财务与运营数据 - 2025年上半年污水处理服务收入占营业收入44.64% [3] - 2025年上半年自来水制售收入占营业收入30.25% [3] - 公司运营及在建供水项目规模约430万吨/日 其中成都市设计能力358万吨/日 [7][10] - 公司运营及在建污水处理项目规模逾480万吨/日 其中成都市设计能力逾300万吨/日 [10][11] - 山南市泽当城区污水处理厂总规模合计4万吨/日 [4] - 2026年预计公司支出总计20-25亿元 自由现金流约15亿元 [5] 项目进展与产能 - 成都市自来水七厂三期（40万吨/日）已进入试运行并确认收入 [5] - 万兴三期环保发电厂计划2025年12月底点火试运行 [5] - 李家岩水库预计2025年底完成主体施工 2026年进行原水定价 [3] - 宁东基地PPP项目特许经营权30年 到期后资产无偿移交政府 [6] 分红与现金流规划 - 随着在建项目投运 公司自由现金流将更为充裕 [3][4][5][8][11] - 未来将在兼顾经营资金需求基础上着力提升分红水平 [3][4][5][8][11] - 投资者建议将分红率提升至60% [8] 特许经营权与资产处理 - 成都市中心城区自来水及污水特许经营权均为无偿取得 [6][7][9][11] - 特许经营权无需摊销 但需与投入资产配套使用 [6][7][9][11] - 固定资产按年限平均法计提折旧 房屋8-40年 机器设备5-15年 管网25-40年 [6][9] 市场拓展与战略布局 - 公司聚焦水务环保主业拓展 关注海外市场机会 [5] - 持续跟踪引大济岷工程等西南地区重大项目的参与机会 [4] - 积极研究绿电直供商业模式及实施路径 [4] 股价与市值管理 - 公司高度重视市值管理 以提升内在价值为核心目标 [4][8][11] - 二级市场股价受宏观经济及投资者偏好等多因素影响 [4][7][11] - 重大事项将按规定进行公告 未主动披露回购计划 [4][8][11]

公司定位与业务规模 - 公司定位为全国性水务环保综合服务商 深耕成都市场并拓展川内及省外业务[1] - 供排水规模超过940万吨/日 中水利用规模约130万吨/日 垃圾焚烧发电规模达14,400吨/日 水务环保业务规模居全国前列[1] 2025年上半年财务表现 - 实现营收41.92亿元 同比增长4.59% 归母净利润9.75亿元 同比增长5.03%[2] - 第二季度营收21.69亿元 同比增长0.31% 环比增长7.19% 归母净利润4.67亿元 同比下降0.94% 环比下降8.08%[2] 业务板块表现分析 - 自来水制售收入12.68亿元 同比增长3.79% 售水量增长4.48% 毛利率51.35% 同比提升6.21个百分点[3] - 污水处理收入18.71亿元 同比增长9.82% 处理量增长2.06% 毛利率43.13% 同比提升0.86个百分点[3] - 垃圾焚烧发电收入3.67亿元 同比下降2.60% 上网电量基本持平 毛利率46.16% 同比下降2.34个百分点[3] 业绩驱动因素 - 收入利润增长主要得益于污水处理和自来水销售业务量增加以及污水处理服务费调价[2] - 水务业务毛利率提升因售水量增加及水资源税核算科目调整[3] - 污水处理毛利率提升得益于2025年结算单价较上年提高[3] 未来发展预期 - 万兴三期垃圾焚烧发电项目预计2026年投运[1] - 预计2025-2027年营收和利润将持续增长[1] - 预计2025-2027年EPS分别为0.71元、0.78元、0.84元[4] 估值与目标价 - 基于可比公司2025年预期PE均值10.2倍 给予公司2025年10.2倍PE估值[4] - 目标价7.24元 较前值7.55元有所下调[4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [8][11] 核心观点 - 2025H1归母净利润9.75亿元（同比增长5.03%），Q2单季度净利润4.67亿元（同比减少0.94%）[2][6] - 自来水及污水处理业务表现稳定，工程业务收入下降26.13%拖累整体业绩[2][11] - 污水调价及在手项目投产将支撑2025年业绩增长，分红比例具备提升空间[2][11] - 预计2025-2027年归母净利润为21.1/22.2/23.2亿元，对应PE 9.6x/9.2x/8.8x[11] 财务表现 - 2025H1营收41.92亿元（同比增长4.59%），扣非归母净利润9.56亿元（同比增长4.93%）[6] - 自来水制售/污水处理服务/固废业务收入分别为12.68/18.71/7.16亿元，占比30.25%/44.64%/17.1%[11] - 毛利率：自来水51.35%（+6.21pct）、污水处理43.13%（+0.86pct）、垃圾焚烧发电46.16%（-2.34pct）[11] - 信用减值损失1.06亿元（同比增加1010万元），所得税率18.14%（同比提升2.6pct）[11] 现金流与资本开支 - 经营活动现金流净额9.34亿元（同比减少4.39%），收现比90.02%（同比下降1.90pct）[11] - 资本开支21.1亿元（去年同期25.5亿元），自由现金流趋势向好[11] 业务规模与产能 - 供水规模约430万吨/日，污水处理规模逾480万吨/日，中水利用规模约130万吨/日[11] - 垃圾焚烧发电规模12,000吨/日，垃圾渗滤液处理规模8,430吨/日，污泥处置规模3,116吨/日[11] - 餐厨垃圾处置规模1,950吨/日，存量产能持续爬坡，在建项目陆续投产[11] 盈利预测 - 2025-2027年预测营收93.76/96.56/99.37亿元[17] - 预测每股收益0.71/0.74/0.78元，净资产收益率10.8%/10.6%/10.4%[17]

财务表现 - 2025年上半年营业收入41.92亿元，同比增长4.59% [2] - 利润总额12.20亿元，同比增长7.83% [2] - 归母净利润9.75亿元，同比增长5.03% [2] - 资产总额485.03亿元，较上年末增长0.11% [3] - 归母净资产186.79亿元，较上年末增长2.86% [3] 业务运营 - 自来水售水量同比增长4.48% [4] - 污水处理量同比增长2.06% [4] - 垃圾焚烧发电上网电量与上年持平 [4] - 应收账款账面余额44.15亿元，较年初上升 [5] 毛利率变动 - 自来水制售毛利率提高：因售水量增加及水资源税核算调整 [4] - 污水处理毛利率提高：因服务费结算单价上调 [4] - 环保板块毛利率提高：因污泥三期项目投运 [4] 项目进展 - 已投运项目：洗瓦堰再生水厂、第一污水污泥处理厂（三期）、邛崃餐厨处置厂 [3][7] - 试运行项目：自来水七厂（三期）剩余40万吨/日产能 [3][7] - 在建项目：第六/八/五再生水厂二期、厨余垃圾处理三期、万兴环保发电厂三期 [7] 资本与财务规划 - 未来资本开支预计逐步下降 [8] - 项目投运后将提升自由现金流 [8] - 计划提高现金分红水平以增强股东回报 [8] 市场战略 - 深耕成都市场并整合周边水务环保资源 [9] - 通过收并购在全国布局细分市场 [10] 费用与税务 - 税金及附加增加：因水资源税核算科目调整 [6] - 所得税费用增加：因税收优惠到期及利润增长 [6] - 销售费用增加：因水表检测费用上升及温江供区并表 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [9][11] 核心财务表现 - 2025H1实现归母净利润6.09亿元 同比增长0.68% [2][6] - 2025Q2归母净利润2.77亿元 同比减少1.56% [2][6] - 2025H1营收36.87亿元 同比减少6.54% [6] - 扣非归母净利润6.05亿元 同比增长0.31% [6] - 基本每股收益0.47元 同比下降7.84% [11] - 2025H1资本开支4.35亿元 同比大幅减少（上年同期11.1亿元） [2][11] 分业务板块表现 - 自来水制售：营收4.36亿元（-4.08%） 毛利率49.4%（+2.48pct） [11] - 污水处理服务：营收13.9亿元（+12.3%） 毛利率42.3% [11] - 能源分部：营收13.3亿元（-6.97%） 毛利率9.0%（-3.22pct） [11] - 固废处理：营收3.82亿元（-2.80%） 毛利率37.9%（-1.49pct） [11] - 工程业务：营收4.32亿元（-41.2%） 毛利率20.1%（+3.22pct） [11] 现金流与费用控制 - 2025H1期间费用率10.18% 同比降低0.22pct [11] - 财务费用率2.27% 同比降低0.31pct [11] - 经营活动现金流净额3.45亿元 同比减少43.39% [11] - 收现比87.57% 同比提升0.99pct [11] 会计政策变更影响 - 管网折旧年限从15年调整为35年 [11] - 预计减少2025年度固定资产折旧费用约3,864万元 [11] - 对2024年净利润弹性为2.89% [11] - 对2025H1净利润弹性为5.87% [11] 行业与政策环境 - 公用事业市场化改革持续推进 [2][11] - 深圳、上海、广州、南京、长沙等城市推进自来水价格调整 [11] - 污水处理可能向使用者付费转型 改善现金流 [11] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润12.3/12.7/13.0亿元 [11] - 对应PE为9.7/9.3/9.1倍 [11] - 2025年预期分红对应股息率5.2%（2025/8/26） [11] - 2024-2026年分红承诺比例不低于50% [11]

核心观点 - 险资举牌上市公司以稳定净资产收益率并降低净利润波动 年内举牌次数达18次 接近去年全年20次水平 [1][2][3] - 险资偏好高股息率标的 银行股占比达9次 5家公司股息率超过4% 港股标的占14次 [4][5] - 未来险资将加大对稳定收益和高成长性企业的投资 重点布局高新技术、新能源及医疗健康行业 [5][6] 举牌事件详情 - 利安人寿于7月1日增持江南水务110万股 总持股达4699.5391万股 占比5.03%触及举牌线 [1] - 以5.3元/股计算 持股市值达2.49亿元 占公司上季度末总资产0.2% 资金来源为自有资金和保险责任准备金 [2] - 江南水务主营供水及相关水处理业务 拥有6家全资子公司和8家参股公司 [2] 举牌动因分析 - 新会计准则实施后 持股超5%且派驻董事可计入长期股权投资 按权益法核算分摊净损益 [3] - 通过举牌高ROE标的稳定保险公司整体ROE水平 降低权益市场波动对净利润的影响 [3] 标的特征与市场偏好 - 险资举牌标的集中于银行、物流、能源行业 港股因股息率优势更受青睐 [4][5] - 港股红利资产对享受红利税豁免的险资具有显著配置价值 [5] 行业趋势展望 - 险资举牌频次有望持续增加 投资逻辑更注重长期价值与成长性 [5][6] - 未来投资方向将契合国家战略 重点布局高新技术、新能源及医疗健康领域 [6]

公司业务布局 - 公司业务集中在水务领域 主营业务为自来水制售 自来水排水及相关水处理业务 [1] - 同时经营工程业务和排水业务 包括污水处理业务 排水管网运维业务 排水管网工程业务 污水厂委托运行服务业务 [1] - 目前尚未有向能源领域衍生的业务布局 [1]

主体评级与债项概况 - 公司主体长期信用等级为AAA，2025年科技创新公司债券（第一期）信用等级为AAAsti，评级展望稳定[1] - 本期债券发行规模不超过6亿元，期限5年，募集资金用于偿还"20兴蓉01"到期本金[3] - 按发行规模上限测算，本期债券发行对公司现有债务规模影响较小[4] 业务运营情况 - 公司是成都市最主要的水务运营主体，业务区域专营优势显著，供水能力达389.64万吨/日，污水处理能力434.36万吨/日[3][29][34] - 2024年营业总收入90.49亿元，同比增长11.9%，其中自来水制售业务收入26.2亿元（占比28.95%），污水处理服务业务收入36.41亿元（占比40.24%）[25] - 2024年自来水制售业务毛利率45.57%，污水处理业务毛利率41.63%，环保业务毛利率45.76%，综合毛利率41.45%[25] 财务表现 - 2024年末公司资产总额484.48亿元，所有者权益195.53亿元，资产负债率59.64%[8] - 2024年EBITDA 45.03亿元，经营现金流量净额36.81亿元，现金收入比94.75%[5][8] - 2024年净资产收益率10.51%，全部债务/EBITDA为4.09倍，EBITDA利息倍数7.25倍[5][8] 行业与区域环境 - 水务行业具有公益性和区域垄断性特点，供水行业相对成熟，污水处理行业处于发展期[11] - 成都市2024年GDP同比增长5.7%至23511.3亿元，一般公共预算收入1949.5亿元，财政自给率74.7%[14][15] - 成都市"十四五"规划目标到2025年总供水能力达944.3万立方米/日，万元GDP用水量控制在24立方米内[14] 发展优势与关注点 - 优势包括区域专营优势显著、持续获得政府补助（2024年0.49亿元）、盈利能力强劲[5] - 关注点包括重要在建项目总投资142.03亿元（已投70.7亿元）带来的投资压力，以及异地项目扩张风险[5][6] - 异地污水处理能力110.03万吨/日，涉及兰州、西安、银川等地，需关注运营回款情况[37]

举牌事件 - 利安人寿通过集合竞价方式增持江南水务股份至4699.54万股，持股比例从4.91%提升至5.03% [1] - 本次增持比例为0.12%，不触及要约收购且公司控制权不变 [3] - 利安人寿表示增持基于保险公司自身配置需求及上市公司配置价值，资金来源为自有资金 [3] 公司基本面 - 江南水务2024年实现营业收入15.33亿元（同比+12.39%），归母净利润4.02亿元（同比+24.31%） [5] - 2018-2024年净利润从1.95亿元增长至4亿元，分红金额从10派0.7元增至10派1.12元，股利支付率超30% [5] - 公司成立于2003年，2011年上市，主营自来水制售、排水及相关水处理业务等 [3] 行业动态 - 公共事业类企业近两年备受险资追捧，长城人寿2024年5月举牌江南水务后持续增持至6.38% [5] - 险资密集举牌银行股和公共事业类股票，主因新会计准则实施及利率下行趋势推动高股息资产配置 [5] - 江南水务与江阴市公有资产经营有限公司、江阴公用事业集团有限公司为并列第一大股东 [3]

财务表现 - 2024年营业收入15 3亿元 同比上升12 4% [1] - 归母净利润4 02亿元 同比上升24 3% [1] - 扣非归母净利润4 04亿元 同比上升35 4% [1] 主营业务 - 主营业务为自来水制售 自来水排水及相关水处理业务 同时经营工程业务和排水业务 [1] - 自来水业务处于行业成熟期 在江阴地区具有相对优势地位 [2] 智慧水务发展 - 智慧水务作为智慧城市建设的重要环节 成为衡量城市管理智能化程度的关键指标 [1] - 国家出台《关于促进智慧城市健康发展的指导意见》等政策引导水务行业智慧化发展 [1] - 公司推进智慧水务2 0计划 融合物联网 大数据 人工智能等技术 优化供排水一体化运营管理模式 [2] 零碳水厂与节能措施 - 公司着力推进零碳水厂建设 包含碳排放管理体系 节能降耗 清洁能源利用 智慧化运营等 [1] - 发挥智慧排水平台作用 集成市政排水管网一张电子图 为管网运维和排口监测提供数据支撑 [1] 管网改造与项目进展 - 老旧管网存在管材质量差 老化 破损 漏损等问题 更新改造可提高供水水质稳定性并降低能耗 [2] - 公司中标江阴市各镇街市雨污水管网一体化运维管理项目 推进老城区控源截污改造等工程 [2] 战略目标与创新 - 围绕打造中小城市水务企业行业标杆目标 公司深入实施智慧水务2 0计划 [2] - 加强培育新质生产力 加大科技创新力度 探索新领域新路径以实现稳定有序发展 [2]