核心观点 - 1H25 A股游戏公司游戏业务收入同比增长22% 港股游戏公司收入同比增长16% 厂商整体盈利改善 [1] - 次新游及长青游戏运营得当 新游表现优异共同驱动收入增长 [2] - 营销投放策略关注ROI转化 AI赋能玩法与提效 [3] - 部分A股游戏公司3Q业绩预期乐观 行业关注长线性与全球化布局 [4] 业绩表现 - 1H25 A股游戏公司游戏业务收入同比增长22% 整体扣非归母净利润改善 [1] - 港股游戏公司收入同比增长16% 较大比例厂商实现经调整净利润改善 [1] - 次新游如腾讯《三角洲行动》、心动《仙境传说M：初心服》东南亚服及中国港澳台地区贡献收入增量 [2] - 新游包括巨人网络《超自然行动组》、吉比特《杖剑传说》、网易《燕云十六声》实现对目标人群精准获取与商业化推进 [2] 产品运营 - 次新游通过赛季及内容更新、IP联动等方式维持较好用户规模 如哔哩哔哩《三国：谋定天下》、心动《心动小镇》 [2] - 旗舰老游戏如腾讯及网易多款长青游戏实现增长 中型厂商老游戏有回暖或优异表现 如吉比特《问道手游》、祖龙娱乐《以闪亮之名》 [2] 营销与AI应用 - 营销投放因产品周期存在分化 网易2Q25销售费率环比增长与游戏新版本增加营销投入有关 IGG将在《Fate War》推出新版本后大规模买量 [3] - 三七互娱、贪玩等公司因产品进入成熟期及AI投放提效 销售费用率有较大下降 [3] - AI应用在游戏内主要围绕AI NPC及UGC制作提升用户粘性 公司层面主要围绕AI美术、代码、客服的效率提升 [3] 未来展望 - 部分A股游戏公司3Q业绩预期乐观 巨人《超自然》及吉比特《杖剑传说》等有望为3Q业绩贡献较大增量 恺英网络996盒子在7-8月开展合作为后续业绩奠定基础 [4] - 2H25关注次新游持续性与长青游戏价值 包括手游年内新品、端游市场供给焕新对需求端的撬动 [4] - 全球化布局推进 包括网易《命运》国际服8月末上线、心动公司《伊瑟》9/25国服/中国港澳台服/日韩服上线、点点互动《Kingshot》海外拓展及国内版本《奔奔王国》 [4]

股价表现与高管减持 - 近60个交易日公司股价累计暴涨66% 一度创下年内高点479.99元 [1] - 副董事长陈拓琳减持25万股 预计套现约1.1亿元 为IPO前原始股东首次减持 [1] - 董秘梁丽莉减持股份主要来自2018年股权激励 授予价141.19元/股 浮盈225% [3] 财务业绩表现 - 中报营收同比增长28.49% 净利增长24.50% [1] - 中期拟每10股派现66元 分红比例高达73.46% [3] - 实控人卢竑岩持股29.72% 可独得分红款1.41亿元 [3] 核心业务风险 - 新品《杖剑传说》5月底上线单月流水达4.24亿元 但6月跌出iOS畅销榜前十 8月稳定在30名左右 [1] - 老产品《问道手游》上半年流水同比下滑7.25% Q2环比增长依赖周年庆活动刺激 [2] - 上半年境外收入同比下滑21.01% 管理层坦言储备产品出爆款几率不大 [2] 研发与战略布局 - 研发投入占营收14.17% 金额为3.57亿元 [3] - SLG项目《九牧之野》仍处测试阶段 上线时间未定 [4] - 2023年二次元试水作《非匿名指令》运营一年即停运 [4] - AI游戏平台与英伟达合作仍处孵化阶段 未贡献实际收入 [5] 资金与股东结构 - 股东户数锐减16.51% 机构持仓家数从53家锐减至14家 [6] - 陈拓琳减持公告后五日主力资金净流出2999万元 [7] - 当前动态PE为23.5倍 [7]

股价表现与高管减持 - 近60个交易日公司股价累计暴涨66% 一度创下479 99元的年内高点 [1] - 副董事长陈拓琳减持25万股预计套现约1 1亿元 董秘梁丽莉减持3350股预计套现超150万元 [1] - 两者减持窗口均设定在9月中旬至12月 恰逢中报利好释放后的股价高位 [1] 财务业绩表现 - 中报显示营收同比增长28 49% 净利同比增长24 50% [2] - 核心游戏《杖剑传说》单月流水达4 24亿元 但6月已跌出iOS畅销榜前十 8月稳定在30名左右 [2] - 老产品《问道手游》上半年流水同比下滑7 25% [2] - 上半年境外收入同比下滑21 01% [2] 治理结构与股东行为 - 中期拟每10股派现66元 分红比例高达73 46% [3] - 实控人卢竑岩持股29 72% 可独得分红款1 41亿元 [3] - 公司研发投入占营收14 17% 金额为3 57亿元 [3] - 董秘梁丽莉减持股份绝大部分来自2018年股权激励 授予价141 19元/股 浮盈225% [3] 产品与战略布局 - 储备产品《九牧之野》仍处测试阶段 上线时间未定 [4] - 2023年二次元试水作《非匿名指令》运营一年即停运 [4] - AI游戏平台技术仍处孵化阶段 未贡献实际收入 [4] 资金与市场情绪 - 股东户数锐减16 51% [5] - 2024年机构持仓家数从53家锐减至14家 [5] - 陈拓琳减持公告后五日主力资金净流出2999万元 [5] 估值与前景展望 - 当前股价对应动态PE 23 5倍 [6] - 若三季度新品未能续命 高估值恐成泡沫顶点 [6]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [3][5][19] 核心观点 - 2025上半年公司收入同比增长28.5%至25.2亿元，归母净利润同比增长24.5%至6.5亿元 [1][8] - 第二季度收入同比增长33.9%至13.8亿元，归母净利润同比增长36.6%至3.6亿元 [1][8] - 新游戏《杖剑传说》表现优异，推动盈利预测上调，预计2025-2027年净利润分别为14.5/15.4/16.3亿元 [3][19] 财务表现 - 2025上半年毛利率92.3%，同比提升4.1个百分点 [1][12] - 费用率整体上升1.3个百分点至54.4%，其中销售费用率同比+5.8个百分点至33.2% [1][12] - 预计2025年营业收入同比增长40.0%至51.74亿元，净利润同比增长53.7%至14.52亿元 [4][19] 业务分析 - 老游戏《问道手游》流水同比下滑7.3%至10.7亿元，但第二季度流水同比持平 [1][2][16] - 新游戏《问剑长生》《杖剑传说》分别贡献流水5.7亿元和4.2亿元 [1][8] - 境外游戏收入下滑21.0%至2.0亿元，因部分版本流水减少 [2][16] - 储备产品包括自研游戏全球化发行及代理三国题材SLG游戏《九牧之野》 [2][16] - 公司取得多部网文IP游戏改编权，探索IP运营拓宽用户基础 [2][16] 盈利预测调整 - 自主运营业务2025上半年收入增长51%至15.2亿元，预计全年收入30.12亿元 [17][19] - 联合运营业务2025上半年收入增长9%至8.2亿元，预计全年增长15% [17][19] - 授权运营业务预计未来三年维持13%-15%增速 [17] - 2025年预计毛利率90%，2026-2027年预计88%-89% [18][19] - 销售/管理/财务/研发费用率预计控制在25.5%/7.5%/2%/16%-17% [18][19]

行业市场规模 - 2025年7月中国游戏市场规模达290.84亿元 环比增长8.14% 同比增长4.62% [1][2] - 客户端游戏市场规模66.37亿元 环比增长13.13% 同比增长16.56% [2] - 移动游戏市场规模213.6亿元 环比增长6.36% 同比增长0.92% [2] 行业活动与全球化进展 - 2025科隆国际游戏展中国参展企业达50家 数量创历史新高 较去年增加10余家 [1][3] - 中国游戏《恋与深空》成为首款入围国际"最佳手游奖"提名的乙女向作品 [3] - 8款中国本土游戏在科隆展开幕夜发布新宣传片 包括《黑神话：钟馗》《王者荣耀·世界》等 [3] 重点产品动态 - 游戏科学新作《黑神话：钟馗》在科隆展首发CG预告 定位为单机ARPG 处于早期开发阶段 [1][4] - 《无限暖暖》部分未公开开发内容遭非法泄露 开发商叠纸已启动全面调查并追究法律责任 [1][7] 企业财务表现 - 吉比特2025年上半年营业收入25.18亿元 同比增长28.49% 归母净利润6.45亿元 同比增长24.50% [5] - 主要收入来源为自研游戏《问道手游》10.71亿元、《问剑长生（大陆版）》5.66亿元、《杖剑传说（大陆版）》4.24亿元 [6] - 新游戏上线推动业绩反弹 财报发布次日股价涨停10% 报421.19元创年内新高 [5][6] 海外市场动态 - 索尼PS5美国市场全线涨价约50美元 标准版从500美元升至550美元 数字版从450美元升至500美元 [7] - 涨价主因包括经济环境挑战及美国进口产品关税影响 [7][8] 电竞赛事活动 - AEW2025亚奥电子体育周黄山分站于8月23日开幕 活动包含电子体育锦标赛、全民挑战赛等多元内容 [1][9]

政策支持 - 国家新闻出版署版号发放常态化 7月审批通过134款版号 其中国产127款 进口7款 2025年累计达946款 覆盖头部厂商核心产品与中小厂商创新品类 [2] - 浙江出台《关于支持游戏出海的若干措施》从产业能级 平台支撑 生态优化 要素保障等维度推动企业出海 [2] - 广州揭牌游戏出海服务中心和企业服务中心 整合资源提升服务效率 上海设立网络游戏产业研究中心支持打造全球游戏创新高地 [2] 行业景气度 - 7月中国游戏市场实际销售收入达290.84亿元 环比增长8.14% 同比增长4.62% 暑期新品上线与运营活动为核心增长动能 [3] - 上半年行业收入与用户规模均创历史新高 移动端占比超74%保持主导地位 [3] - 吉比特上半年实现收入25.18亿元 同比增长28.49% 归母净利润6.45亿元 同比增长24.50% 新游《问剑长生》《杖剑传说》表现亮眼 [3] AI技术应用 - 吉比特自建AIWebHub平台在美术素材生成环节实现显著降本增效 [4] - 恺英网络通过"AI+IP"缩短开发周期至小时级 在"BEYONDGAMING"发布会展示AI在开发 疗愈潮玩 智能终端等多元生态应用 [4] - 巨人网络将AI与玩法融合 《太空杀》推出"残局对决"模式 联合三大国产大模型打造"玩家-智能体混合对抗"竞技机制 [4] - 神州泰岳基于自研语音语义PaaS推出avavox智能语音机器人 降低幻觉率与延迟 显著提升交互可靠性 [4] 投资主线 - 产品验证+暑期窗口期主线关注吉比特(603444 SH) 巨人网络(002558 SZ) 三七互娱(002555 SZ) 完美世界(002624 SZ) [5] - AI能力突出主线关注三七互娱(002555 SZ) 恺英网络(002517 SZ) [5] - 政策受益+文化出海军线关注神州泰岳(300002 SZ) 世纪华通(002602 SZ) 中青宝(300041 SZ) [5]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入25.18亿元，同比增长28.49% [1] - 归母净利润6.45亿元，同比上升24.50% [1] - 扣非归母净利润6.48亿元，同比上升40.02% [1] - 拟每10股派发现金红利66元，占上半年归母净利润比例73.46% [1] 新游表现 - 《问剑长生（国服）》1月初上线，上半年流水达5.66亿元 [1] - 《仗剑传说（国服）》5月底上线，单月流水4.24亿元，App Store畅销榜最高排名第10 [1] - 《仗剑传说》港澳台服和日服7月中旬上线，持续位居区域游戏畅销榜前列 [1] 存量产品 - 《问道手游》2025年上半年流水10.7亿元，同比下降7.3%，流水下滑幅度可控 [1] 产品储备 - 储备产品包括《问剑长生（海外版）》及《九牧之野》等 [2] 费用结构 - 2025年上半年销售费用率33.2%，同比上升5.8个百分点，主要因新游上线前期发行投入 [2] - 2025年上半年研发费用率14.2%，同比下降5.8个百分点，主要因研发人员减少致薪酬总额下降 [2]

财务业绩 - 2025Q2营收13.82亿元同比增长34% 归母净利润3.61亿元同比增长37% 扣非归母净利润3.73亿元同比增长41% [1] - 2025Q2经营性现金流量净额8.64亿元同比增长138% [1] - 2025H1拟派发现金股利4.74亿元占归母净利润73.46% 2024H2至2025H1合计分红8.68亿元 股息率(TTM)为2.86% [1] 产品表现 - 《杖剑传说》大陆版5月29日上线 Q2贡献流水4.24亿元 首月流水突破4亿元 [2] - 《问道手游》2025Q2流水6.3亿元同比持平 环比增长43% [2] - 《问剑长生》大陆版Q2流水2.03亿元环比下降44% [2] 运营效率 - 2025Q2毛利率93.5%同比提升6.2个百分点 创近五年新高 主因自研收入占比提升 [2] - 销售费用率34.5%同比+10个百分点 因新品推广投入 管理费用率6.9%同比-1.5个百分点 研发费用率12.8%同比-7.1个百分点 [2] - 研发人员641人同比减少26% [2] 业务拓展 - 《杖剑传说》7月15日登陆港澳台/日本/东南亚 港澳台iOS畅销榜平均TOP5 日本平均第31名 [3] - 问道IP小游戏《道友来挖宝》7月起稳居微信小游戏畅销榜TOP6 [3] - 代理SLG《九牧之野》7月完成付费测试 《问剑长生》计划2025下半年出海 [3] 增长预期 - 预计2025-2027年营收56.92/62.30/69.03亿元 同比增长54.02%/9.45%/10.79% [4] - 预计2025-2027年归母净利润16.13/18.45/20.43亿元 同比增长70.73%/14.39%/10.69% [4] - 对应PE分别为17/15/14倍 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3] 核心观点 - 《杖剑传说》带动Q2业绩超预期 25Q2营收13.82亿元同比增长33.89% 归母净利润3.61亿元同比增长36.64% [1] - 长青游戏《问道手游》流水环比回升43%至6.3亿元 《问道》端游下滑幅度有限 [2] - 新游戏表现亮眼 《问剑长生》25H1总流水5.66亿元 《杖剑传说》25Q2国内流水4.24亿元 [2] - 游戏储备丰富 重点关注《九牧之野》和《问剑长生》海外版 [3] - 公司拟每10股派发现金红利66元 合计派发4.74亿元占半年度归母净利润73.46% [1] 财务表现 - 2025E营收60.15亿元同比增长62.8% 归母净利润16.14亿元同比增长70.9% [1][3] - 2026E营收63.77亿元同比增长6.0% 归母净利润18.36亿元同比增长13.7% [1][3] - 2027E营收66.29亿元同比增长4.0% 归母净利润19.86亿元同比增长8.2% [1][3] - ROE预计从2024A的20.9%提升至2025E的25.6% [1][8] - 毛利率保持在87.9%-89.9%的高水平 [8] 产品表现 - 《问道手游》25Q2流水6.3亿元同比基本持平 环比增长43% [2] - 《问剑长生》25H1在App Store游戏畅销榜平均排名第63名 最高至第14名 [2] - 《杖剑传说》中国大陆App Store畅销榜平均排名第18名 最高至第10名 [2] - 《杖剑传说》在中国港澳台地区畅销榜排名最高第1名 日本地区最高第17名 [2] 发展前景 - 持续推进《杖剑传说》全球化发行 [3] - 《问剑长生》预计25H2在中国港澳台、韩国等地区上线 [3] - 《九牧之野》iOS端预约时间为26年5月 有望拓展公司游戏品类 [3] - 游戏出海有望迎来持续突破 [3]

小米集团-W/消费电子 - 2025Q2收入1160亿元同比增长30.5%，经调整净利润108亿元同比增长75.4%，毛利率22.5% [3][4] - 智能手机业务收入455亿元同比下滑2.1%，ASP降至1073.2元，出货量4240万部 [4] - IoT与生活消费产品收入387亿元同比增长44.7%，智能大家电收入同比增长66.2%，空调出货量540万台创历史新高 [5] - 智能电动汽车收入206亿元同比增长230.3%，交付量81302辆，ASP提升至25.37万元/辆 [6] - 互联网服务收入91亿元同比增长10%，广告业务收入68亿元同比增长14.6%，境外互联网收入占比32.9%创新高 [6] 吉比特/游戏Ⅱ - 2025H1营收25.18亿元同比增长28.49%，归母净利润6.45亿元同比增长24.5% [9] - 2025Q2营收13.82亿元同比增长33.89%，归母净利润3.61亿元同比增长36.64% [9] - 拟每10股派发现金红利66元，分红总额4.74亿元占归母净利润73.46% [10] - 《杖剑传说》大陆版贡献流水4.24亿元超预期，海外版7月上线港澳台及日本市场表现良好 [11][14] - 小游戏《道友来挖宝》7-8月平均排名TOP5，储备产品《九牧之野》已取得版号 [14] 高澜股份/专用设备 - 设立新加坡全资子公司推进国际化布局 [16] - 2024年高功率密度热管理产品营收占比47.47%，同比增长74.66% [17] - 签订沙特柔直项目合同金额3.61亿元，总价值量不低于5亿元 [17] - 数据中心液冷产品具备批量供货能力，子公司高澜创新科技2024年营收2.87亿元同比增长60.84% [19] - 特高压直流输电与柔性交流输变电行业迎来政策利好，国际市场电力系统建设需求旺盛 [20] 信立泰/化学制药 - 2025H1营收21.31亿元同比增长4.32%，归母净利润3.65亿元同比增长6.1% [23] - 2025Q2营收10.69亿元同比增长12.3%，归母净利润1.65亿元同比增长14.55% [25] - Q2毛利率75.31%同比提升4.55pct，销售费用率40.38%同比提升2.16pct [25] - 高血压领域产品矩阵丰富，信立坦和复立坦销售增长较快，信超妥和复立安获批 [26] - 2025H1研发投入5.42亿元占营收25.43%，预计下半年3-4个项目推进到IND阶段 [26] 快递行业 - 2025年7月快递业务量同比增长15.1%，单票收入7.36元同比下降5.33% [28] - 非产粮区业务量增速高于产粮区，三类地区快递业务量同比增长28% [29] - 圆通速递/韵达股份/申通快递/顺丰控股7月业务量同比分别+20.81%/+7.56%/+11.9%/+33.69% [29] - 反内卷背景下8月行业价格有望修复，关注申通快递、韵达股份、圆通速递 [30] 江阴银行/农商行Ⅱ - 2025H1营收同比增长10.45%，归母净利润同比增长16.63% [32] - 非息收入同比增长30.26%，投资收益8.81亿元同比增长81.44% [32] - 净息差1.54%较Q1上升3bps，存款付息率1.62%较2024年末下降23bps [32] - 不良率0.86%保持平稳，拨备覆盖率381.22%较Q1末上升31.22pct [33] 半导体行业 - 联发科7月收入432亿元新台币月减23.4%，消费电子客户下单趋于保守 [34] - 台积电7月收入3232亿元新台币月增22.5%，1-7月合并收入同比增长37.6% [34] - 鸿海Q2 AI云端与网络服务器产品占比41%首次超越智慧消费品部门 [35] - 广达预期2025年AI服务器出货呈三位数增长，通用型服务器两位数增长 [35] - PCB行业7月营收月增6.6%年增9.3%，金像电7月营收56亿元新台币同比增长59.7% [36] 易鑫集团/汽车服务 - 2025H1营收54.52亿元同比增长22%，经调整净利润6.48亿元同比增长28% [44] - 二手车融资交易22.2万笔同比增长45%，融资金额182.2亿元同比增长31% [45] - SaaS业务营收19亿元同比增长124.5%，已促成融资总额153亿元同比增长58.2% [45] - 完成DeepSeek框架本地化部署，计划推出新一代代理大模型XinMM-AM1 [45] 零跑汽车/乘用车 - 2025H1营收242.5亿元同比增长174.1%，首次实现半年扭亏 [46][47] - 2025Q2营收142.3亿元同比增长165.5%，毛利率13.6%同比提升10.8pct [48] - 上调全年销量目标至58-65万辆，B系列新车B10上市3天锁单超1万台 [49] - 2025H1出口2万台位居新势力第一，计划2026年底前建立欧洲本土化生产基地 [49] 光威复材/航空装备Ⅱ - 2025H1营收12.01亿元同比增长3.87%，归母净利润2.69亿元同比下降26.85% [58] - 碳纤维及织物营收6.36亿元同比下降6.85%，毛利率60.32%同比提升1.71pct [60] - 碳梁营收3.69亿元同比增长47.95%，毛利率24.93%同比提升2.68pct [60] - 2025H1研发费用1.13亿元同比增长37.11%，获得知识产权证书86件 [62] 英维克/专用设备 - 2025H1营收25.73亿元同比增长50.25%，归母净利润2.16亿元同比增长17.54% [68] - 机房温控节能营收13.51亿元同比增长57.91%，液冷相关营收超2亿元 [69] - 机柜温控节能营收9.26亿元同比增长32.02%，储能应用营收约8亿元 [73] - 合同负债4.04亿元同比增长109.18%，存货12.39亿元同比增长78.93% [70] 化工行业 - 反内卷政策有望使化工行业从"吞金兽"转变为"摇钱树" [65] - 煤化工推荐华鲁恒升、宝丰能源，炼化推荐恒力石化、荣盛石化 [66] - 聚氨酯推荐万华化学、华峰化学，涤纶长丝推荐桐昆股份、新凤鸣 [66] - 景气向上行业包括铬盐、制冷剂、草甘膦、磷肥、TDI和烯烃 [67]