财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入约84.96亿元 [2] - 海外营收同比增长接近89% [4] - 国内市场同比增长约30% [9] - 研发费用保持较高水平 [8] - 二季度销售费用率环比上升属正常波动 [22] 业务发展 - 海外业务以高压开关设备和变压器为主力产品 [4] - 储能业务呈现积极发展势头 [13] - 户用储能需求明显复苏 [13] - 场站级储能持续落地多个系统集成项目 [13] - 750kV GIS产品部分设备已于6月底前完成交付 [17] - 构网型SVG和构网型储能系统已在多个示范项目测试应用 [20] - 配网业务在公司整体收入中占比较低 [26] 产能与交付 - 变压器与高压开关产能能够支撑业务发展需求 [7] - 高压开关交付周期可控 [7] - 江苏南通生产基地按计划建设中 [7] - 公司动态调整生产计划并适度提升生产能力 [7] 海外战略 - 海外订单增速略高于整体平均水平 [16] - 设立美国子公司深化全球布局 [9] - 对海外建厂持审慎积极态度 [11] - 北美市场是重点布局的高端目标市场 [9][18] 运营管理 - 存货增加是现金流阶段性承压主要原因 [3] - 公司将加强供应链协同与项目执行效率 [3] - 期间费用率保持合理区间 [3] - 预计下半年费用水平保持稳定 [3] - 维持全年经营目标不变 [3] 市场前景 - 对2026年市场需求保持审慎乐观判断 [26] - 国内工业客户领域业务面临一定压力 [15] - 雅江项目具有极高战略意义和行业影响力 [23]

核心观点 - 东吴证券给予中国西电买入评级 特高压和输变电业务构成公司增长基本盘 配网和海外业务成为第二增长曲线 电力电子业务加速发展 公司维持高研发投入且存货增长较多 [2] 业务增长动力 - 特高压和输变电业务构筑公司增长基本盘 变压器业务盈利持续改善 [2] - 配网和海外业务成为公司重要第二增长曲线 电力电子业务加速发展 [2] 运营与财务表现 - 公司维持高研发投入 [2] - 公司存货增长较多 [2]

股价表现与资金流向 - 8月22日盘中下跌2.04%至11.07元/股 成交额1.07亿元 换手率2.17% 总市值48.90亿元 [1] - 主力资金净流出2283.13万元 特大单净卖出1530.94万元(卖出占比15.86% vs 买入占比1.60%) 大单净卖出752.19万元(卖出占比18.50% vs 买入占比11.49%) [1] - 年内累计涨幅91.85% 近5日/20日/60日分别变动-2.04%/18.40%/27.83% 年内11次登龙虎榜 最近8月4日净买入1.04亿元(买入总额1.28亿元占比27.56%) [1] 公司业务与行业属性 - 主营业务为高中低压电器设备、新能源装备等电工电器产品研发生产销售 及水电运营管理 [2] - 收入构成:制造业86.75% 工程项目6.79% 物流贸易业3.38% 其他3.08% [2] - 所属申万行业为电力设备-电网设备-输变电设备 概念板块含航天军工、新能源车等 [2] 股东结构与财务数据 - 股东户数8.26万户较上期增174.41% 人均流通股5351股降63.56% [2] - 2025年上半年营收6.94亿元同比降6.31% 归母净利润亏损1.12亿元同比扩大38.51% [2] - A股上市后累计派现9549.03万元 近三年未实施分红 [3]

财务业绩 - 2025H1公司实现营业收入56.96亿元，同比增长13.0%，归母净利润6.65亿元，同比增长24.6% [1] - 销售毛利率和净利率分别为24.7%和12.6%，同比均提升1.2个百分点 [1] - 高压板块收入32.64亿元(yoy+7.6%)，中低压及配网板块15.96亿元(yoy+14.6%)，运维业务6.34亿元(yoy+20.1%)，国际业务1.67亿元(yoy+288.4%) [1] 业务板块表现 - 电网市场中标输变电设备44.80亿元(yoy+49.2%)，特高压设备4.61亿元(yoy+62.6%)，市占率居前 [2] - 网外市场突破3家央企大客户框架，中标中广核项目，实现1000千伏GIL网外首次应用，签订中煤变电站智能巡视机器人集群项目 [2] - 国际市场中标沙特5台132千伏高压移动变，420千伏GIS首次进入墨西哥市场 [2] 订单与资金状况 - 截至2025年6月末合同负债17.15亿元，较2024年末增加5.17亿元 [2] - 在手订单充裕，支撑未来业绩增长 [2] 行业投资环境 - 2025年国家电网和南方电网总投资将超8250亿元 [3] - 2025H1全国电网工程建设完成投资2911亿元，同比增长14.6% [3] - 国家电网输变电设备集招540.64亿元(yoy+24.8%)，特高压设备集招24.78亿元(yoy+35.6%) [3] 政策支持 - 国家能源局发布《配电网高质量发展行动实施方案(2024-2027年)》，提出加快电网建设改造任务，提升配电网智能化水平 [3] - 政策支持满足分布式新能源和电动汽车充电设施大规模发展需求 [3]

核心观点 - 我国首个核准的"沙戈荒"新能源外送工程宁夏—湖南特高压直流项目投产 年输送电量超360亿千瓦时 新能源电量占比超50% 特高压建设带动产业链上市公司业绩高增长 行业进入高景气周期 [1][4] 特高压工程概况 - 宁夏—湖南±800千伏特高压直流工程年输送电量超360亿千瓦时 可满足超1000万户家庭年用电量 [1] - 金沙江上游至湖北±800千伏特高压工程全线贯通 全长1901公里 年输送电量达400亿千瓦时 系世界海拔最高特高压直流工程 [4] - 特高压成为新能源消纳重要通道 有效解决资源与需求错配问题 [1][4] 产业链公司业绩表现 - 保变电气上半年营收29.95亿元同比增长60.89% 净利润7536.67万元同比增长230.76% [2] - 通达股份上半年营收36.18亿元同比增长37.28% 净利润6187.33万元同比增长68.42% [2] - 平高电气上半年营收56.96亿元同比增长12.96% 净利润6.65亿元同比增长24.59% [3] - 多家产业链上市公司上半年净利润均实现同比增长 [1] 订单与市场表现 - 通达股份电线电缆业务新签订单同比增长80.17% 其中国家电网与南方电网业务新签订单增长132.84% 海外出口订单增长92.08% 新能源业务订单增长53.03% [2] - 平高电气电网集招及特高压中标金额同比大幅增长 市场占有率名列前茅 [3] 行业技术地位与发展前景 - 我国特高压建设能力全球领先 实现从原创技术到全套装备、工程设计到运行维护的全面引领 [1] - 特高压对材料技术要求极高 我国技术能力和工程实践已处于全球领先地位 [4] - 特高压建设确定性持续增强 行业供给潜在增量较小 预计产业链将进入较长景气周期 [4] - 未来几年特高压领域投资持续增加 驱动高端装备、关键材料及土建施工等环节保持高景气 [5]

核心财务表现 - 营业总收入6.39亿元，同比下降24.71% [1] - 归母净利润3721.29万元，同比下降18.98% [1] - 第二季度营业总收入3.2亿元，同比下降28.45% [1] - 第二季度归母净利润1846.65万元，同比下降38.0% [1] 盈利能力指标 - 毛利率19.58%，同比增幅17.41% [1] - 净利率6.19%，同比增幅12.02% [1] - 扣非净利润3577.71万元，同比下降19.96% [1] - 每股收益0.11元，同比下降18.98% [1] 成本费用结构 - 销售费用、管理费用、财务费用总计5739.72万元 [1] - 三费占营收比8.98%，同比增52.36% [1] - 销售费用同比增3.65%，主因差旅费及广告展览费增加 [4] - 管理费用同比增10.48%，主因新增企业年金及控股子公司费用 [4] - 财务费用同比增79.35%，主因利息收入及汇兑收益减少 [4] 资产负债变动 - 货币资金3.75亿元，同比下降15.27%，主因票据兑付及现金付款增加 [1][4] - 应收账款5.34亿元，同比下降16.48% [1] - 有息负债5072.1万元，同比增233.50% [1] - 短期借款同比增192.00%，主因新增控股子公司 [2] - 长期借款同比增53.48%，主因新增控股子公司 [3] 现金流状况 - 每股经营性现金流-0.1元，同比改善35.93% [1] - 经营活动现金流净额改善主因现金回款增加 [4] - 投资活动现金流净额同比降1854.33%，主因购置固定资产及收购股权 [4] - 筹资活动现金流净额同比降70.73%，主因现金分红款增加 [5] 业务与投资回报 - 营业收入下降主因储能业务方向调整导致系统集成收入减少 [4] - 研发费用同比下降9.17%，主因部分项目处于前期阶段 [4] - 历史ROIC中位数7.62%，去年ROIC为11.31% [5] - 去年净利率6.36%，产品附加值一般 [5] 资产结构变动详情 - 在建工程同比增235.00%，主因新投项目未完工 [2] - 无形资产同比增373.16%，主因新增控股子公司 [2] - 应收款项融资同比降44.56%，主因票据到期收款及贴现 [2] - 商誉及投资性房地产变动主因新增非同一控制下控股子公司 [2]

公司治理结构调整 - 公司取消监事会设置 监事会的职权由董事会审计委员会行使 [7] - 相应废止《监事会议事规则》并修订《公司章程》及相关附件和治理制度 [7] - 该事项已经第三届董事会第六次会议和第三届监事会第六次会议审议通过 [7] 公司章程修订 - 根据《公司法》《上市公司章程指引（2025年修订）》等法律法规要求修订《公司章程》 [8] - 修订内容涉及将"股东大会"调整为"股东会"等不影响条款含义的调整 [12] - 修订后的《公司章程》已于2025年8月在上海证券交易所网站披露 [9] 公司治理制度更新 - 制定和修订部分内部治理制度以与修订后的《公司章程》保持一致 [10] - 制度修订事项已经公司第三届董事会第六次会议审议通过 [10] - 其中序号1-3、11-16的制度尚需提交股东大会审议通过后生效 [10] 股东大会安排 - 取消监事会及修订《公司章程》事项尚需提交2025年第一次临时股东大会审议通过 [9] - 董事会提请股东大会授权办理工商登记和章程备案等后续事项 [9] - 具体变更内容以工商管理部门实际核准登记情况为准 [9]

股权激励计划归属安排 - 公司2022年限制性股票激励计划首次授予部分第三个归属期涉及25名激励对象 预留授予部分第二个归属期涉及11名激励对象 [1] - 本次归属合计72.70万股第二类限制性股票 归属对象均符合《公司法》《证券法》等法律法规规定的任职资格及激励条件 [1] - 监事会确认本次归属安排符合相关法律法规及《公司章程》规定 审议程序合法有效 不存在损害公司及股东利益的情形 [1] 公司治理合规性 - 监事会依据《上市公司股权激励管理办法》《上海证券交易所科创板股票上市规则》及《科创板上市公司自律监管指南第4号》等规范性文件进行核查 [1] - 激励对象范围及主体资格符合《激励计划》规定 本次归属条件已成就 [1]

股权激励计划调整与执行情况 - 公司2022年限制性股票激励计划授予价格因2024年年度权益分派由原价调整至6.82元/股 调整公式为P=P0-V 其中V为每股派息额0.55元[9] - 首次授予部分第三个归属期及预留授予部分第二个归属期归属条件已成就 涉及36名激励对象 可归属股票数量合计72.70万股[8][13][15] - 首次授予部分25名激励对象个人归属比例为100% 预留授予部分11名激励对象个人归属比例为30%[13][15] 公司业绩考核达成情况 - 2024年公司实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润达到业绩考核目标 具体数值以审计报告为准[13] - 2024年营业收入考核目标为不低于6.39亿元 净利润考核目标为不低于7250万元 公司至少达成其中一项[13] - 业绩考核指标采用扣除非经常性损益后净利润 并剔除股权激励计划产生的股份支付费用影响[13] 激励对象具体归属安排 - 董事长兼总经理樊崇获授30万股 本次归属12万股 占其获授总量的40%[15] - 董事马英林获授25万股 本次归属10万股 核心技术人员徐学亭获授15万股 本次归属6万股 占比均为40%[15] - 5名原激励对象因离职导致已获授未归属股票作废 具体数量未披露[16] 法律程序履行情况 - 本次调整、归属及作废事项已经公司第三届董事会第六次会议和第三届监事会第六次会议审议通过[7][8] - 程序符合《上市公司股权激励管理办法》及公司《2022年限制性股票激励计划》相关规定[7][9] - 容诚会计师事务所出具审计报告（容诚审字[2025]518Z1061号）作为业绩考核依据[10]

公司治理与股权激励计划执行情况 - 公司于2025年8月20日召开第三届董事会第六次会议及监事会第六次会议，审议通过作废2022年限制性股票激励计划部分未归属股票 [1] - 本次作废涉及首次授予及预留授予激励对象中部分人员离职，导致合计9.60万股第二类限制性股票不得归属 [8] - 监事会认为本次作废符合法律法规及激励计划规定，不存在损害公司及股东利益的情形 [8] 历史激励计划实施进程 - 2022年限制性股票激励计划历经董事会、监事会多次审议修订，包括授予价格调整、归属条件认定等事项 [2][4][5] - 首次授予部分第一个归属期于2023年11月完成，30名激励对象归属50.40万股 [6] - 2024年完成第二次归属，32名激励对象完成股份归属（含28名首次授予及14名预留授予，其中10人同时参与两部分） [6] 本次作废事项的具体影响 - 作废部分限制性股票不会对公司财务状况和经营成果产生实质性影响 [8] - 不影响公司核心团队稳定性及2022年限制性股票激励计划的继续实施 [8] - 法律意见书确认本次作废程序符合《上市公司股权激励管理办法》及激励计划相关规定 [9]