进入9月，银行体系流动性面临多重考验。政府债券发行提速、3.5万亿元商业银行同业存单集中到期，以及居民存款向理财等"搬家"现象，均对资金面构成 潜在扰动。此外，9月还有3000亿元MLF到期。在此背景下，市场机构普遍预测，央行将继续通过加量续作MLF等方式，确保流动性总量平稳。 值得关注的是，近期债券市场情绪持续低迷，市场对央行重启国债买卖操作的预期亦不断升温。回顾去年8月至12月，央行曾保持每月净买入债券的态势， 此举在保持流动性合理充裕的同时，也对维稳国债收益率走势发挥了重要作用。 【环球网财经综合报道】为保持银行体系流动性合理充裕，中国人民银行（以下简称"央行"）于9月15日以固定数量、利率招标、多重价位中标方式，开展 了6000亿元6个月期限买断式逆回购操作。这是央行继9月5日开展1万亿元3个月期限买断式逆回购操作后，本月内的第二次操作。综合来看，鉴于9月买断式 逆回购总操作量达1.6万亿元，而到期量为1.3万亿元，本月实现净投放3000亿元，为连续第四个月加量续作，彰显了央行对市场流动性的精准呵护。 据了解，买断式逆回购操作、国债买卖操作以及中期借贷便利（MLF）操作，是央行在每日根据一级交易商需求 ...

为保持银行体系流动性充裕，中国人民银行（以下简称"央行"）将在9月15日以固定数量、利率招标、 多重价位中标方式开展6000亿元6个月期限买断式逆回购操作。在此之前，央行在9月5日已开展1万亿元 3个月期限买断式逆回购操作。鉴于9月有1.3万亿元到期量，本月买断式逆回购实现净投放3000亿元， 为连续4个月加量续作。 近期债券市场情绪陷入低迷，市场对央行重启国债买卖操作预期也在持续升温。去年8月至12月期间， 央行保持每月净买入债券态势，保持流动性合理充裕，同时维稳国债收益率走势。 中国人民大学财政金融学院教授、中国社科院学部委员王国刚日前在第九届财经发展论坛上表示，国债 是货币政策与财政政策相配合的主要抓手。在更加积极的财政政策持续发力的背景下，加大国债发行力 度势在必行。为此，央行应加大公开市场国债买卖操作力度，配合财政政策发力，给商业银行等金融机 构和金融市场以积极导向。 （文章来源：证券时报） 买断式逆回购操作、国债买卖操作以及中期借贷便利（MLF）操作是在央行每日根据一级交易商需求 连续开展7天期逆回购操作的基础上，额外投放的中长期资金。自6月以来，央行持续在月初、月中分别 开展买断式逆回购操作，呵 ...

央行流动性操作 - 央行将于9月15日开展6000亿元6个月期限买断式逆回购操作 以固定数量、利率招标、多重价位中标方式进行 [1] - 央行9月5日已开展1万亿元3个月期限买断式逆回购操作 本月逆回购净投放3000亿元 实现连续4个月加量续作 [1] - 9月有1.3万亿元逆回购到期量 另有3000亿元MLF到期 市场机构普遍预测MLF将继续加量续作 [1] 流动性管理工具 - 买断式逆回购操作、国债买卖操作及MLF操作构成央行中长期资金投放工具 在每日7天期逆回购基础上额外提供流动性 [1] - 央行自6月以来持续在月初和月中开展买断式逆回购操作 通过提前预告方式稳定市场预期 [1] 流动性影响因素 - 9月银行体系面临政府债券发行、3.5万亿元商业银行同业存单到期及居民存款"搬家"现象的多重资金面扰动 [1] - 债券市场情绪低迷 市场对央行重启国债买卖操作预期持续升温 去年8-12月央行保持每月净买入债券态势 [1] 政策协调机制 - 国债被认定为货币政策与财政政策配合的主要抓手 在积极财政政策持续发力背景下加大国债发行力度势在必行 [2] - 央行应加大公开市场国债买卖操作力度 配合财政政策发力 向商业银行等金融机构和市场传递积极导向 [2]

央行国债买卖操作重启预期 - 中国人民银行自2025年1月起暂停国债买卖操作8个月后 财政部与央行联合工作组将"国债买卖操作"纳入研讨范围 引发市场对重启的密集关注 [1][3] - 2024年8月至12月央行通过国债买卖操作累计净买入1万亿元国债 其中8月1000亿元、9月2000亿元、10月2000亿元、11月2000亿元、12月3000亿元 [3] - 市场对政策预期作出积极反应 9月3日国债期货各期限主力合约集体收涨 9月4日开盘全线上涨 收盘时30年期涨0.26%、10年期涨0.13%、5年期涨0.06% [1] 操作定位与市场影响 - 央行国债买卖操作核心定位是流动性管理工具 会尽力避免对国债收益率产生过度影响 不同市场格局下操作效果差异显著 [2][5] - 分析师认为即便央行买入短债会影响短债收益率 经传导后最终会形成长债收益率下行 去年12月国债收益率快速下行就受净买入操作影响 [4] - 当前债市环境下央行买入国债对收益率的下行压力明显弱于去年 市场环境已较为适宜操作重启 [2] 重启时间窗口预测 - 机构认为操作重启概率逐步提升 财通证券预计在2024年底央行买入国债逐步到期背景下年内重启概率提升 [4] - 长江证券预判2025年四季度为关键节点 因三季度经济数据保持韧性 四季度初适合流动性调节操作 且11月迎来国债净供给高峰 [4] - 若重启落地 操作余额或恢复至2024年底1万亿元规模 短期国债大概率成为主要操作标的 [4] 货币财政协同机制强化 - 联合工作组机制贯彻二十届三中全会精神 落实中央金融工作会议"增加国债买卖"要求 第二次会议聚焦货币政策与财政政策协同发力 [6] - 会议释放关键信号显示央行与财政部将更注重协同配合 在全球大变局背景下财政政策重要性日益凸显 [7] - 政策关注领域从首次会议的国债买卖拓展至金融市场运行、政府债券发行管理及离岸人民币国债发行等宏观层面 [6][7] 流动性管理工具创新 - 买断式逆回购操作成为政策协同重要抓手 其期限适中 能更好平抑政府债券发行对银行流动性的扰动 相比7天逆回购和MLF更匹配财政收支时间差 [9] - 央行于9月5日开展10000亿元3个月期买断式逆回购操作 应对9月政府债券发行高峰及3.5万亿元同业存单到期量 [9] - 公开市场国债买卖工具既化解政府债券供给冲击近忧 又消除中长期流动性投放能力衰弱远虑 [10] 未来政策方向 - 后续债券发行结构与节奏将优化 央行流动性投放节奏与之深度匹配 利好市场流动性并降低债券供给冲击 [10] - 预计今后若干年政府债券供给规模可能进一步提高 央行将在发债规模、结构、节奏等方面与财政部门加强协商 [10] - 财政政策可联动货币政策通过政策性融资担保、金融工具等方式放大财政资金乘数效应 引导金融资源流向消费 [11]

央行国债买卖操作重启预期 - 中国人民银行与财政部联合工作组第二次会议将央行国债买卖操作纳入研讨范围 引发市场对操作重启的密切关注[1][4] - 该操作自2025年1月起暂停已达8个月 2024年8-12月期间累计净买入国债1万亿元（其中8月1000亿、9月2000亿、10月2000亿、11月2000亿、12月3000亿元）[3][4] - 市场对政策预期作出积极反应 国债期货9月3-4日集体上涨 30年期主力合约最高单日涨幅达0.36%[1] 操作重启的时机与规模预测 - 多家机构认为重启概率提升 长江证券预判2025年四季度为关键节点 尤其11月国债净供给高峰期间[5] - 若重启操作 预计规模将恢复至2024年底1万亿元水平 且短期国债大概率成为主要操作标的[5] - 财通证券指出2024年底买入的国债逐步到期 年内重启概率提升[4] 操作效果与市场环境影响 - 当前债市环境已从2024年12月"牛市思维"转入"熊市思维" 8月末10年期国债收益率较6月末上行约20BP[6] - 央行买入国债对收益率的下行压力将明显弱于去年 当前市场环境适宜操作重启[2][6] - 操作核心定位为流动性管理 会避免对国债收益率产生过度影响 不同市场格局下效果差异显著[2][6] 货币财政协同机制强化 - 联合工作组机制贯彻二十届三中全会精神 落实中央金融工作会议关于增加国债买卖的要求[7] - 第二次会议释放政策协同增强信号 关注领域从国债买卖拓展至政府债券发行管理、离岸人民币国债发行等宏观层面[7][8] - 2022年政策性开发性金融工具向实体经济注入7400亿元资本金 2024年10月启动买断式逆回购操作成为政策协同重要抓手[10][11] 流动性管理工具创新 - 央行9月5日开展10000亿元3个月期买断式逆回购操作 应对9月政府债券发行高峰及3.5万亿元同业存单到期量[11] - 买断式逆回购期限适中 能有效平抑政府债券发行对银行体系流动性的扰动 避免短期滚动续作压力[11] - 公开市场国债买卖工具既化解政府债券供给冲击 又消除中长期流动性投放能力衰弱之忧[11] 未来政策协同方向 - 后续债券发行结构与节奏将优化 央行流动性投放节奏将深度匹配 降低债券供给冲击[12] - 政府债券供给规模可能进一步提升 货币当局将在发债规模、结构、节奏等方面与财政部门加强协商[12] - 可通过政策性融资担保、金融工具等方式放大财政资金乘数效应 引导金融资源流向消费领域[12]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级），上次评级为强于大市 [3] 报告的核心观点 - 从银行视角解读2025年一季度货币政策执行报告，重点关注短期内央行是否重启国债买卖操作、贷款定价底线思维、存款降息是否在二季度落地三个问题 [1] 根据相关目录分别总结 预计短期内央行不会重启国债买卖操作 - 央行表示将从宏观审慎角度观察、评估债市运行情况，关注国债收益率变化，视市场供求状况择机恢复操作 [1][9] - 今年年初国债市场供不应求，1月10日央行暂停公开市场买入国债，3月21日货币政策委员会例会未提及该操作，货币政策执行报告对此热点问题作细节回应 [9] - 评估是否重启从三方面分析：宏观审慎角度，避免重启加大债市收益率短期波动、提升中小银行利率风险；债市运行和国债收益率方面，4月以来10Y国债收益率回落至1.6%-1.7%低位，央行有托底需求；市场供求方面，虽有重启配合政府债供给放量需求，但考虑风险和替代工具，立即重启必要性不大 [10][11][12] 从央行释放信号中看贷款定价的“底线思维” - 本次报告将LPR减点细化为50bp以内、50 - 100bp、100bp以上三个区间，LPR加点将300 - 500bp和500bp以上合并为300bp及以上 [13] - 央行细化减点区间或传达贷款定价不应过度减点信号，2025年3月末LPR减点占比47.17%，较2019年8月上升31.62pct，且减点定价占比超加点定价占比，减点幅度有向50bp以上扩张现象 [14] - 央行曾对对公贷款和消费贷释放定价下限信号，监管底线是避免贷款利率低于保本点，加强贷款定价自律监管可呵护银行净息差、防范资金空转，5月7日政策利率仅降10bp也是为避免贷款定价过度下行 [15] 存款降息大概率在二季度落地 - 报告新增“支持实体经济与保持银行体系自身健康性”表述，明确提出“降低银行负债成本”，央行对维持银行息差稳定性重视提升 [16] - 2022年以来有六轮存款降息，存在“存款利率下调→政策利率下调→LPR下调”规律，5 - 6月存款降息落地概率大 [16] - 假设此次活期存款降5bp、各期限定期存款降15bp，预计节约利息支出884亿，改善净息差3bp [18] - 5月7日一揽子货币政策含数量型、价格型和结构型三类共十条政策，央行将引导商业银行下调存款利率 [19][20] - 一揽子货币政策预计降低2025年净息差0.2bp：全面降准50bp预计改善1.2bp；OMO降息10bp预计改善1.3bp；LPR降息10bp预计拖累3.1bp；结构性货币政策工具降息25bp预计改善0.4bp；个人住房公积金贷款降息25bp预计拖累2026年净息差0.6bp [21][23][24]

央行货币政策操作分析 - 3月央行开展8000亿元买断式逆回购操作 未进行国债买卖操作 因到期7000亿元逆回购 当月净投放1000亿元 [1][2] - 1-3月央行通过逆回购和MLF合计净投放中长期资金1.4万亿元 其中1月9050亿元 2月4000亿元 3月1630亿元 显示适度宽松取向 [2] - 3月MLF净投放630亿元 买断式逆回购余额增加减轻MLF压力 MLF余额从峰值7.3万亿元降至4.1万亿元 [2][4] 市场流动性状况 - 3月银行间资金面偏紧 DR007持续高于2% 明显超过政策利率1.7% 央行通过暂停国债买入引导收益率回升 [2] - 市场认为资金趋紧源于央行稳汇率、防利率风险及防空转的考量 但近期MLF加量续作和逆回购净投放显示流动性或转向宽松 [2][3] 政策工具调整与展望 - 买断式逆回购自去年10月启用后期限更灵活 逐步替代MLF 分析师预计未来会持续通过逆回购替换MLF [4] - 专家预测后续或重启国债买入操作 可能通过扩大逆回购规模或降准配合政府债券发行 避免融资成本过高 [3] 机构观点 - 民生银行指出汇率压力减弱、利率上行后 货币政策目标将转向多目标平衡 资金紧平衡状态有望调整 [3] - 国金证券认为需宽松资金面配合政府债券发行 东方金诚强调MLF利率政策属性已淡化 [3][4]