投资评级 - 维持"优于大市"评级 [3][5][28] 核心观点 - 公司是国内铅锌龙头企业 拥有全球顶级高品位铅锌矿山 配套冶炼产能布局合理 未来2-3年依托股东加速扩张且路径明确 [3][28] - 驰宏锌锗是全球最大锗生产商 会泽矿 彝良矿伴生锗 年产能60吨 占全球1/4 占国内1/3 如果锗价能维持在高位 公司将明显受益 [2][7] 财务表现 - 2025H1实现营收106亿元 同比增长7.7% 归母净利润9.3亿元 同比增长3.3% 扣非归母净利润9.2亿元 同比增长12.1% 经营活动产生的现金流量净额21.6亿元 同比增长34.7% [1][6] - 2025Q2归母净利润4.4亿元 同比增长5.5% 环比下降11.4% [1][6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为17.5/19.2/20.0亿元 同比增长35.7%/9.5%/4.2% 摊薄EPS分别为0.34/0.38/0.39元 [3][28] - 当前股价对应PE为17.4/15.9/15.3X PB为1.78/1.69/1.60X [3][28] 产销情况 - 2025H1铅锌精矿产量15.16万金属吨 同比增加0.34万金属吨 增幅2.29% [1][6] - 2025H1冶炼铅锌产品产量32.92万吨 同比减少2.47万吨 降幅6.98% 主要系上半年集中开展冶炼系统年检 [1][6] - 会泽矿业深部安全系统优化工程建设和荣达矿业怡盛元矿区整改工作正在有序推进中 2个项目的实施将对公司2025年矿山产能的释放产生阶段性影响 [1][6] 价格与成本分析 - 2025H1锌价23312元/吨 同比增1092元/吨 涨价增利约2.7亿元 [2][7] - 2025H1锗价1573万元/吨 同比增597万元/吨 半年度产锗产品含锗32.58吨 增利约1.9亿元 [2][7] - 2025H1锌冶炼加工费3115元/吨 同比下降352元/吨 铅冶炼加工费642元/吨 同比下降150元/吨 合计减利约1亿元 [2][7] - 2024年6月份以来锗价暴涨 锗锭价格先涨至18850元/千克后回落至2025年6月末的14500元/千克 [2][7] 盈利预测假设 - 假设2025/2026/2027年锌锭现货年均价23000元/吨 锌精矿加工费均为3500元/吨 [3][28] - 铅锭现货价格年均价17000元/吨 铅精矿加工费为700元/吨 锗价15000元/千克 [3][28] - 根据盈利测算模型 公司2025年归母净利润对铅锌价格敏感性分析显示 在锌价23000元/吨和铅价17000元/吨基准情况下 预计净利润为17.54亿元 [28]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入105.81亿元，同比增长7.67%，归母净利润9.32亿元，同比增长3.27% [1] - 第二季度单季度营业总收入54.37亿元，同比增长5.47%，归母净利润4.38亿元，同比增长5.45% [1] - 扣非净利润同比增长12.11%，显示主营业务盈利能力的提升 [1] 盈利能力指标 - 毛利率19.77%，同比增长11.41%，主要受益于产品结构优化及成本控制 [1] - 净利率8.75%，同比下降4.24%，主要受营业成本上升影响 [1] - 每股收益0.18元，同比增长3.27%，每股经营性现金流0.42元，同比增长34.73% [1] 成本与费用结构 - 三费总额6.27亿元，占营收比5.92%，同比增长11.57% [1] - 销售费用同比增长44.1%，主要因营销人员薪酬计提及运输费用增加 [2] - 管理费用同比增长23.91%，因权责发生制下薪酬计提增加 [5] - 财务费用同比下降21.71%，因带息融资负债规模减少 [5] - 研发费用同比增长41.06%，反映公司加大研发投入 [5] 资产负债状况 - 货币资金8.02亿元，同比下降36.09%，公司主动压降资金规模提高使用效率 [1] - 应收账款2.24亿元，同比下降32.67%，但应收款项整体增长73.41%因锌合金销售款暂未收回 [1] - 有息负债41.62亿元，同比下降28.18%，融资规模减少 [1] - 存货同比下降20.07%，因加强定额管理减少资金占用 [1] 现金流变动分析 - 经营活动现金流净额同比增长34.73%，产供销协同效率提升 [3] - 投资活动现金流净额同比增长56.97%，主因上年同期收购股权支付价款 [3] - 筹资活动现金流净额同比下降166.62%，因带息负债偿还金额增加 [3] 业务与成本展望 - 2025年矿山铅锌精矿完全成本预计小幅上升，但仍处行业前列 [4] - 铅锌冶炼产品完全加工成本预计优化下降，受益于多金属综合利用及加工费上涨 [4] - 会泽矿业深部工程及青海鸿鑫矿石品位变化阶段性影响产能释放 [4] 历史绩效与预期 - 公司近10年ROIC中位数3.65%，2024年ROIC为5.79% [3] - 证券研究员普遍预期2025年全年业绩19.38亿元，每股收益0.38元 [3]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入105.81亿元 同比增长7.67% [1] - 归属于上市公司股东的净利润9.32亿元 同比增长3.27% [1] - 拟向全体股东每10股派发现金红利0.3元（含税） [1] 生产运营 - 铅锌精矿产量15.16万金属吨 同比增加0.34万金属吨 增幅2.29% [1] - 冶炼铅锌产品产量32.92万吨 同比减少2.47万吨 降幅6.98% 主要因系统年度检修影响产能释放 [1] - 会泽矿业深部安全系统优化工程和荣达矿业怡盛元矿区整改有序推进 对2025年矿山产能释放产生阶段性影响 [1] - 下半年将在主金属有边际贡献前提下优化生产组织 确保冶炼系统稳产优产 [1] 锌合金业务 - 2024年会泽冶炼锌合金项目投产 新增年产能6万吨 总产能提升至22万吨/年 跃居国内第二 [2] - 2025年新开发锌合金牌号18个 总牌号达175个 实现66个锌合金品种种类和热镀锌合金领域产品全覆盖 [2] 战略合作与投资 - 拟与中铝集团、中国铝业、云南铜业和中铝资本共同出资设立有限责任公司 注册资本15亿元 [2] - 以持有的云南驰宏国际锗业有限公司100%股权和现金合计出资3亿元 持有新设公司20%股权 [2] - 新设公司作为中铝集团统一高效的稀有金属运营平台 锗是重点发展的主要金属品种之一 [3] - 深度整合中铝集团内部稀有金属技术、人才、资金、市场等资源 实现规模效应与创新协同 [3] - 依托各方研发网络和资源投入加速工艺革新 推动锗产业向高附加值领域延伸 [3] - 通过全规格接单及产线分工协作实现最优化生产 增强锗供应链韧性 巩固锗产业链上游核心地位 [3] - 除锗外还经营镓、硒、碲、铋等中铝集团具有资源优势的金属品种 公司可分享稀有金属向高附加值下游延伸的经营收益和股权增值 [3]

财务表现 - 2025年上半年营业收入105.81亿元，同比增长7.67% [1] - 归母净利润9.32亿元，同比增长3.27%；扣非净利润9.19亿元，同比增长12.11% [1] - 第二季度单季业绩延续增长态势 [1] 矿山业务 - 铅锌精矿金属产量15.16万吨，同比增加0.34万吨 [1] - 铅产量同比增长13.8%，锌产量同比增长1.3% [1] - 会泽矿业深部安全系统优化工程持续推进 [1] 冶炼业务 - 铅锌精炼产品产量32.92万吨，同比下降6.98% [1] - 锌合金产品产量10.95万吨，同比增长17.23% [1] - 锗产品含锗产量32.5吨（未注明同比变化） [1] - 锌加工费呈现趋势性回升 [1] 成本费用与资产结构 - 销售费用0.32亿元（同比+44.10%），管理费用5.54亿元（同比+23.91%），研发费用0.63亿元（同比+41.06%） [1] - 费用增长主要系薪酬计提同比增加 [1] - 资产结构进一步优化 [1] 资源储备与发展规划 - 铅锌资源总量超过3200万吨 [1] - 矿山铅锌精矿完全成本稳定处于行业前1/4分位 [1] - 青海鸿鑫100%股权已完成注入，并正式托管云铜集团相关资产 [1] 业绩展望 - 预计2025年归母净利润18.62亿元，对应EPS 0.37元/股 [1] - 2026年预计归母净利润20.17亿元，对应EPS 0.40元/股 [1] - 2027年预计归母净利润23.63亿元，对应EPS 0.47元/股 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入105.81亿元，同比增长7.67% [2] - 归母净利润9.32亿元，同比增长3.27%；扣非净利润9.19亿元，同比增长12.11% [2] - 第二季度单季营业收入54.37亿元，同比增长5.47%，环比增长5.69% [2] - 中期分红方案为每10股派现0.3元，合计派发1.5亿元，支付比例达16.1% [2] 矿山业务运营 - 铅锌精矿金属产量15.16万吨，同比增加0.34万吨 [3] - 铅产量同比增长13.8%，锌产量同比下降1.3% [3] - 会泽矿业深部安全系统优化与荣达矿业矿区整改工作推进中 [3] - 上半年国内铅价16827元/吨（同比-0.38%），锌价23328元/吨（同比+5.18%） [3] - 锗锭及二氧化锗价格同比大幅上涨61.92%和57.68% [3] 冶炼业务与产品结构 - 铅锌精炼产品产量32.92万吨，同比下降6.98% [4] - 锌合金产量10.95万吨，同比增长17.23% [4] - 锗产品含锗产量32.58吨，同比下降4.99% [4] - 银产品产量87.32吨，同比增长16.44%；黄金产量116.26千克，同比下降25.13% [4] - 锌精矿加工费趋势性回升，铅精矿加工费维持低位 [4] 成本与资产结构 - 销售费用0.32亿元（同比+44.10%），管理费用5.54亿元（同比+23.91%），研发费用0.63亿元（同比+41.06%） [4] - 资产负债率26.44%，较2024年末下降2.33个百分点 [4] - 经营性现金流量净额21.58亿元，同比增长34.73% [4] 战略发展与资源储备 - 铅锌资源总量超过3200万吨，矿山完全成本处于行业前1/4分位 [4] - 青海鸿鑫100%股权已注入，正式托管云铜锌业81.12%股权，金鼎锌业100%股权待注入 [4] - 资产注入完成后资源禀赋和金属产量有望进一步提升 [4] 机构盈利预测 - 民生证券预测2025年归母净利润22.71亿元，对应PE为13倍 [5] - 华泰证券预测2025-2027年净利润分别为19.38/21.43/23.07亿元 [7] - 最近90天内1家机构给予买入评级，目标均价7.04元 [7]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [3][6] 核心观点 - 公司2025年上半年营业收入105.81亿元，同比增长7.67%，归母净利润9.32亿元，同比增长3.27%，扣非净利润9.19亿元，同比增长12.11% [1] - 2025年第二季度单季度营业收入54.37亿元，同比增长5.47%，环比增长5.69%，单季度归母净利润4.38亿元，同比增长5.45%，环比下降11.42% [1] - 公司宣布中期分红，拟向全体股东每10股派发现金红利0.3元（含税），合计派发1.5亿元，支付比例达到16.1% [1] - 公司铅锌资源量超过3200万吨，矿山铅锌精矿完全成本稳定保持在行业前1/4分位，资产注入进行时，青海鸿鑫100%股权已注入公司，正式托管云铜锌业81.12%股权和金鼎锌业100%股权，资源禀赋和金属产量有望进一步提升 [3] - 预计2025-2027年分别实现归母净利润18.62亿元、20.17亿元、23.63亿元，EPS分别为0.37元/股、0.40元/股、0.47元/股，以2025年8月27日收盘价计算，2025-2027年PE为16倍、15倍、12倍 [3][5] 财务表现 - 2025年上半年公司销售费用0.32亿元，同比增长44.10%，管理费用5.54亿元，同比增长23.91%，研发费用0.63亿元，同比增长41.06%，主要系薪酬计提同比增加 [3] - 截至2025年上半年公司资产负债率26.44%，较2024年末下降2.33个百分点，经营性现金流量净额21.58亿元，同比增长34.73% [3] - 预计2025年营业收入235.85亿元，同比增长25.43%，2026年营业收入247.70亿元，同比增长5.03%，2027年营业收入256.83亿元，同比增长3.69% [5][8] - 预计2025年毛利率16.40%，2026年毛利率16.56%，2027年毛利率17.58%，净利润率从2025年7.89%提升至2027年9.20% [8] - 预计2025年ROE为10.93%，2026年ROE为10.67%，2027年ROE为11.20%，每股收益从2025年0.37元增长至2027年0.47元 [8] 业务运营 - 2025年上半年铅锌精矿金属产量15.16万吨，同比增加0.34万吨，其中铅产量同比增长13.8%，锌产量同比下降1.3% [2] - 会泽矿业深部安全系统优化工程建设和荣达矿业怡盛元矿区整改工作正在有序推进中，对公司2025年矿山产能的释放产生阶段性影响 [2] - 2024年上半年国内铅价16827元/吨，同比下降0.38%，锌价23328元/吨，同比增长5.18%，铅锌价格整体保持稳定，国内锗锭及二氧化锗价格大幅上涨，分别同比上涨61.92%和57.68% [2] - 2025年上半年铅锌精炼产品产量32.92万吨，同比下降6.98%，其中锌合金产品产量10.95万吨，同比增长17.23%，锗产品含锗产量32.58吨，同比下降4.99%，银产品产量87.32吨，同比增长16.44%，黄金产量116.26千克，同比下降25.13% [3] - 2025年上半年国内锌精矿加工费趋势性回升明显，主要是海外矿山陆续复产提产，全球锌精矿供应显著增加，国内原料供应逐步转向宽松，冶炼厂利润得到修复，铅精矿加工费维持在低位 [3]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入105.81亿元，同比增长7.67%，归母净利润9.32亿元，同比增长3.27% [1] - 第二季度营业总收入54.37亿元，同比增长5.47%，归母净利润4.38亿元，同比增长5.45% [1] - 扣非净利润同比增长12.11%，主要因经营管理创新创效及业财融合深化 [1][4] 盈利能力指标 - 毛利率19.77%，同比提升11.41个百分点，主要受益于多金属综合利用及冶炼总收率提升 [1][7] - 净利率8.75%，同比下降4.24个百分点，受原料价格上涨影响 [1][5] - 每股收益0.18元，同比增长3.27%，每股经营性现金流0.42元，同比大幅增长34.73% [1] 成本费用结构 - 三费总额6.27亿元，占营收比5.92%，同比上升11.57%，其中销售费用因薪酬计提及运输费增加同比增44.1% [1][5] - 管理费用同比增23.91%因薪酬计提增加，财务费用同比下降21.71%因带息负债规模减少 [5] - 研发费用同比增41.06%因研发投入费用化金额增加 [5] 资产负债状况 - 货币资金8.02亿元，同比下降36.09%，公司主动压降存量资金规模 [1][3] - 有息负债41.62亿元，同比下降28.18%，短期借款减少60.71%因融资规模收缩 [1][3] - 应收账款2.24亿元，同比下降32.67%，存货下降20.07%因加强定额管理 [1][3] 现金流表现 - 经营活动现金流净额同比增长34.73%，因极致经营理念落实及产供销协同优化 [5] - 投资活动现金流净额改善56.97%，因上年同期收购股权支付价款基数较高 [5] - 筹资活动现金流净额同比下降166.62%，因带息负债偿还金额增加 [5] 业务运营动态 - 锌合金销量增加导致应收款项同比增73.41%，预收款项增85.68%使合同负债上升 [3] - 矿山铅锌精矿完全成本略微上升，但冶炼产品加工成本保持下降趋势 [7] - 专项储备同比增185.16%因本期计提，其他综合收益增19.61%受套期保值及汇率变动影响 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入105.81亿元，同比增长7.67% [1] - 归母净利润9.32亿元，同比增长3.27% [1] - 经营活动现金流量净额21.58亿元，同比增长34.73%，创上市以来同期新高 [1][7] - 拟实施首次中期分红，每10股派现0.3元，现金分红总额1.51亿元 [1] 资源储备与产能 - 保有铅金属量188.1万吨、锌金属量377.1万吨、钼金属量246.7万吨、锗金属量593吨 [2] - 铅锌精矿金属产能42万吨/年，2025年上半年产量15.16万金属吨，同比增长2.29% [2] - 铅锌精炼产能63万吨/年（含锌合金22万吨/年），锗产品产能60吨/年，稀贵金属综合产能1000余吨/年 [3] - 资源自给率53.98%，处于行业领先水平 [3] 生产运营特点 - 采选冶加全流程一体化协同生产，铅锌矿山出矿品位14.84%远高于行业平均6.60% [2] - 依托铅锌联合冶炼优势，稀贵金属综合回收实现绿色低碳与经济效益双提升 [3] - 锌合金产量10.95万吨创历史新高，银产品87.32吨、镉锭594.16吨，同比分别增长17.24%、16.44%、20.44% [4] - 托管云铜锌业、金鼎锌业两家企业，为后续资产注入奠定基础 [4] 盈利能力与效率 - 销售毛利率19.77%，创近14年来新高，同比提高2.03个百分点 [5] - 扣非后加权平均ROE为5.74%，同比提高0.45个百分点 [5] - 资产负债率26.44%，较2024年末下降2.33个百分点，保持行业极低负债水平 [7] 战略发展与投资 - 上半年实现铅锌资源增储28万吨，储量持续净增长 [5] - 呼伦贝尔驰宏铅锌冶炼挖潜增效工程将新增10万吨/年冶炼产能 [6] - 回购5091.11万股并注销，减少总股本1%，提升每股收益 [6] - 新增授权专利106件（发明专利12件），首次实现专利对外许可 [6] 股东回报与认可 - 上市21年累计现金分红73.44亿元，分红率68.19% [6] - 荣获中国上市公司"投资者关系管理天马奖"等四项奖项 [6] - 正在编制"十五五"规划，明确未来五年高质量发展路径 [7]

核心观点 - 公司2025年上半年实现归属于上市公司股东的净利润9.32亿元 拟实施中期分红每10股派发现金红利0.3元 合计分配1.51亿元 [63][76][77] - 公司持续推进"提质增效重回报"行动 通过资源增储、成本管控和技术创新实现经营业绩稳中有进 [42][48][49] - 公司完成董事会秘书变更 聘任李辉为新任董事会秘书 并计划召开2025年第一次临时股东大会审议相关议案 [14][16][18] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入105.81亿元 归属于上市公司股东的净利润9.32亿元 [49] - 母公司实现净利润16.97亿元 提取法定盈余公积金后 实际可供分配利润为23.22亿元 [76] - 资产负债率为26.44% 较2024年末的28.77%有所下降 [42][49] - 拟实施中期现金分红每10股派0.3元 以总股本50.40亿股计算 合计派发现金红利1.51亿元 [63][76] 生产经营 - 2025年上半年铅锌精矿产量15.16万金属吨 铅锌精炼产品产量32.92万吨 锌合金产量10.95万吨 [49] - 矿山铅锌精矿完全成本保持行业前列 冶炼锌产品完全加工成本实现"六年连降" [49] - 三家矿山企业五项指标创历史最佳 三家铅冶炼企业铅粗炼回收率持续领跑行业 [49] 资源储备 - 2025年上半年实施16项勘查项目 实现铅锌金属增储28万吨 保持资源正增长态势 [48] - 2024年通过"勘探+并购"双轮驱动 铅锌金属资源增储48.27万吨 矿产资源储量持续净增长 [42] 技术创新 - 累计申请专利167件 其中发明专利52件 授权专利106件 其中发明专利12件 [50] - 呼伦贝尔驰宏成功产出丹宁锗渣 实现锗回收"零"突破 驰宏综合利用铅锑合金电解制备精锑扩大试验成功 [50] - 国内铅锌矿山首家实现"远程遥控装矿-无人驾驶运输-无人驾驶卸矿"全流程智能化采矿工艺流程 [44] 公司治理 - 完成董事会秘书变更 原董事会秘书喻梦辞职 聘任财务总监李辉兼任董事会秘书 [14][16] - 修订《独立董事制度》 以适应最新监管要求 修订尚需提交股东大会审议 [41][69] - 计划于2025年9月11日召开第一次临时股东大会 审议中期分红等议案 [18][71] 投资者回报 - 2024年度实施现金分红每10股派1.4元 合计派发现金红利7.13亿元 [47] - 使用2.68亿元回购公司5091.11万股股份并完成注销 直接缩减总股本1% [53] - 间接控股股东中铝集团增持公司股份9998.01万股 增持比例1.96% [47] ESG建设 - 驰宏锗业获评2024年度国家级绿色工厂 启动"无废工厂"创建试点 [52] - 驰宏综合利用的铅锭产品和锌合金产品获得《有色金属行业产品碳标签证书》 [52] - 连续4年编制发布ESG报告 连续14年编制环境报告书 [45]

2024年度行动方案落实情况 - 通过勘探和并购双轮驱动 采矿范围内生产勘探资源量同比提升20% 铅锌金属资源增储48.27万吨[1] - 矿山铅锌精矿完全成本稳定保持行业前1/4分位 冶炼锌产品完全加工成本实现五年连降[1] - 实现矿山铅锌精矿金属产量28.98万吨 营业收入210.56亿元 归母净利润12.93亿元 经营性净现金流入23.66亿元[1] - 获中国有色金属工业科学技术奖一等奖4项 新增专利132件 培育核心专利群组3个 3个主产品入选云南省制造业单项冠军[2] - 实现超深井采矿应用 国内铅锌矿山首家实现全流程智能化采矿工艺流程场景应用[2] - 取得中国有色金属行业首份锌锭和粗铅产品碳足迹证书 建成4个国家级绿色矿山和4个绿色工厂[2] - 生态环境事件为零 生态修复与污染物排放达标率100%[2] - ESG报告连续4年获Wind评级A级 入选2024年ESG金牛奖百强企业和央企五十强[2] - 完成42项改革任务和128项重点改革举措 管理人员竞争上岗比例超50% 劳动用工总量优化5.81%[3][4] - 实施2023年度现金分红每10股派1.40元 合计7.13亿元 中铝集团增持公司股份9998万股 比例1.96%[4] - 计划以1.45亿元至2.90亿元实施股份注销式回购 信息披露获上交所A级评价[4] 2025年度行动方案 - 计划上半年实施16项勘查项目 实现铅锌金属增储28万吨[5] - 推进7个重点项目建设 包括会泽矿业安全高效标杆矿山项目和呼伦贝尔贵金属冶炼工程[5] - 目标铅锌精矿产量15.16万金属吨 铅锌精炼产品产量32.92万吨 锌合金产量10.95万吨[5] - 预计上半年实现营业收入105.81亿元 归母净利润9.32亿元 资产负债率26.44%[5] - 推动会泽矿业和彝良驰宏井下采掘全机械化 智能无人行车自动运行率超85%[6] - 呼伦贝尔驰宏成功产出丹宁锗渣 实现锗回收零突破 驰宏综合利用铅锑合金电解制备精锑含量超98%[6] - 累计申请专利167件 其中发明专利52件 授权专利106件 其中发明专利12件[6] - 42项改革任务措施有序落地 完成率达98.95% 撤销6家子企业监事会[6][7] - 修订18项公司治理制度 包括公司章程和董事会议事规则[7] - 实现一般及以上突发环境事件为零 生态环境隐患整改年度计划完成[7] - 驰宏综合利用铅锭和锌合金产品获有色金属行业产品碳标签证书[7] - 资源化利用堆存浸出渣5000余吨 完成会泽冶炼废水深度处理系统升级和呼伦贝尔高浓水浓缩改造[7] - 实施2024年度差异化现金分红每10股派1.3元 合计6.57亿元 筹划2025年中期分红每10股派0.3元 合计1.51亿元[8] - 使用2.68亿元回购5091.11万股并完成注销 直接缩减总股本1%[8] - 构建线上加线下投资者沟通网络 获证券时报投资者关系管理天马奖多项奖项[8]