报告核心观点 - 晨会纪要涵盖资产配置与公司点评两大主题，重点关注一级市场REITs项目进展及二级市场表现，并对波司登FY2026H1业绩进行分析[1][2] - 资产配置报告指出REITs市场发行节奏放缓，但审核项目储备丰富，二级市场板块表现分化，特许经营权类在估值收益率上反超产权类[3][4][5] - 波司登点评报告认为公司FY2026H1营收实现稳健增长，主品牌表现强劲，渠道优化与库存管理成效显著，看好其旺季销售表现[6][7][8][9] 资产配置报告（REITs市场）总结 - 一级市场项目进展：截至2025年11月30日，年内公募REITs市场成功发行19单产品，较去年同期减少5单，近三个月处于已申报、已受理、交易所已反馈意见、已通过审核状态的项目分别为2单、2单、5单和4单，本月有6单项目状态更新[3] - 二级市场表现：11月中证REITs全收益指数下跌0.52%，中证REITs（收盘）指数下跌0.71%，表现优于沪深300指数（月跌2.46%），全市场公募REITs总市值为2198.85亿元，较前一月减少6.92亿元，但成交量增加6.16亿份至26.47亿份，显示市场活跃度上升[4] - 板块涨跌分化：特许经营权类REITs加权平均月涨跌幅为-0.22%，优于产权类的-0.93%，交通基础设施板块以0.56%涨幅领涨，产业园区板块以2.43%跌幅领跌，个券中华夏首创奥特莱斯REIT月涨4.75%，华泰紫金南京建邺产业园REIT月跌16.07%[4] - 成交与估值：园区基础设施类REITs以8.36亿份成交量居首，新型基础设施板块以0.93%的日均换手率领先，产权类REITs平均现金分派率为4.65%，特许经营权类为8.21%，特许经营权类估值收益率（IRR）为4.28%，反超产权类的4.04%[5] 波司登公司点评总结 - FY2026H1业绩概览：截至2025年9月30日，集团收入同比增长1.4%至89.28亿元人民币，归母净利润同比增长5.3%至11.89亿元人民币，毛利率同比提升0.1个百分点至50.0%，归母净利率提升0.5个百分点至13.3%[6] - 分业务表现：品牌羽绒服业务收入同比增长8.3%至65.7亿元，占比提升4.7个百分点至73.6%，其中波司登品牌收入增长8.3%至57.2亿元，OEM业务收入受外部因素影响同比下降11.7%至20.4亿元，女装及多元化服装业务收入分别下降18.6%和45.3%[6] - 渠道运营：波司登品牌门店总数减少67间至3140间，公司优化渠道结构，提升TOP店体系运营效率，品牌羽绒服线上收入增长2.4%至13.8亿元，在2025年“双十一”期间于多个电商平台位列榜单前列[7] - 费用与运营效率：分销开支占比上升1.7个百分点至27.5%，行政开支占比下降1.5个百分点至7.2%，应收账款周转天数下降4天至59天，库存周转天数大幅下降11天至178天，体现“小单快反”补货模式的有效性[8] - 未来展望：预计FY2026-FY2028年收入分别为284.3亿元、313.6亿元、344.3亿元人民币，归母净利润分别为39.2亿元、43.9亿元、48.9亿元人民币，基于产品力与品牌力提升维持“买入”评级[9]

文章核心观点 - National Storage Affiliates Trust (NSA) 的交易价格已回落至疫情期间水平 为投资者提供了坚实的机会[1] - 该机会的驱动因素包括公司自身的PRO-Transition举措 以及宏观经济环境可能因利率下调而改善的潜力[1] 分析师背景与行业覆盖 - 分析师拥有超过10年的公司研究经验 深度研究过的公司超过1000家[1] - 研究覆盖的行业广泛 包括大宗商品（如石油、天然气、黄金、铜）和科技公司（如谷歌、诺基亚）以及众多新兴市场股票[1] - 分析师尤其偏好覆盖金属和矿业股 但对其他多个行业也较为熟悉 如非必需/必需消费品、房地产投资信托基金(REITs)和公用事业[1]

数据要素与数字人才建设 - 五部门联合印发意见 加强数据要素学科专业建设和数字人才队伍建设 促进数据领域教育链、人才链、产业链、创新链融合发展[1][19] - 意见明确以应用场景为载体 促进数据领域产学研用协同[1][19] 金融产品与服务机制优化 - 交易商协会优化并购票据工作机制 引导资金精准支持企业并购重组 提升银行间债券市场服务实体经济质效[2][20] - 上海拟规范自贸离岸债业务发展 《上海市浦东新区自贸离岸债业务发展若干规定（草案）》正征求意见[7][25][26] - 基础设施REITs发行范围扩围 城市更新设施首次被作为独立行业门类纳入发行范围[16][34][35] 算力基础设施发展 - 福建省出台措施有序推进算力基础设施发展 鼓励规划建设城市算力网 升级扩容海底光缆 探索算力出海专网服务[3][21] - 福建明确到2027年底全省公共算力规模突破12EFLOPS 构建“一核两区多点”算力网络布局 政策利好带动相关概念股上涨[8][9][27] 脑机接口产业动态 - 脑机接口赛道热度持续攀升 政策与技术双轮驱动商业化加速落地 当前估值向产业基本面靠拢[4][22] - 12月多地举行脑机接口大会 上海2025脑机接口大会实现多项首次突破 包括首次举办大规模多赛道竞技赛和开发者大会[11][29] 新能源与绿色产业 - 磷酸铁锂龙头企业提价 一家龙头自2026年1月1日起全系列铁锂产品加工费上调3000元/吨 行业从规模竞争向质量竞争跨越[5][23] - 充电设施建设提速 截至10月底全国充电设施总数达1864.5万个 同比增长54% 机构看好产业链企业业绩增量[12][30] - 海上光伏在双碳目标及陆地资源瓶颈背景下加速迈向规模化 政策支持力度不断加大[15][33] 市场调研与投资焦点 - 11月公募机构调研加速 154家机构累计参与调研超4200次 覆盖30个行业500余只个股 硬科技与先进制造是布局焦点[14][32] - 机构研判跨年行情值得期待 197只个股入围券商12月金股名单[10][28] 行业政策与市场规范 - 市场监管总局出台新信用修复管理办法 扩大修复范围、缩短公示期和办理时限 新办法共31条 2025年12月25日实施[6][24] - 电动自行车新国标落地 12月1日起旧标车禁止销售 产业链迎来新增长机遇[13][31] 房地产市场动态 - 前11个月8家房企全口径销售额均突破1000亿元 11月30个重点城市预计新增供应669万平方米 环比增长16% 新房市场呈现结构性修复[17][18][36]

研究背景与经验 - 研究经验超过10年，深度研究公司数量超过1000家 [1] - 研究范围涵盖大宗商品（如石油、天然气、黄金、铜）和科技公司（如谷歌、诺基亚）以及众多新兴市场股票 [1] - 近3年转向专注于价值投资的视频内容创作，已研究数百家不同公司 [1] 行业覆盖范围 - 重点关注金属与矿业类股票 [1] - 对其他多个行业亦有研究，包括非必需消费品、必需消费品、房地产投资信托基金和公用事业 [1]

政策发布与市场扩容 - 中国证监会于11月28日发布《关于推出商业不动产投资信托基金（REITs）试点的公告》并向社会公开征求意见，标志着REITs从基础设施领域扩容至商业不动产领域 [1] - 监管部门正加快推动商业不动产REITs工作，包括尽快印发系列制度规则，预计申报材料将很快递交证监会和沪深交易所 [1] - 商业不动产REITs试点的推出旨在助力房地产行业向新发展模式转型，为行业健康发展提供有效的金融支持 [1][5] 发行审核与交易机制 - 发行审核将制定公开透明、标准清晰、预期稳定的条件和要求，审核重点聚焦影响资产长期稳定运营及投资价值判断的核心要素 [2] - 上市交易依托资本市场完善机制，投资者可获得资本利得和稳定现金分红，REITs投资结构中机构投资者占比高达95%，投资行为更趋长期化 [2] - 持续推进资产估值定价机制的动态优化，有效发挥资本市场价格发现功能 [2] 信息披露与制度适配 - 信息披露重点规范底层资产运营情况，要求详细披露资产基本情况、实际经营表现、核心财务指标及重大变化等关键信息 [2] - 针对商业不动产REITs的制度规则仅需作小幅调整，以更具包容性和适应性，可直接适用现有制度规则的主要内容 [3] - 已建立健全覆盖全链条的监管制度，包括审核注册、询价定价、发行上市、信息披露等环节 [3] 市场定位与发展策略 - 商业不动产与基础设施作为两大核心资产类别将并行推进，商业不动产REITs将精准对接商业综合体、零售、写字楼、酒店等行业的盘活需求 [4][5] - 我国REITs市场仍处于初级阶段，相对于美国超过万亿美元的规模，发展空间巨大，已上市基础设施REITs市场认可度较高 [4] - 两大领域REITs服务各有侧重，通过并行发展能满足市场多元化需求，充分发挥多层次资本市场功能 [5] 行业影响与市场效应 - 商业不动产REITs试点的启动预计将产生"一子落而满盘活"的多元效应，为企业提供直接融资工具，倒逼企业提升资产运营管理能力 [7] - REITs有助于引导房地产企业从"开发商"向"资产管理商"转变，底层资产类型更加多元，为投资者提供稳定现金流与资产增值潜力的配置工具 [7] - 从全球成熟市场经验看，通过REITs实现商业不动产证券化以解决存量资产盘活问题是一条得到广泛应用的成熟路径 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周 REITs 指数全周下跌 0.1%，产权类和特许经营权类 REITs 平均周涨跌幅为 -0.1%、-0.4%，沪深 300>中证 REITs>中证全债>中证转债 [1] - 截至 2025 年 11 月 28 日，产权 REITs 股息率比中证红利股股息率均值低 18BP，经营权类 REITs 内部收益率均值与十年期国债收益率利差为 254BP [1] - 证监会启动商业不动产 REITs 试点，是我国公募 REITs 市场向全门类拓展的关键一步 [1] 各部分总结 二级市场走势 - 截至 2025 年 11 月 28 日，中证 REITs 指数收盘价 809.07 点，整周涨跌幅 -0.1%，表现强于中证全债和中证转债指数，弱于沪深 300 指数 [2][6] - 年初至今，中证转债（+16.2%）>沪深 300（+15.0%）>中证 REITs（+2.5%）>中证全债（+0.6%） [2][6] - 近一年中证 REITs 指数回报率 5.7%，波动率 7.5%，回报率低于沪深 300 和中证转债指数，高于中证全债指数；波动率低于沪深 300 和中证转债指数，高于中证全债指数 [2][8] - 11 月 28 日 REITs 总市值 2199 亿元，较上周增加 1 亿元；全周日均换手率 0.50%，较前一周上升 0.03 个百分点 [2][8] - 新型、保障房、市政设施类 REITs 涨幅领先，产权类和特许经营权类 REITs 平均周涨跌幅为 -0.1%、-0.4%，涨幅最大的三个项目类型为新型（1.8%）、保障房（0.9%）和市政设施（0.4%） [3][14] - 周度涨幅排名前三的 REITs 为中金厦门安居 REIT（+3.65%）、华夏首创奥莱 REIT（+2.67%）、华夏北京保障房 REIT（+2.52%） [3][18] - 保障性租赁住房 REITs 区间日换手率最高，为 1.0%；交通基础设施 REITs 本周成交额占比最高，占 24.1% [3][19] - 本周主力净流入额前三名的 REITs 为华夏华润商业 REIT（2000 万元）、中金印力消费 REIT(844 万元）、华泰江苏交控 REIT(522 万元） [3][20] 一级市场发行 - 从年初至 2025 年 11 月 28 日，交易所处在已受理阶段的 REITs 产品 2 只，已申报 2 只，已问询 2 只，已反馈 5 只，已通过待上市 6 只，通过已上市首发产品 14 只 [22] 估值跟踪 - 截至 11 月 28 日，公募 REITs 年化现金分派率均值为 6.32% [24] - 从股性角度通过相对净值溢价率、IRR、P/FFO 判断 REITs 估值，不同项目类型的相对净值折溢价率、P/FFO、IRR、年化派息率不同 [24][25] - 截至 2025 年 11 月 28 日，产权 REITs 股息率比中证红利股股息率均值低 18BP，经营权类 REITs 内部收益率均值与十年期国债收益率利差为 254BP [1][27] 行业要闻 - 11 月 28 日，证监会启动商业不动产 REITs 试点，明确基金注册及运营管理要求等，是市场向全门类拓展的关键一步 [4][29] - 中国公募 REITs 资产类型扩容经历试点起步期（2020 - 2021 年）、逐步拓展期（2022 - 2023 年）、常态化扩容期（2024 年）、持续扩围期（2025 年至今） [29][30] - 陕西省首单公募 REITs“平安西安高科产业园封闭式基础设施证券投资基金”已申报，底层资产是西安高新区软件新城 13 栋楼宇 [4][35] - 全国首单隧道基础设施公募 REITs“东方红隧道股份智能运维高速封闭式基础设施证券投资基金”已申报，底层资产为“钱江隧道” [4][35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年11月24 - 28日我国已上市公募REITs二级市场价格整体波动下跌，与其他主流大类资产相比表现一般；产权类和特许经营权类REITs价格走势分化，新型基础设施类REITs涨幅最大；本周无REITs产品新增上市，但有3只产品项目状态更新 [1][11]。 根据相关目录分别进行总结 二级市场 价格走势 - 大类资产层面：我国已上市公募REITs二级市场价格整体波动下跌，中证REITs（收盘）和全收益指数本周回报率分别为 -0.14%和 -0.08%，加权REITs指数回报率为 -0.07%；与其他主流大类资产相比，回报率排序为美股>黄金>可转债>A 股>原油>REITs>纯债 [11]。 - 底层资产层面：产权类REITs上涨，加权指数收于154.32，回报率为0.04%；特许经营权类REITs下跌，加权指数收于129.82，回报率为 -0.18%；新型基础设施类REITs涨幅最大，回报率排名前三的底层资产类型为新型基础设施类、保障房类和市政设施类，加权指数分别收于110.05、138.64和129.72，回报率分别达1.65%、0.87%和0.36% [17][19]。 - 单只REIT层面：本周公募REITs涨跌互现，35只上涨，1只持平，41只下跌；涨幅前三为中金厦门安居REIT、华夏首创奥莱REIT和华夏北京保障房REIT，涨幅分别为3.65%、2.67%和2.52%；跌幅前三为华泰南京建邺REIT、中金重庆两江REIT和广发成都高投产园REIT，跌幅分别为5.92%、4.55%和2.45%；年化波动率排名前三为华安外高桥REIT、中金印力消费REIT和华夏金茂商业REIT，年化波动率分别为34.01%、25.49%和23.26% [24]。 成交规模及换手率 - 底层资产层面：本周公募REITs成交规模为28.1亿元，保障性租赁住房类REITs区间日均换手率领先；成交额前三的资产类型为交通基础设施类、保障性租赁住房类、园区基础设施类，分别为6.77、5.55、4.19亿元；换手率前三为保障性租赁住房类、新型基础设施类、生态环保类，分别为0.99%、0.75%、0.75% [25]。 - 单只REIT层面：本周单只REIT成交规模和换手率表现分化；成交量前三为华夏基金华润有巢REIT、华夏合肥高新REIT、中金厦门安居REIT，分别为0.56、0.34、0.26亿份；成交额前三为华夏基金华润有巢REIT、华夏华润商业REIT、华泰江苏交控REIT，分别为1.72、1.38、1.33亿元；换手率前三为华夏基金华润有巢REIT、华泰南京建邺REIT、中信建投沈阳国际软件园REIT，分别为17.07%、10.13%、8.61% [28]。 主力净流入及大宗交易情况 - 主力净流入情况：本周主力净流入总额为 -2545万元，市场交投热情下降；不同底层资产REITs中，主力净流入额前三为消费基础设施类、水利设施类、新型基础设施类，分别为2316、483、451万元；单只REIT中，主力净流入额前三为华夏华润商业REIT、中金印力消费REIT、华泰江苏交控REIT，分别为2000、844、522万元，连续流入天数分别为 +5、+4、+3天 [31]。 - 大宗交易情况：本周大宗交易总额达53875万元，较上周增加；本周5个交易日有大宗交易成交，11月27日成交额最高，为17868万元；单只REIT中，大宗交易成交额前三为中信建投明阳智能新能源REIT、招商高速公路REIT、华安百联消费REIT，分别为15269、13304、9782万元，对应平均折溢价率分别为 -0.59%、-2.88%、-0.43% [32]。 一级市场 已上市项目 - 截至2025年11月28日，我国公募REITs产品数量达77只，合计发行规模达1993.01亿元；交通基础设施类发行规模最大，为687.71亿元，园区基础设施类次之，为329.33亿元 [37]。 - 本周无REITs产品新增上市 [39]。 待上市项目 - 共有20只REITs待上市，13只为首发REITs，7只为待扩募REITs [42]。 - 本周，中航中核集团能源封闭式基础设施证券投资基金项目状态更新至“已受理”，平安西安高科产业园封闭式基础设施证券投资基金和东方红隧道股份智能运维高速封闭式基础设施证券投资基金项目状态更新至“已申报” [42]。

投资理念 - 投资无需大额资金，关键在于每月坚持投入500新元即可开始构建股息投资组合[1][2] - 定期投资培养纪律性并利用平均成本法，初始小额投入通过股息再投资可实现显著增长[3] - 复利效应将小额资金转化为持久财富，投资一致性比投入金额更重要[8][9] 投资策略与执行 - 选择低费用券商平台支持月度定投，例如MooMoo交易费0.03%最低订单5美元，DBS Vickers RSP交易费0.18%最低订单100新元[11] - 自动化月度定投便于跟踪收益，建议聚焦现金流稳定、派息记录良好的公司如银行、REITs和防御型蓝筹股[12][14][15] - 构建多元化组合示例：前三月配置银行股占组合40%，随后三月配置REITs占40%，最后三月配置公用事业与电信股占20%[19] 投资标的分析 - DBS集团控股作为新加坡领先银行拥有雄厚资本和可靠银行业务收入[16] - 凯德综合商业信托聚焦商业地产，拥有新加坡商场与办公楼组合，股息收益率达4.7%[17] - 新加坡交易所作为唯一证交所提供稳定经常性现金流，Netlink NBN信托拥有全国光纤网络构成防御性业务[17] - 四只股票股息支付频率为季度或半年度，年收益率介于4%至6%之间[18] 股息再投资效应 - 初始投资1万新元假设年股息率3%、股价年增5%，30年后无再投资组合价值43219新元，有再投资组合价值100627新元[24] - 股息再投资使组合价值提升约2.5倍，核心原理为股息成本收益率随时间复利增长[25] - 早期进行股息再投资受益于复利效应，股息增长比短期价格波动更重要[22][25] 风险规避要点 - 避免追逐基本面薄弱公司的高股息，警惕未来股息削减风险[26] - 禁止过度集中单一REIT或股票，多元化是长期成功关键[26] - 交易费用长期可能产生负面影响，应避免过度频繁交易[27]

宏观经济环境 - 2025年对美国经济而言是充满挑战的一年，其特点是经济不确定性和就业市场疲软 [1] - 尽管通胀率居高不下，美联储已恢复货币政策正常化 [1] 作者投资背景与策略 - 作者自2011年高中时期开始投资，主要领域包括房地产投资信托基金、优先股和高收益债券 [1] - 作者的投资方法纯粹基于基本面长期观点 [1] - 近期投资策略结合了长期持股、备兑认购期权和现金担保认沽期权 [1] - 在Seeking Alpha平台上，作者主要覆盖房地产投资信托基金和金融行业，偶尔撰写关于交易所交易基金和其他受宏观交易理念驱动的股票的文章 [1]

核心观点 - 报告对八大类基础设施REITs的投研观点进行了更新，并针对供热类REITs的分析指标进行了详细梳理[4] - 报告指出，2025年初至今混合基金和股票基金表现最佳，涨幅分别达25.42%和24.66%，远超上证指数14.41%的涨幅[3] - 报告以山证晋中公投瑞阳供热REIT为例，具体分析了供热基础设施REITs的关键指标，其2025年现金流分派率预期约为7.3%[21][22] 主要指数表现 - 截至报告发布日，上证指数年初至今上涨14.41%，60日微跌0.49%[3] - 中证基金指数年初至今上涨11.04%，60日下跌1.05%[3] - 债券基金和货币基金年初至今涨幅分别为1.52%和1.17%，表现相对平稳[3] 不同底层资产REITs投研观点更新 产业园区REITs - 重点品种包括国泰海通东久新经济REIT、创金合信首农REIT和中金联动科创REIT，其资产满租状态稳定或租户实力较强[7] - 观察品种博时津开产园REIT因出租率较低导致二级市场持续回调[8] 仓储物流REITs - 重点品种汇添富九州通医药REIT具有医药流通基础设施稀缺性，其三季度阴凉库储存费单价环比提升[9] - 观察品种嘉实京东仓储基础设施REIT关联方占比极高，出租稳定性强，但2026年廊坊项目租金或有下调几率[10] 交通基础设施REITs - 重点品种平安宁波交投REIT资产稀缺，竞品路线难度高，升贴水率中枢相对稳定[11] - 观察品种易方达深高速REIT受北线分流影响，项目收入体量减少约20%[12] 能源基础设施REITs - 重点品种中信建投国家电投新能源REIT三季度停电影响全年3.2%发电量，但国补占比高，保理机制可平滑波动[13] - 观察品种鹏华深圳能源REIT面临市场化竞争加剧，现货三季度单价跌幅较深[14] 消费基础设施REITs - 重点品种中金印力消费REIT定位偏新消费和服务型消费，主力店山姆引流效应明显，二级市场或有补涨空间[15] - 观察品种华夏金茂商业REIT出租率高且稳定，所在梅溪湖区域可选少，区位优势突出[16] 租赁住房REITs - 重点品种红土创新深圳安居REIT明确租金六折，为全国最低折扣水平，出租率高且租金稳步小幅抬升[17] - 观察品种国泰海通城投宽庭保租房REIT总建面40.49万方，为同类产品第一，规模优势明显[18] 新型基础设施REITs - 重点品种南方润泽科技数据中心REIT上架率维持在99%以上，运行稳定，租约剩余期长[19] 市政民生水利REITs - 重点品种国泰海通济南能源供热REIT受益于“聊热入济”项目，利好成本端下降和可供规模提升[20] 供热基础设施REITs分析指标 项目区位与运营 - 供热季长短在国内4-7个月不等，已上市的济南项目供热季为4个月，申报中的晋中项目为5个月[5][23] - 停热率水平约30%属于相对较高水平，需关注停热费用的收取程序和标准[5][23] 入池资产与运维 - 管网寿命一般为30年，许可证约5年左右到期换发[5][23] - 需关注供热面积、收费面积、用户数量等增量与存量指标，以及机组维护、事故处理等运维情况[5][23] 收入结构 - 收入结构存在一部制、两部制、按面积、停热收费等差异，目前按面积收费是主流[5][23] - 用户结构以居民为主，非居民可细分为机关团体和经营户[5][23] 成本结构 - 热源供应需关注是外购还是自有，外购热源采购单价的定价模式是政府定价还是自主定价[6][24] - 需分析外购和自有单价的差异，以及是否存在长协[6][24] 山证晋中公投瑞阳供热REIT案例分析 - 项目底层资产合计估值11.22亿元，供热季为5个月[21] - 收入结构以按面积收费为主，占比约95%，居民端收入占比约73%[21] - 热源主要为外购，采购成本在总成本中占比超60%[21] - 2025年预测可供分配金额约8223万元，现金流分派率预期为7.3%[22]