央行国债买卖操作 - 2025年10月央行通过公开市场国债买卖实现净投放流动性200亿元 [1] - 此次操作标志着央行自2025年1月以来暂停的国债买卖操作已恢复 [1] - 央行行长表示将根据基础货币投放需要、债券市场供求和收益率曲线变化等情况灵活开展国债买卖双向操作 [1] - 国债买卖操作定位为基础货币投放和流动性管理工具，通过买卖双向操作与其他工具搭配以提升流动性管理的科学性和精准性 [1] 政策背景与定位 - 央行于去年8月份启动国债买卖操作，以贯彻中央金融工作会议关于充实货币政策工具箱的要求 [1] - 政策目标为保障货币政策顺畅传导和金融市场平稳运行 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 央行恢复国债买卖操作，意味着当前利率和利差点位或处于央行合意区间，且其暂停和恢复国债买卖的时点反映维护收益率稳定的政策意图，支持债市长期收益率下一阶段或维持区间震荡的判断 [3] - 恢复国债买卖提供增加基础货币供给的渠道，若国债买卖形成的基础货币投放规模接近或高于去年同期，可能对降准形成替代 [3] 相关目录总结 央行恢复国债买卖的原因 - 去年底债市利率快速下行、市场买入力量强劲，年初以来因债市供求不平衡暂停国债买卖操作，如今供需矛盾变化乃至逆转，故重启 [3] 国债买卖操作的意义 - 价格发现意义强于流动性调节意义 [3] 基础货币投放与 M2 增速推演 - 截至今年 9 月，我国基础货币投放同比增长 1.86%，假设年底基础货币同比增速保持此水平，货币乘数达 8.9，对应 M2 同比增速仅为 6.4%（推演路径 1） [3] - 若在推演路径 1 基础上增加 5000 亿元基础货币供给，今年底 M2 同比增速将达 7.8%（推演路径 2），较 9 月同比增速下降，但高于 2024 年的 M2 增速 [3] - 若要不降准使今年年底 M2 同比增速与 9 月持平（8.4%），需在推演路径 1 基础上增加 7000 亿元基础货币供给（推演路径 3） [3]

国债市场近期表现 - 国债期货持续震荡走低，10年期和30年期国债活跃券收益率一度分别失守1.8%和2.1%关口 [1] - 债市情绪陷入低迷，较年初有较大转变，10年期国债收益率近期升至1.8%附近，1年期国债收益率基本与7天期逆回购利率持平 [2] 央行重启国债买卖操作的预期与条件 - 市场对中国人民银行重启国债买卖操作的预期再度升温 [1] - 当前重启国债买卖的客观条件已成熟，因债市处于“熊市情绪”，央行净买入国债对收益率的下行压力相对较小 [2] - 政府债券供给力度较大，叠加3.5万亿元商业银行同业存单到期等因素对资金面形成扰动 [3] - 央行重启操作的紧迫性不强，更看好四季度重启，以此释放中长期资金、调节债市供需关系 [1] 国债买卖操作的功能与效果 - 公开市场国债买卖操作主要定位于基础货币投放和流动性管理 [3] - 去年8月至12月央行累计净买入国债1万亿元，以保持银行体系流动性合理充裕 [3] - 相对于买断式逆回购操作，国债买卖操作的宽松效果更显著且操作更加灵活 [3] - 重启操作将有助于稳定债券价格，防范理财资金大规模赎回引发的负反馈循环，为“股强债弱”格局提供缓冲 [5] 其他流动性管理工具与市场观点 - 央行已于9月6日开展1万亿元买断式逆回购操作，市场预计央行将在9月保持买断式逆回购和MLF加量续作 [3] - 买断式逆回购、MLF与国债买卖操作存在一定替代效应，当前通过买入国债投放流动性的必要性不高 [4] - 央行重启国债买卖操作无法完全决定债券利率趋势，本轮利率调整核心因素在于股债性价比和“股债跷跷板” [5] - 近期债市走弱主要来自于估值压力，随着债券收益率上行，债市的配置价值将随之提升 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 央行买债主要是长期基础货币投放渠道，重启买债或只是时间问题，对债市和流动性的影响中性，2024年买债影响明显或受买债方式和预期导致，当前买债方式或变化对债市利好相对有限，若下半年经济未明显下行债市收益率有望上行 [2][3][5][7] 根据相关目录分别进行总结 央行买债定位及历史演变 - 2023年中央金融工作会议提出在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖，2024年8月央行正式开展国债买卖操作 [2] - 央行买卖国债定位一是丰富基础货币投放渠道，二是就长期国债收益率与市场加强沟通，实际主要是货币投放渠道 [2] - 央行长期基础货币投放渠道演变路径为外汇占款→降准→国债买卖，当前降准空间小，公开市场买卖国债是成熟投放渠道 [2] 央行买债对债市和流动性的影响 - 降准对债市和流动性影响中性，需比较“降准投放的流动性”和“流动性缺口+其他渠道回笼的流动性”，市场只能通过资金利率变化观察央行意图，历史上降准后资金利率多数无明显变化 [3] - 央行买卖国债理论上类似降准，对债市和流动性影响中性，如日央行常态化购债但日债收益率显著上行 [3][4] 2024年央行买债影响及原因 - 2024年央行买卖国债对短端国债影响明显，2年国开 - 2年国债利差在8 - 12月买债期间升至接近40BP，正常利差区间为10BP - 25BP [5] - 原因一是买债方式可能是大行二级市场买入后央行从大行买入，大行若以定量任务买债对价格不敏感致收益率压低；二是市场对宽货币预期明显，央行买债强化预期使3年以内国债二级市场供需失衡收益率下行 [6] 2025年央行买债情况及对债市影响 - 2025年5月12日大行买入3年以内国债或为央行重启买债做准备，时间与5月7日金融三部门发布会有关 [7] - 当前2年国开 - 2年国债利差处于合理范围或与大行买债方式变为挂单买入有关 [7] - 央行公告买债时点或需政策层指导或收益率明显上行，央行买债对流动性影响中性且买债方式变化对债市利好有限，若下半年经济未明显下行债市收益率有望上行 [7]