股价表现 - 腾讯音乐美股盘前续涨2.6%至26.05美元 昨日收涨11.85%至25.39美元并创2021年3月以来新高[1] - H股单日收涨超15.6%至102.1港元 盘中创104港元历史新高[1] 财务业绩 - 第二季度总收入84.4亿元 同比增长17.9%且高于市场预期[1] - 调整后净利润26.4亿元 同比增长33%[1] 机构评级与目标价 - 大华继显维持"买入"评级 目标价从85港元上调至105港元[1] - 大和将评级从"持有"升至"跑赢大市" 目标价从66港元上调至106港元[1] 增长驱动因素 - 大华继显预测2025年订阅收入按年增长15.7% 主要受内容升级及超级VIP渗透率提升推动[1] - 大和指出超级VIP与粉丝经济变现展现强劲执行力 新项目成为收入增长动力[1] - 目标价调整基于市盈率估值提升 从18倍上调至25倍[1]

股价表现 - 腾讯音乐8月13日港股盘中最大涨幅超17% 创每股104港元历史新高 [1] - 当日收涨15.18%至每股101.7港元 总市值达3150亿港元 [1] 财务业绩 - 2025年第二季度总收入84.4亿元 同比增长17.9% [1] - 调整后净利润26.4亿元 同比增长33% 均超花旗及市场预期 [1] - 在线音乐业务收入68.5亿元 同比增长26.4% 为核心增长引擎 [1] - 在线音乐订阅收入43.8亿元 同比增长17.1% [1] - 在线音乐付费用户数达1.244亿 ARPPU从10.7元提升至11.7元 [1] - 社交娱乐收入15.88亿元 同比下降8.5% 但被在线音乐业务增长抵消 [2] 业务发展 - 超级会员数量突破1500万 创下新里程碑 [2] - 与吉利、小米等车企合作拓展车载音乐场景 [2] - 主办薛凯琪、袁娅维演唱会及G-DRAGON国际巡演 [2] - 为电影《长安的荔枝》制作片尾曲 扩大内容合作版图 [2] - 筹划收购韩国SM及喜马拉雅 引入Kpop和长音频用户 [2] - 喜马拉雅与QQ音乐用户重合率仅9.9% 具备互补潜力 [2]

评级与目标价调整 - 评级从持有升至跑赢大市 基于新项目成为收入增长动力 [1] - 12个月目标价从66港元上调至106港元 基于市盈率从18倍上调至25倍 [1] 第二季度业绩表现 - 业绩反映超级VIP及粉丝经济变现方面的强劲执行力 [1] - 保持严谨的支出控制 [1] 收入增长策略 - 推出新的激励广告会员价格层 可能推动广告收入增长快于订阅收入 [1] - 线上音乐收入增长及营运利润率超预期 推动2025至2027年收入预测上调3%至4% [1] - 每股盈余预测上调2%至7% [1] 收购喜马拉雅潜在影响 - 收购可能成为音乐业务的策略补充并强化超级VIP产品 [1] - 利用腾讯分发网络降低销售及营销成本 [1] - 若获监管批准 预计2026年带来5%至10%的增量盈利 [1]

财务表现 - 公司第二季度收入同比增长17.9%至84亿元人民币 超出市场预期6% [1] - 公司第二季度Non-GAAP净利润同比增长33%至26亿元人民币 超出市场预期16% [1] - 公司第二季度净利润率同比扩大4个百分点至31% [1] 业务展望 - 公司2025年订阅收入预计同比增长15.7% [1] - 增长主要受持续内容升级及超级VIP渗透率提升带动的定价能力推动 [1] 投资评级 - 机构维持对公司"买入"评级 [1] - 目标价从85港元上调至105港元 [1] - 估值基于2026年预测市盈率26倍 与同行水平一致 [1]

腾讯音乐 - 腾讯音乐全面超越市场极高预期，展示出在用户音乐体验各环节（线上到线下）的强大变现能力 [1] - 深度融合的生态系统构成竞争对手无法复制的核心护城河 [1] 快手科技 核心观点 - 摩根大通将快手目标价从71港元上调至88港元，上行空间22%，重申其为中国数字娱乐板块首选股 [2] - 公司被严重低估，核心广告业务增速加快及AI对广告的提振作用未被充分认知 [2] - 当前股价对应14/11倍2025/2026年预期市盈率，2026-2027年利润复合增长率预计达20% [8] 可灵AI业务 - 摩根大通将可灵2025/2026年收入预期从7.5亿/12亿元上调61%至12亿/19亿元 [3] - 2025年Q2可灵月度流水突破1亿元，PC端贡献主要收入（移动端数据波动属市场过度担忧） [3] - AI视频生成全球潜在市场规模超1000亿美元，可灵定价仅为海外同业的20-30%，海外增长空间广阔 [3] 外卖业务模式 - 采用轻资产聚合模式，与美团等合作引流至第三方平台完成履约，避免自建物流重投入 [4] - 该模式通过收取流量佣金创造额外变现机会 [4] 财务与增长预测 - 2025年Q2预测：净收入34.58亿元（同比+12%），在线营销服务收入19.595亿元（同比+12%） [7] - 2026-2027年广告与电商佣金收入年复合增长率13%，利润率提升驱动利润年复合增速20% [6] - 目标价88港元基于14倍2026年预期市盈率，反映广告业务加速与可灵增长潜力 [10] 市场表现 - 年初至今股价反弹73%（恒生指数+24%），估值仍具吸引力 [8]

核心观点 - 中金因腾讯音乐非订阅业务表现超预期 上调2025及2026年Non-IFRS净利润预测至94.6亿元及112.1亿元 并大幅提升港股及美股目标价至114.5港元及29.4美元 [1] 业绩表现 - 2025年第二季度收入84.4亿元 同比增长17.9% 超出预期 [2] - 2025年第二季度Non-IFRS归母净利润25.7亿元 同比增长37.4% 主要受非订阅收入驱动 [2] - 在线音乐收入68.5亿元 同比增长26.4% 其中订阅业务收入43.8亿元（增17%） 非订阅业务收入24.7亿元（增47%） [3] - 社交娱乐收入15.9亿元 预计后续季度环比企稳 [3] 用户与付费指标 - 订阅付费用户数环比增150万人至1.24亿人 ARPPU同比增长9.3%至11.7元/月 [3] - SVIP用户达1500万人 占付费用户12% 较2024年第三季度1000万人显著增长 [3] - 预计2025年第三季度付费用户数环比再增130万人 ARPPU提升至11.9元/月 [3] 成本与盈利能力 - 2025年第二季度毛利率环比提升0.3个百分点至44.4% [4] - 销售和管理费用同比及环比保持平稳 成本控制有效 [4] 战略与增长驱动 - 通过演唱会、艺人互动社区（bubble）及周边权益深化内容生态 推动SVIP转化 [5] - 与唱片公司合作强化内容供给 计划邀请中韩热门艺人入驻平台 [5] - 收购喜马拉雅后在订阅与广告业务存在协同空间 [5] 估值与预测 - 港股对应2025/2026年Non-IFRS市盈率26.8/22.3倍 美股对应26.7/22.2倍 [1] - 目标价分别对应2025/2026年Non-IFRS市盈率35/29倍 港股及美股上行空间约29.7%及29.5% [1]

核心观点 - 中金上调腾讯音乐2025/2026年Non-IFRS净利润预测至94.6亿元/112.1亿元 上调幅度分别为6.8%/13.0% 主要因非订阅业务表现超预期 [1] - 维持跑赢行业评级 并大幅上调港股/美股目标价至114.5港元/29.4美元 上调幅度分别为43.1%/42.0% 对应港股/美股均有约29.7%/29.5%上行空间 [1] 财务表现 - 2Q25收入84.4亿元 同比增长17.9% 超出中金预期80亿元及机构一致预期79.9亿元 [2] - 2Q25 Non-IFRS归母净利润25.7亿元 同比增长37.4% 超出中金预期22.6亿元及机构一致预期22.7亿元 [2] - 2Q25毛利率环比提升0.3个百分点至44.4% 销售和管理费用绝对值同比及环比保持平稳 [4] 业务细分 - 在线音乐2Q25收入68.5亿元 同比增长26.4% [3] - 订阅业务收入同比增长17%至43.8亿元 付费用户数环比增加150万人至1.24亿人 ARPPU同比增长9.3%至11.7元/月 [3] - 非订阅业务（广告、演唱会、艺人周边）收入同比增长47%至24.7亿元 表现亮眼 中金预计全年该部分收入有望实现30%同比增长 [3] - 社交娱乐2Q25收入15.9亿元 中金预计3Q25与4Q25收入有望环比企稳 [3] 用户与运营 - SVIP用户数达1500万人 占付费用户数12% 较3Q24披露的1000万人大幅增长 [3] - 公司通过网赚会员-付费会员-SVIP三级结构深化运营 预计3Q25付费用户数或环比增加130万人 ARPPU或环比提升至11.9元/月 [3] 战略与增长动力 - 公司深化"一体两翼"战略 通过加强与唱片公司合作、举办演唱会（如韩国头部艺人中国澳门演唱会）、引入互动社区bubble（用户可与韩流艺人直接互动）等方式丰富内容生态 [5] - 艺人相关权益（如数字专辑、门票优先购权益、系列星光卡）对驱动SVIP转化效果明显 [5] - 若收购喜马拉雅交易顺利推进 双方在订阅和广告层面存在较大合作空间 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价29 30美元/117 49港元 [1][5][11] - 基于35倍2025年调整后PE估值 较可比公司均值32 63倍给予溢价 [11][12] 核心财务表现 - 2025Q2收入84 4亿元(同比+17 9%) 超彭博一致预期79 9亿元 [1] - 调整后净利润26 4亿元(同比+33%) 超预期22 7亿元 [1] - 毛利率同比提升2 4个百分点至44 4% 接近预期44 5% [4] - 销售费用率/管理费用率分别同比下降0 37/1 97个百分点 [4] 业务板块分析 在线音乐业务 - 收入同比+26 4%至68 5亿元 其中： - 订阅收入43 8亿元(同比+17 1%) 付费用户1 244亿(同比+6 3%) [2] - ARPPU环比提升0 3元至11 7元 SVIP用户突破1500万 [2] - 非订阅收入同比+46 9% 主要来自线下演出和广告创新 [2] 社交娱乐业务 - 收入同比-8 5%至15 9亿元 降幅环比收窄 [2] - 主动收缩非核心业务以聚焦音乐主业 [2] 战略布局与并购 - 收购SM娱乐9 66%股权 深化K-POP内容合作 [3] - 拟全资收购喜马拉雅 补充音频内容生态 [3] - 通过外延并购强化内容壁垒 提升用户粘性 [3] 盈利预测调整 - 上调2025-2027年调整后净利润预测至94 60/106 07/122 21亿元 幅度+6 5%/+4 1%/+9 5% [5][11] - 预计2025年营收322 19亿元(同比+13 44%) 2027年达394 12亿元 [10] - 调整后EPS预测2025-2027年分别为5 98/6 70/7 72元 [10] 行业地位与竞争优势 - 在线音乐行业龙头 产业链整合能力突出 [1] - 多元内容生态形成差异化竞争力 包括K-POP、音频等 [3] - 商业模式稳健性强 长期利润率具上行空间 [1][4]

核心业绩表现 - 2025年上半年总营业额157.98亿元，股东应占溢利67.00亿元，同比增长0.84% [1] - 毛利率提升至44.25%，较2024年全年42.34%有所改善 [1][6] - 每股盈利2.19元，较2024年全年2.15元略有提升 [6] 财务结构变化 - 总资产1078.73亿元，较2024年底904.44亿元增长19.3% [5] - 投资项目大幅增加至364.21亿元，较2024年底194.76亿元近乎翻倍 [5] - 资产负债率下降至19.93%，低于2024年22.91%和2023年24.27% [5] - 净资产863.75亿元，较2024年底增长23.9% [5] 盈利能力指标 - 净资产收益率从2024年10.74%下降至8.83%，总资产回报率从8.01%降至6.76% [4] - 每股净资产从21.91元提升至27.08元 [4] - 上半年毛利69.91亿元，销售成本88.07亿元占营收比重下降 [6] - 经营开支总额22.99亿元，其中行政开支18.84亿元，销售及分销开支4.15亿元 [6] 现金流状况 - 每股经营现金流1.34元，较2024年全年3.32元明显下降 [4] - 每股现金流净额-0.71元，显示投资和筹资活动资金流出压力 [4] - 现金及现金等价物221.66亿元，较2024年底271.74亿元减少 [5] 战略与展望 - 管理层践行高质量增长策略，收入增长强劲且盈利稳健 [3] - 通过内容成本控制和商业化效率提升改善盈利质量 [6] - 付费用户规模和单个付费用户月均收入持续增长，超级会员订阅表现强劲 [6] - 依托音乐生态和财务基础应对国际局势不确定性 [3]

港股市场表现 - 恒生指数高开0.83%报25176.52点 恒生科技指数涨0.94% [1] - 恒生科技指数ETF（513180）开盘后涨超1% 持仓个股多数上涨 [1] - 腾讯音乐盘中一度涨超17% 舜宇光学科技 比亚迪电子 哔哩哔哩 阿里巴巴等涨幅居前 [1] 腾讯音乐财务业绩 - 二季度总收入同比增长17.9%达84.4亿元 调整后净利润增长33%达26.4亿元 [1] - 在线音乐服务收入同比增长26.4%至68.5亿元 在线音乐付费用户数同比增长6.3%至1.244亿 [1] - 单个付费用户月均收入从去年同期10.7元提升至11.7元 [1] 机构观点与资金流向 - 花旗指出公司总收入和调整后净利润分别超出市场预期5.5%/5.7%和18%/16% [2] - 订阅收入增长17% 非订阅在线音乐收入增长47% 抵消社交娱乐收入同比下降8.5% [2] - 南向资金年内净流入超9100亿港元 主要投向人工智能和新消费等核心资产 [2] 行业投资机会 - 恒生科技指数ETF成分股涵盖30家港股科技龙头 深度聚焦AI产业链上中下游 [2] - 阿里 腾讯 小米 美团 中芯国际 比亚迪等公司被视作中国科技股"七巨头" [2] - AI与新消费赛道体现产业发展趋势和稀缺性 有望持续吸引资金流入 [2]