战略合作及投资协议 - 赢家时尚与德林控股于2025年9月12日订立战略合作及投资协议 涉及RWA代币化计划 [1] - 德林控股有条件同意认购赢家时尚股份 认购股份相当于赢家现有已发行股本约0.65% [1] - 认购事项所得款项总额为2990万港元 净额估计为2960万港元 将用作一般营运资金 [1] 股权认购细节 - 认购股份占赢家时尚经扩大后已发行股本约0.65% [1] - 认购价未披露具体金额 但明确按协议约定价格执行 [1] RWA代币化框架 - 双方同意将赢家股东部分可分配溢利进行代币化 金额基于NEXY.CO品牌2025财年经审核收益的10%计算 [2] - 代币化计划具体实施需各方协商最终协议 必要时刊发进一步公告 [2] 市场反应 - 赢家时尚股价上涨20.88%至9.67港元 德林控股股价上涨5.14%至3.68港元 [1]

核心观点 - 赢家时尚成为国内时尚行业首家布局RWA的企业 通过区块链技术将实物资产转化为数字代币 实现融资渠道创新和品牌价值升维 同时为估值修复提供催化剂 [1][2][6] RWA项目合作细节 - 公司与德林控股达成战略合作 以旗下品牌NEXY.CO 2025财年经审计收入的10%作为基础资产推进RWA项目 [1] - 德林控股将战略投资赢家时尚 形成金融与实体双向赋能的共赢格局 [1] 融资与品牌价值提升 - RWA提供创新融资渠道 通过资产数字化释放流动性 提升企业资金实力和扩张灵活性 [2] - 项目使公司成为"中国时尚行业RWA第一股" 传递创新形象 为探索数字时尚等方向埋下伏笔 [2] - 品牌价值有望持续提升 [3] 底层资产质量 - RWA价值锚定于底层实体资产表现 与ICO/NFT有本质差异 [4] - NEXY.CO是公司第三个年营收超10亿的轻奢女装品牌 聚焦中国轻奢女装头部品牌定位 [4] - 截至上半年全国高端商场开设226家门店 收入占比提升至15.60% [4] - 公司多品牌运营能力和战略升级为NEXY.CO提供产品创新、市场拓展等全方位支撑 [5] 资本市场影响 - RWA赛道获资本市场高度认可 相关个股布局后均迎强劲股价走势 [6] - 公司作为行业首家RWA企业确立龙头地位 享有稀缺性溢价和先发优势估值 [7] - 当前市盈率10.75倍 远低于行业平均的23.09倍 仅超过历史数据的17% 估值修复空间显著 [7][9]

战略合作及投资协议 - 赢家时尚与德林控股于2025年9月12日订立战略合作及投资协议 德林控股有条件同意认购赢家时尚股份 赢家时尚有条件同意配发及发行股份[1] - 认购股份相当于赢家时尚现有已发行股本约0.65% 相当于经配发及发行认购股份扩大后已发行股本约0.65%[1] - 认购事项所得款项总额为2990万港元 扣除成本及开支后净额估计为2960万港元 将用作一般营运资金[1] RWA代币化计划 - 双方就RWA代币化计划达成整体框架及方向共识 涉及将赢家时尚用于分配予股东的部分可分配溢利进行代币化[1] - 代币化金额基于赢家时尚旗下主要品牌NEXY.CO于截至2025年12月31日止财政年度经审核收益的10%计算[1] - 各方将协商最终协议 并于必要时刊发进一步公告[1]

战略合作及投资协议 - 赢家时尚与德林控股于2025年9月12日订立战略合作及投资协议 德林控股有条件同意认购赢家时尚股份 赢家时尚有条件同意配发及发行股份[1] - 认购股份相当于赢家时尚现有已发行股本约0.65% 及经扩大后已发行股本约0.65%[1] - 认购事项所得款项总额为2990万港元 扣除成本后净额估计为2960万港元[1] 资金用途及财务安排 - 认购事项所得款项净额拟用作赢家时尚一般营运资金[1] - 双方同意将赢家时尚部分可分配溢利进行代币化 代币化金额基于NEXY.CO品牌截至2025年12月31日财政年度经审核收益的10%计算[1] 合作框架及后续安排 - 德林控股与赢家时尚就RWA代币化计划达成整体框架及方向共识[1] - 各方将协商最终协议 并于必要时刊发进一步公告[1]

战略合作与投资协议 - 德林控股与赢家订立战略合作及投资协议 德林控股有条件同意认购赢家股份 赢家有条件同意配发及发行股份 [1] - 认购股份相当于赢家现有已发行股本约0.65% 相当于经扩大后已发行股本约0.65% [1] - 认购事项所得款项总额为2990万港元 扣除成本后净额估计为2960万港元 [1] 资金用途与代币化计划 - 认购所得款项净额拟用作赢家一般营运资金 [1] - 双方就RWA代币化计划达成框架共识 将赢家部分可分配溢利进行代币化 [1] - 代币化金额基于赢家旗下品牌NEXY.CO截至2025年12月31日财政年度经审核收益的10%计算 [1] 后续安排 - 各方将协商最终协议 并于必要时刊发进一步公告 [1]

投资评级 - 维持"增持"评级 基于可比公司25年平均PE为10倍 给予公司10倍PE 相比当前市值仍有13%上涨空间 [3][7] 核心财务表现 - 2025年上半年收入31.04亿元人民币 同比下降6.1% 归母净利润2.89亿元 同比增长2.2% [7] - 整体毛利率76.4% 同比微升0.1个百分点 归母净利率同比提升0.8个百分点至9.3% [7][9] - 经营活动现金流量净额8.96亿元 同比大幅增长98.3% 存货金额14.9亿元 较年初下降5.5% [7] - 资产负债率(银行贷款/总权益)为10.6% 财务状况健康 [7] 品牌表现分析 - 主力品牌Koradior收入10.4亿元 同比微降1.2% 占比33.6% 门店654家(净减22家) [7][17] - NAERSI收入6.55亿元 同比下降10.9% 占比21.1% 门店425家(净减11家) [7][17] - NEXY.CO收入4.84亿元 同比下降4.0% 占比15.6% 门店226家(净减9家) [7][17] - 成长品牌La Koradior表现突出 收入2.80亿元 同比增长9.7% 门店净减3家 [7][17] - 其他品牌ELSEWHERE/CADIDL/NAERSILING分别下滑22%/12%/13% 新锐品牌FUUNNY FEELLN下滑10% [7] 渠道表现 - 线上电商收入5.95亿元 同比增长8.9% 占比提升至19.2% 毛利率63.4%(+2.3pct) [7] - 抖音渠道收入同比增长14.3% 微信视频号收入大幅增长136.5% [7][18] - 线下门店净关闭74家至1765家 直营店减少56家至1388家 经销店减少18家至377家 [7] - 直营零售收入24.31亿元(-7.7%) 占比78.3% 毛利率79.7%(+0.1pct) 奥莱及购物中心门店480家占直营店35% [7] - 核心购物中心万象城门店数量同比增长22% 收入增长43% [7] 费用与盈利能力 - 销售及分销开支同比下降8.1% 销售费用率56.3%(同比下降1.2个百分点) [7][16] - 管理费用同比下降15.2% 费用率同比下降1.1个百分点至10.1% 主要因股份奖励开支由9948万元降至534万元 [7] - 所得税率提升较多 因经营利润增加及享受政府优惠减少 [7] 盈利预测与估值 - 下调2025-2027年盈利预测 预计归母净利润分别为5.1/5.5/5.9亿元(原为6.4/7.1/7.7亿元) [7] - 对应PE估值分别为9/9/8倍 [7][11] - 选取可比公司江南布衣(25年PE 10倍)和锦泓集团(25年PE 11倍) 平均PE为10倍 [7][11]

行业背景 - 全国限额以上社零同比增长5.0%，但服装类零售额仅增长2.5%，行业增长相对乏力 [1] - 高端服饰消费疲软，贝恩预计全球奢侈品消费下滑2%至5%，中国市场连续六个季度负增长 [1] - 消费心态趋向理性谨慎，行业整体面临弱复苏周期 [1][2] 财务表现 - 上半年营收31.04亿元，期内溢利2.89亿元，同比增长2.17% [1] - 整体毛利率提升0.11个百分点至76.41% [1] - 每股基本盈利增长5.2%至42.6分 [1] 品牌战略 - 八大品牌差异化布局覆盖多元需求，风格涵盖浪漫女人味、简约知性、酷飒等 [1] - 价格带从轻奢延伸至中端，触达更广泛客群 [1] - 高定品牌La Koradior逆势增长，收入同比提升9.65%至2.80亿元，收入占比从7.72%提升至9.01% [2] - 主力品牌Koradior收入10.44亿元（同比微降1.22%），贡献超三成营收 [2] - CADIDL、ELSEWHERE、NAERSILING等品牌收入降幅可控，规模均维持在亿元级别 [2] 产品策略 - 聚焦质价比提升，增加羊毛、真丝、棉等高品质面料占比，大幅减少化纤使用 [2] - 会员复购率及连单率连续三年提升，爆款数量逐季增长 [2] 渠道运营 - 线下实施"开大店、提店效"策略，购物中心店效同比提升12.68%，奥特莱斯店效提升6.78% [3] - 线上渠道总收入同比增长8.88%至5.95亿元，其中抖音增长14.25%，视频号微信生态增长136.45% [3] - 天猫、唯品会等传统电商平台已达亿级体量，同步发力私域EEKA商城及小红书、抖音等新平台 [3] 数智化建设 - 切入AI时尚设计赛道，通过智能算法优化产品研发与供应链管理 [3] - 搭建资金、销量、开店及定价策略预测模型，升级BI系统，实现全渠道智能库存管理 [4] - 数智化改革覆盖产品研发、供应链到经营决策全链路，提升内部管理效能 [4] 市场估值 - 当前股价7.34港元，对应TTM市盈率9.87倍，显著低于行业均值23.71倍 [5] - 广发证券维持"买入"评级，给予11.42港元目标价，预估近六成上行空间 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 短期收入端有望在下半年低基数基础上企稳转正 且利润弹性有望随控费加大和关店减少而进一步释放 [5] - 中长期拉珂蒂和奈蔻保持较好增长势头 成长品牌开店空间较大 大店占比提升和商品体系改革将推动店效增长 [5] - 公司净利率相较同业仍有提升空间 [5] 财务表现 - 2025H1收入31.04亿元（同比-6.12%） 归母净利润2.89亿元（同比+2.17%） 经营性现金流净额8.96亿元（同比+98.3%）[2] - 剔除股权激励等影响后归母净利润为2.43亿元（同比-18%）[2] - 维持2025-2027年收入预测69.80/79.41/88.91亿元 归母净利润预测6.28/7.49/8.69亿元 [5][6] - 2025年8月22日收盘价7.34港元对应2025-2027年PE分别为7/6/5倍 [6] 业务运营 - 2025H1净关店74家 总门店数同比减少147家（-7.7%）[3] - 主品牌Koradior/NAERSI/NEXY.CO收入增速-1.22%/-10.58%/-4.00% 占比70.3%[3] - 成长品牌La Koradior表现最佳（收入+9.65%） 受益于轻奢定位和门店效益提升 [3] - 线上渠道收入5.95亿元（同比+8.88%） 其中微信视频号增长136.45% 抖音增长14.25%[3] 盈利能力 - 2025H1毛利率76.4%（同比+0.1PCT） 线上毛利率提升2.28PCT至61.12%[4] - 归母净利率9.3%（同比+0.8PCT） 主要受益于销售费用率下降1.2PCT和管理费用率下降1.1PCT[4] - 股权激励开支同比减少约9400万元（2025H1/2024H1分别为0.05/0.99亿元）[4] 运营效率 - 存货14.86亿元（同比+16.68%） 存货周转天数376天（同比+97天）[4] - 应收账款8.34亿元（同比+2.86%） 周转天数38天（同比+3天）[4] - 应付账款2.92亿元（同比+52.96%） 周转天数74天（同比+5天）[4]