代购在县城兴起 - 山东北部县域城市出现山姆、胖东来代购群，单个群成员近500人，代购实体店商品涵盖热门品类并提供分装等个性化服务[3][8] - 代购店由90后经营者运营，通过社群分享新品并响应消费者对配料表、保质期等细节需求[9] - 湖南某县城传统超市反映山姆代购点导致其中高端客户减少约30%，尤其影响30-45岁女性顾客[9] 县域消费行为变化 - 京东调研显示68%县域消费者选择代购因"本地买不到商品"，55%看重"品牌质量"，32%认为"高价格但性价比更好"[11] - 县域消费者转向购买山姆面包、烤鸡、瑞士卷等网红商品及胖东来茶叶等高口碑产品，频次较高[8] - 传统超市客流下降明显，新城区中超导购减少且服务热情降低，消费者更倾向折扣店比价或线上渠道[6][4] 传统超市经营现状 - 河南某县级市"家家乐"超市高峰期年营业额5000万元，市场占有率超40%，但2021年后增长停滞，周末人流量锐减[16] - 中国连锁经营协会数据显示60%县域超市近两年客流下降20%，43%经营者利润下滑超30%[21] - 传统超市面临供应链效率低、商品同质化、数字化不足等固有劣势，在代购等新业态冲击下劣势被放大[18][19] 行业竞争格局演变 - 山姆凭借麻薯面包、榴莲千层蛋糕等差异化商品形成网红效应，胖东来以严格选品和极致服务赢得口碑[12] - 代购模式分流客流、打乱价格体系，并推动县域消费观念向高品升级，传统超市平价商品吸引力下降[12][20] - 未来县域零售将趋向线上线下融合与社区化服务，需构建差异化商品体系应对挑战[21][23]

传统大卖场转型趋势 - 南京家乐福、沃尔玛、欧尚等大卖场接连闭店，转型为文旅综合体、邻里中心、城市奥莱等业态[1] - 五天内两家改造项目接连开业：大行宫广场4万多平方米转型为长江城市文化主题旅游集散中心，投资3000万元[2]；大桥南路家乐福店变身2万平方米乐福里社区商业综合体，盒马NB店开业5天日均到客量三四千人，营收50多万元[2] - 传统大卖场面临新一代综合体、线上零售、便利店多重夹击，普遍走到转型调改关口[1] 转型案例与模式 - 家乐福大桥南路店改造为社区商业综合体，主打"小而美""小而全"，融入餐饮、娱乐、美容健身等业态，满足日常需求[3] - 核心商圈大卖场向文旅功能转型：新街口沃尔玛改造为苏宁电器线下体验店，夫子庙沃尔玛变身"长乐坊"文旅综合体[6] - 外围大卖场转型为社商综合体、邻里中心，融入"15分钟社区生活圈"，如北京国展家乐福转型为社区市集，南京迈皋桥沃尔玛将建成"玲珑里"邻里中心[6] 行业现状与挑战 - 2024年国内零售业数据显示，全国大型连锁超市门店数量同比减少8.7%，关店数量达到1263家，创近10年新高[8] - 传统卖场受综合体和线上零售双重挤压：新街口沃尔玛年销售额从2亿元下滑至歇业前的8000万元[4][5] - 乐购、欧尚、家乐福等国际零售巨头纷纷收缩中国市场，本土超市品牌也面临经营困境[8] 创新与突围路径 - 会员店模式成为转型方向：南京山姆雨花店吸纳16万会员，客单价平均500元，年销售额达27亿元[9] - 大润发M会员店改造后年销售从不到1亿元提升至两三亿元，扬州店年营业额达四五亿元[10] - 永辉超市胖东来调改店通过取消强制动线、上探供应链、投放自有品牌等措施，商品汰换率过半，受到市民欢迎[10] - 华润苏果、大润发等尝试调改，增加烘焙、熟食、海鲜比例，采用小包装等创新举措[11] 转型成功要素 - 因地制宜：市中心大卖场补强中心功能，外围大卖场融入社区生活圈[6] - 业态创新：会员店绑定中高端客群，提高复购频率，拓展线上配送[9] - 本土化创新：自研适合当地人口味的商品，提供代加工服务，减少包装浪费[9] - 空间重构：拓宽通道、提高层高、优化陈列，提升购物舒适度[10]

代购在县城兴起 - 山东北部县域出现山姆、胖东来代购群，单个群成员近500人，代购实体店面积较大且提供分装、混装等个性化服务[2] - 代购商品涵盖面包、水果、牛奶、烤鸡等高频消费品类，山姆的盒装火龙果、龙井茶等商品因品质和性价比受青睐[5] - 90后代购店主运营细致，会主动分享新品信息并提供商品细节拍照服务，增强消费信任度[5] 传统商超经营困境 - 县域连锁超市客流显著下滑，中超周末客流量从"人挤人"降至"冷冷清清"，中高端客户流失约30%[6][12] - 河南某县域超市案例显示，曾年营业额5000万元、市占率40%的企业，2021年后增长停滞[12] - 超市二层生鲜区成主要收入来源，但一层快消品区客流稀少，被10余家零食折扣店分流[2] 消费行为变迁 - 68%县域消费者选择代购因"本地买不到"，55%看重品牌质量，32%认可高价格下的性价比[7] - 县域消费者购物渠道偏好转变，即使住在超市附近也倾向线上购物，除非有大型促销活动[3] - 消费观念向一二线城市靠拢，对商品品质要求提升，传统超市平价商品吸引力下降[8] 行业竞争格局变化 - 山姆凭借麻薯面包、榴莲千层等网红商品形成差异化，胖东来以严选标准和服务口碑取胜[8] - 县域超市固有劣势显现：供应链效率低、商品同质化严重、数字化程度不足、管理理念落后[12] - 行业数据显示60%县域超市近两年客流下降20%，43%经营者利润下滑超30%[14] 市场转型方向 - 未来县域零售将呈现线上线下融合、差异化定位、社区化服务三大特征[14] - 传统超市需重构商品服务体系，例如优化生鲜品类、提升快消品价格竞争力[2][12] - 多元业态共存成为可能，关键在于找准差异化定位，满足本地化需求[15]

公司战略与门店调改进展 - 永辉超市在西安莲湖区开设首家胖东来模式调改门店丰禾万达广场店 为西安第11家调改门店 标志公司深耕西安核心区域战略取得新突破 [1] - 公司在全国的胖东来模式调改门店将增至148家 预计9月底完成200家门店调改目标 [2] - 未来公司将继续秉持国民超市品质永辉理念 持续推进全国门店调改升级 [2] 门店调改运营成效 - 西安已调改的10家门店累计服务市民近750万人次 [1] - 全国首家胖东来模式自主调改店西安中贸广场店开业首月销售额同比劲增近324% 客流量同比飙升214% [1] - 西安首批4家进入稳态运营（调改开业满3个月及以上）的门店已全部实现稳定盈利 包括中贸广场店 金地广场店 华阳城店和阳光天地店 [1] 业务模式创新与本地化实践 - 公司通过深度学习胖东来模式行业优秀经验 结合本地消费特色进行自主创新调改 [2] - 调改模式致力于提供更优质商品选择 更舒适购物环境 更贴心服务及更安全消费保障 [2] - 胖东来模式本地化实践已形成规模效应与成熟路径 成为市场关注焦点 [2]

门店调改战略 - 公司在西安开设第11家胖东来模式调改门店丰禾万达广场店 标志着其深耕西安核心区域并持续推进门店自主调改与深度学习胖东来模式战略取得新突破[1] - 调改覆盖商品结构 购物环境 服务体验与员工关怀等核心维度 深度契合本地消费者对新鲜 便利 品质与实惠并重需求[1] - 西安区域11家门店成功调改验证了学习胖东来模式本地化可行性 并积累可复制经验 特别是标准化调改框架成型[3] 商品结构优化 - 门店对原有13284支商品进行梳理 下架7949个单品 新增商品5364支 新增商品比例超过50.1%[1] - 调整后商品结构更趋科学合理 达到胖东来商品结构80% 进口商品占比达11%[1] - 生鲜蔬果品类采用散标结合模式 聚焦高端有机 绿色地标等多元品类 熟食区全面升级焕新 烘焙类主打YH Bakery系列新品[1] 运营绩效表现 - 西安已调改10家门店服务市民近750万人次[2] - 全国首家胖东来模式自主调改店西安中贸广场店开业首月销售额同比劲增近324% 客流量同比飙升214%[2] - 首批4家进入稳态运营门店（调改开业满3个月及以上）已进入稳定盈利状态[2] 员工与运营体系 - 员工福利体系逐步完善 满一年可享受10天带薪年休假 增设休息室与更衣室 提供免费员工餐并在生日及节日发放购物卡[2] - 公司推行工匠计划 致力于打造高水准专业技工队伍 目标培养万名技工 万元技工[2] - 形成总部指导加区域自主协同机制 确保调改方向统一性与本地特色完美融合[3]

定增募资计划 - 公司拟向不超过35名特定对象发行股票，募集资金总金额不超过39.92亿元 [1] - 募集资金将用于门店升级改造项目、物流仓储升级改造项目、补充流动资金或偿还银行贷款 [1] - 门店升级改造项目拟使用募资金额32.13亿元，占本次募资的80.49% [2] - 物流仓储升级改造项目拟使用募资金额3.09亿元，占本次募资的7.74% [2] - 补充流动资金或偿还银行贷款拟使用募资金额4.7亿元，占本次募资的11.77% [2] 财务状况与负债 - 截至2025年3月31日，公司负债总额为349亿元，资产负债率为88.73% [2] - 2025年上半年预计归母净利润亏损2.4亿元，而去年同期为2.8亿元 [4] - 2021年至2024年期间，公司连续四年年度净利润亏损 [2] 门店调改进展 - 公司计划对298家门店进行"胖东来模式"调改升级 [2] - 截至2025年7月30日，已开业调改门店数146家 [4] - 计划到2025年三季度末达到200家调改门店 [4] - 2025年上半年共调改开业93家门店 [4] - 截至2025年7月30日，公司门店数共517家，较2024年年底的770余家减少近三分之一 [4] 股东结构 - 骏才国际持有公司26.68亿股股份，占总股本的29.40%，为第一大股东 [5] - 骏才国际提名董事在公司董事会中占3席，不能决定半数以上成员选任 [5] - 公司目前无控股股东、无实际控制人 [5] 战略转型 - 2024年下半年开启整体战略与经营的深度转型工作 [4] - 2025年是公司转型的深水期和持续阵痛期 [4] - 门店调改旨在提高商品结构、购物体验、组织架构及薪酬等多个方面 [2]

核心观点 - 山姆近期因与大众化品牌合作引发消费者强烈不满 核心问题在于品牌定位失误而非产品质量控制 [4][5][6] - 公司未能理解其高端品牌形象与大众化品牌联名造成的负面认知影响 严重损害消费者信任 [13][14][22] 品牌定位与消费者心理 - 山姆会员店需支付数百元年费才可入场购物 在消费者心中代表中高端品质 [7][8] - 品牌档次认知取决于关联对象 与大众化品牌合作导致消费者产生"廉价感"和"平替感" [9][12][19] - 消费者对好丽友联名款减糖80%的改进不买账 因品牌形象已受损 [15][16] - 溜溜梅替代进口品牌合作西梅产品 尽管成分仍为100%西梅无添加剂 但品牌切换引发品质下降感知 [17][18] - 1000万会员数不足中国人口1% 核心客群付费目的正是规避大众化品牌产品 [37][39][41] 产品策略与供应链 - 年收入超1000亿元 为近年在中国快速发展的外国零售品牌 [20] - 选品能力为其核心优势 近期争议并非源于选品水平突然下降 [21] - 产品组合依赖极致爆款策略 SKU仅4000个 显著少于传统超市的1万个SKU [62][63][64] - 定期淘汰非热门产品（如越南火车头河粉）导致部分消费者需求无法满足 [65][66] - 背靠沃尔玛全球供应链 在进口产品（三文鱼/鳕鱼/牛肉）方面具有强大口碑 [23][24] 本土化挑战 - 需为中国市场开发本地化产品 因中美饮食需求差异显著（美国偏好披萨/汉堡/牛排 中国需求更多元） [26][27][67] - 选择大众化品牌合作源于其供应链能力 卫龙/盼盼等具备生产高品质产品实力但选择服务大众市场 [30][31][32] - 小众品牌联名未引发负面评价 因消费者视其为山姆的挖掘推荐而非强行推广 [45][46][47] - 食品领域国产品牌信任度较低 历史事件（如三鹿奶粉）影响消费者对本土食品安全性认知 [57][58][59] 商业模式与行业趋势 - 仓储型超市通过大量采购压降成本 但爆款模式在口味多元的中国市场面临众口难调挑战 [62][67][69] - 国产品牌在手机/电动车/大疆/安克等领域已确立高端地位 但食品领域仍存认知差距 [51][52][53] - 山姆凭借美国品牌属性/全球选品/进口关键词维持竞争力 但本土超市正逐步缩小选品差距 [54][60]

融资计划 - 永辉超市拟定增融资40亿元用于门店和物流仓储升级改造 [1] 门店改造 - 公司计划对298家门店进行"胖东来模式"调改 [1] - 通过门店升级改造项目进一步优化门店运营 [1] 物流升级 - 物流仓储升级将引进自动分拣线和AGV机器人等自动化设备 [1] - 配置WMS智能仓储管理系统和TMS物流运输管理系统实现数字化智能化 [1] 业绩预期 - 2025年归母净利润预期维持-8.7亿元 [1] - 2026年归母净利润预期从2.4亿元上调至4.4亿元 [1] - 2027年归母净利润预期从14.3亿元调整至10.9亿元 [1] 战略调整 - 公司加速调改和关闭长尾门店进度快于预期 [1] - 中长期业绩有望逐步修复并展现较好弹性 [1]

核心观点 - 东吴证券给予永辉超市增持评级 评级理由包括定增用于门店升级改造 定增发行细节 以及门店调改进展 [2] 定增计划 - 公司计划定增40亿元 主要用于支撑门店升级改造 [2] - 定增涉及发行对象 股票数量及发行价格等具体细节 [2] 门店运营策略 - 公司近期继续快速推进老门店调改 以及关闭长尾门店 [2]

代购模式在县域市场的兴起 - 山东北部县域出现山姆和胖东来代购群 群成员近500人 消费者通过群内预购或实体店购买商品[1][3] - 代购店提供分装及混装等个性化服务 尽管存在溢价但仍被接受[7] - 代购业务由90后年轻人运营 会分享新品并响应消费者对配料表、保质期等需求[7] 县域传统商超经营现状 - 县域人口约40万 新城区拥有两家连锁超市 综合大商超以生鲜和熟食为特色 二层客流集中[3] - 老城区连锁中超生意冷清 新城区中超因商品不全和价格不具吸引力而客流稀少[4] - 个体烟酒副食店因自有物业生存压力小 但均无生鲜品类[5] - 2023年传统超市客流明显减少 导购员数量下降且服务热情减退[5] 代购对传统商超的冲击 - 湖南某县城超市中高端客户减少约三成 30-45岁女性顾客流失显著[8] - 68%县域消费者通过代购买本地缺失商品 55%认品牌质量 32%认为性价比更优[8] - 代购导致传统超市客流分流、价格体系打乱及消费观念转变[9] 山姆与胖东来的商品优势 - 山姆以高品质和差异化商品著称 如麻薯面包、榴莲千层蛋糕等网红商品[9] - 胖东来通过严格商品筛选和极致服务赢得口碑[9] - 消费者频繁购买山姆的面包、烤鸡、瑞士卷及水果等品类[7] 县域传统商超的挑战与转型 - 河南某超市曾年营业额5000万元 市占率超40% 但2021年起增长停滞[13] - 传统超市优势包括地理位置便利、价格适中和本地化服务[13] - 固有劣势为供应链效率低、商品同质化、数字化程度不足及管理落后[13] - 2022年超60%县域超市客流下降20% 2023年43%经营者利润下滑超30%[15] - 行业需向线上线下融合、差异化定位及社区化服务转型[16][18]