微软和亚马逊评级下调 - Rothschild & Co Redburn自2022年6月启动覆盖以来首次下调微软和亚马逊股票评级[1] - 微软和亚马逊在盘前交易中表现逊于科技七巨头其他成员[1] 科技七巨头股价表现 - Meta股价下跌0.5%[1] - 特斯拉股价下跌0.3%[1] - Alphabet和苹果股价均上涨约0.6%[1] - 彭博科技七巨头指数今年已上涨20%[1] - 彭博科技七巨头指数在2024年飙升67%[1] - 彭博科技七巨头指数在2023年上涨一倍以上[1] 英伟达股价与财报 - 英伟达股价料将延续跌势[1] - 英伟达将于本周晚些时候发布季度财报[1]

硅谷裁员的片面认识 - 美国科技行业今年裁员近11万人 但这是近四年裁员最少的年份 不及2023年的一半[3] - 不能只看裁员而不看招聘 近两年美国主要科技公司雇员规模稳中有进 Alphabet、微软和Netflix的雇员数量处于历史最高水平[5] - 不能只看疫情后裁员而不看疫情中招聘 2019年底到2023年 苹果、亚马逊、Meta、微软和Alphabet共增加90多万岗位 亚马逊2021年下半年净增27.3万人 近四年70万裁员远不及疫情期间的100万大招聘[7] AI与裁员的因果关系 - 硅谷大裁员始于2022年 与ChatGPT发布在时间上同步 但时间同步性不意味着存在因果关系[9] - 没有直接证据表明是AI导致了裁员 亚马逊CEO称裁员1.4万人是因企业文化 微软称裁撤9000人是为组织变革 Salesforce CEO将裁减4000个客服岗位归于AI但被指有推销新产品嫌疑[10] AI对美国程序员就业的影响 - 美国程序员就业人数持续下滑20多年 并非近年才发生 因此AI不能解释之前的下降趋势[13] - AI编写50%的代码不意味着取代50%的程序员 代码需人工复核调试 且编写代码仅是程序员工作的一部分[14] - 对比英国 计算机编程等相关活动就业人数从2011年的48.3万增长至2023年的109.3万 年均复合增长率达7%[13] AI的企业采纳率及其影响 - 欧美主要国家的企业AI采纳率处于10%-20%的低水平区间 尚处于早期阶段[18] - 当前AI采纳率较低 尚难对就业整体产生直接冲击 但对部分业务环节的就业影响已经显现[20]

美股市场表现 - 美东时间11月17日周一美股收跌 道指跌557.24点跌幅1.18% 纳指跌192.52点跌幅0.84% 标普500指数跌61.70点跌幅0.92% [3][5] - 大型科技股多数下跌 苹果跌近2% 英伟达跌近2% 脸书跌超1% 亚马逊跌0.78% 微软跌0.53% 谷歌逆势涨超3% 特斯拉涨逾1% [11][12] 美联储政策动向 - 美联储计划在周三公布10月28-29日会议纪要 或揭示决策者之间罕见的意见分歧 [8] - 美联储副主席杰斐逊观察到就业市场下行风险增加 通胀上行风险略有减少 强调利率接近中性水平需谨慎推进政策调整 [9] - 美联储理事沃勒支持12月继续降息 理由是美国劳动力市场疲软及货币政策对中低收入消费者的潜在负面影响 [9] - "新美联储通讯社"Nick Timiraos称12月FOMC会议可能出现至少三票反对 若保持利率不变三位特朗普任命理事可能投反对票 若降息25基点则可能遭遇另一组至少三位官员反对 [9] 科技巨头动态 - 英伟达股价自2022年11月ChatGPT问世以来累计涨约1000% 今年迄今涨幅超40% 上月成为全球首家市值突破5万亿美元公司 [14] - 亿万富翁彼得·蒂尔出于对AI估值泡沫担忧已清仓英伟达全部股份 [14] - 伯克希尔哈撒韦三季度减持约4179万股苹果股票 持股量环比下降超14.9% 持仓市值缩水约106亿美元 为连续第二个季度减持 [14] - 伯克希尔首次购入Alphabet约1785万股 市值约43.4亿美元 此举被视为偏离巴菲特长期持有价值型股票的投资理念 [14] 大宗商品市场 - 黄金现货下跌1%报4043.32美元/盎司 [16] - WTI 12月期货下跌0.3%结算价报每桶59.91美元 布伦特1月期货结算价下跌0.3%报每桶64.20美元 [16] - 美元走强导致以美元计价的大宗商品吸引力减弱 [16] 经济数据与政治事件 - 投资者密切关注周四发布的9月非农就业数据 为美国政府停摆后首次公布的就业报告 [8] - 美国财政部长贝森特表示特朗普向公民发放2000美元关税分红的提议需国会批准 特朗普称支票将于明年发放给"除富人外的所有人" [9]

市场表现 - 华尔街主要股指在午盘交易中大幅下挫，道琼斯指数下跌约400点 [1] - 以科技股为主的纳斯达克指数暴跌近2% [1]

美联储政策与货币市场压力 - 金融体系出现流动性局部枯竭 关键指标三方回购利率多次突破美联储设定的利率目标区间[2] - 流动性压力的根源在于美联储为期三年的量化紧缩政策 导致银行系统中的超额准备金大幅减少[2] - 年末因素促使银行主动收缩资产负债表 进一步加剧资金供给收缩[3] - 市场对美联储的常备回购工具使用意愿低 主要顾虑是一旦使用会被打上"缺钱"标签 损害市场信任[3] 科技巨头公司债发行与AI投资 - 为应对AI技术军备竞赛 包括Meta、甲骨文、谷歌在内的科技巨头涌入债市筹集资金 尽管其现金流充裕[4] - 公司选择债务融资而非股权融资的原因包括避免稀释现有股东股权 以及适度杠杆有助于提升股本回报率和估值[4] - 新发行的公司债受到市场欢迎 出现超额认购现象[5] - 与此同时 新发债的信用利差显著走阔 表明投资者要求更高的风险补偿[5] 信用违约互换(CDS)市场动态 - 针对科技公司债务违约风险的信用违约互换(CDS)交易量激增 例如与甲骨文相关的CDS交易量从去年同期的2亿美元激增至约42亿美元 其成本也翻了一倍多[6] - CDS市场的活跃度令人联想到2008年金融危机前针对房地产抵押贷款风险的情景[6] - 银行是CDS的最大买家 因其对科技行业的信贷风险敞口在近几个月急剧膨胀 急需对冲工具[7] - 部分股票投资者发现 购买CDS来对冲科技股下跌风险比购买看跌期权成本更低[7] AI行业商业化与投资趋势 - 目前95%的企业尚未从生成式AI获得回报[7] - AI计算服务商CoreWeave因客户合同履行延迟而下调营收预期 导致股价暴跌[7] - 亿万富翁彼得·蒂尔出售了其对英伟达的全部持股 其观点认为AI的变革将是缓慢燃烧的过程 当前硬件股的估值已过度透支未来[7] - 投资资金转向业务更多元、生态更稳固的平台型公司 如微软和苹果[7] 中长期风险与市场平衡 - 技术革命与金融市场内在规律之间存在博弈[8] - 中期风险在于AI需要尽快寻求商业化落地 若盈利不及预期 CDS可能演变为真正的危机引爆点[8] - 长期风险包括美国政府债务与AI投资驱动的公司债扩张相互交织 加重全球金融系统的脆弱性[8]

美联储独立性危机 - 美联储面临政治干预压力 美国总统特朗普要求降息并威胁解雇美联储主席鲍威尔 以减轻政府债务负担[2] - 政治干预打破民选官员不干预货币政策的长期惯例 并可能使美联储无视其追求充分就业和稳定通胀的法定职责[2] - 若特朗普政府成功以涉嫌抵押贷款欺诈为由解雇美联储理事丽莎·库克 美联储的独立性将终结[3] - 政策不确定性导致企业感到束手无策 寒蝉效应使得企业和个人害怕表达对当前局势和总统的负面看法[3] AI投资热潮 - AI相关科技热潮对美国经济增长产生显著积极影响 2025年上半年信息处理设备和软件投资年化增长率达20%至40% 为互联网时代以来最快增速[4] - 2025年上半年科技行业投资贡献了美国固定投资的全部增长 而其他行业投资实际上有所下降[4] - 风险在于可能重蹈2001至2002年科技泡沫破裂覆辙 当时科技股下跌约70% 商业投资下降且科技行业表现最糟糕[4] - 对AI生产力提升的估值差异巨大构成风险 微观层面的生产力提升能否带来持续总体增长尚不明确[4] 经济潜在风险 - AI投资热潮掩盖了真正的美国经济风险[1][3] - 美国开始流失科学家和研究人员 经济增长很大部分依赖于新技术领域的领先地位以及创办新企业并利用技术的能力[4] - 美元汇率出现紧张迹象 自特朗普关税宣布以来 美元兑一篮子主要货币下跌约4%[4] - 即使没有出现从美国直接撤资的情况 以美元计价的投资也出现更多对冲行为[5]

2026年全球宏观与政策展望 - 政策三重刺激（财政政策、货币政策、放松监管）将在2026年形成罕见的顺周期组合，为风险资产营造有利环境[1][4] - 财政政策方面，美国《OBBBA》法案预计在2026-27年为企业减税1290亿美元[4] - 货币政策方面，预计美联储将在2026年上半年进一步降息50个基点[4] - 监管政策方面，美国政府将优先放松能源和金融领域的监管[4] - 这种政策组合上一次出现是在1980年代末期，将共同提振市场情绪和“动物精神”[5] 全球股票市场展望 - 摩根士丹利将2026年定义为“风险重启之年”，市场焦点将从宏观不确定性转向微观基本面[1] - 标普500指数2026年末目标价设定为7800点，较当前6851点水平上涨约15%[1][2] - 预测标普500指数每股收益2025年为272美元（增长12%），2026年为317美元（增长17%），2027年为356美元（增长12%）[9] - 美股领跑全球的逻辑基于企业定价能力改善、AI驱动效率提升、宽松的税收监管政策及稳定的利率环境[9] - 日本TOPIX指数目标价设定为3600点，较当前3359点上涨约7%，受益于通胀回升、企业治理改革及国内资金流入[13] - 对欧洲股市相对谨慎，认为其老经济占比较高，盈利增长前景黯淡，增长主要依赖估值扩张[18] - 对新兴市场整体持中性态度，但看好印度、巴西和阿联酋等特定市场[18] 人工智能投资周期 - AI相关资本支出是长期且不受商业周期影响的主题，预计总规模近3万亿美元的数据中心相关资本支出目前部署不足20%[7] - 近3万亿美元投资中约一半资金来自科技巨头经营现金流，但仍存在高达1.5万亿美元的融资缺口[7] - 巨大的AI融资需求将推动投资级债券和数据中心ABS的供给增加，导致其信用利差温和扩大[9][12][20] 固定收益市场展望 - 预计美国国债收益率曲线将在2026年上半年出现显著的“牛市陡峭化”[2][14] - 到2026年底，美国2年期国债收益率预计降至2.60%，10年期收益率预计收于4.05%，利差扩大至145个基点，为2021年以来最陡峭水平[15] - 预计2026年信用债市场将显著分化，高收益债券有望跑赢投资级债券[2][20] - 美国投资级债券净发行量预计增长60%，利差可能走阔至95个基点；美国高收益债利差预计温和走阔至300个基点[20][22] - 欧洲信用债市场表现预计优于美国，因供应压力较小且有稳定GDP增长等因素支撑[22] 外汇市场展望 - 对美元看法发生重大转变，不再极端看空，预计上半年走弱下半年反弹[3][17] - 美元指数预计上半年走弱至94，下半年反弹至99，全年基本持平[17] - 欧元兑美元预计先升至1.23后回落至1.16；美元兑日元预计先跌至140后反弹至147[17][20] - 澳元等风险货币上半年预计表现良好[20] 大宗商品市场展望 - 偏好金属而非能源，黄金仍是首选品种，目标价设定为4500美元/盎司，较当前4137美元有约9%上涨空间[3][23] - 黄金需求结构改善，ETF资金流入扭转四年净流出趋势，央行购金持续且珠宝需求企稳[23] - 铜市预计在2025年转为小幅短缺，2026年缺口扩大至60万吨，目标价设定为10600美元/吨[26] - 布伦特原油面临需求疲软等多重压力，预计维持在60美元/桶左右区间震荡[26]

文章核心观点 - 多家资产管理机构警告，部分热门新兴市场交易因过度拥挤和估值过高而暗藏风险，投资者自满情绪可能导致市场回调 [1][3] 新兴市场整体表现与风险 - MSCI新兴市场指数在前10个月每月均上涨，累计涨幅近30%，创二十多年来最长连涨纪录，但2018年曾因外部冲击暴跌17% [3] - 汇丰银行9月调查显示，61%管理4230亿美元资产的投资者超配新兴市场本币债券，而6月份为净低配15% [3] - 美联储降息、美元走软和AI热潮推动市场上涨后，资金流可能引发突然回撤并冲击全球市场情绪 [3] 亚洲科技股与AI概念股 - 亚洲科技股在11月初遭遇4月以来最严重抛售，因板块在部分市场指数中权重较高，风险更为突出 [1][4] - 韩国综合股价指数2025年一度暴涨近70%，但波动率飙升时单日暴跌逾6%，AI存储芯片相关交易持仓极为集中 [4] - Lazard新兴市场股票投资组合经理指出，低质公司表现持续优于优质公司，这种历史背离难以持续 [5] 拉美货币与套息交易 - 巴西雷亚尔今年带来约30%的套息交易回报，但期权风险逆转指标升至四年高位，持仓拥挤且面临财政担忧 [6] - 智利比索、墨西哥比索和哥伦比亚比索等拉美货币估值偏高，哥伦比亚比索贸易加权汇率处于七年来最高水平，较十年均值高出一个标准差 [6] - 墨西哥比索贸易加权汇率较均值高出1.4个标准差 [6] 前沿市场债券 - 投资者广泛撤离美国资产趋势加速使部分前沿市场债券受益，但流动性较差的市场可能面临波动性上升风险 [7] - 埃及、科特迪瓦或加纳等市场在波动性上升时可能面临流动性不足问题，天然买家难以承接集中抛售 [7]

市场表现 - 美股主要指数在上周四出现一个多月来的最差单日表现 [1] - 全周美国三大股指涨跌不一，纳斯达克指数下跌0.45%，道琼斯指数上涨0.34%，标普500指数微涨0.08% [1] 行业动态 - 科技股纷纷下跌，市场对科技股估值过高存在担忧 [1] 宏观环境 - 美国政府结束“停摆”提振了市场风险偏好 [1] - 美国货币政策路径的不确定性加剧了市场波动 [1]

行业与公司 * 涉及全球宏观经济、大宗商品市场（铜、铝、黄金）、债券市场（美债、中国国债）、股票市场（美股、中国股市）、外汇市场（美元、人民币、日元、欧元）以及中美科技竞争和中国的房地产市场[1][2][4][5][6][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][22][23][24][25] 核心观点与论据 全球宏观与资产展望 * 2026年全球经济主线或转向复苏 复苏情景下最看好有色金属 特别是铜和铝 铜将表现最佳 而黄金面临回调风险 金价可能从当前点位回落至3,500美元[1][2][5] * 美国科技企业资本开支是关键宏观变量 决定全球经济走向复苏或衰退 若资本开支持续增长 将利好铜、美股 反之则利好美债和黄金 2026年科技资本开支大概率不会崩溃 从而支持整体经济复苏[1][2][5][13] * 在复苏情景下 美债利率预计维持在10年期水平之上 10年期国债利率估计在4%以上 美元指数将在100至105之间波动 美股尤其是科技股仍具吸引力[1][2][5][13][18][19] * 若全球经济走向衰退 则美债和黄金会成为最佳选择 美股会崩盘 美元指数可能跌破90甚至85[2][3] * 美联储政策核心在于大环境下的经济需求 而非主席个人风格 即使更换主席也难以改变整体趋势[2][19][20] 中美关系与贸易博弈 * 中美贸易博弈逐渐转向科技和安全领域竞争 关税博弈将在2025年底结束[1][4][7] * 美国试图通过构建差序化关税格局重塑全球供应链 以实现美国、中国及第三方承接国的三方共赢[4][24] * 投资者需密切关注中美在科技和安全领域的政策变化及其影响 美国若能稳住科技产业 将推动整体经济复苏并带动相关行业发展[1][7][11] 中国市场与资产配置 * 2026年中国房地产市场跌势收敛 但对经济和资产定价的影响减弱 需关注金融端不良资产处理问题 但大规模出清可能推迟[1][8][9][12] * 中国经济需摆脱对地产的依赖 解决存量不良资产问题 这涉及房地产企业、地方政府城投以及居民信贷三大业务部门[1][9][10] * 中国股票市场能否迎来全面牛市取决于流动性宽松、产业逻辑支持以及基本面稳定 PPI同比增速大于0是重要指标 预计2026年四季度左右实现 股市风格将从依赖流动性的板块转向基本面驱动的板块[1][14] * 若海外确定复苏 中国国内债券市场存在较大熊市风险 10年期国债利率可能上升至2%以上 若海外走向衰退 则国内债券方向无问题[6][12][13] * 家电、汽车补贴退坡将对2026年经济增长产生负面影响 但其对于大类资产定价的重要性相对有限[16][17] 特定资产观点 * 未来半年内 科技股仍具投资机会 除非美国科技资本开支崩溃或货币政策大幅收紧 目前科技板块依然最具潜力[1][2][15] * 2026年 美元和人民币将是最强货币 而日元和欧元则相对较弱[13] * 黄金价格在2025年从2,600美元上涨至4,300美元 主要受贸易战引发美元信用危机等因素推动 预计2026年将回落至3,500美元左右[22][23] 其他重要内容 * 中国与其他国家在地产依赖上的差异主要体现在居民部门对地产的高度依赖、土地财政的重要性以及房地产投资对经济增长贡献巨大[10] * 2025年中国房地产市场并未出现明显反弹 如果2026年不处理存量资产问题 中国经济将继续受到拖累 但如果全球衰退 中国可能会提前启动不良资产处理[12] * 最新CPI数据显示食品价格季节性波动较大 而核心通胀保持平稳 对资本市场影响有限 消费最差时期已过 但难现非常强劲表现[17] * 明年的财政和货币政策预计不会引起大的波澜 重点仍然是科技领域的发展与投资[25]