然人股东于新卿和张国敏通过股权转让合计套现近5亿元，获利超过3亿元 [2] - 于新卿分两次转让股权，合计套现超过3亿元，相比8060万元的投资成本获利超2亿元，目前仍持有公司4.52%的股份 [6] - 张国敏将所持全部股份转让，套现约1.83亿元，相比3900万元的初始成本获利超过1.4亿元 [7] - 公司在2022年3月至2025年5月期间累计现金分红超过2亿元 [11] 财务表现与经营状况 - 公司营收从2022年的7.06亿元增长至2024年的9.62亿元，归母净利润从2.04亿元增长至2.54亿元 [8] - 2025年前三季度，公司营收为6.11亿元，同比下滑17.36%，归母净利润为1.54亿元，同比下降23.47% [10] - 公司毛利率在2024年为45.06%，2025年一季度为40.93% [9] - 研发投入占营业收入的比例维持在7%至9%之间 [9] 存货与产能问题 - 公司存货规模持续攀升，从2022年的3.14亿元增至2024年的4.18亿元，至2025年三季度末进一步攀升至5.23亿元，较2024年末增长约25.12% [10] - 存货占流动资产的比例从2022年的58.58%升至2024年的66.78% [10] - 公司产能利用率从2022年的108.54%大幅下滑至2023年的68.08%，2025年一季度为74.24% [11] - 在产能利用率不足80%的背景下，公司计划募资10亿元用于二期项目建设，以新增280吨产能，此举已引起交易所问询 [2][11] 行业与市场环境 - 公司核心产品OLED升华前材料收入占比超60%，其平均售价从2024年的5265.85万元/吨下降至2025年一季度的4439.75万元/吨，降幅约15.7% [10] - 下游客户阶段性订单同比减少，行业整体呈现供过于求的局面 [10]

公司上市与股东背景 - 九目化学正冲刺北交所上市，其控股股东为万润股份，持股比例为45.33% [1][3] - 公司股东阵容包括机构投资者与自然人，其中“露笑系”家族通过马晓渊（鲁小均儿媳）持股12.36%，为公司第二大股东 [4][6] - 两名自然人于新卿和张国敏通过股权转让实现大幅套现，于新卿合计套现超过3亿元，获利超2亿元；张国敏套现约1.83亿元，获利超1.4亿元 [5][6] 财务表现与经营状况 - 公司营收从2022年的7.06亿元增长至2024年的9.62亿元，归母净利润从2022年的2.04亿元增长至2024年的2.54亿元 [7][8] - 2025年前三季度公司营收为6.11亿元，同比下滑17.36%，归母净利润为1.54亿元，同比下降23.47% [9] - 公司存货规模持续攀升，从2022年的3.14亿元增至2025年三季度末的5.23亿元，较2024年末增长约25.12% [9] - 2025年一季度公司OLED升华前材料平均售价为4439.75万元/吨，较2024年全年的5265.85万元/吨下降约15.7% [9] 产能利用与募资计划 - 公司产能利用率从2022年的108.54%下滑至2023年的68.08%，2025年一季度为74.24% [10] - 在产能利用率不足80%的背景下，公司计划募资10亿元用于二期项目建设，建成后将新增280吨产能 [2][10] - 2022年3月至2025年5月，公司合计现金分红超过2亿元 [10] 行业环境与监管关注 - 下游OLED行业整体呈现供过于求的局面，下游客户阶段性订单减少影响公司收入 [9] - 交易所已就存货规模增长的滞销风险以及大规模扩产的必要性及合理性发出问询函 [2][9][10]

公司上市与股东背景 - 公司正冲刺北交所上市，控股股东为万润股份，持股45.33% [1][2] - 股东阵容包括“露笑系”家族，马晓渊（鲁小均儿媳）持有公司12.36%股份，为第二大股东 [1][3] - 两名自然人股东于新卿和张国敏通过股权转让合计套现近5亿元，获利超过3亿元 [1][3] 公司财务表现 - 2022年至2024年公司营收从7.06亿元增长至9.62亿元，归母净利润从2.04亿元增长至2.54亿元 [4] - 今年前三季度公司营收6.11亿元，同比下滑17.36%，归母净利润1.54亿元，同比下降23.47% [4] - 2022年3月至2025年5月，公司合计现金分红超过2亿元 [6] 经营状况与行业环境 - 公司核心产品OLED升华前材料收入占比超60%，其平均售价从2024年的5265.85万元/吨降至2025年一季度的4439.75万元/吨，下降约15.7% [5] - 下游客户阶段性订单同比减少，行业整体呈现供过于求的局面 [4][5] - 公司产能利用率从2022年的108.54%下滑至2023年的68.08%，2025年一季度为74.24% [6] 存货与募资扩产计划 - 公司存货账面价值持续攀升，从2022年的3.14亿元增至2024年的4.18亿元，至2025年三季度末进一步升至5.23亿元，相比上年末增长约25.12% [1][5] - 交易所问询函质疑存货规模增长是否存在滞销风险 [5] - 在产能利用率不足80%的背景下，公司仍计划募资10亿元用于二期项目建设，新增280吨产能，交易所要求说明扩产的必要性及合理性 [1][6]

融资计划 - 公司计划发行可转债募集资金总额不超过7.66亿元，债券期限为6年 [1][2] - 募集资金扣除发行费用后将用于多个关键项目，包括5亿元用于蒲城莱特光电新材料生产研发基地建设项目以扩充产能 [2] - 另有3400万元用于生产车间数智化升级改造，3200万元用于钙钛矿材料研发及器件验证创新平台建设，2亿元用于补充流动资金 [2] 财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入4.23亿元，同比增长18.77% [1][3] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润达1.8亿元，同比增长38.62% [1][3] - 2025年前三季度扣除非经常性损益后的净利润为1.7亿元，同比增长46.51% [1][3] 业绩驱动因素 - 业绩增长主要驱动力来自OLED终端材料销售收入的显著增加 [3] - 公司通过优化生产流程、加强成本管控，使前三季度营业成本同比下降8.75%，毛利率提升 [4] - 公司与京东方、天马、华星光电等知名面板厂商建立了长期稳定的合作关系 [3] 研发投入与创新 - 2025年前三季度公司研发投入4928.93万元，同比增长12.39% [5] - 2025年第三季度研发投入1722.24万元，同比增幅达24.24% [5] - 公司引入Tandem器件蒸镀设备等国际先进研发设备，并推进AI本地化部署以优化合成路线 [6] 战略布局与展望 - 本次募投项目是公司推动核心材料自主可控，加速构建OLED自主可控供应链体系的重要战略布局 [3] - 公司致力于提升产能和盈利能力，并在新兴领域实现突破，以巩固一体化生产优势 [3] - 随着国内OLED产业高速发展及下游市场需求增长，公司有望充分受益于行业红利 [6]

公司基本情况与IPO进展 - 公司为万润股份控股子公司，万润股份直接持有45.33%股份，实际控制人为央企中国节能[1] - 公司主要从事OLED前端材料的研发、生产和销售，主要产品包括OLED升华前材料和OLED中间体等功能性材料[1] - 公司于10月15日收到北交所首轮问询，目前处于一询未回复阶段[1] - 此次IPO为万润股份分拆上市，公司曾于2023年尝试创业板上市未果，2025年转道北交所[6] 行业地位与荣誉 - 公司是国务院国资委创建世界一流专业领军示范企业、国家级制造业单项冠军、国家级重点专精特新"小巨人"企业、山东省新材料领军企业50强[2] 历史财务表现 - 2022年至2024年，公司营收从7.06亿元增长至9.62亿元，归母净利润从2.04亿元增长至2.54亿元，呈现双增态势[7] - 2023年及2024年，公司营收同比增速分别为24.42%和9.57%，归母净利润同比增速分别为2.60%和20.94%[8] - 公司2022年至2024年的业绩表现优于同行，同期瑞联新材和濮阳惠成的净利润增速波动较大[8] 近期业绩下滑 - 2025年上半年，公司营业收入为3.80亿元，同比下降23.10%，归母净利润为0.93亿元，同比下降30.55%[10] - 2025年前三季度，公司营业收入为6.11亿元，同比下降17.36%，归母净利润为1.54亿元，同比下降23.47%[11] - 公司将业绩下滑归因于下游客户上半年阶段性订单分布同比减少[11] 市场与客户结构 - 公司产品以外销为主，2022年至2025年一季度，境外销售收入占比分别为82.15%、88.51%、92.69%和89.69%[13] - 公司客户集中度远高于同行，2022年至2024年，前五大客户销售额占比分别为72.93%、71.40%和77.45%[13] - 同期，可比公司瑞联新材前五大客户占比为44.39%-55.83%，濮阳惠成为13.12%-19.86%[13] - 第一大客户三星SDI的销售占比在2024年达到47.37%，但在2025年一季度降至35.69%[15] 募投项目与产能状况 - 公司IPO拟募资11.5亿元，其中10亿元用于OLED显示材料及其他功能性材料项目（二期），1.5亿元用于研发中心项目[5] - 二期项目计划新增280吨OLED前端材料及其他功能性材料产能[18] - 公司反应釜整体产能利用率呈下降趋势，2022年至2025年一季度分别为108.54%、68.08%、76.58%和74.24%[18] - 北交所问询要求公司说明在一期项目产能利用率较低的情况下继续投建二期项目的合理性[19] 存货状况 - 公司存货账面价值持续增长，从2022年的3.14亿元增至2025年上半年的4.77亿元[20] - 存货占流动资产比例从2022年的58.58%攀升至2025年上半年的71.01%[20] - 存货周转率不断降低，从2022年的1.50降至2025年上半年的0.88[20] - 北交所要求公司说明产品是否存在积压或滞销情形[21]

行业技术突破与国产化进展 - 三项应用于8.6代大尺寸OLED屏量产线的高端国产装备正式发布，包括多应用喷墨薄膜沉积平台、国产首台套大片贴合装备及国内首台套EHD点胶装备 [1] - 高端国产显示装备的问世标志着显示产业制造装备迈向国产化、高端化新阶段，有助于实现更大尺寸、更高效率、更低成本的新型显示产品量产 [1] - 全球首条高世代印刷OLED生产线TCL华星t8项目开工建设，全部采用自主研发技术，设计月加工玻璃基板能力约2.25万片 [4] 市场需求与增长前景 - OLED显示屏正从手机向电脑、车载设备等中大尺寸应用场景延展，需求不断增长 [1] - 8.6代AMOLED生产线可适配平板、笔记本电脑、车载、显示器等多类终端产品的尺寸需求 [2] - 2024年柔性AMOLED面板出货量10.1亿片，预计2030年将超过13.3亿片，出货量占比提升至35% [2] - 预计到2030年，笔电面板年复合增长率33%，车载显示器年复合增长率27%，桌上型显示器年复合增长率19% [2] - 需求侧多个应用领域实现同步增长，包括电视品牌备货带动大尺寸面板需求回升，笔记本市场受政策推动，以及全球汽车销量增长支撑车载显示需求 [3] 产业链公司动态与产能建设 - 全球在建的8.6代OLED生产线已达四条，包括TCL华星、三星显示、京东方和维信诺 [4] - 企业集中推进8.6代产线建设的核心目标是抢占中尺寸OLED市场话语权，需通过技术路线差异化和应用场景多元化避免同质化竞争 [5] - 大尺寸OLED面板产线建设带动上游材料需求，万润股份子公司第三季度OLED材料收入稳定或高于去年同期 [6] - 莱特光电在OLED终端材料销售方面表现突出，促进了利润增长 [6]