近日，三星医疗在互动平台向投资者表示，公司坚定不移地推进数字化转型战略，提升患者体验和医疗 质量。在国内老龄化趋势下，公司重点围绕连锁经营、学科建设、医疗质量等方面，持续深耕康复领 域，不断提高管理运营水平。1至9月，三星医疗实现营收110.80亿元，同比增长6.19%；实现归母净利 润15.28亿元，同比下降15.85%。 ...

合作模式与架构 - 山东大学齐鲁第二医院康复医学中心与山东省梁山县人民医院建立专科联盟，采用“专科联盟+专家驻院引领”的创新模式，将国家级优质康复医疗资源深度下沉至县域 [1] - 合作创新设立“第一院长+执行院长”双聘任机制，聘任齐鲁二院康复医学中心主任曾凡硕为梁山县康复医院第一院长，副主任黄来刚为执行院长，构建“双院长”协同引领的新格局 [3] - 该模式旨在推动合作从“资源下沉”升级为“深度融合”，让国家级诊疗理念、技术标准与管理模式直接落地县域一线 [4] 合作内容与目标 - 双方合作涵盖学科建设、人才培养、技术帮扶、双向转诊等核心领域 [4] - 合作目标是将齐鲁二院“国家队”的优势资源转化为服务群众的实际能力，推动梁山康复医学科向“医疗有高度、教学有深度、科研有力度”的目标迈进，力争打造鲁西南地区康复医学特色品牌 [6] - 齐鲁二院专家团队将通过常态化专家坐诊、病例会诊、技术培训等形式，分享学科建设经验与核心技术，助力梁山康复医疗水平实现质的飞跃 [6] 合作背景与基础 - 齐鲁二院康复医学中心是国内康复医学领域的“金字招牌”，在重症康复、医养结合等领域开辟多个特色赛道，是康复医学“国家队” [3] - 在齐鲁二院专家团队的初步帮扶下，梁山县人民医院康复科已实现跨越式发展，于2025年成功获评济宁市重点专科并加挂“梁山县康复医院”牌子，患者满意度持续攀升 [6] 预期影响与效益 - 合作将彻底改变梁山康复医疗格局，让康复患者免去奔波之苦、减轻经济负担，更能抓住黄金康复期 [6][7] - 合作将加快打造一支“带不走、技术硬、作风实”的本土康复医疗团队，实现康复服务能力的长效提升 [7] - 合作旨在让梁山及周边地区群众在家门口就能享受到与省级医院同质化的精准康复服务，真正解决“看病难、看好医生难”的民生痛点 [7]

文章核心观点 山东大学附属威海市立医院正式成立康复医学中心 此举是医院优化学科布局和整合区域康复医疗资源的重要战略 旨在通过整合多学科资源、引入AI智能技术、发展儿童专项康复及中西医融合 打造区域康复医疗高地 满足日益增长的成人与儿童康复需求 并服务于威海市康养旅游示范区建设 [1][3][12] 行业背景与需求 - 人口老龄化加深及慢性病群体扩大 导致脑卒中、骨科术后等康复需求呈爆发式增长 [2] - 儿童注意力缺陷多动障碍、自闭症、发育迟缓等特殊康复需求持续上升 [2] - 区域内存在康复医学专业床位不足、多学科协同不健全、服务同质化及儿童康复资源短缺等痛点 [2] - 传统康复服务模式分散且缺乏智能技术支撑 难以满足全人群全周期康复需求 [2] 公司战略与定位 - 康复医学中心的成立是响应国家推动临床专科能力建设指导意见的具体实践 [3] - 中心旨在填补区域高端康复医疗资源和儿童专项康复资源的空白 [3] - 目标是通过技术创新、科研转化与人才培养 推动康复医学与中医特色疗法、AI智能技术深度融合 [3] - 长期目标是打造区域领先、省内知名的康复医学高地 并为康养旅游示范区建设提供专业医疗支撑 [3][12] 组织架构与运营模式 - 中心采用“1+NE-LC模式”（1+N Entity-loose Combination模式） 即以康复医学科为核心 整合中医理疗科、中医科、儿科等多学科资源 [4] - 该模式构建了跨科室、一体化的诊疗管理体系 旨在破解传统康复“单打独斗”和儿童康复服务分散的困境 [4] - 中心实行“一体化管理、实体化运行”模式 整合了和平路与临港两大院区资源 [5] - 优化布局后 康复医学中心总床位数量增至140张（和平路院区90张，临港院区50张） [5] 设施与技术投入 - 中心配备专业康复评估室、运动治疗室、作业治疗室、言语治疗室、中医理疗室、儿童康复专项治疗室及AI智能康复实验室 [5] - 引进了三维步态分析系统、下肢外骨骼机器人、三维上肢康复机器人、磁刺激智能机器人系统等先进康复设备与智能系统 [6][7] - 专门为儿童康复专区配置了适合儿童的康复设备与温馨诊疗环境 [5] 核心服务与特色优势 - **现代医学康复**：聚焦神经康复、骨科康复、心肺康复、重症康复、吞咽语言康复、肿瘤康复、儿童康复等重点领域 [7] - 针对神经损伤患者 运用AI交互技术、下肢外骨骼机器人等进行步态与协调性训练 [7] - 针对骨科术后患者 利用AI智能评估和三维步态分析系统生成个性化康复计划与数字化报告 [8] - 针对青少年脊柱侧弯 使用动静态平衡及脊柱姿态评估系统进行检测与干预 [8] - 针对老年心脏疾病患者 使用体外反搏装置改善心功能 [8] - **中医康复**：形成“辨证施治、标本兼顾”的体系 运用针灸、推拿、艾灸等技法结合现代康复理念 服务于慢性疼痛及康复期患者 [8] - **儿童专项康复**：设立儿童康复亚专科 针对注意力缺陷多动障碍、自闭症、发育迟缓等问题提供专属服务 [9] - 采用脑电生物反馈治疗仪等非侵入式设备 [9] - 将游戏化元素融入运动与言语治疗 [9] - 运用三维上肢康复机器人进行多通道感官刺激训练 [9] - 使用脑功能定量成像装置进行精准评估 [9] - **多学科融合**：建立多学科会诊制度 针对复杂病例组织康复医学、中医、骨科、神经科、儿科等多学科专家共同制定方案 [9] 未来发展规划 - **学科建设**：重点强化儿童康复亚专科 加强神经康复、骨科康复等领域的技术攻关与AI应用深度 [12] - **人才培养**：引进儿童康复、AI康复技术等领域高端人才 并与国内知名康复医学中心开展合作交流 [12] - **科研创新**：加大科研投入 开展AI康复设备优化、儿童康复新方案等课题研究 加强产学研合作 [12] - **服务拓展**：探索“康复+旅游”服务新模式 构建“医院-社区-家庭”三级康复服务网络 针对儿童群体推出“上门康复指导+线上智能监测”服务 [12]

医院开业与核心定位 - 中国平安旗下北大医疗集团自营旗舰康复机构深圳北医康复医院于11月1日在深圳宝安区开业 [1] - 该医院是公司在深圳的首家自营医院，也是深圳市第二家三级康复专科医院，总建筑面积近30000㎡，核定床位301张，年接诊量预计可达10万人次 [1] - 医院定位为粤港澳大湾区智慧化康复医学领航者，致力于打造大湾区专业康复医疗标杆 [10] 战略意义与业务协同 - 医院开业是公司响应“加快建设健康中国”部署及深化“医疗养老”战略布局的关键动作 [4] - 旨在升级打造“保险+康复+养老”深度协同模式，与北京北大医疗康复医院形成“南北呼应” [4] - 作为“医疗养老”生态中的高品质自营旗舰，医院将助力公司“综合金融+医疗养老”战略深化落地 [14] 医疗服务特色与能力 - 医院构建三大核心优势：多专科康复诊疗矩阵、行业创新的家庭式康复生活馆、AI+精准康复闭环流程 [13] - 设立神经、骨与关节、儿童、老年、脊髓损伤、疼痛六大康复专科，由学科带头人及国家运动队保障医生领衔 [13] - 以“家庭式服务+AI赋能”为业务特色，配备“1+N”护士管家团队，并深度融入外骨骼机器人、3D体态步态分析系统等智能康复设备 [4][13] 支付体系与康养闭环 - 医院正接入平安健康险高端医疗直付系统，未来将打通医保平台并对接其他国内外商业保险，实现“三保联动（医保/商保/跨境保）” [17] - 医院与平安臻颐年养老中心建立深度协作，形成“院中—院后—社区—家庭”一体化康养闭环，其专业运营经验还将赋能公司居家养老业务 [17] 生态圈赋能与财务表现 - 公司医疗养老生态圈通过“产品+服务”赋能金融主业，截至2025年9月末，近2.50亿个人客户中有近63%享有相关服务权益 [19] - 2025年前三季度，享有医疗养老生态圈服务权益的客户覆盖寿险新业务价值占比近七成 [19] - 自营旗舰北大医疗集团2025年前三季度营业收入近41.0亿元，旗下拥有6家综合医院、14家健康管理中心及2家专科康复医院 [19] 市场需求与行业背景 - 康复医疗是民生健康保障的重要需求，关系患者术后功能恢复与生活质量提升，并能降低疾病复发率 [8] - 深圳作为大湾区核心城市，康复医疗需求持续攀升，但高品质、智慧化康复资源稀缺 [8]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心观点 - 2025年中报业绩基本符合市场预期 营收79.7亿元(同比+13.9%) 归母净利润12.3亿元(同比+6.9%) [8] - 提质增效效果显著 期间费用10.9亿元(同比-11.6%) 费用率13.6%(同比-3.9pct) [8] - 海外配电业务高速增长 海外营业收入14.95亿元(同比+51%) 在手订单21.82亿元(同比+124%) [8] - 医疗服务业务短期承压 营收15.27亿元(同比-2%) 净利润1.19亿元(同比-35%) [8] 财务表现 - 2025H1毛利率29%(同比-5.6pct) 归母净利率15.4%(同比-1pct) [8] - Q2单季营收43.4亿元(同比+9.3%) 归母净利润7.4亿元(同比-5.8%) [8] - 存货41.4亿元(同比+24%) 经营性现金流改善 [8] - 首次新增年中分红6.79亿元 股利支付率约55% [8] 业务板块分析 - 智能配用电收入63.54亿元(同比+20%) 净利润10.98亿元(同比+13%) 净利率17.28% [8] - 海外配电新突破匈牙利、罗马尼亚、吉尔吉斯斯坦市场 [8] - 国内网外风电市场新签合同+52% 内蒙电网中标1.46亿元(同比+188%) [8] - 央企客户、石油化工、数据中心等新下游实现突破 [8] 盈利预测 - 下调2025-2027年归母净利润预测至25.11/30.63/37.83亿元 [8] - 对应同比增速11%/22%/24% [1][8] - 每股收益1.79/2.18/2.69元 [1][8] - 现价对应PE 14x/11x/9x [1][8] 成长性指标 - 预计营收增速23.51%/12.93%/11.80%(2025-2027E) [1][8] - 归母净利润增速11.14%/21.98%/23.50%(2025-2027E) [1][8] - ROE 19.18%/21.34%/23.44%(2025-2027E) [9] - ROIC 13.27%/15.65%/17.94%(2025-2027E) [9]

公司业务概况 - 公司医疗板块目前拥有38家医院，其中32家为康复医院，重点打造以重症康复为特色的康复连锁医院 [1] - 下属宁波明州医院为三级乙等综合医院，设有40余个科室，包括口腔科、眼科、医学美容科等 [1] - 公司主营业务涉及制造业、医疗服务业和融资租赁 [1] 财务表现 - 2025年一季度公司实现营收36.31亿元，同比增长20.03% [1] - 2025年一季度实现归母净利润4.89亿元，同比增长34.33% [1] 公司背景 - 公司总部位于宁波市，母公司为奥克斯集团 [1]

公司业务结构 - 公司医疗板块目前拥有38家医院 包括32家康复医院和1家三级乙等综合医院[2] - 康复医院重点打造以重症康复为特色的康复连锁医院业务模式[2] - 下属宁波明州医院设有40余个科室 涵盖口腔科 眼科 医学美容科等专科领域[2] 医疗服务范围 - 综合医院明确设立口腔科 眼科 医学美容科等专科医疗服务项目[2] - 公司通过官网详细披露宁波明州医院具体科室设置情况[2] - 康复医院集群与综合医院形成互补业务布局 覆盖重症康复及综合诊疗服务[2]

财务数据和关键指标变化 - 公司第二季度营收增长近5%至13亿美元 调整后EBITDA增至1.254亿美元 去年同期为1.247亿美元 持续经营业务每股收益从去年同期的0.17美元大幅增长88%至0.32美元 [9] - 公司债务余额为19亿美元 现金余额为5230万美元 净杠杆率为3.57 第二季度利息支出为3000万美元 去年同期为2800万美元 [15][16][17] - 公司经营活动产生1.103亿美元现金流 投资活动使用6470万美元用于购置物业和设备 融资活动使用4650万美元 包括8510万美元股票回购 [17][18] - 公司重申2025年业绩展望 预计营收53-55亿美元 调整后EBITDA 5.1-5.3亿美元 调整后每股收益1.9-1.19美元 资本支出预期收窄至1.8-2亿美元 [19] 各条业务线数据和关键指标变化 - 住院康复医院部门营收同比增长17%至3.138亿美元 调整后EBITDA增长近15%至7100万美元 但调整后EBITDA利润率从23.1%微降至22.6% 入住率82%低于去年 同店入住率稳定在86% [10] - 门诊康复部门营收增长3.8% 患者量同比增长3.8% 每次就诊收入稳定在100美元 调整后EBITDA增长6.1% 利润率从9.1%提升至9.3% [11] - 危重病康复医院部门营收下降1%至6.011亿美元 入住率从67%提升至69% 但调整后EBITDA同比下降22% 利润率从11.9%降至9.4% [13][14] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司在康复医院领域持续扩张 计划在2027年前新增382张康复病床 包括294张整合病床和88张非整合病床 以及30张危重病病床 [6] - 公司近期在宾夕法尼亚州开设第二家与UPMC合作的医院 在佛罗里达州新增12张急性康复病床 在密苏里州启动12张神经过渡护理单元 门诊康复诊所数量增加8家 [5] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司专注于推进发展管道 特别是在住院康复部门 预计需求将持续增长 计划在2026年开设三家新康复医院 2027年在新泽西开设76张病床的Kessler品牌医院 [7] - 公司继续执行股东回报计划 第二季度以每股14.86美元均价回购570万股股票 总价8510万美元 并宣布每股0.0625美元现金股息 [9] - 公司强调与主要医疗系统的合资战略 即使在取消CON要求的州 也将坚持这一模式 而非立即开始独立建设 [24][25][26] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对门诊康复部门前景表示乐观 预计将继续改善 通过系统升级和效率提升 有望接近10%的EBITDA利润率 [28][29] - 危重病康复医院面临LTACH报销系统的挑战 自2013年标准实施以来 Medicare支出减少56% 超过100家LTAC医院关闭 占24% [12] - 公司积极与监管机构对话 推动政策改革 最新LTAC规则将标准联邦费率提高2.9% 高于4月提案的2.7% 高成本异常值门槛提高11.88美元至78,936美元 [14][30] 其他重要信息 - 公司八家康复医院入选美国新闻与世界报道全美最佳康复医院名单 其中Kessler康复研究所连续33年位列前五 [4] - 公司应收账款周转天数从去年同期的60天增至62天 但较2024年底的58天有所改善 [18] 问答环节所有提问和回答 问题: 各业务部门EBITDA表现及全年展望 - 危重病部门略低于内部预期 但住院康复部门超预期 整体维持全年指引不变 [21][22] 问题: 住院康复在取消CON要求州的策略 - 坚持合资战略 与主要医疗系统合作扩展后急性护理网络 而非立即独立建设 [23][24][25][26] 问题: 门诊康复业务发展前景 - 预计将持续改善 通过排班系统优化等措施 有望接近10%的EBITDA利润率 [28][29] 问题: 异常值门槛的影响及政策倡议 - 最新规则有所改善 但仍是挑战 公司持续与CMS对话 寻求长期解决方案 [30][31] 问题: LTAC利润率季节性变化 - Q1通常最强 Q3最具挑战性 季节模式保持不变 尽管整体利润率受压 [34][35] 问题: 住院康复部门启动成本 - 下半年预计约1000万美元 全年约2000-2500万美元水平 [36] 问题: 20%传输规则进展 - 通过国会撤回的可能性低 公司已将该影响纳入指引 将继续寻求政策调整途径 [37][38][39] 问题: LTAC行业供需动态 - 需求强劲 受人口结构和技术进步驱动 但报销系统结构对高敏锐度病例不利 [43][44][45] 问题: 各业务线成本趋势 - 劳动力成本压力缓解 全职员工年增长率从5%降至3%以下 机构成本高峰已过 [47][48]

股价表现 - 截至2025年7月29日15时股价报5.46元 较前一交易日下跌0.04元 跌幅0.73% [1] - 当日成交量126748手 成交额0.69亿元 振幅2.55% [1] - 主力资金净流入595.26万元 占流通市值0.23% [2] 业务结构 - 主营业务涵盖水产养殖 白酒及医疗健康三大板块 [1] - 拥有16.8万亩淡水养殖资源 主要产品包括有机淡水鱼及阳澄湖大闸蟹 [1] - 白酒业务以"德山"品牌为主 覆盖酱香 浓香 兼香三大香型 [1] - 医疗健康板块通过控股东方华康涉足康复医疗领域 [1] 财务表现 - 上半年营业收入4.26亿元 同比下滑14.4% [1] - 归属净利润亏损257.16万元 [1] - 存货余额达4.46亿元 其中消耗性生物资产占比63.7% [1] - 存货周转率进一步恶化至0.71次 [1] 业务板块表现 - 医疗业务受政策调整影响 旗下常州阳光康复医院营收同比下滑42.97% [1] - 白酒业务收入4020万元 同比下降17% [1]

报告行业投资评级 - 首次覆盖三星医疗，给予买入评级，目标价为30.00元 [1][4][5] 报告的核心观点 - 市场对中国智能电表需求过于悲观，2026年起需求或进入新一轮上行期；海外智能电表市场增长，中国企业将受益；配电设备业务有望推动长期盈利增长；医疗服务业务利润率有扩张潜力；公司当前股价对应PE低于历史平均，预计估值向历史均值修复 [12][13][16] 根据相关目录分别进行总结 公司背景 - 宁波三星医疗电气股份有限公司1989年进入计量行业，2001年进入配电设备领域，2015年进入医疗服务行业，在海外多地建有工厂 [60][70] 行业展望 - 预计2025年国内电网投资增长10%，2025 - 28年CAGR为6%；海外电网上行周期持续 [61] 各业务板块分析 智能电表业务 - 国内智能电表需求受更换周期和技术升级周期推动，2025年启动新周期，2026年起需求或上行；海外市场普及率低，中国企业将受益，预计2025年公司智能电表收入下降10%，2026 - 27年每年增速15 - 20% [13][16][22] 配电设备业务 - 2024年配电设备业务收入超智能电表成最大收入来源，预计2024 - 27年收入CAGR为38%，得益于国内客户群和产品供应扩大及海外积极拓展 [23][28] 医疗服务业务 - 约20%收入来自康复医院，医改政策使患者流入康复医院，公司平均病床使用率低于全国平均，若使用率提升，毛利率有望扩大至35 - 40% [31] 毛利率和派息 - 预计公司电力设备业务毛利率保持33%左右，2025 - 29年综合毛利率33 - 34%；公司净现金状况健康，2025 - 27年派息率不低于45%，2025 - 26E股息率5 - 6% [38] 什么已反映在股价中 - 年初至今公司股价下跌25%，跑输沪深300指数，市场对国内电表需求担忧过度，预计2026年需求好转，海外配电变压器订单推动盈利增长，公司周期性减弱，估值将向历史均值修复 [45] 估值 - 采用SOTP估值法得出目标价，电力设备业务基于11.5x 1年期动态PE估值，医疗服务业务基于18x估值，目标价隐含12.4x 2026E PE，对照2024 - 27E EPS CAGR为23% [4][46] 乐观/悲观情景分析 - 乐观情景目标价35.00元，假设2024 - 27年电力设备收入CAGR加速至28%，综合毛利率升至34%；基准情景目标价30.00元，预计电力设备收入CAGR为26%，医疗服务收入为12%，综合毛利率33%；悲观情景目标价17.00元，假设电力设备收入CAGR放缓至21%，毛利率与基准情景相似 [52][53][54] 预测回报率 - 预测股价涨幅35.4%，预测股息收益率4.6%，预测股票回报率40.1%，市场回报率假设6.7%，预测超额回报率33.3% [69]