21世纪经济报道记者 闫硕 12月19日，石药集团（01093.HK）发布公告披露多个核心岗位人事调整，引发行业广泛关注。 公告显示，张翠龙因工作调动不再担任董事会副主席、首席执行官及授权代表，但仍将继续担任执行董 事。蔡磊获委任为副主席、执行董事、首席执行官及授权代表。魏青杰获委任为副主席、执行董事及首 席运营官。 石药集团于1994年在港交所上市，其母公司石药控股集团有限公司组建于1997年，产品涉及成药、原料 药、功能食品等三大板块。其中，成药板块聚焦肿瘤、精神神经、心血管、免疫和呼吸、代谢及抗感染 六大领域，在研创新药项目有200余个。 近些年受集采等因素影响，石药集团业绩持续承压。2025年前三季度，公司营收、净利延续去年的下滑 趋势。其中，营收实现198.91亿元，同比下降12.32%；扣非归母净利润为35.11亿元，同比下降7.06%。 值得注意的是，石药集团旗下石药创新（A股股票名称：新诺威）已于12月10日向港交所递交招股书。 在业绩承压与深度转型的关键节点，此次CEO换帅被业内视为公司应对行业变化、加速转型的重要举 措。 业绩持续下滑 对于业绩的下降，石药集团多次提及受集采等因素的影响。摩 ...

行业投资评级 - 报告对海外社服行业中的携程集团和同程旅行均维持“买入”评级 [1][2][5][6] - 报告对海外教育行业中的部分高教公司、中概教培公司及职教公司表示关注，并建议投资者关注相关标的 [18][19] 核心观点 - 海外社服行业：携程和同程旅行在2025年第三季度业绩表现稳健，收入与利润均实现同比增长，超出预期，显示出在线旅游行业的强劲复苏和增长确定性 [1][2][5][6] - 海外医药行业：石药集团在2025年第三季度业绩出现改善，收入与净利润恢复同比增长，创新药物管线布局丰富，多项产品进入关键临床阶段 [3][10][11][12][13] - 海外教育行业：营利性分类管理条件成熟，高教公司有望实现困境反转；在线直播电商（如东方甄选）GMV数据表现亮眼，显示出业务活力 [16][17][18][19] 海外社服行业总结 - 携程集团2025年第三季度收入同比增长16%至184亿元，non-GAAP经营利润为61亿元 [1][5] - 分业务看，携程住宿预订收入同比增长18%，交通票务收入增长12%，跟团游收入增长3%，商旅管理收入增长15%，其他业务收入增长34% [1][5] - 携程国际OTA平台总预订同比增长超过60%，入境旅游预订同比增长超过100%，出境酒店和机票预订相比2019年增长140% [1][5] - 同程旅行2025年第三季度收入同比增长10%至55亿元，经调整净利润同比增长17%至10.6亿元 [2][6] - 同程旅行核心OTA业务收入同比增长15%，其中住宿预订收入增长15%，交通票务收入增长9%，其他业务收入增长35% [2][6] - 同程旅行年付费用户数同比增长9%至2.529亿人，创历史新高；其出境机票业务贡献交通收入的约6%，并已实现盈利 [2][6] - 同程旅行预计国际机票和酒店业务在整体收入中的贡献将在2027年提升至10-15% [2][6] 海外医药行业总结 - 石药集团2025年前三季度总收入同比下降12.3%至198.9亿元，归母净利润同比下降7.1%至35.1亿元 [3][10] - 2025年第三季度单季，石药集团收入同比增长3.4%至66.2亿元，归母净利润同比增长27.2%至9.64亿元，业绩出现改善 [3][10] - 公司2025年前三季度综合毛利率同比下降4.9个百分点至65.6%，成药板块销售贡献从82.3%下降至77.7%，销售费用率同比下降5.1个百分点至24.1% [3][10] - 第三季度成药板块销售额恢复正增长，达到52.0亿元（同比增长1.6%）；公司2025年已达成四项对外授权协议，首付款合计2.60亿美元，里程碑付款合计94.5亿美元 [11] - 核心产品方面，前三季度肿瘤产品销售额同比下降56.8%至16.5亿元，神经系统疾病产品销售额同比下降21.6%；维生素C原料药业务收入同比增长22.3%至17.9亿元 [11] - 创新管线方面，重点产品SYS6010（EGFR ADC）已获FDA快速通道资格和NMPA突破性治疗药物认定，预计2026年进行数据读出 [12] - 公司研发投入持续，2025年前三季度研发费用同比增长7.9%至41.9亿元，研发费用率提升3.9个百分点至21.0%；目前有28项重点管线进入II/III期关键临床 [13] 海外教育行业总结 - 报告期内（11月21日至11月27日）教育指数上涨2%，跑赢恒生国企指数1.7个百分点 [16] - 东方甄选及其子直播间在抖音平台本周（11月20日至11月26日）GMV约1.78亿元，日均GMV为2547万元，环比上升21.5%，同比上升21.6% [17] - 东方甄选主直播间GMV为0.68亿元（占比38%），美丽生活直播间GMV为0.57亿元（占比32%），自营产品直播间GMV为0.24亿元（占比13%） [17] - 东方甄选及子直播间累计粉丝数达4277万人，本周增加3.7万人，增幅0.09% [17] - 报告建议关注港股高教公司，认为营利性选择有望重启，民办高校扩张动力恢复，盈利能力有望提升；同时建议关注中概教培公司，因其秋季续班数据优秀 [18] - 职业培训领域，报告首推中国东方教育，认为其在需求回暖背景下通过调整运营策略和精细化管理，有望实现招生增长和利润率提升 [19]

行业投资评级 - 报告对海外社服行业（在线旅游）给予“看好”评级 [2] - 对携程集团维持“买入”评级 [2][7] - 对同程旅行维持“买入”评级 [3][8] 核心观点 - 海外社服板块中，携程和同程旅行2025年第三季度业绩实现稳健增长，超出市场预期 [2][3][7][8] - 在线旅游行业增长确定性高，行业竞争格局稳定 [3][8] - 海外医药板块中，石药集团第三季度业绩改善，创新药物管线布局丰富 [4][13] - 海外教育板块中，营利性分类管理条件成熟，高等教育公司有望实现困境反转 [21] 海外社服行业总结 - 携程集团3Q25收入同比增长16%至184亿元，non-GAAP经营利润61亿元 [2][7] - 住宿预订收入同比增长18%，交通票务收入增长12%，跟团游收入增长3%，商旅管理收入增长15%，其他业务收入增长34% [2][7] - 国际OTA平台总预订同比增长超过60%，入境旅游预订同比增长超过100%，出境酒店和机票预订对比2019年增长140% [2][7] - 同程旅行3Q25收入同比增长10%至55亿元，经调整净利润同比增长17%至10.6亿元 [3][8] - 核心OTA业务收入同比增长15%，住宿预订收入增长15%，交通票务收入增长9%，其他业务收入增长35% [3][8] - 年付费用户同比增长9%至2.529亿人，创历史新高 [3][8] - 3Q25出境机票贡献交通收入的约6%，并实现盈利；预计国际机票和酒店收入贡献在2027年将提升至10-15% [3][8] - 重点关注公司包括美高梅中国、银河娱乐、金沙中国、蜜雪集团、古茗 [9] 海外医药行业总结 - 石药集团2025年前三季度收入同比下降12.3%至198.9亿元，归母净利润同比下降7.1%至35.1亿元 [4][13] - 第三季度单季收入同比增长3.4%至66.2亿元，归母净利润同比增长27.2%至9.64亿元 [4][13] - 前三季度综合毛利率同比下降4.9个百分点至65.6%，成药板块销售贡献从82.3%下降至77.7% [4][13] - 第三季度成药销售额恢复正增长，达到52.0亿元（同比增长1.6%） [14] - 2025年初至今达成四项对外授权协议，首付款合计2.60亿美元，里程碑付款合计94.5亿美元 [14] - 创新药SYS6010（EGFR ADC）获美国FDA快速通道资格和中国NMPA突破性治疗药物认定，预计2026年进行数据读出 [15] - 2025年前三季度研发费用同比增长7.9%至41.9亿元，研发费用率提升3.9个百分点至21.0% [16] - 目前有28项重点管线进入II/III期关键临床，9款产品处于二期临床，约40款产品处于一期临床阶段 [16][17] 海外教育行业总结 - 教育指数本周（11/21-11/27）上涨2%，跑赢恒生国企指数1.7个百分点；年初至今累计涨幅7.3% [19] - 东方甄选及子直播间本周（11/20-11/26）抖音平台GMV约1.78亿元，日均GMV 2547万元，环比上升21.5%，同比上升21.6% [20] - 建议关注港股高教公司，认为营利性选择有望重启，民办高校办学收益分配确定性提升 [21] - 建议关注中概教培公司，秋季续班数据优秀，彰显优质品牌吸引力 [21] - 建议关注港股职教公司，首推中国东方教育，职业培训需求回暖 [21] 盈利预测与估值 - 携程集团2025年预测收入614亿元，净利润184亿元；2026年预测收入699亿元，净利润208亿元 [26] - 同程旅行2025年预测收入194亿元，净利润32亿元；2026年预测收入219亿元，净利润38亿元 [26] - 石药集团2025年预测收入287.86亿元，归母净利润54.20亿元；2026年预测收入305.15亿元，归母净利润58.14亿元 [27] - 新东方2025年预测净利润34.03亿元，2026年预测净利润37.91亿元 [29] - 中国东方教育2025年预测净利润7.93亿元，2026年预测净利润9.74亿元 [29]

公司股价表现 - 石药集团股价绩后下跌超6%，截至发稿时下跌4.66%，报7.36港元 [1] - 成交额为2.11亿港元 [1] 公司财务业绩 - 前三季度总收入为198.91亿元人民币，同比减少12.32% [1] - 公司拥有人应占溢利为35.11亿元人民币，同比减少7.06% [1] - 前三季度成药业务收入为154.50亿元人民币，同比减少17.2% [1] 业绩变动原因 - 成药业务收入减少主要由于药品集中带量采购及国家医保药品目录内药品的价格调整等行业政策的持续影响 [1]

公司股价表现 - 石药集团绩后股价下跌超过6%，截至发稿时下跌4.66%，报7.36港元，成交额为2.11亿港元 [1] 公司财务业绩 - 前三季度收入为198.91亿元人民币，同比减少12.32% [1] - 公司拥有人应占溢利为35.11亿元人民币，同比减少7.06% [1] - 成药业务收入为154.50亿元人民币，同比减少17.2% [1] 行业政策影响 - 成药业务收入减少主要由于药品集中带量采购及国家医保药品目录内药品的价格调整等行业政策的持续影响 [1]

整体业绩表现 - 公司2025年前9个月总收入为人民币198.91亿元，同比减少12.32% [1] - 公司拥有人应占溢利为35.11亿元，同比减少7.06% [1] - 每股盈利为30.72分 [1] 成药业务 - 成药业务收入为154.50亿元，同比减少17.2%，其中包含授权费收入15.40亿元 [1] - 收入下降主要受药品集中带量采购及国家医保药品目录内药品价格调整等行业政策持续影响 [1] 原料产品及维生素C业务 - 原料产品业务销售收入为30.06亿元，同比增长10.3% [1] - 维生素C产品销售收入为17.88亿元，同比增长22.3% [1] - 维生素C业务增长主要因海外市场需求大幅增加 [1] 公司战略与研发 - 公司坚持“创新+国际化”双轮驱动战略 [1] - 公司持续加大创新研发投入，加速创新研发管线兑现 [1] - 公司通过对外授权、自主开发及研发合作等模式推进国际化布局 [1] - 公司未来将专注于维生素C产品质量，继续布局海外销售网络以提高市场份额 [1]

财务表现 - 2025年上半年销售收入19.76亿元人民币 同比下降35% [1] - 以港元计销售收入21.47亿港元 同比下降36% [1] - 净利润2.84亿港元 同比下降58.7% [1] - 公司股权持有人应占溢利减少58.7%至2.84亿港元 [1] - 拟派发中期股息每股0.05港元 [1] 盈利能力 - 毛利总额8.90亿港元 较上年同期18.43亿港元显著下降 [1] - 整体毛利率41.5% 较去年同期55.2%下跌13.7个百分点 [1] 业务运营 - 成药通过集中采购销售收益比例较大 [1] - 存量静脉注射及安瓿注射产品平均售价下降 [1] - 销售及分销成本因集中采购而降低 [1]

目标价与评级调整 - 上调目标价至9.3港元 维持中性评级 [1] - 将DCF估值模型滚动至2026年 [1] 财务预测与业绩表现 - 下调2025-2026年收入预测 反映核心品种销售压力 [1] - 第二季度成药业务持续承压 下半年或现环比改善机会 [1] - 中期股息0.14港元/股 全年股利预计不低于0.28港元/股（去年为0.26港元/股） [1] 业务结构优化 - 高利润率BD收入占比提升 进一步改善费用率 [1] - 原料药/功能性食品业务呈现反弹趋势 [1] - 重磅BD首付款对业绩产生增厚效应 [1] 行业环境与产品表现 - 存量大单品受集采及院端医保费用压力影响 [1] - 看好2026-2027年业绩复苏机会 认为不利因素即将出清 [1] - 当前估值合理 正向催化剂与风险已基本反映在股价中 [1]

股价表现 - 8月26日盘中下跌2.3%至10.6港元/股 成交额达3.0亿元[1] 财务数据 - 2025年中报营业总收入132.73亿元 净利润25.48亿元[1] 业务概况 - 核心业务为成药和原料药生产 以创新药为核心发展战略[1] - 重点布局神经系统疾病、抗肿瘤、抗感染及心血管疾病治疗领域[1] - 拥有国际化研发团队 专注小分子靶向药物、纳米药物、单抗药物、双抗药物、抗体偶联药物及免疫领域生物药物研发[1] 机构评级 - 招银国际于8月25日维持买入评级 目标价上调至12.11港元[2]

股价表现 - 8月19日盘中下跌2.75%至10.62港元/股 成交额达3.02亿元[1] 财务数据 - 2025年第一季度营业总收入70.15亿元 净利润14.78亿元[1] - 2025财年中报将于8月22日披露[2] 业务概况 - 主营业务为成药和原料药生产 以创新药为核心发展战略[1] - 在神经系统疾病/抗肿瘤/抗感染/心血管疾病领域拥有强大产品组合[1] - 研发团队专注于小分子靶向药物/纳米药物/单抗药物/双抗药物/抗体偶联药物及免疫领域生物药物的开发[1] 公司背景 - 香港上市医药企业（股票代码：01093）[1]