行业投资评级 - 推荐 维持评级 [6] 核心观点 - 中国出行市场规模稳居全球首位 2024年达8万亿元 预计2025-2029年CAGR提升至5.4% 2029年市场规模有望达10.56万亿元 [1][10] - 共享出行市场快速扩张 2024年规模3444亿元 预计2029年达8042亿元 2025-2029年CAGR为17.0% 渗透率从2024年4.3%提升至2029年7.6% [13] - 聚合平台崛起重塑行业流量生态 预计2029年通过聚合平台完成的网约车订单比例攀升至53.9% 打破滴滴出行主导用户交互的局面 [1][19] - Robotaxi商业化前景广阔 据罗兰贝格数据 2026-2032年市场渗透率有望达20-60% 2030年后或成主流出行方式之一 [3][41][44] - 曹操出行作为国内唯一"三合一"自动驾驶运营平台 依托吉利集团生态优势 通过定制车+自动驾驶技术+出行平台闭环生态实现弯道超车 [2][3] 市场格局与竞争态势 - 共享出行市场呈"一超多强"格局 2024年CR5达86% 滴滴出行市场份额70.4% 曹操出行与T3出行分列第二第三 市场份额分别为5.4%与5.3% [16] - 曹操出行在高线城市渗透效果显著 2024年一线城市份额8.8% 二线城市份额8.5% 高于整体市场份额 [17] - 合规运营成为差异化竞争抓手 2025年6月曹操出行订单合规率80% 高于滴滴出行72% [20] - 聚合平台订单占比快速提升 2024年占曹操出行GTV比重85.4% 占总订单量比重85.7% [151] 曹操出行经营表现 - 2025H1实现GTV109.5亿元 同比+53.6% 完成订单3.8亿单 同比+49% [2] - 2025H1营业收入94.5亿元 同比+53.5% 毛利率提升至8.4% [79][81] - 亏损持续收窄 2025H1归母净利润亏损4.9亿元 较2024H1的7.7亿元大幅收窄 [84] - 2025H1平均月活跃用户数达3810万 同比+57.4% 运营城市扩展至163个 [76][81] 定制车与成本优势 - 曹操出行累计运营超过3.7万辆定制车 为中国同类车队中规模最大 [2] - 定制车型枫叶80V和曹操60的TCO与典型纯电动汽车相比分别减少33%和40% [2][127] - 2024年定制车履行订单GTV占比25.1% 2025H1定制车贡献GTV25亿元 同比+34.7% 占总GTV22.7% [2][127] - 与吉利业务协同显著 利用吉利换电站网络(覆盖26个城市378个换电站)实现60秒极速换电 大幅提升运营效率 [141][143] Robotaxi发展布局 - 曹操出行计划2026年底推出专为L4级自动驾驶设计的定制车型 逐步将Robotaxi覆盖范围推广至全国更多城市 [3] - Robotaxi通过替代司机可大幅降本 预计运营平台毛利率有望提升至21.7% 约为传统网约车模式的2.6倍 [53][55] - "车路云一体化"应用试点推进 2024年确定20个试点城市 力争2026年搭建统一标准体系 [32] - 金三角运营模式(智驾技术公司+主机厂+出行平台)成为最具可行性的商业模式 [56] 行业增长驱动因素 - 下沉市场出行需求增长及共享出行市场规模扩大推动整体出行市场增长 [1][10] - 运营车辆销售市场快速增长 2029年市场规模有望达3575亿元 2025-2029年CAGR达8.2% [13] - 政策支持力度加大 各地方政府推出自动驾驶财政激励政策 最高补贴金额达1000万元 [29][30] - 自动驾驶测试道路持续扩张 2018-2023年北上广深测试道路里程增长45.2%-134.0% [35]

指数纳入与机构评级 - 公司获选纳入恒生综合指数成份股 变动2025年9月8日生效 [1] - 多家机构预测公司9月8日纳入港股通交易范围 包括摩根大通与华泰证券 [1] - 申万宏源与浙商证券给予买入评级 目标价看高至103.17港元 [1] 业务规模与扩张 - 平台活跃车辆约150万台 全年完成GTV约170亿元 [1] - 运营网络覆盖全国136座城市 以轻资产模式进军85个新城市 [1] - 2024年末全模式合作商家超1000家 合作伙伴收入年同比增加34% [1] - 计划2025年新开200城 [1] 成本控制与运营效率 - 在31个核心城市部署3.4万辆定制车 规模位居同类车队之首 [2] - 定制车型TCO较典型纯电动车低36% [2] - 规模效益推动2024年毛利率提升至8.1% [2] Robotaxi业务发展 - 自动驾驶平台"曹操智行"2025年2月上线 已在苏州与杭州试点运营 [2] - 正与吉利合作研发L4级Robotaxi定制车型 TCO预计大幅低于行业 [2] - 中国Robotaxi市场规模预计2035年达1.6万亿元 [2] 财务与估值前景 - 依托吉利生态稳居网约车行业第二 [1] - "定制车+智能驾驶+出行平台"三位一体生态闭环雏形已成 [1] - 浙商证券预计2025-2027年营业收入分别为197亿/256亿/300亿元 复合增速27% [2] - 2026年EBIT有望首次转正 2027年实现全面盈利 [2] - 当前估值水平显著低于国际同行 [2]

曹操出行上市表现 - 曹操出行于6月25日登陆港交所，发行价41.94港元，成为港股最大出行平台，但首日股价破发，盘中最大跌幅超30%，最终收跌14.16%至36港元，截至6月30日股价较发行价下跌14.3%，市值195.6亿港元 [1] - 公司2021-2024年营收从71.53亿元增长至147亿元，但累计亏损82.41亿元，2024年单笔订单净亏损降至1.34元，流动负债96.82亿元，现金储备仅1.59亿元 [1] - 曹操出行是吉利集团孵化的共享出行平台，成立于2015年，是国内第四家上市的出行公司 [1] 李书福资本版图 - 李书福控制的10家上市公司总市值约6990亿元，其中吉利汽车市值从859.6亿港元飙升至1609亿港元，极氪市值增长24%至66.52亿美元，汉马科技涨幅达357% [2] - 李书福通过浙江济底科技和吉利控股集团间接持股曹操出行83.9%，是绝对实控人 [2] - 2010年吉利以18亿美元收购沃尔沃，此后又入股戴姆勒，收购宝腾、路特斯，构建横跨欧美亚的汽车帝国 [2] 曹操出行商业模式与竞争 - 公司商业模式高度依赖吉利体系，主力车型曹操60为吉利专为共享出行打造，续航415公里，售价12.98万元 [4] - 行业竞争激烈，滴滴占据75%市场份额，华为、腾讯等科技巨头通过聚合平台切入出行赛道，特斯拉Robotaxi即将落地中国 [4] - 2021-2024年累计亏损82.41亿元，相当于每月净亏1.47亿元，亏损率从42%降至8.5% [4] 李书福与雷军商业对比 - 李书福以汽车实业为根基，通过并购扩张版图，10家上市公司中8家为整车或产业链企业，总市值6990亿元 [6] - 雷军以互联网思维布局生态链，直接控制4家上市公司，小米市值1.56万亿港元，加上字节跳动等投资，个人财富远超李书福 [6] - 2021年小米挖角吉利研究院近百名技术人员，吉利推出极氪007、银河E8等车型截击小米SU7 [4] 吉利生态布局与挑战 - 曹操出行上市标志着吉利完成"造车-出行-数据"生态闭环 [1] - 亿咖通市值仅7亿美元，与华为车BU差距显著，在智能驾驶、车机系统等领域落后于特斯拉、小米 [10] - 沃尔沃、极星海外表现平平，需加速全球化布局 [10]

公司概况 - 公司是中国领先的网约车平台之一 业务覆盖136座城市 2024年新拓展85座城市 [2] - 公司由吉利集团孵化成立 按GTV计算连续三年位列行业前三 2024年市场份额升至第二 [2] - 公司拥有中国最大的定制车车队 截至2024年底在31个城市运营超34,000辆定制车 [4] 运营数据 - 2023年和2024年总GTV分别为122亿元和170亿元 同比增长37.5%和38.8% [2] - 2024年Q1总GTV达48亿元 同比增54.9% 订单量同比增51.8% [3] - 定制车订单占比从2023年20.1%提升至2024年25.1% [4] - 2023-2024年用户调查显示公司获评"服务口碑最佳" 认可度行业第一 [3] 财务表现 - 2022-2024年营收分别为76.31亿元/106.68亿元/146.57亿元 [6] - 毛利率从2023年5.8%提升至2024年8.1% [6] - 2024年Q1收入和毛利率均高于去年同期水平 [7] 技术优势 - 定制车TCO显著低于行业水平 枫叶80V/曹操60每公里成本0.53元/0.47元 较典型电动车低33%/40% [4] - 定制车配备主动安全系统 2023-2024年事故率远低于行业均值 [4] - 已构建"定制车+自动驾驶+平台"闭环生态 2024年2月推出Robotaxi试点 计划2026年推出L4级自动驾驶车型 [5] 资金用途 - IPO募集资金将用于车服解决方案改进 定制车研发 自动驾驶技术投入 市场扩张及营运资金 [8]

公司概况 - 曹操出行是吉利集团孵化的网约车平台，创立于2015年，2024年4月30日递交港交所上市申请书 [1] - 截至2024年底，公司在136个城市运营，拥有超过34,000辆定制车队，为中国同类车队最大 [1] - 2023年GTV为122亿元，同比增长37.5%，2024年GTV增长至170亿元，同比增长38.8%，市场占有率为5.4% [1] 业务表现 - 收入来源包括出行服务(占比92.6%)、车辆租赁(1.3%)、车辆销售(5.9%)，其中惠选服务为核心服务 [1][2] - 2022-2024年收入分别为76.31亿元、106.68亿元、146.57亿元，保持增长态势 [3] - 2022-2024年亏损分别为20.07亿元、19.81亿元、12.46亿元，亏损持续收窄 [3] 财务指标 - 毛利率从2022年-4.4%改善至2024年8.1%，主要得益于优化车辆TCO策略及减少司机补贴 [3] - 2024年销售成本占比91.9%，销售及营销开支占比8.3%，一般及行政开支占比5.2%，研发开支占比1.6% [4] - 2024年经营亏损占比5.5%，较2022年24.5%显著改善 [4] 业务模式 - 定制车型贡献的订单GTV占比从2022年开始布局，至2024年达到25.1% [1] - 2022-2024年来自聚合平台的订单分别占GTV的49.9%、73.2%、85.4%，对聚合平台依赖度较高 [2] 战略布局 - 2025年2月推出自动驾驶平台曹操智行，在苏杭两地试点Robotaxi服务 [4] - 与吉利集团合作开发L4级别Robotaxi定制车，预计2026年底推出 [4]