据天眼查，近日，华为终端（深圳）有限公司、华为终端有限公司双双发生工商变更，董事长均变更为余承东，法定代表人都变更为魏承敏。同时还有多 位高管发生变更。 华为终端（深圳）有限公司于12月15日发生工商变更 华为终端有限公司于12月12日发生工商变更 华为官网披露的管理层信息显示，当前余承东的职务是华为常务董事、产品投资评审委员会主任、终端BG董事长。 早在2024年4月底，余承东就已转任华为终端BG董事长位，此前他在华为终端BG担任CEO。今年9月，华为还任命余承东为产品投资评审委员会（IRB） 主任。 华为终端（深圳）有限公司成立于2003年12月，注册资本为148.91亿元，华为投资控股有限公司持股67.95%，华为技术有限公司持股32.05%。华为终端有 限公司成立于2012年11月，注册资本6.06亿人民币，由华为终端（深圳）有限公司全资持股。 来源：上海证券报 关注" 新华网财经 "视频号 更多财经资讯等你来看 茅台、五粮液同日官宣！ 苹果闪送官宣iPhone免运费 往期推荐 ...

公司战略与合作 - 公司始终秉持开放合作的态度 [2] - 公司与国内外众多产业合作伙伴保持广泛的技术交流和业务合作 [2] - 公司旨在与合作伙伴共同推动ICT产业发展 [2]

公司2025年前三季度财务表现 - 公司营业收入同比增加104.8亿元 [1] - 公司营业成本同比增加161.4亿元 [1] - 公司购买商品、接受劳务支付的现金同比增加188.3亿元 [1] 收入结构变动及原因 - 受国内运营商通信基础设施投资下降影响 公司网络产品收入减少 [1] - 公司服务器等算力产品收入实现快速增长 [1] - 收入结构变动导致营业成本增加金额多于营业收入增加金额 [1] 毛利率与成本分析 - 算力产品在市场上的正常毛利率低于通信网络产品的毛利率 [1] - 增加的现金支付主要用于采购项目交付及产品生产所需的原材料及服务 [1] - 采购的原材料及服务除结转为营业成本外 其余计入存货 [1]

核心观点 - 摩根士丹利基于中兴通讯第三季度业绩逊于预期，下调了公司未来三年的营收、毛利率及盈利预测，并相应下调目标价至31.5港元，评级为“与大市同步” [1] 财务预测调整 - 将公司2025至2027年营收预测分别下调5%、6%及7% [1] - 将公司2025至2027年毛利率预测分别下调0.9%、0.5%与0.4% [1] - 将公司2025至2027年盈利预测分别下调11.1%、12.5%及10.9% [1] 预测调整原因 - 调整主要反映国内5G业务收入未达预期 [1] 目标价与评级 - 将公司目标价从35港元下调至31.5港元 [1] - 维持公司评级为“与大市同步” [1]

公司业务与市场定位 - 公司业务横跨商业航天、卫星、IDC（互联网数据中心）等多个前沿科技领域 [1] - 公司可提供低轨卫星电源产品 [1] - 公司客户包括火箭院、航天科工集团等国内顶尖航天机构 [1] - 公司已形成服务器计算核心单元、存储单元芯片的电源解决方案 [1] - 在通信领域，公司已成为大唐移动、三星电子等设备商的电源供应商 [1] 行业与产品应用 - 行业涉及商业航天、卫星互联网及数据中心基础设施 [1] - 核心产品为应用于低轨卫星的电源产品 [1] - 产品技术延伸至服务器核心硬件（计算核心单元、存储单元芯片）的电源解决方案 [1] - 产品应用场景从航天军工扩展至通信设备领域 [1]

行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [9] 核心观点 - 通信板块表现强劲，2025年第50周上涨5.94%，年初以来上涨80.55%，在长江一级行业中均排名第1位 [2][4] - 光芯片作为AI光互联的核心环节需求持续旺盛，海外产能扩张向高毛利EML产品倾斜，Scale-up光互连路径清晰，OCS与CPO商业化节奏加快，AI集群规模化将进一步拉动光模块需求 [2][5][7] - 商业航天进入催化密集期，产业节奏有望加速，天线、电源等核心环节在用量提升下具备更好的抗通缩性 [2][6][7] 板块行情总结 - 2025年第50周，通信板块上涨5.94%，在长江一级行业中排名第1位 [2][4] - 2025年年初以来，通信板块上涨80.55%，在长江一级行业中排名第1位 [2][4] - 个股层面，通信板块内市值在80亿元以上的公司中，本周涨幅前三分别为德科立（+43.7%）、中瓷电子（+40.7%）、华懋科技（+28.5%）；跌幅前三分别为和而泰（-12.6%）、中兴通讯（-10.0%）、南京熊猫（-8.0%） [4] 光芯片与光互连产业动态 - 光芯片是AI光互联中最核心、最紧缺的环节，Lumentum的EML产量约占全球50%–60%，相关产品已售罄至2026年并大幅预订至2027年，核心客户普遍签署2年期供货承诺，价格维持历史高位且周期内稳定 [5] - Lumentum过去12个月EML产能已实现翻倍，并指引未来3个季度再提升约40%，但当前仍有约20%供需缺口，预计2026年中后期扩大至约30% [5] - 公司新增产能将优先投向高毛利的200G EML，其出货占比预计由2026年第一季度的10%提升至2026年第四季度的25% [5] - Scale-up光互连提速：OCS业务营收预计从2026年第一季度的1000万美元增至2026年第四季度的1亿美元，自身产能是增量的主要瓶颈 [5] - CPO方面，采用外部可插拔光源（ELS/PLS）+CPO方案将缓解客户对可靠性担忧，预计2026年开始形成实质性收入，2027年持续爬坡，2027-2028年渗透率有望提升至40-50% [5] - 光模块端口规模将随AI集群规模化快速扩张，预计2025年全球光模块端口需求约为4000–5000万个，2026年有望提升至约7000–7500万个，其中1.6T光模块端口量预计约为1500–2000万个 [5] 商业航天产业分析 - 本轮商业航天行情与以往不同之处在于催化密度和影响更大，11月海外AI大厂导流、太空数据中心潜在应用场景带来商业闭环，2025年底至2026年初火箭可回收试验密集，任一公司成功均会对产业节奏造成提速 [6] - 相同之处在于高弹性+抗通缩选股逻辑，资本开支不会无限扩张且持续时间较短，当下单星价值量/份额高、财务基数小的公司弹性更好 [6] - 商业航天的产业中长期主旋律是通缩，而天线、电源等是影响通信卫星性能的核心环节，用量提升带来更好的抗通缩性 [6] 投资建议 - 运营商：推荐中国移动、中国电信、中国联通 [7] - 光模块：推荐中际旭创、新易盛、天孚通信、仕佳光子，关注太辰光、源杰科技 [7] - 液冷：推荐英维克 [7] - 空芯光纤：推荐烽火通信、亨通光电、中天科技，关注长飞光纤 [7] - 国产算力：推荐润泽科技、光环新网、奥飞数据、华丰科技、光迅科技、中兴通讯、紫光股份 [7] - AI应用：推荐博实结、和而泰、拓邦股份、移远通信、美格智能、广和通 [7] - 卫星应用：推荐华测导航、海格通信、灿勤科技 [7] 重点公司财务数据摘要 - 报告列出了通信行业板块30家重点公司2024年、2025年第二季度及第三季度的营收同比增长率（yoy）和归母净利润同比增长率（yoy），以及2025年预测归母净利润和市盈率（PE）估值 [15] - 部分公司数据示例如下： - 中国移动：2024年营收同比增长3.1%，归母净利润同比增长5.0%；2025年预测归母净利润1452.28亿元，PE估值15.6倍 [15] - 中际旭创：2024年营收同比增长122.6%，归母净利润同比增长137.9%；2025年预测归母净利润104.00亿元，PE估值62.2倍 [15] - 新易盛：2024年营收同比增长179.1%，归母净利润同比增长312.3%；2025年预测归母净利润87.63亿元，PE估值48.5倍 [15]

市场整体表现与情绪 - 三大指数集体收跌，市场呈现缩量下跌格局，全天成交额仅1.77万亿元，较上一交易日大幅缩水3188亿元 [1] - 市场情绪低迷，高达4058只个股收跌，12只个股跌停，主力资金净流出超过600亿元 [6][7] - 市场进入“躺平模式”，买卖双方僵持，流动性缺失，轻微抛压可能导致股价大幅下跌 [8][9] 主要板块动态 - 金融权重股（如保险、证券）早盘拉升护盘但未能持续，消耗了多头力量 [3] - 科技股成为重灾区，通信设备、半导体板块跌幅超过2%，前期活跃的AI硬件概念集体熄火，直接拖累创业板指数 [3][4] - 消费类股票（如酿酒、商业连锁）一度逆势上涨，部分个股涨停，但未能带动整体市场情绪 [5] - 板块轮动极快，昨日领涨板块今日可能成为砸盘主力，导致追涨杀跌的投资者普遍亏损 [11] 资金流向与市场结构 - 主力资金正从高估值板块流向业绩确定性板块，AI算力、光模块等有明确业绩预期的板块尚能维持热度，而纯概念股被抛弃 [15] - 北向资金呈现试探性净流入，规模有限，大资金在不确定性背景下倾向于持币观望 [13] - 年末流动性紧张，尽管央行投放了5000亿元流动性，但市场信心不足，资金未能有效流入股市 [11] 市场环境与影响因素 - 市场处于政策真空期，重大会议结束后缺乏新的催化剂，投资者普遍观望 [11] - 技术面上，沪指在3900点附近遭遇强阻力，下方3850点支撑位一旦跌破可能引发技术性抛盘 [11] - 港股连续下跌、美联储鹰派降息预期以及日本央行加息风险等外部因素，加剧了全球资金的谨慎情绪，对A股形成拖累 [15] 市场现状总结 - 当前市场最缺乏的是信心而非资金，1.77万亿元的成交额表明场外资金充裕，但缺乏进场理由和赚钱效应 [16] - 盘面特征表现为权重股托而不举、题材股快速轮动、量能持续萎缩，市场正在等待一个能打破僵局的明确信号 [16]

公司参股公司业务情况 - 公司参股广州爱浦路网络技术有限公司[2] - 广州爱浦路的核心网产品广泛应用于保密通信和卫星通信等领域[2] - 广州爱浦路在南京设立了全资子公司南京爱浦路卫星通信科技有限公司[2] 关于商业航天布局的询问 - 有投资者在互动平台询问广州爱浦路在商业航天领域的布局[2] - 公司回应称广州爱浦路对于商业航天布局尚未披露[2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至2025年12月12日转债百元拟合溢价率升至31.82%，高平价占比增多，过往曲线拟合方法适用性存疑，拟合溢价率算法需重新探讨；拟合曲线凸性增强，转股溢价率分布更极致，计算或需关注平价极端值，指数形式拟合溢价率函数曲线或更适用；展望2026年权益市场或积极，可关注拟合方法调整 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 一、拟合溢价率曲线形态变迁，可关注结构差异 - 转债估值抬升平价分布变动，截至2025年12月12日，转债百元拟合溢价率抬升至31.82%，高平价占比增多，拟合溢价率算法需重新探讨 [10] - 拟合溢价率曲线可更直观总结市场估值水平，“百元拟合转股溢价率”指标更稳健、受异常值影响小，但函数形态选择影响计算结果 [14] - 拟合溢价率曲线凸性增强，与2024年底比，平价右移，高平价转债估值更稳定，低平价估值溢价抬升快，平价变化使模型偏移致百元溢价率计算偏差 [15] - 转股溢价率分布更极致，低平价组别溢价率抬升斜率陡，高平价组别溢价率近似翻倍，中等平价组波动小，过往三次反比例函数不匹配当前市场，需函数形态变迁 [17] - 计算需关注平价极端值，常见70 - 130区间适用性减弱，可考虑指数形式函数拟合，其可用范围向两端拓宽 [19] - 平价整体向上趋势下，指数形式拟合溢价率函数曲线或能更好反映高平价区间溢价率分布，兼顾低价高估样本特征，2026年权益市场或积极，可关注拟合方法调整 [25] 二、市场复盘：转债周度微涨，估值基本持平 （一）周度市场行情：转债市场微涨，权益板块多数回调 - 上周主要股指多数上涨，上证综指降0.34%，深证成指涨0.84%，创业板指涨2.74%，上证50指数降0.25%，中证1000指数涨0.39%，中证转债指数涨0.20%；已发行未到期可转债400支，余额规模5410.96亿元，部分转债未上市或待发行 [26] - 从申万一级行业指数看，上周权益市场多数回调，通信、国防军工等上涨居前，家用电器、基础化工等下跌居前；转债市场涨跌参半，建筑材料、国防军工等涨幅居前，食品饮料、传媒等跌幅居前 [30] - 热门概念上，上周各概念表现不一，上涨点位贡献、核聚变等上涨居前，抗生素、拼多多合作商等下跌居前 [31][33] （二）估值表现：各评级及规模转债溢价率多数抬升 - 转债收盘价加权平均值为132.26，较前周周五跌0.01%；偏股型转债收盘价升2.02%，偏债型降0.34%，平衡型降0.10%；120 - 130区间占比提升明显，价格中位数降0.21%；转债市场百元平价拟合转股溢价率为31.82%，较前周五降0.01pct [35] - 从评级和规模看，各评级及规模转债溢价率多数抬升，A + 评级升2.43pct，3亿以下（含3亿）升4.4pct；从平价区间看，110 - 120（含120）元平价区间转股溢价率升1.47pct较明显 [35] 三、条款及供给：2只转债公告强赎，总待发规模约124亿 （一）条款：上周2只转债公告强赎，3只转债董事会提议下修 - 截至12月12日，英搏、沪工转债公告提前赎回，博俊转债公告不提前赎回，翔丰、凯盛、金钟、福蓉、博23转债公告预计满足强赎条件 [55] - 截至12月12日，上周本钢、锦浪转02、宏川转债发布董事会提议向下修正议案公告，无转债公告下修结果；15支转债公告不下修，11只转债公告预计触发下修 [55] （二）一级市场：上周天准、神宇、澳弘转债发行，总待发规模约125亿 - 上周天准、神宇、澳弘转债发行，规模合计19.52亿元，茂莱、瑞可转债上市，规模15.63亿元，鼎捷转债于12月15日上市，规模8.28亿元 [58] - 上周无新增董事会预案、3家新增股东大会通过、2家新增发审委审批通过、1家新增证监会核准，较去年同期分别+0、+3、+0、+1 [60] - 截至12月12日，4家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模41.67亿元；通过发审委的有8家上市公司，合计规模83.14亿元；上周无新增董事会预案 [65]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告基于宏观方法和三位一体风格轮动构建了多个ETF组合，包括宏观行业组合、宏观+动量行业组合、核心 - 卫星组合和三位一体风格轮动ETF组合，并介绍了各组合的构建方法、持仓情况和历史表现 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 ETF组合构建方法 - 基于宏观方法的ETF组合构建：根据经济、流动性、信用三个维度的宏观变量，对宽基、行业主题、Smart Beta三大类ETF跟踪指数计算宏观敏感性，结合动量指标构建宏观行业、宏观 + 动量行业、核心 - 卫星行业3个ETF组合并每月调仓 [5] - 三位一体风格轮动ETF组合构建：以宏观流动性为核心构建中长期风格轮动模型，筛选宏观、基本面、市场情绪因子构建成长/价值、市值、质量3类模型，综合结果得到最终风格偏好，筛选目标风格暴露多的ETF构建配置模型 [6] 宏观行业组合 - 构建方法：选择成立1年以上、规模2亿以上的行业主题ETF跟踪指数，计算经济、流动性、信用敏感性得分，根据最新指标调整得分方向后加总，若流动性与信用背离则去除流动性得分，取排名前6的指数对应规模最大的ETF等权配置 [7][8] - 持仓情况：12月持仓包括华宝中证银行ETF、国泰中证煤炭ETF等6只ETF，各占16.67% [9] - 历史表现：波动较大，11月大幅跑赢基准，2025年各月超额收益有正有负 [10][11] 宏观+动量行业组合 - 构建方法：将宏观与动量方法结合，动量方法先将行业主题聚类，每组选过去6个月涨幅最高的1只产品等权配置 [12] - 持仓情况：12月持仓包括华宝中证银行ETF、国泰中证煤炭ETF等11只ETF，部分权重为8.33%，部分为16.67% [15] - 历史表现：今年表现出色，11月跑赢沪深300较多，2025年各月超额收益多数为正 [16] 核心 - 卫星组合 - 构建方法：以沪深300为底仓，用宏观敏感性测算方法分别构建宽基、行业、Smart Beta 3个股票组合，按50%、30%、20%的权重加权得到最终组合 [18] - 持仓情况：12月持仓包括华泰柏瑞沪深300ETF、华夏上证50ETF等12只ETF，权重不等 [18][21] - 历史表现：今年表现稳健，几乎每月战胜指数，11月继续跑赢 [23] 三位一体风格轮动ETF组合 - 模型结果：本期倾向小盘成长 + 高质量，模型包含成长/价值、市值、质量3类，共8个风格偏好结果 [24][25] - 持仓情况：12月持仓包括南方中证500ETF、南方中证1000ETF等6只ETF，权重有20.00%、10.32%、9.68%等 [30] - 历史表现：展示了2021年以来净值，2025年各月超额收益有正有负 [27][28]