公司业务范围 - 公司明确表示暂不涉及核电领域业务 [1]

量化模型与构建方式 1. 量化大势研判行业配置策略 **模型构建思路**：通过自下而上的资产全局比较，基于产业生命周期理论将权益资产划分为五种风格阶段，通过优先级比较（g>ROE>D）筛选优势资产[1][5] **模型具体构建过程**： 1. 划分五种风格阶段：外延成长、质量成长、质量红利、价值红利、破产价值[5] 2. 对全市场权益资产（中信二三级行业）进行风格分类[15] 3. 按主流资产（实际增速资产、预期增速资产、盈利资产）和次级资产（质量红利>价值红利>破产价值）优先级进行比较[9] 4. 主流资产采用优势差（Spread）计算： - 预期增速优势差：$$\Delta gf = g\_fttm_{Top} - g\_fttm_{Bottom}$$[20] - 实际增速优势差：$$\Delta g = g\_ttm_{Top} - g\_ttm_{Bottom}$$[24] - ROE优势差：$$\Delta ROE = ROE_{Top} - ROE_{Bottom}$$[26] 5. 次级资产按拥挤度排序[9] 6. 每月选择优势风格中排名前5的细分行业等权重配置[15] 2. 预期成长策略 **因子构建思路**：选取分析师预期增速最高的行业[34] **因子具体构建过程**： 1. 计算行业预期净利润增速g_fttm[20] 2. 按g_fttm从高到低排序 3. 选择排名前5的行业[34] 3. 实际成长策略 **因子构建思路**：选取超预期/△g最高的行业[36] **因子具体构建过程**： 1. 采用三个因子：sue（未预期盈余）、sur（营收惊喜）、jor（盈利惊喜）[36] 2. 对行业进行多因子综合评分 3. 选择排名前5的行业[37] 4. 盈利能力策略 **因子构建思路**：选取高ROE中PB-ROE框架下估值较低的行业[39] **因子具体构建过程**： 1. 计算行业PB-ROE回归残差：$$残差 = ROE - \beta \times PB$$[39] 2. 按残差从高到低排序（高ROE低PB） 3. 选择排名前5的行业[39] 5. 质量红利策略 **因子构建思路**：选取DP+ROE打分最高的行业[42] **因子具体构建过程**： 1. 计算行业dp（股息率）和roe（净资产收益率）[42] 2. 对dp和roe进行标准化打分并加权求和 3. 选择综合得分前5的行业[42] 6. 价值红利策略 **因子构建思路**：选取DP+BP打分最高的行业[45] **因子具体构建过程**： 1. 计算行业dp（股息率）和bp（市净率倒数）[45] 2. 对dp和bp进行标准化打分并加权求和 3. 选择综合得分前5的行业[45] 7. 破产价值策略 **因子构建思路**：选取PB+SIZE打分最低的行业[48] **因子具体构建过程**： 1. 计算行业pb（市净率）和size（市值）[48] 2. 对pb和size进行标准化打分并加权求和（低pb小市值） 3. 选择综合得分最低的前5个行业[48] 模型的回测效果 1. 量化大势研判行业配置策略 年化收益：27.25%[15] 各年度超额收益： - 2009年：51%[18] - 2010年：14%[18] - 2011年：-11%[18] - 2012年：0%[18] - 2013年：36%[18] - 2014年：-4%[18] - 2015年：16%[18] - 2016年：-1%[18] - 2017年：27%[18] - 2018年：7%[18] - 2019年：8%[18] - 2020年：44%[18] - 2021年：38%[18] - 2022年：62%[18] - 2023年：10%[18] - 2024年：52%[18] - 2025年8月：4%[18] 2. 预期成长策略 近3月表现： - 线缆：49.62%[34] - 水泥：12.71%[34] - 玻璃纤维：63.67%[34] - 稀土及磁性材料：98.77%[34] - 白色家电Ⅲ：-1.21%[34] 3. 实际成长策略 近3月表现： - 集成电路：42.93%[37] - PCB：112.10%[37] - 钨：69.26%[37] - 锂电设备：60.15%[37] - 兵器兵装Ⅲ：80.22%[37] 4. 盈利能力策略 近3月表现： - 啤酒：-3.94%[39] - 白酒：4.12%[39] - 非乳饮料：-4.45%[39] - 网络接配及塔设：202.29%[39] - 建筑装修Ⅲ：4.42%[39] 5. 质量红利策略 近3月表现： - 车用电机电控：38.98%[42] - 其他家电：28.13%[42] - 稀土及磁性材料：98.77%[42] - 网络接配及塔设：202.29%[42] - 玻璃纤维：63.67%[42] 6. 价值红利策略 近3月表现： - 化学制剂：19.43%[45] - 日用化学品：2.12%[45] - 安防：21.03%[45] - 服务机器人：39.81%[45] - 网络接配及塔设：202.29%[45] 7. 破产价值策略 近3月表现： - 汽车销售及服务Ⅲ：4.59%[48] - 动物疫苗及兽药：10.81%[48] - 棉纺制品：4.80%[48] - 包装印刷：13.22%[48] - 印染：3.22%[48]

投资评级 - 首次给予买入-A的投资评级，12个月目标价为20.47元 [5][8] 核心观点 - 导航主业推动业绩快速修复，2025H1营收同比+481.19%至17.03亿元，归母净利润扭亏为盈至1.16亿元（去年同期-0.74亿元）[1][2] - 盈利能力进入拐点，25H1净利率提升至6.4%（较24年提升3.2pct），规模效应持续显现 [2] - 公司是兵器集团导航控制和弹药信息化稀缺资产，产业景气度高且处于产业链关键节点 [5] 财务表现 - 2025H1毛利率22.32%，与24年全年22.64%基本持平，25Q2营收同比+530%至13.51亿元 [2] - 子公司整体增质提效：衡阳光电净利润同比+30%至0.27亿元，中兵航联净利润同比+25.67%至0.20亿元 [3] - 预计25/26/27年净利润分别为2.57/3.59/4.49亿元，增速336%/39.39%/24.99% [5] 研发与战略布局 - 持续加大研发投入，25H1研发费用1.41亿元（同比+29.02%），研发费用率达8.2% [4] - 围绕导航与控制、军事通信、智能集成连接三大产业生态打造平台，期内开展66个科研项目 [4] - 完成25项科研阶段性样机试制任务，巩固导航领域先发优势 [4] 估值与同业对比 - 基于2026年5倍PS给予目标价，低于可比公司国科军工（2026年PS 6.35倍）和长盈通（2026年PS 8.70倍） [5][11] - 当前股价17.35元，总市值262.05亿元，12个月价格区间8.28-18.1元 [8] - 预测25/26年PS为5.20/4.09倍，ROE提升至11.31%（2026E） [6][11]

公司高层变动 - 中国兵器工业集团有限公司董事长发生变动，周治平接任董事长、党组书记职务，程福波不再担任原职务[1][2] - 周治平出生于1971年1月，江西吉水人，拥有管理学博士学位，研究员级高级工程师职称[3][10] - 新任董事长周治平不持有公司股份及债券[3] 公司背景信息 - 中国兵器工业集团有限公司现有50余家子集团和直管单位，分布在全国30个省、市、自治区，在全球70余个国家和地区设有100余家境外机构[8] - 截至2024年末，公司总资产达5780亿元，员工总数22.3万人[8] - 公司领导层由7人组成，包括董事长、总经理、副总经理等职务[8] 新任董事长履历 - 周治平具有丰富的汽车行业经验，曾在中国三大汽车央企（长安汽车、中国一汽、东风集团）担任要职[12] - 2021年主导红旗品牌新能源转型，2024年推动东风集团战略转型[12] - 2024年2月出任中国兵器装备集团有限公司董事、总经理[12] 行业重组动态 - 兵装集团已完成汽车业务剥离，原管理层转入兵工集团[13] - 长安汽车集团重组筹备组已成立，预计8月完成重组[15] - 新央企总部可能落户重庆，长安汽车董事长朱华荣或任掌门人[15]

人事变动 - 中国兵器工业集团有限公司于7月8日公告，周治平接任公司董事长，程福波不再担任该职务 [1] - 周治平此前担任中国兵器装备集团有限公司董事、总经理、党组副书记 [6] 新任董事长背景 - 周治平出生于1971年1月，拥有管理学博士学位和正高级工程师职称 [5] - 曾历任兵器装备集团多个高管职位，包括发展计划部副主任、资本运营部主任等 [5] - 具有丰富的汽车行业经验，曾任长安汽车董事、党委书记，一汽集团副总经理，东风汽车总经理等职 [5] 信息来源 - 公告信息来源于中国兵器工业集团官网 [1][4] - 个人简历信息综合自中国兵器工业集团官网和政事儿 [7]

人事变动 - 周治平接任中国兵器工业集团董事长、党组书记职务 程福波不再担任该职 [2][4] - 周治平此前担任中国兵器装备集团董事、总经理、党组副书记 今年2月调任该职 [6] - 程福波现任中国航空工业集团董事长、党组书记 [8] 新任董事长背景 - 周治平1971年出生 江西吉水人 管理学博士 正高级工程师 [6] - 历任兵器装备集团多个管理职务 包括资本运营部主任、长安汽车党委书记等 [6] - 曾在东风汽车、一汽集团担任高管 是第二位在三大汽车央企都工作过的中管干部 [6] 企业重组动态 - 中国兵器装备集团与中国兵器工业集团已完成重组 周治平任新集团党委书记兼董事长 [7] - 兵器装备集团汽车业务将分立为独立央企 国资委将其股权注入兵器工业集团 [8] - 兵器工业集团拥有50余家子集团 资产5780亿元 员工22.3万人 业务遍及全球70余国 [8] 企业业务概况 - 兵器装备集团拥有60多家重点企业 培育长安、建设、嘉陵等知名品牌 [7] - 兵器工业集团在全球设有100余家境外机构 主要分布在30个省级行政区 [8]

报告行业投资评级 - 看好，维持 [3] 报告的核心观点 - 2025年是十四五收官之年，全力以赴冲刺攻坚，“一年补三年欠账”牵引产业链弹性；中期面向十五五及2027建军百年目标，务期必成，十五五继续加码军工，军贸打开成长天花板、国企改革促效率提升、军事AI规模化部署引领作战模式升级，中国军工资产将迎来景气重估、资产重估和科技能力重估 [130] - 选股应兼顾短期补欠账和中长期行业发展空间，优选“产品力提升、渗透率提升、客单价提升”标的 [130] 根据相关目录分别进行总结 美方计划2025起六代机逐步可部署，核心国家竞相角逐实现跨代性能提升 - 美国空军参谋长公布六代机细节，F - 47作战半径超1000海里、最快飞行速度超2马赫、隐身能力达“隐形++”，CCA作战半径超700海里，二者2025 - 2029年可部署，F - 47生产超185架、CCA超1000架 [9] - 英日意联合推出“全球作战空中计划”，计划2035年前完成部署，美方六代机技战术指标显著强于五代机，F - 47隐形和航程能力提升，旨在对抗中国印太反介入/区域拒止能力 [14] - 美国六代机项目包括空军NGAD和海军F/A - XX，NGAD 2030年左右服役，采用翼身融合与无尾设计，具备多种先进能力 [19] - 波音六代机方案有全向隐身等优势，具备有人机/无人机双模式操纵，续航和作战半径表现优 [22] - 美军NGAD项目体现未来信息化战争体系作战特点，六代机能力特征归纳为“5S”，与我国军事专家总结的“六超”基本一致 [28] 中东与美国历史大单实际执行率较低，经济持续绑定中国合作领域稳步拓宽 - 特朗普中东行与沙特签近1420亿美元军售协议，沙特优先采购防空反导系统、战斗机搭载导弹、F - 35战斗机；与卡塔尔签超2435亿美元协议；与阿联酋达成超2000亿美元协议 [38][43] - 此前美国与沙特军售协议多为意向书，实际执行率低，如2017年1100亿美元军售协议多数未交付，此次协议可能含大量旧项目 [44] - 中东国家意向采购F - 35，但美国受与以色列协议限制难以出口，我国歼 - 35外贸前景好 [50] - 沙特经济向中国靠近，与中国签农产品等协议；阿联酋与中国合作增长迅速，未来合作前景广阔 [53] - 我国外销型战机歼 - 10CE首次取得实战战果，具有多种先进能力，基础设计好、雷达反射面积低、航电系统先进 [54] 弹药消耗是军工投资的占优增量方向，多型装备需求牵引产业景气快速扩张 - 欧洲五国国防部长会议推动欧洲防务发展，强调在导弹和防空方面提升威慑力，英德联合研发射程超2000公里新型武器 [66] - 美军装备平台升级换代提升载弹量，拉动导弹需求，现代战争使空军对导弹倚重增加 [67] - 美军作战模式下开战初期导弹使用量占比高，如海湾战争首轮占27%、利比亚战争首轮占56%，战时弹药消耗大且生产需周期，需提前储备 [72][76] - 高超声速武器相比常规武器有优势，可能颠覆现有打击和防御体系，拓展作战空间 [81] - 地面战场中，双方技术实力相近且无法取得制空权时，地面兵装部队建设及远程弹药投送能力是制胜关键，俄乌冲突后期陆军传统火力武器成主角 [85] - 中国PCH - 191箱式模块化火箭炮信息化程度高，配备多种射程弹药，是越海压制核心装备 [87] - 航空炸弹是战场遮断主力，与其他弹药互补，俄军在俄乌冲突中使用多种炸弹打击地面目标 [91] - 俄乌冲突后，美国和欧盟加大弹药产能投入，美国2023财年超20亿美元建弹药基地，欧盟拨款提升弹药产能 [96] 火炸药及弹药是毁伤能力的物质基础，俄乌冲突以来欧美加快弹药基地建设 - 弹药由火炸药等组成，火炸药是弹药毁伤、推进及火工品核心原料，应用广泛 [108] - 军事需求和技术推动下，火炸药发展至第四代，我国开发了第四代炸药，但部分产能紧张，如HMX年产量低于美国 [109] - 实战化训练使弹药非战时消耗增加，我国军事训练投入占国防费比重较大，美军一次实战训练消耗约1万发弹药 [113] - 俄乌冲突后，美国加大弹药基地建设投入，2023财年超20亿美元，开启新一轮现代化改造，部分弹药库存低 [117] - 2023年欧盟通过《支持弹药生产法案》，投入约五亿欧元，着重提升火炸药及炮弹产能 [124] - 兵器工业集团是全军毁伤打击核心支撑，旗下北化及特能集团是火炸药与火工品重要生产基地，2024年新董事长到任 [127] 十四五收官务期必成：甄选“产品力提升、渗透率提升、客单价提升”标的 - 短期2025年收官年补欠账牵引产业链弹性，中期十五五加码军工，军贸、国企改革、军事AI带来重估机会，关注上游配套环节 [130] - 选股首推含“弹”量标的，中长期优选“三提升”标的，推荐配置组合涵盖多领域 [130] - 报告回顾了长江证券此前对军工板块投资策略的观点，强调弹药消耗是未来投资最大弹性方向 [131][133]

文章核心观点 - 受合同签订进度等因素影响公司24年业绩承压，25Q1业绩大幅回暖，作为兵器导控龙头，产业链布局完善，需求高度确定，业绩有望持续改善 [1] 投资要点 - 下调目标价至18.9元，维持“增持”评级，公司受益于装备建设“十四五”规划任务攻坚，未来业绩有望稳步增长，考虑24年业绩承压，下调25年EPS至0.21元，维持26年EPS为0.29元，给予27年EPS为0.34元，参照可比公司25年平均PE为66倍，给予公司25年90倍PE [2] 业绩情况 - 2024年公司实现营收27.48亿元（-22.91%），归母净利润0.59亿元（-69.29%），主要受部分产品技术状态变更、订货合同延迟签订等因素影响 [3] - 2025Q1公司实现营收3.52亿元（+347.47%），归母净利润-0.17亿元（24Q1为-0.50亿元），业绩大幅回暖，主要系交付产品同比增加所致 [3] - 2024年公司毛利率同比小幅下降，为22.64%（-2.16pct），科技投入2.8亿元，研发经费投入强度10.19%，研发投入强度大幅提升 [3] 行业与公司发展 - 以信息化无人化为特征的新域新质作战力量对战争进程有决定性影响，现代战争形态演进，国防建设中相关行业需求有望长期维持高景气 [4] - 公司技术体系与产业生态布局完善，产品业务以“导航控制和弹药信息化技术”为主，围绕8个专业技术体系，发展3个产业生态，推动产业升级，打造主业领域产业链、供应链“链长” [4] - 2025年是装备建设“十四五”规划任务攻坚之年，公司锚定完成“十四五”规划目标任务，谋划“十五五”发展，伴随下游需求落地和经营效率改善，业绩有望复苏并较快增长 [4] 催化剂 - 总体单位合同落地，下游相关装备开始放量 [5]

公司战略与治理 - 成立集团公司上市公司市值管理领导小组并制定"一企一策"年度市值管理方案 [1] - 锚定全面建设现代化兵器工业、打造具有全球竞争力的世界一流科技集团战略目标 [1] - 着力推进全面创新、全面转型、全面改革并突出科技创新 [1] 资本运作举措 - 组织多家成员单位启动实施上市公司增持计划以巩固资本市场信心 [1] - 加快实施并购重组并深化产业融合 [1] - 持续提高上市公司质量打造负责任、有实绩、可持续、守规矩的优质上市公司方阵 [1] 市场定位与展望 - 坚定看好中国经济发展未来并始终看好中国资本市场前景 [1] - 切实履行实际控制人职责全力支持控股上市公司高质量发展 [1] - 为促进资本市场健康稳定发展贡献兵器力量 [1]