世界500强总体情况 - 2025年《财富》世界500强企业营业收入总和达41.7万亿美元，占全球GDP超三分之一，同比增长1.8% [1] - 上榜门槛从321亿美元微增至322亿美元 [1] - 上榜公司净利润总和同比增长0.4%至2.98万亿美元，资产总额和净资产总额均创历史新高 [1] 零售行业表现 - 沃尔玛连续12年蝉联榜首，亚马逊保持第二，国家电网、沙特阿美、中国石油分列第三至第五 [3] - 沃尔玛Q1财季总营收1656亿美元（同比+2.5%），营业利润71.35亿美元（同比+4.3%），山姆会员店和电商板块为增长核心 [4] - 家乐福、乐购、麦德龙分别排名第113、129、477位 [4] 能源与电力行业 - 国家电网连续第二年位居全球第三，特高压输电和智能电网技术领先，加速构建新型电力系统 [6] - 中国石油化工集团排名第六，山东黄金集团为新上榜中国企业（第465位），受益于2024年黄金价格上涨 [6] 制药行业动态 - 最赚钱50强中制药企业占3家：默沙东（利润171.17亿美元）、诺和诺德（146.44亿美元）、强生（140.66亿美元） [8][9] - 默沙东利润同比激增45.9倍，Keytruda销售额达294.82亿美元（占营收46%）；诺和诺德司美格鲁肽系列销售额293亿美元（同比+38%） [9] - 2025年Q1司美格鲁肽以78.64亿美元销售额超越Keytruda（72亿美元）成为新"药王" [10] - 广药集团为唯一上榜中国药企，2024年营收351.64亿美元（同比-3.2%），利润3.17亿美元（同比-2.3%） [11] 制药企业新增与变动 - 安进新上榜（营收334.24亿美元，同比+18.6%），但利润下降39.1%至40.9亿美元 [11] - 制药企业总数增至15家，诺华退出，默沙东、诺和诺德新晋 [8][9]

报告行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - GLP - 1药物加冕“药王”，2030年销售额有望突破1000亿美金，未来减重药物发展方向分为Amylin联用GLP - 1、口服、减脂增肌三大赛道，建议关注博瑞医药、歌礼制药等 [2] - 本周医药板块持续大涨，底部资产医疗服务、医疗器械等涨幅更大，创新药出现明显分化，看好的子行业排序为创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店等 [1][12] 根据相关目录分别进行总结 本周及年初至今各医药股收益情况 - 本周、年初至今A股医药指数涨幅分别为1.9%、18.8%，相对沪深300的超额收益分别为0.2%、14%；本周、年初至今恒生生物科技指数涨跌幅分别为0.7%、83%，相对于恒生科技指数跑赢 - 1.8%、56% [1][12][55] - 本周A股医疗服务（+6.7%）、医疗器械（+4.4%）股价涨幅较大，生物制品（+1.8%）、中药（+1.4%）及医药商业（+1.8%）等股价涨幅相对较小 [1][12][55] - 本周A股涨幅居前海特生物（+46%）、振动制药（+42%）、塞力医疗（+31%），跌幅居前永安药业（-13%）、力生制药（-13%）、首药控股（-13%）；本周H股涨幅居前奥星生命科技（+153%）、中国智能健康（+60%）、创胜集团（+45%），跌幅居前大健康国际（-17%）、顺腾国际控股（-17%）、富森药业（-8%） [1][12][55] - 具体配置建议看好的子行业排序为创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店等，并给出不同角度的具体标的选择思路 [12] GLP - 1药物相关情况 司美格鲁肽销售额首超K药，WHO拟将GLP - 1纳入肥胖治疗指南 - 2025年一季度司美格鲁肽销售收入78.64亿美元，首次超过K药成为新“药王”，替尔泊肽2025Q1销售额61.5亿元 [17] - WHO计划于2025年9月正式发布基于GLP - 1的疗法治疗成人肥胖症的新指南，有望推动GLP - 1类药物销售 [17][18] Amylin为下一风口，重点关注博瑞医药等 - 胰淀素（Amylin）有抑制胃排空、控制食欲等功能，目前仅阿斯利康普兰林肽上市，多家大MNC布局Amylin彰显其潜力 [19] - 礼来、罗氏等公司的Amylin相关管线有一定减重数据，Amylin与GLP - 1联用具备想象空间 [20] - 全球在研Amylin管线仅27条，国内博瑞医药等三条管线处在临床前阶段，博瑞医药管线布局全面且有联用潜力，建议关注 [21] 口服以小分子、多靶点多肽为主要方向，建议关注歌礼制药、博瑞医药 - 小分子可分为礼来路线与辉瑞路线，歌礼ASC30具备独特给药方式潜力，起效更快，疗效有望超越礼来Orforglipron [23][24][26] - 口服多肽向多靶点迭代，递送技术或为开发重点，博瑞医药BGM0504片剂IND申请获受理，有望年内进入临床1期，且其所有管线均有机会开发成口服 [29][30][31] 研发进展与企业动态 创新药/改良药研发进展（获批上市/申报上市/获批临床） - 7月24日，拜耳的BAY 2927088在国内申报上市，用于治疗特定晚期非小细胞肺癌成人患者 [37] - 7月21日，强生向FDA提交Icotrokinra的上市申请，用于治疗中重度斑块状银屑病 [37] - 7月24日，艾力斯的甲磺酸伏美替尼片申报新适应症，针对EGFR exon 20ins非小细胞肺癌，已纳入优先审评 [3][51] 仿制药及生物类似物上市、临床申报情况 - 本周有阿达帕林凝胶等仿制药已上市，阿法骨化醇滴剂等申请上市，冻干b型流感嗜血杆菌结合疫苗等申请临床 [43][45][49] 重要研发管线一览 - 7月16日，苏中药业和迈度药物启动苏特替尼的首个III期临床 [51] - 7月22日，Abivax的Obefazimod治疗溃疡性结肠炎的两项III期研究达到主要终点 [51] - 7月22日，齐鲁制药启动QLS31905的首个III期临床试验 [51] - 7月21日，阿斯利康III期FLAURA2研究最终总生存期分析取得积极结果 [51][52] 行业洞察与监管动态 - 7月22日，国家药监局药审中心发布《生物类似药药学相似性研究的问题与解答》 [54][56] - 7月22日，药审中心公示已上市药品ω - 3鱼油脂肪乳注射液说明书增加儿童用药信息的相关内容 [54][56] 行情回顾 医药市盈率追踪 - 截至2025年7月25日，医药指数市盈率为37.98倍，环比上升0.73倍，低于历史均值0.44倍；医药指数盈利率溢价率为181.2%，环比上升2.9%，高于历史均值0.7% [58] 医药子板块追踪 - 本周A股医疗服务上升7%，优于其他子板块，医药板块持续大涨，底部资产涨幅更大，创新药分化 [61] 个股表现 - 本周A股涨幅居前海特生物等，跌幅居前*ST苏吴等；2025年年初至今涨幅居前舒泰神等，跌幅居前普利退（退市）等 [66]

美国药价形成机制 - 美国药品价格远高于其他国家，同一药品在美国售价是欧洲的5-10倍[2][22] - 药品定价涉及政府医保(B部分和D部分)、商业保险和自费三个渠道，不同渠道定价机制不同[23][35] - 药企设定挂牌价(公开价格)和实际净价(保密折扣价)，GLP-1类药品毛价和净价差距可达50%[28][30] - 政府医保B部分(医疗机构用药)价格保护强，折扣少；D部分(处方药)外包给商业保险公司，折扣较大[35][36] - 商业保险渠道通过产品包(bundle pricing)谈判，议价权取决于药企产品优势和竞争状况[34][35] 药价改革困境 - 特朗普2023年5月签署行政命令要求药品降价30%-80%，但因缺乏法律授权和具体方案，药企股价不降反升[9][10][12] - 2003年立法规定美国政府不能直接与药企谈判药价，基于保护商业独立运作的哲学[12][17] - 药企通过政治捐献在国会保持强大影响力，保护药价以维持美国医疗创新高地地位[20] - 医药行业支撑庞大产业体系和就业，全球收入占比35%-80%，美国人口仅占世界5%[20] - 拜登政府IRA法案首次引入药品谈判机制，但仅针对上市9-13年的药品[71][77] 全球药价对比 - 欧洲药价平均比美国低30%，部分药品如GLP-1在欧洲仅50-100欧元，是美国价格的5-10%[51][53][55] - 中国通过带量采购大幅降低仿制药价格，创新药谈判使肿瘤药价格降至15-20万人民币/年[64][66][67] - 美国学习中国医保谈判系统，但选择已上市药品而非新药进行谈判[71] - 药企采用全球区别定价策略，如吉利德丙肝药在美国8万美元/疗程，在中国降至2000美元[95] - 罕见病药和肿瘤药欧美价差较小，如Zolgensma基因疗法在欧洲和美国价格相近[58] 药品福利管理机构(PBM)角色 - 三大PBM(CVS、UnitedHealth、Cigna)控制约80%美国处方药市场[140] - PBM作为中间商获取30-50%的药品价格差价，成为药价体系中最强势但最不透明的环节[133][141] - PBM存在的商业逻辑是整合分散的医保需求，提高与药企的议价权[137] - PBM与上下游(医保、药店)整合产生潜在利益冲突问题[140] - 部分大公司(沃尔玛、亚马逊)尝试直采模式绕过PBM，加州等州立法要求PBM披露回扣[148][149] 医药行业特点 - 研发新药平均成本约10亿美元，折算失败项目后行业平均回报率约20%[73][88] - 药品收入曲线呈爬坡形态，最赚钱阶段在上市后期，价格谈判影响投资回报[76] - 美国拥有全球最大医药市场(规模是中国的2倍)、顶尖生命科学学术体系和FDA监管体系[105][110] - 中国生物医药崛起得益于庞大患者基数、高水平临床资源和"干净"的患者群体[113] - 丙肝治愈药和GLP-1减肥药等案例显示药品定价需平衡短期患者利益和长期创新动力[45][91]

核心观点 - 美国药品价格远高于欧洲市场5-10倍，形成机制复杂涉及多方博弈[3][13] - 政府无法直接干预药价源于2003年立法限制，体现美国保护商业独立运作的哲学[8][9] - 药企高定价包含研发成本补偿逻辑，行业平均回报率约20%但存在存活者偏差[45][49] - PBM作为中间商收取30-50%差价，三大机构控制80%处方药市场但透明度低[77][81] - 全球药价差异显著，欧洲采用政府谈判机制，中国通过带量采购实现仿制药降价[40][42] 药品定价机制 政府渠道 - Medicare分为B部分（诊所注射）和D部分（家用处方药），B部分价格保护更强接近挂牌价，D部分通过商业保险公司谈判折扣较大[13][24] - 政府医保B部分药企利润较高，如肿瘤静脉注射药物Keytruda等几乎不给折扣[26] - D部分实际支付价可能低至挂牌价50%，如GLP-1类减肥药[17][21] 商业渠道 - 采用产品包谈判模式（bundle pricing），药企通过优势产品换取新药折扣空间[23] - 竞争产品上市会迫使折扣加大，如GLP-1市场出现礼来替尔泊肽后诺和诺德让步[23][29] - 罕见病药物议价权极高，如Reata口服药定价40-50万美元/年[26] 自费渠道 - 患者支付全额挂牌价，理论利润最高但实际销量有限[25] - 极端案例如诺华基因疗法Zolgensma定价212万美元/针[27] 全球药价差异 欧洲市场 - GLP-1在丹麦本土售价仅50-100欧元，相当于美国5-10%[35] - 重症药物价差较小，如肿瘤药和SMA基因治疗药物[36] - 采用QALY质量调整生命年定价标准，约3-4万美元/年[51] 中国市场 - 仿制药通过带量采购实现价格突破，如部分品种降价超90%[40] - 创新药定价趋向15-20万人民币/年水平，通过医保谈判扩大可及性[42] - 特殊案例如吉利德丙肝药医保谈判后降至2000美元（美国3%）[54] 行业生态与创新 研发投入 - 平均单个药物研发成本约10亿美元（含失败成本）[27] - 临床开发策略受政策影响，如小分子药9年谈判期限改变肿瘤药开发路径[46][48] - 美国NIH年拨款400亿美元支持基础研究，形成产学研闭环[58] 定价策略 - 参照系定价普遍，如替尔泊肽参照司美格鲁肽1000美元/月基准[16][29] - 医疗经济学定价应用于突破性药物，如吉利德丙肝药定价8万美元/疗程[52] - 生命周期管理关键，专利过期后仿制药冲击价格[40] PBM体系 运作机制 - 三大PBM（CVS/Cigna/UnitedHealth）控制80%处方药流通[81] - 通过需求整合获取议价权，但实际差价分配不透明[77] - 存在上下游整合导致的利益冲突，如CVS拥有药店网络[82] 改革方向 - 直采模式探索者包括沃尔玛、亚马逊等零售巨头[88] - 加州等地立法要求披露回扣信息提高透明度[88] - 行业认为砍掉PBM可能导致议价效率下降[88]