投资评级 - 维持买入评级 [2] - 对应2025、2026年46、38xPE [7] 核心观点 - 25H1业绩超预期：实现营收353亿元（yoy+25%），经调整净利润36亿元（yoy+35%），远超市场预期的20%收入增速和10%利润增速 [7] - 增长驱动因素：药品销售（293亿元，yoy+23%）和数字化营销（60亿元，yoy+34%）双轮驱动，服务收入占比提升至17%带动毛利率上升1.6pct至25.2% [7] - 运营效率提升：履约费用率同比下降0.31pct至10.07%，经调整净利润率提升0.8pct至10.1% [7] - 生态布局深化：连接20万+药房扩展O2O服务，医保支付覆盖2亿人口，专科诊疗体系与AI产品（500+智能体服务5000万用户）协同发展 [7] 财务数据 收入预测 - 2025E收入700.9亿元（原预测636.5亿元），同比增长21% [6][7] - 2026E收入813.5亿元（原预测696.5亿元），同比增长16% [6][7] - 2027E收入910.2亿元（原预测765.5亿元），同比增长12% [6][7] 利润预测 - 2025E归母净利润42.3亿元（下调6.4%），对应EPS 1.32元 [6][7] - 2026E归母净利润50.9亿元（上调1%），对应EPS 1.59元 [6][7] - 2027E归母净利润59.3亿元（上调2.4%），对应EPS 1.85元 [6][7] 关键指标 - 2025E ROE 7.1%，2027E提升至8.4% [6] - 销售/研发/管理费用率分别为5.1%/2.1%/1.7% [7]

核心业绩表现 - 2025年上半年收入353亿元 同比增长24.5% [1] - 非国际财务报告准则净利润35.7亿元 同比增长35% [1] - 收入增速较2024年同期4.35%提升超20个百分点 [1] - 公司收入重回两位数增长轨道 [2] 主营业务分析 - 医药和健康产品销售创收293.31亿元 同比增长近25% [2] - 平台、广告及其他服务收入59.59亿元 同比增长超30% [4] - 获得信达生物减重创新药信尔美、信立泰高血压新药信超妥等超30款创新药线上销售权 [2] 业务拓展与合作 - 合作商家数超15万家 较2024年末增长超5万家 [4] - 商家数同比增速接近90% [4] - 与美团合作带来流量加持效应 [5] - 头部连锁药房反馈京东平台流量明显增多 [6] 运营投入与成本 - 销售费用达18亿元 同比增长28.8% [6] - 费用增长主要来自推广广告开支及京东集团技术流量支持服务 [7] 新业务布局 - 在北京亦庄开设首个线下医美自营诊所 [8] - 计划在北京国贸开设第二家线下医美诊所 [8] 行业背景 - 零售药房行业加速出清 2024年第四季度关店1.4万家 [3] - 关店数量占全年比例超过三分之一 [3] - 2025年第一季度末零售药房门店数回落至70万家以下 [3]

财务业绩 - 上半年实现收入352.90亿元 同比增长24.5% [1] - 经营盈利21.27亿元 同比增长105.5% [1] - 归属于公司所有者的盈利25.96亿元 同比增长27.45% [1] 业务构成与增长动力 - 零售药房和医疗健康服务是两大核心业务 [1] - 医药和健康产品销售收入达293亿元 同比增长22.7% [1] - 产品品类丰富是收入增长主要动力之一 [1] 平台运营数据 - 平台商家数量超过15万家 较2024年末增长超5万家 [1] - 过去12个月年度活跃用户数突破两亿 [1] - 上半年日均问诊单量超过50万 [1] 产品创新与合作 - 上半年30多款创新药实现线上首发 [1] - 首发产品包括信达生物减重药信尔美、信立泰高血压药信超妥、强生抗肿瘤药泽倍珂及青峰医药抗流感药伊速达 [1]

核心财务与运营数据 - 2025年上半年总收入人民币353亿元 同比增长24.5% [1] - 非国际财务报告准则净利润35.7亿元 同比增长35% [1] - 年度活跃用户数量突破2亿 第三方商家超15万家 [1] - 互联网医院日均问诊单量超50万单 [1][5] 全渠道供应链建设 - 链接全国超20万家药房 医保支付覆盖近两亿人口 [4] - 与诺和诺德 罗氏制药等超30家药企合作创新药线上首发 [3] - 联合鱼跃 汤臣倍健等品牌定制化首发多款医疗器械与营养产品 [4] - 即时零售业务通过"京东买药秒送"实现极速配送 [4] 医疗服务闭环生态 - 构建皮肤 精神心理 中医 肿瘤 男科五大互联网医疗专科体系 [5] - 皮肤专科服务超2000万患者 开设罕见皮肤病诊疗专区 [5] - 护士到家服务扩展至7大类64项 覆盖居家护理与康复护理 [6] - 快检服务覆盖全国23个城市 提供超160款快速检测 [6] 人工智能技术应用 - AI京医智能体累计服务用户超5000万 覆盖全流程健康管理 [7] - 推出医院全场景AI产品"京东卓医" 在温州附一医服务220万人次 [7] - 实现AI医生 药师 营养师 心理咨询师等多角色专业服务 [7] 战略合作与行业创新 - 与北京儿童医院探索"儿科大药房"模式 建设双通道标准药房 [4] - 与高校合作构建"校医家"联动机制完善大学生心理健康服务 [6] - 联合Swisse GNC等品牌针对特定人群定制鱼油产品 [4] 社会责任与行业影响 - 医务社工项目为3.1万人次罕见病患者提供就诊支持 [8] - 向西藏灾区捐赠17万件医疗护理产品 助力抗震救灾 [8] - 向残疾人福利基金会捐赠专业健康检查服务 [8]

产业政策与规划 - 苏州工业园区自2006年起重点布局生物医药及大健康产业 已吸引相关企业超2000家 2024年实现产值1655亿元 [1] - 园区出台《生物医药及大健康产业腾飞行动计划（2025-2027）》 提出"5511"目标 即到2027年培育5家国际龙头企业 50家细分领域领军企业 100个年销售额超亿元重磅产品 100个获批上市重点管线 [1] - 政策通过"基石投资+长期持股"模式引导国资基金支持企业融资 目标未来三年引入上级资金超50亿元 并创新"管线贷"风险补偿机制提供中长期信贷支持 [1] 创新成果与资本市场表现 - 2024年园区有6款一类创新药获批上市 约占全国同期新增量的20% 覆盖肿瘤及代谢疾病等领域 [1][2] - 具体创新药包括亚盛医药的国内首个慢性淋巴细胞白血病治疗药Bcl-2抑制剂 信达生物的全球首款GCG/GLP-1双受体激动减重药物 盛迪亚的国内首款HER2突变非小细胞肺癌ADC药物 [2] - 上半年赛分科技登陆科创板 亚盛医药纳斯达克上市 维昇药业港股挂牌 形成境内外资本双轮驱动 帕母医疗等企业完成近亿元及过亿元融资 [2] 技术革新与研发效率提升 - 人工智能技术深度渗透研发环节 英矽智能展示生成式AI驱动平台将靶点发现到临床转化效率提升30% [3] - 镁伽科技构建"自动化+AI+生命科学"生态体系 实现实验流程智能化管理 大幅降低人为操作误差与研发成本 [3] - AI技术推动园区构建从前沿技术研发到民生健康服务的完整智能生态 为产业高质量发展注入数字动能 [3]

信达生物玛仕度肽获批上市 - 信达生物胰高血糖素/GLP-1双受体激动剂玛仕度肽注射液获NMPA批准用于成人肥胖或超重患者长期体重控制[1] - III期研究显示32周和48周时4mg和6mg剂量组体重相对基线百分比变化及体重降幅≥5%/10%/15%比例均显著优于安慰剂组[1] - 临床数据显示玛仕度肽使体重降幅达21%，肝脏脂肪含量降低超80%，腰围减少11cm，颈围减少3cm，并改善多项代谢指标[1] 产品技术特点 - 玛仕度肽是全球首个获批超重肥胖适应证的GCG/GLP-1双受体激动剂，半衰期延长至10天[1] - 独特GCG靶点促进脂肪燃烧实现"燃脂护肝"直接获益[1] - 结构修饰带来创新性突破，临床效果显著优于单靶GLP-1产品[3] 中国市场潜力 - 中国超重或肥胖成人约5亿，全球排名第一[2] - 近九成肥胖患者伴有一种以上合并症，50%超重和80%肥胖患者常见代谢性脂肪肝[2] - 2020年中国因超重肥胖导致的GDP损失达2833亿美元[2] 商业化策略 - 定价将参考国内同类产品但体现双靶产品更强减重效果的价值[3] - 通过福利购计划降低支付负担提升可及性[4] - 已制定充足产能规划保障供应，本土供应链管理具国际标准[4][5] 渠道布局 - 发挥公立医院渠道优势同时拓展民营医院[5] - 重点布局线上零售等创新渠道覆盖多场景需求[5] - 除减重适应症外正推进糖尿病及其他新适应症临床研究[5] GLP-1行业竞争格局 - 2024年全球GLP-1市场规模528.3亿美元同比增长46%，诺和诺德与礼来合计占86%份额[5] - 2030年全球GLP-1市场规模有望达千亿美元[6] - 诺和诺德司美格鲁肽72周体重降幅21%，礼来口服减重药orforglipron实现A1C降低1.3%-1.6%[6] 国产创新进展 - 先为达生物偏向型GLP-1药物埃诺格鲁肽Ⅲ期减重幅度15.1%创中国人群48周最高纪录[7] - 埃诺格鲁肽通过cAMP偏向性设计实现更优疗效和更低副作用[7] - 减脂增肌、超长效制剂和口服制剂成为行业新布局方向[7][8] 行业发展趋势 - 国际巨头持续领跑，国产药企通过差异化技术实现弯道超车[8] - 竞争将向更精准、更安全、多适应症的代谢疾病综合管理演进[8] - "健康中国2030"政策推动下减重药物可及性与普惠性将加速提升[8]