报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年11月10 - 14日央行短期逆回购净投放资金，17日开展8000亿元6M买断式逆回购操作，本月净投放5000亿元；10 - 16日政府债净缴款规模提升，同业存单到期收益率窄幅波动，银行间债券市场杠杆率均值小幅下行；17 - 23日政府债预计净缴款4105.7亿元，同业存单到期规模约9070亿元；14日测算中长期、短期利率风格纯债基久期中位数周度环比分别下降0.55年、0.85年 [2] 各部分总结 资金面 - 2025年11月10 - 14日央行7天逆回购投放11220亿元、到期4958亿元，净投放6262亿元；17日开展8000亿元6M买断式逆回购，本月净投放5000亿元；20日国库现金定存到期1200亿元 [6] - 11月10 - 14日，DR001、R001平均值分别为1.42%和1.47%，较11月3 - 7日上升10.3个基点和10.0个基点；DR007、R007平均值分别为1.49%和1.50%，较11月3 - 7日上升6.5个基点和4.1个基点 [7] - 11月10 - 16日，政府债净缴款规模约4248亿元，较11月3 - 9日多增3880亿元左右，其中国债净融资额约2515亿元，地方政府债净融资额约1733亿元；11月17 - 23日，预计净缴款4105.7亿元，其中国债净融资约2953.3亿元，地方政府债净融资约1152.4亿元 [7] 同业存单 - 截至2025年11月14日，1M、3M同业存单到期收益率分别为1.4950%和1.5750%，分别较11月7日上升2.0个基点和1.5个基点；1Y同业存单到期收益率为1.6350%，较11月7日上升0.5个基点 [8] - 2025年11月10 - 16日，同业存单净融资额约为 - 416亿元，11月3 - 9日净融资约为1501亿元；11月17 - 23日到期偿还量预计为9070亿元，前一周到期偿还量为7518亿元 [8] 机构行为 - 2025年11月10 - 14日，测算银行间债券市场杠杆率均值为107.26%，2025年11月3 - 7日测算均值为107.73% [9] - 2025年11月14日，测算中长期利率风格纯债基久期中位数（MA5）为4.83年，周度环比下降0.55年，处于2022年初以来90.8%分位数；短期利率风格纯债基久期中位数（MA5）为1.83年，周度环比下降0.85年，处于2022年初以来54.8%分位数 [9]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年9月15 - 19日央行净投放流动性 税期影响下资金面有所收敛 9月下旬资金面面临跨季影响或有波动压力 [2][6][7] - 政府债净缴款规模增加 同业存单到期收益率整体上行、净融资额转为正值 银行间债券市场杠杆率均值下行 中长期、短期利率风格纯债基久期均边际下降 [2][9][10] 根据相关目录分别进行总结 资金面 - 2025年9月15 - 19日央行7天逆回购投放18268亿元、到期12645亿元 国库现金投放1500亿元、到期1200亿元 合计净投放5923亿元 9月15日开展6000亿元6M买断式逆回购操作 实现加量续作3000亿元 9月22 - 26日 7天逆回购将到期18268亿元 MLF将到期3000亿元 [6] - 2025年9月19日起14天期逆回购操作调整为“固定数量、利率招标、多重价位中标” 有助于降低银行负债成本 凸显7天期逆回购操作利率作为政策利率的定位 预计9月下旬会适当操作以稳定资金面 [7] - 2025年9月15 - 19日 DR001、R001平均值分别为1.46%和1.51% 较9月8 - 12日上升7.7个基点和8.7个基点 DR007、R007平均值分别为1.52%和1.52% 较9月8 - 12日上升4.8个基点和4.0个基点 [7] 政府债 - 2025年9月15 - 21日 政府债净缴款规模约4480亿元 较9月8 - 14日多增1037亿元左右 其中国债净融资额约3971亿元 地方政府债净融资额约509亿元 9月22 - 28日 政府债净缴款规模预计为413.9亿元 其中国债净融资约 - 896.5亿元 地方政府债净融资约1310.4亿元 [8] 同业存单 - 截至2025年9月19日 1M、3M同业存单到期收益率分别为1.5750%和1.5750% 较9月12日上升2.4个基点和1.5个基点 1Y同业存单到期收益率为1.6750% 较9月12日上升0.5个基点 [9] - 2025年9月15 - 21日 同业存单净融资额约为1344亿元 9月8 - 14日净融资约 - 4683亿元 9月22 - 28日同业存单到期偿还量预计为9692亿元 到期续发压力较前一周有所增加 [9] 机构行为 - 2025年9月15 - 19日 测算银行间债券市场杠杆率均值为107.32% 9月8 - 12日测算均值为107.37% 9月19日、9月12日银行间债券市场杠杆率测算分别约为107.45%和107.44% [10] - 2025年9月19日 测算中长期利率风格纯债基久期中位数（MA5）为4.04年 周度环比降低0.70年 处于2022年初以来58.7%分位数 短期利率风格纯债基久期中位数（MA5）为1.56年 周度环比降低0.17年 处于2022年初以来12.2%分位数 [10]

央行公开市场操作分析 - 9月22日人民银行开展2405亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，同时开展3000亿元14天期逆回购操作，当日有2800亿元逆回购到期 [1] - 上周（9月15日-19日）央行公开市场净投放5623亿元，周一开展6000亿元6个月买断式逆回购，全月净投放3000亿元 [1] - 本周（9月22日-26日）逆回购到期规模上升至18268亿元，周四有3000亿元MLF到期，政府债净缴款规模下降至908亿元 [2] 资金利率波动与影响因素 - 受税期与政府债缴款等因素影响，资金面边际收敛，税期三日（15-17日）资金利率持续攀升，R001、R007分别升至1.55%，累计较税期前上行16、8个基点 [1][2] - 税期结束后流动性并未如期转松，R007上探至1.56%，R001一度倒挂R007，上行3个基点至1.58%，随后央行增大投放力度，18日单日投放量升至1950亿元，19日保持千亿级净投放，R001最终收于1.50%，R007收于1.52% [2] - 9月24日开始7天资金可跨季，9月25日为下旬缴准日，资金面主要外生扰动集中在上半周，下半周机构跨季资金需求将增加 [2] 14天期逆回购操作机制调整 - 中国人民银行发布公告，9月19日起公开市场14天期逆回购操作调整为固定数量、利率招标、多重价位中标，操作时间和规模根据流动性管理需要确定 [3] - 此次调整可充分发挥机构市场化自主定价能力，更好反映差异化资金需求，使7天期逆回购操作利率的政策利率属性更为清晰 [4] - 招标方式转变体现央行中性偏呵护的态度，有利于跨季资金价格回落，对债市偏利好 [3][4] 市场机构观点与流动性展望 - 分析认为央行态度偏呵护，将通过合理规模公开市场操作维护跨季及跨假期资金面平稳，预计月末7天资金利率中枢在逆回购利率上方约10-20个基点 [3] - 预计央行有极大概率重启14天逆回购操作，结合扰动和支持因素，跨季跨节资金望无忧，DR001核心波动区间预计在1.35%-1.50%之间，存单收益率有望震荡下行 [4] - 流动性压力预计边际缓解，央行会通过14天逆回购投放维稳，MLF大概率超额续做，季末财政支出可能带来一定对冲 [2][4] 贷款市场报价利率与货币政策展望 - 9月贷款市场报价利率出炉：1年期LPR为3%，5年期以上LPR为3.5%，均与上月持平 [4] - 三季度宏观政策处于观察期，是LPR报价保持稳定的根本原因 [5] - 预计四季度央行有可能实施新一轮降息降准，并带动LPR报价跟进下调，以引导贷款利率下行，激发内生性融资需求 [5]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年9月8 - 12日央行7天逆回购净投放资金，9月15日开展6000亿元6M买断式逆回购操作；周内资金利率边际上升且先紧后松；该时间段政府债净缴款规模增加，同业存单到期收益率多数上行，银行间债券市场杠杆率均值下行；9月15 - 21日，政府债预计净缴款3975.5亿元，同业存单到期规模约为8501亿元 [2] 根据相关目录分别进行总结 资金面 - 央行净投放资金，6M买断式逆回购净投放3000亿元；9月8 - 12日，央行7天逆回购净投放1961亿元；9月15 - 19日，7天逆回购将到期12645亿元，国库现金定存将到期1200亿元；9月15日央行开展6000亿元6M买断式逆回购操作，通过分段操作有助于维持月内各阶段流动性合理充裕 [6] - 资金面边际小幅收紧，下旬仍有税期、跨季影响；9月8 - 12日，DR001、R001平均值较9月1 - 5日上升7.3和6.9个基点，DR007、R007平均值较9月1 - 5日上升2.7和2.0个基点；周内先因北交所打新冻结资金等因素利率上行，后重回下行；后续资金面受税期走款、资金跨季等因素扰动，价格或有波动压力 [7] - 政府债净缴款规模增加；9月8 - 14日，政府债净缴款规模约3442亿元，较9月1 - 7日多增2226亿元左右；9月15 - 21日，政府债净缴款规模预计为3975.5亿元 [7] 同业存单 - 同业存单到期收益率多数上行；截至9月12日，1M、3M同业存单到期收益率分别较9月5日上升10.6和1.0个基点，1Y同业存单到期收益率较9月5日上升0.5个基点 [8] - 同业存单净融资额转为负值；9月8 - 14日，同业存单净融资额约为 - 4683亿元；9月15 - 21日同业存单到期偿还量预计为8501亿元，到期续发压力较前一周有所减少 [8] 机构行为 - 银行间债券市场杠杆率均值下行；9月8 - 12日，测算银行间债券市场杠杆率均值为107.55%，低于9月1 - 5日的测算均值107.70% [9]