文章核心观点 - 戏曲与游戏的融合已成为一种新的生产力和传播力 通过科技赋能与创新合作模式 戏曲艺术得以突破传统剧场边界 触达海量年轻用户并实现文化出海 [1] 戏游融合的现状与意义 - 戏游融合正成为传统文化传播的新赛道和重要新阵地 在文化数字化政策支持下进行全新探索 [3] - 2024年国内游戏用户规模达6.74亿 市场规模突破3500亿元 国产游戏进入全球90多个国家和地区 68%的海外用户喜爱游戏中的中国文化元素 [3] - 游戏作为年轻一代最重要的文化消费场景 可帮助戏曲拓展新观众群 开发数字文创产品实现营收多元化 并促进传统文化突破时空界限传播 [31] 主流融合模式：嵌入式融合 - 嵌入式融合是最具代表性的合作模式 将戏曲元素植入角色设计、剧情、视觉艺术、音乐音效及价值理念等游戏生态中 可称为“戏曲化的游戏” [3] - 典型案例包括《王者荣耀》与浙江小百花越剧团合作 将越剧《梁祝》元素植入上官婉儿皮肤 该皮肤获取人数达6400万 相关微博话题阅读量7亿、总曝光量15亿 [5] - 《天涯明月刀》与上海京剧院合作 通过动捕和表情捕捉技术将京剧标准身段还原到游戏角色中 [8] - 《梦幻新诛仙》与江苏省京剧院联手推出联动版本 邀请上海戏剧学院416女团演绎戏曲唱腔 [9] - 《闪耀暖暖》与国家京剧院合作 按1:1比例复刻穆桂英戏服套装 细节忠实还原 [11] - 天津京剧院将京剧《梁红玉》植入《望川风华录》 在角色造型和技能设计中展现京剧神韵 [13] 标杆案例：深度参与式体验 - 网易《逆水寒》的“数字梨园”计划是嵌入式融合的标杆案例 该游戏拥有端游6000万用户、手游最高1亿人次 [15] - 自2020年起搭建“瓦舍听戏”系统与“梨韵阁”虚拟戏台 运用好莱坞级动捕和3D扫描技术1:1还原戏曲演员的指尖动作与戏服材质 [15] - 每年世界戏剧日联动多个剧种以全息形式呈现经典剧目 89.6%的玩家反馈因该游戏首次接触戏曲 [17] - 合作不仅包括剧目植入 还推出专门制作的戏曲推广曲 如黄梅戏《女驸马》同人曲上线前便收获50万播放量 [19] - 创新场景转化模式 如联动昆剧《明月几时》时 杭州玩家每日听戏满10分钟可兑换线下剧场门票 打通虚拟与现实壁垒 [21] - 从“单向植入”升级为“参与式体验” 打造戏曲主题定制副本让玩家深入了解戏曲背景 [23] 融合路径：IP双向改编 - IP双向改编是实现受众双向转化的重要路径 包括游戏IP改编戏曲和戏曲IP改编游戏两种方式 [24] - 广东粤剧院改编自《剑侠情缘3》的粤剧《决战天策府》 巡演场均上座率近八成 创下该院单场最高票房纪录 相关微博阅读量接近9000万 [24] - 上海越剧院与网易《绝对演绎》合作 让玩家以“剧组演员”身份学习越剧《红楼梦》唱腔身段 80%玩家给出好评 50%玩家主动搜索相关内容 实现戏迷与玩家双向转化 [26] 文化出海载体 - 戏游融合成为文化出海的重要载体 米哈游《原神》推出京剧角色“云堇”及其唱段《神女劈观》是现象级案例 [28] - 《神女劈观》以二维皮影戏形式呈现 融入戏曲花枪表演 在B站观看量达3460万次 YouTube播放量超1295万次 海外用户自发翻译解读 [28] 行业展望与核心原则 - 戏游融合被视作未来新赛道 上海进剧场看戏曲的观众仅16万 而全国潜在受众有86万到92万 市场潜力巨大但未充分挖掘 [32] - 动捕、3D扫描、XR等技术完善使得戏曲艺术细节能在游戏中精准还原 [32] - 融合过程需“尊重戏曲艺术本体”并“守正创新” 在保持艺术特色基础上拓展传播渠道 [33] - 戏游融合的核心是让戏曲在游戏中绽放风采 实现传统文化的创造性转化 同时推动游戏媒介的创新发展 [33]

获奖情况 - 公司在“2025雇主品牌创意大赛”中荣获“最佳可持续发展奖”和“最佳社会责任奖”两项殊荣 [1][3][5] 财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入54.17亿元，同比增长33.00% [4] - 2025年前三季度公司实现归母净利润6.66亿元，较上年同期扭亏为盈 [4] 产品战略与运营 - 公司回归产品本源，强化创意与研发，深耕在营产品、稳步推进在研产品、布局新品 [4] - 公司优化全球化发行体系，推进精细化与国际化运营，以增强市场竞争力 [4] 技术创新与应用 - 公司将AI等前沿技术应用于产品，如端游《诛仙世界》采用英伟达Audio2Face与全天候天气智能AI演算技术 [6] - 公司以“文化+科技”为引擎，推动数字文化产业与非遗、文旅等实体经济深度融合 [6] 文化传承与联动 - 公司多款游戏产品将京绣、唐三彩、潍坊风筝、景泰蓝、云锦等非遗精髓融入游戏内容与视觉美学 [6] - 公司游戏产品与景德镇陶瓷集团、桂林两江四湖景区、河南老君山等实体文旅项目实现联动 [6] - 公司电竞业务推出秦腔战歌《花脸》、少数民族语言音乐盒《诶嘿》及非遗锻刀纪录片《百炼人生》以促进非遗活态传承 [6] 企业管理与治理 - 公司不断完善管理与业务流程，夯实全流程管理链条，通过推进项目聚焦等举措提升组织效能 [7] - 公司搭建符合商业道德标准及合规经营原则的治理体系，提升风险管理及内控能力 [7] - 公司通过完善合规制度、营造公平竞争氛围、推进廉洁文化建设以降低运营合规风险 [7] 社会责任与可持续发展举措 - 公司作为“全球可持续消费倡议”成员企业，发布国内首部数字文化领域可持续消费指导文件《助力美好生活：数字文化消费可持续发展指引手册》 [8] - 公司在内蒙古、云南、河南三地开展教育公益活动，并开展十一期消费帮扶计划帮助农牧民拓宽销售渠道 [8] - 公司打造“完美·碳惠”小程序，举办“植得·完美”、“完美零碳跑”等低碳活动倡导绿色生活方式 [8]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价16.20元[3][5] 核心观点 - 公司核心游戏《异环》预期26年上线贡献增量 预计25~27年归母净利润为8.27/15.64/18.06亿元[3] - 老游戏趋于稳定 期待《异环》上线驱动高增长[1][10] - 广电新政有望驱动ROI提升 短剧开启to C试水[10] 财务表现 - 25H1营收36.9亿元 同比增长34% 主要系《诛仙世界》端游贡献增长[10] - 25H1归母净利润5.03亿元 同比增长385%[10] - 25H1端游收入18.5亿元 同比增长71%[10] - 25H1移动游戏收入9.7亿元 同比下降33%[10] - 25H1电视剧收入7.5亿元 同比增长1130%[10] - 预测25~27年营业收入分别为71.94/106.88/95.82亿元[4][12] - 预测25~27年毛利率分别为58.2%/63.9%/67.0%[4][12] 业务分析 - 《诛仙世界》端游贡献较大增量 Q2流水处于低谷期 Q3新版本预期显著回拉[10] - 《梦幻新诛仙》等移动游戏产品回落 Q3老游戏趋于稳定[10] - 《P5X》日本和《诛仙2》手游预期贡献增量 Q3手游毛利率因《P5X》海外净额法确认驱动环比提升[10] - 核心储备产品《异环》于6月底至7月初进行国内外测试 预期Q4进入三测 26年贡献较高增量[10] - 电视剧业务有多部平台定制剧相继播出 后续储备《夜色正浓》《云雀叫天录》等作品正在后期制作排播[10] - 短剧赛道从to B商单模式转向探索to C模式 首部项目《弄潮》番茄热力快速上升[10] 估值比较 - 给予26年20倍PE估值[3] - 同业公司26年市盈率平均为20倍[11] - 公司26年预测市盈率为19.5倍[4][12] 市场表现 - 股价15.74元(2025年09月03日) 52周最高价/最低价为16.84/7.01元[5] - 12个月绝对表现117.02% 相对沪深300超额收益80.78%[6] - 总股本19.40亿股 A股市值305.35亿元[5]

展会概况 - 2025年第二十二届ChinaJoy将于8月1日至8月4日在上海新国际博览中心举办 主题为"聚·你所爱" [10] - 累计743家企业参展 其中外资企业237家 占比31 8% 覆盖37个国家和地区 [10] - BTOC互动娱乐馆参展企业283家 展区面积11万平方米 BTOB商务洽谈馆参展企业超460家 展区面积2 5万平方米 外资占比45 2% [11] 参展企业及产品亮点 - 腾讯游戏将展示多款人气产品 [13] - 网易游戏带来40余款运营中产品及《遗忘之海》《命运：群星》等5款新游 [13] - 世纪华通展示《无尽冬日》《龙之谷世界》等8款游戏及AI技术体验 [13] - 完美世界推出《异环》等7款产品 含《CS:GO》《DOTA2》等试玩 [13] - 巨人网络提供新游《超自然行动组》试玩 [14] - PlayStation中国之星计划展示多款国产主机游戏 [15] - 金山世游携《鹅鸭杀》手游及《猫咪和汤》系列参展 [16] - TCL华星展示电竞显示技术 中关村在线首发两款电竞显示器 [17] - MoshowToys发布《光引新生》系列新品 [18] 同期会议活动 - 举办中国国际数字娱乐产业大会(CDEC) 含5大主题峰会 邀请超100位行业领袖 [19] - 中国游戏开发者大会(CGDC)设置6大主题8大专场 [19] - 确认嘉宾包括腾讯余睿超 网易庞大智 高通侯明娟等近300位行业领袖 [20] 赛事与互动 - Cosplay超级联赛覆盖37城 参赛选手近3万人 总决赛2000人角逐 [21] - 舞艺超群盛典300人晋级 洛裳华服大赛1500人参赛 [21] 展会创新亮点 - 新增"智慧娱乐机器人"展区 举办AIGC大会及全球AI游戏创新大赛 [22] - 首设创作者专区 含舞台 摄影区 签售区等功能区 [23] - BTOB馆海外企业占比创新高达46 5% 吸引10国展团参展 [25] - 与支付宝蓝花火合作 采用"碰一下"技术提升40%观众触达率 [28] - 联合Steam平台上线全球专题页 覆盖7月30日至8月5日 [30] 宣传与票务 - "百达计划"邀请200位行业达人 覆盖2亿粉丝 预计视频播放量超5亿次 [29] - 门票分三轮销售 7月2日超级早鸟票 7月4日早鸟票 7月8日全面开票 [35]