光通信与AI投资行业研究关键要点 行业与公司 * 纪要主要涉及光通信行业和AI基础设施投资 北美AI投资加速推动光通信、高速铜缆（AEC）、碳化硅（SiC）等细分领域发展[1][3][15] * 提及的公司包括博通（AI芯片）、英伟达（网络业务）、谷歌、Meta、Crypto（AEC龙头）以及国内的光通信公司、算力芯片公司（寒武纪、海光、昆仑芯）和碳化硅公司（天岳先进、中瓷电子子公司国林万众）[1][13][15] 核心观点与论据 * 北美AI投资呈现加速增长趋势 博通AI相关收入同比增长63%至52亿美元 并获得第四家超大规模客户100亿美元定制AI芯片订单[1][6] Meta计划到2028年整体投资6000亿美元 谷歌传出1.67T加单消息[1][2][6] 美国计划未来几年投资17万亿美元用于AI基建[7] * 光通信行业前景乐观 业绩超预期且估值较低 2026年估值多在20倍以内[1][3] 受益于CPO、OCS、OOL、硅光和薄膜滤相等新技术推动[1][4] 上市公司正积极扩产并锁定物料以应对爆炸性需求增长[1][5][9] 深圳光博会将展示新技术和新产品 可能签订订单[1][4][6] * AI商业化进程加速 2025年AI相关收入预计将达到1000亿至2000亿美元 其增速已超过资本开支增速[1][8] 驱动因素包括真实需求（如AI技术和应用快速发展）和政策推动（被视为国家重要基建项目）[7] * 高速铜缆（AEC）行业高速增长 龙头公司Crypto FY26财年Q1收入超2.2亿美元 环比增长30%以上 净利润同比增长70%以上[3][14] 产品向800G迭代升级 预计将新增两个超大规模客户放量[3][14][16] 国内二线玩家（如睿可达、长鑫博创、兆龙互联）有望实现大客户突破[16] * 碳化硅（SiC）材料在AI产业应用前景广阔 因性能优异（耐高温高压、高折射率） 英伟达考虑在新一代处理器先进封装中导入碳化硅基板 预计2027年进入先进封装[15] Wolfspeed破产保护为中国衬底厂商（如天岳先进）提供了潜在机会[15] 其他重要内容 * 通信行业竞争格局分层明显 中军企业主导地位稳固 二线企业（如绑定Oracle、思科、OpenAI的公司）有机会通过绑定新客户或抓住新市场机会实现远超行业平均的增速（可达三四倍甚至四五倍） 三四线企业也有望受益于行业通胀和物料紧张[10][11] * 国内AI产业链增速在2025年初疲软后重新回升 巨型智能、智能驾驶、AI教育等大场景将消耗大量AI资源[13] 海外芯片供给减弱给了国内算力芯片和服务器公司机会 但需密切关注其性能、客户匹配度及产能问题[13] * 光电配套领域的光纤环节（如空气光纤）需求显著增加 主要用于DCI和核心网络环节 行业正进入从1到10的快速扩展期[12] 需关注腾讯、阿里等公司的资本开支及相关事件催化[12]

LLM商业化模式分析 - OpenAI考虑采用类似Google CPA（Cost per Action）的变现模式，通过AI助手完成交易后从商家分成以实现近9亿免费用户的变现[5] - Google当前70%以上广告收入仍依赖CPC（Cost per Click）模式，而CPA模式仅占10%，主要适用于高转化率的电商和SaaS场景[6] - CPA模式在复杂交易场景（如差旅、金融、法律）面临归因困难，因用户跨平台比价行为导致数据追踪障碍，该问题可能同样影响ChatGPT商业化效率[7] 商业化实施挑战 - LLM服务存在高边际成本问题，用户对高智能Token需求无上限，98%未转化高价值查询仍消耗算力，成本收益结构不清晰[8] - CPC模式具备极强变现颗粒度和可扩展性，覆盖亿级用户并发投放，而AI助手按交易分成的模式变现频率远低于网络点击量[8] - 行业巨头（如亚马逊）通过robots.txt限制AI Agent抓取商品数据，缺乏开放SKU数据的动力，导致去中介化进程缓慢[7] AI Native商业模式创新方向 - 利用Agent异步性为任务时间价值反向定价，通过"一次询问多次搜索"模式优先保障用户任务时间价值，后置广告提升转化率[10] - 要求广告主构建详细产品Context数据库，由品牌方承担LLM处理输入输出Token的成本，形成内容价值经济模型[12] - Google Research提出令牌拍卖机制，广告主竞价影响LLM生成内容，按Token级别影响力付费而非按展示付费[13] 行业动态与公司进展 - Google AI Mode升级覆盖180个国家地区，新增代理功能（餐厅预订）、个性化推荐和协作分享能力[21][22] - Elon Musk成立Macrohard公司开发AI编程助手和图像生成工具，直接竞争微软[23] - Google Cloud与Meta达成6年超100亿美元云计算协议，继OpenAI后又一重大合作[24] 市场表现与资金流向 - AGIX指数年初至今回报率达16.11%，自2024年以来累计回报55.02%，超越标普500（9.95%）和纳斯达克100（11.88%）[15] - 对冲基金净杠杆率下降5个百分点至49%，总敞口升至213%历史高位，科技股特别是AI和半导体成为减仓重点[18] - 亚洲对冲基金年初收益10.2%全球最佳，中国A股获资金净流入而H股被减持，欧美基金参与度较低[19]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4][6] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入26.57亿元（同比增长10.12%），归母净利润7.47亿元（同比增长3.57%）[1] - 2025年第二季度营业收入13.56亿元（同比增长14.14%），归母净利润3.44亿元（同比下跌2.83%）[1] - 预测2025-2027年收入分别为61.09亿元、72.95亿元、87.17亿元，EPS分别为4.12元、5.18元、6.25元[4] - 2025年8月25日收盘价对应PE分别为79X、62X、52X [4] 业务板块表现 - WPS个人业务营收17.48亿元（同比增长8.38%），全球月度活跃设备数6.51亿（同比增长8.56%）[2] - WPS 365业务营收3.09亿元（同比增长62.27%），升级智能文档库功能并拓展行业应用[2] - WPS软件业务营收5.42亿元（同比下降2.08%），持续领跑政企国产办公软件市场份额[3] 产品与技术进展 - WPS AI月活数量达2951万，推出AI改文档、灵犀语音助手等新功能[3] - 海外市场部署图片、翻译、校对等AI权益，收入拉动效果显著[2] - 政务版AI深度参与政府数字项目与AI新基建[3] 增长驱动因素 - AI商业化加速推进，产品力大幅提升并重塑高价值业务线[2][3] - 个人订阅付费用户数与ARPU值在AI赋能下有望持续增长[4] - 头部客户标杆效应推动WPS 365业务快速增长[2]

公司财务表现 * 公司2025年上半年总营收达9.3亿元，同比增长25.5%[2][3][10] * AI SaaS业务收入5亿元，同比增长26%[2][3][10] * 经调整后净利润为8,472.1万元，同比显著增长77.7%[2][3][10] * 归母公司净利润由负转正，超过3,700万元[14] * 精准营销业务毛收入达50.3亿元，会计收入4.2亿元，分别增长49%和25%[10] * 经常性收入占比达84.5%[14] * 直销收入达4.4亿元，同比增长25.2%；渠道业务收入超过6,400万元，同比增长32%[11] * 纯AI收入超过1亿元，其中AI agent产品创收超过4,500万元[5] 业务增长与市场表现 * 上半年新增814家客户，包括欧莱雅、百事、复兴文旅、沃尔玛等代表性品牌客户[2][5][3] * 订单增速达69%，一到七月增速提升至81%[4][23] * 营销云外贸版收入同比增长89%[2][6][19] * 覆盖六大垂直行业，横向扩展文旅行业，纵向深挖各个二级细分行业[2][11] * 已突破800家KA客户[11] * 全国共有232家代理商，持续扩张[11] 技术创新与产品进展 * 自研AI agent force智能体中台升级至2.0企业版，实现业务场景横向拓展[3][4][16] * 构建由tforce营销领域大模型、AI agent force智能体中台和垂类AI agent应用组成的技术体系[2][9] * 推出8个行业垂类智能体应用，包括海外出海智能体伊娃和消费零售领域的AI销售陪练系统德学堂[34] * 计划发布3至5款新产品，包括经营分析和经营决策智能体[7][8][4] * 智能体中台2.0版本推动合同增长和客单价提升，不含智能体一体机的客单价增幅约为30%[23] 国际化进展 * 依托覆盖95%区域语言的智能营销系统，在跨语言、跨区域的本地化和适应性上具备明显优势[2][6] * 国际客户远程实施和交付，下半年将有更多区域客户落地，并成立区域公司或办事处[19] * 加快国际化步伐，寻找海外合作伙伴，实现产品快速出海[11][7] 发展战略与竞争优势 * 从工具型SaaS供应商转型为智能体生态赋能者[2][9] * 聚焦AI agent与行业场景深度融合，致力于做AI应用的最后一公里[7][9] * 核心优势包括广阔市场空间与龙头地位、AI agent商业化契机明确、稳健的SaaS复利商业模式、极致运营效率[13][14] * 组织能力和文化是ToB业务的核心竞争力，注重长期发展，具备强大的执行力和组织能力[27][28] * 精准营销与AI SaaS有强协同效应，提升获客效率、客户复购率和忠诚度[31] 行业与市场观点 * 精准营销业务是一个超过万亿规模的市场，跨境业务扩展下市场逐步扩大[30] * 企业级AI智能体应用本质上仍属于软件工程范畴，不能完全替代人工操作，而是优化流程和提高效率[24][25] * 未来三五年内，AI不会替代现有软件，将形成互补关系[22] * 新技术应为产品和服务的一部分，以提升效益为目标[21] * 营销和销售领域对AI投入匹配度最高，因为大模型允许一定程度的不精准性[26] 人员与费用管理 * 年底整体人员数量预计略微上涨，疫情后调整和稳健增长战略[15] * 上半年行政费用、销售费用等各项费用下降，研发费用实际也有所下降[15] * 下半年将加大销售网络建设和研发团队投入，直销团队约700人，K类销售人员约70人，年底这两个数字都会明显增加，K类销售人员可能接近翻倍增长，SMB销售人数也会有两位数增长[31] * 研发方面优化基础岗位，增加算法和产品领域投入，吸纳垂直行业经验丰富的产品经理[31] 风险与挑战 * 企业关注可控性及组织结构中的细小价值点实现，数据治理薄弱问题影响AI落地[22] * 从业者未必愿意主动接受AI智能体在工作中的应用，需要积极引导[35] * 在充分竞争环境下，没有哪个企业可以避免竞争，必须考虑到这一点并做好准备[26]

总量研究 - 债券市场对股市涨跌呈现"脱敏"现象，未来债券收益率难以持续跟随股市上涨，定价将回归经济基本面与货币政策预期 [1] 基化行业 - 万华化学25Q2聚氨酯、石化、新材料等核心产品销量提升，但下游需求疲弱导致产品价格下滑，预计2025-2027年归母净利润分别为138/172/194亿元 [2] - 公司通过技术开发扩充新材料产品布局，成本优化及费用管控提升盈利能力，维持化工龙头地位 [2] 高端制造行业 - 安培龙发布股权激励计划，2025-2027年营收或归母净利润较2024年基数增长率分别不低于25.00%、56.25%、95.31%，预计2025-2027年归母净利润为1.2/1.4/1.7亿元 [3] - 当前股价对应2025-2027年PE估值分别为76、62、51倍，业绩增长潜力显著 [3] 互联网传媒行业 - 金蝶国际聚焦云订阅与AI优先战略，下调2025-2027年收入预测至69/77/85亿元，但职工薪酬减少带来利润弹性，上修归母净利润预测至1.6/4.8/8.8亿元 [4] - AI加持下ERP产品力增强，维持行业龙头地位 [4] 医药行业 - 海泰新光受客户去库影响，下调2025-2026年归母净利润预测至1.85/2.22亿元（较前次下调27.5%/33.3%），新增2027年预测为2.68亿元 [5] - 大客户新产品销售增长及整机业务有望贡献增量 [5] 社服行业 - 行动教育25H1营业收入同比-11.7%至3.4亿元，归母净利润同比-3.5%至1.3亿元，管理咨询业务占比下降，推进"实效教育+AI"战略转型 [7] - 下调2025-2027年归母净利润预测至2.94/3.34/3.71亿元（下调4%/3%/3%） [7] 食饮行业 - 煌上煌25H1营业收入同比-7.19%至9.84亿元，归母净利润同比+26.90%至0.77亿元，25Q2收入同比-10.72%但净利润同比+16.08% [8] - 预计2025-2027年EPS为0.16/0.18/0.20元，当前股价对应PE为101/88/81倍 [8] 轻工行业 - 锦波生物因销售费用大幅增长，下调2025-2027年归母净利润预测至10.1/13.1/16.9亿元，对应EPS为8.78/11.41/14.66元 [9] - 引入战略投资者后有望释放协同效应，业绩增长可持续 [9] 市场数据 - A股主要指数普涨，上证综指涨0.50%至3665.92，创业板指涨1.24%至2409.4 [6] - 商品市场黄金跌0.44%至776.04元/克，铜价持平于79020元/吨 [6] - 海外市场纳斯达克指数涨1.39%至21681.90，日经225涨2.15%至42718.17 [6]

报告行业投资评级 - 计算机行业投资评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 从字节和阿里近期动向看 AI Agent 是今年 AI 重要主线，目前 AI 技术足以支撑细分领域优秀垂类 Agent 落地，AI 行业大规模商业化元年加速到来；百度发布新品说明 AI 基础技术发展稳步推进，行业潜在天花板不断拔高，持续看好计算机板块 [3][7] 根据相关目录分别进行总结 投资建议 - 关注华大九天、达梦数据、金山办公、新大陆、通行宝、赛意信息、鸿泉物联、润泽科技等标的 [3][7] 大厂动态 - 4 月 22 日火山引擎发布 Agent Devops 体系、AI 数据湖服务助力企业 Agent 开发和运维；豆包大模型已在多行业广泛落地，覆盖 4 亿终端设备、八成主流车企、70%系统重要性银行和数十家证券基金公司；截至 2025 年 3 月底日均 tokens 调用量超 12.7 万亿，是一年前的 106 倍；近日阿里旗下飞猪上线多智能体驱动旅行 AI“问一问”，能提供定制化服务 [3][8] - 4 月 25 日百度发布文心大模型 4.5 Turbo、文心大模型 X1 Turbo 等 AI 新品并助力开发者拥抱 MCP；文心大模型 4.5 Turbo 多模态能力优于 GPT 4o，去幻觉、逻辑推理和代码能力增强，速度更快、价格降 80%；文心大模型 X1 Turbo 基于 4.5 Turbo，效果领先 DeepSeek R1、V3 最新版，性能提升同时价格再降 50% [3][9] 行业政策 - 国家发改委主任主持召开推动低空经济发展专题会议，强调统筹多方面关系，谋划编制“十五五”相关规划，筑牢安全底线，营造良好环境，推动低空经济安全健康发展，未来行业落地有望在全国铺开 [3][10] 公司数据 | 公司 | 收盘价（元） | 总市值（亿元） | EPS（元/股）2024A/E | EPS（元/股）2025E | EPS（元/股）2026E | PE2024A/E | PE2025E | PE2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 华大九天 | 121.38 | 659.02 | 0.25 | 0.39 | 0.61 | 485.5 | 311.2 | 199.0 | | 达梦数据 | 358.98 | 272.82 | 5.44 | 5.63 | 6.77 | 66.0 | 63.8 | 53.0 | | 金山办公 | 284.84 | 1317.88 | 3.56 | 4.22 | 5.10 | 80.0 | 67.5 | 55.9 | | 新大陆 | 27.03 | 278.97 | 1.00 | 1.30 | 1.50 | 27.1 | 20.8 | 18.0 | | 通行宝 | 22.13 | 91.73 | 0.52 | 0.82 | 1.07 | 43.0 | 27.0 | 20.7 | | 赛意信息 | 29.50 | 121.00 | 0.34 | 0.62 | 0.81 | 85.9 | 47.6 | 36.4 | | 鸿泉物联 | 36.20 | 36.43 | -0.04 | 0.84 | 1.77 | -905.0 | 43.1 | 20.5 | | 润泽科技 | 45.80 | 788.44 | 1.04 | 1.79 | 2.35 | 44.0 | 25.6 | 19.5 | [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 400.43 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 金山办公 2025 年 Q1 营收 13.01 亿元（yoy+6.22%），归母净利 4.03 亿元（yoy+9.75%），扣非净利 3.90 亿元（yoy+10.72%），得益于产品卡位优势与 AI 功能升级，AI 商业化有望提速，盈利能力持续提升 [1] 根据相关目录分别进行总结 WPS 个人业务 - 25Q1 收入 8.57 亿元，同比+10.86%，得益于用户基数与付费用户数同比增长 [2] - 截至 25Q1，WPS Office 全球月活设备数 6.47 亿，同比+7.92%，环比+2.37%，PC 版/移动版月度活跃设备数分别为 3.01/3.46 亿，分别同比+11.30%/+5.14% [2] - 截至 24 年底，WPS AI 月度活跃用户数达 1,968 万，伴随用户基数增长与产品功能升级，活跃用户数有望加速增长 [2] WPS 365 业务 - 25Q1 收入 1.51 亿元，同比增长 62.59%，公司加速覆盖民企及地方国企推动收入强劲增长 [3] - WPS 365 通过文档、协作、AI 三大能力，助力组织级客户实现数智化办公，协同办公优势有望凸显，AI 能力贯通办公场景，为企业客户提供全面 AI 赋能，有望持续放量 [3] 盈利能力 - 25Q1 整体毛利率为 85.96%，同比+1.16pct，得益于标准化高毛利产品销售占比提升 [4] - 25Q1 销售/管理/研发费用率为 16.70%/8.00%/36.13%，同比-0.92pct/-1.22pct/+3.10pct，研发费率提升因加大 AI 场景产品研发投入 [4] - 25Q1 净利率 30.30%，同比+0.48pc，受益于 AI 战略，盈利能力有望持续提升 [4] 盈利预测与估值 - 考虑 Q1 信创相关的 WPS 软件业务收入同比下滑，略下调收入预测，预计 25 - 27 年营收为 61.76、75.68、94.58 亿元（前值为 62.39、77.05、96.78 亿元） [5] - 考虑整体毛利率提升，略上调盈利预测，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 4.09、5.09、6.86 元（前值为 4.05、5.08、6.84 元） [5] - 可比公司 25E 18.6xPS（Wind 一致预期），考虑公司卡位与产品优势，给予 25E 30x PS，对应目标价 400.43 元（前值 404.54 元，对应 25E 30xPS，可比均值 18.3xPS） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|4,556|5,121|6,176|7,568|9,458| |+/-%|17.27|12.40|20.60|22.56|24.97| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,318|1,645|1,891|2,354|3,173| |+/-%|17.92|24.84|14.94|24.49|34.79| |EPS(人民币，最新摊薄)|2.85|3.56|4.09|5.09|6.86| |ROE(%)|13.12|14.47|14.71|15.88|18.08| |PE(倍)|105.52|84.53|73.54|59.07|43.82| |PB(倍)|13.98|12.25|10.84|9.42|7.93| |EV EBITDA(倍)|94.33|74.64|65.02|52.32|39.24|[7] 基本数据 - 目标价 400.43 元，收盘价（截至 4 月 23 日）300.54 元，市值 139,052 百万元，6 个月平均日成交额 1,907 百万元，52 周价格范围 168.53 - 398.08 元 [9] 可比公司估值表 |证券简称|证券代码|股价（元）|市值（亿元）|收入（亿元）（2023）|收入（亿元）（2024）|收入（亿元）（2025E）|收入（亿元）（2026E）|PS（倍）（2024）|PS（倍）（2025E）|PS（倍）（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |中望软件|688083 CH|88.85|107.8|8.28|8.88|11.08|13.44|12.1|9.7|8.0| |华大九天|301269 CH|121.20|658.0|10.10|12.56|16.49|21.39|52.4|39.9|30.8| |虹软科技|688088 CH|44.03|176.6|6.70|8.15|10.01|12.45|21.7|17.7|14.2| |福昕软件|688095 CH|63.97|58.5|6.11|7.11|8.44|10.23|8.2|6.9|5.7| |平均| - | - | - | - | - | - | - |23.6|18.6|14.7|[13] 盈利预测 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据预测，如 25 - 27 年预计营业收入分别为 6,176、7,568、9,458 百万元等 [17]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 金山办公2024年年报显示营收和归母净利润同比增长 公司将加强用AI改造现有业务 推进营销体系重构 WPS Office月活数据稳定增长 AI对用户增长和商业变现带动作用大 预测2025 - 2027年收入和EPS增长 维持“推荐”评级 [1][2][3] 各业务情况总结 WPS个人业务 - 2024年营收32.83亿元 同比增长18% 得益于WPS AI迭代升级及面向个人用户的办公助手推出 [1] WPS 365业务 - 2024年营收4.37亿元 同比增长149.33% 因面向组织级客户全新升级 打通三大能力 巩固央国企客户优势并拓展其他企业客户 市场影响力提升 [1] WPS软件业务 - 2024年营收12.68亿元 同比下降8.56% 公司推进政企客户从单一软件产品向WPS 365平台采购升级 预计未来更多客户转向WPS 365办公服务 [1] 营销体系建设情况 - 2024年拆分B端、G端两大事业部 2025年将加大营销体系建设 加大品牌投入并完善渠道建设 [2] 月活数据情况 - 截至2024年12月31日 WPS Office全球月度活跃设备数6.32亿 同比增长6.22% 其中PC版2.91亿 同比增长9.81% 移动版3.41亿 同比增长3.33% 国内AI月活用户数近2000万 [2] 研发投入情况 - 2024年研发投入16.96亿元 同比增长15.16% 创历史新高 [2] 盈利预测与财务指标情况 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5,121|6,109|7,295|8,717| |增长率（%）|12.4|19.3|19.4|19.5| |归属母公司股东净利润（百万元）|1,645|1,907|2,400|2,896| |增长率（%）|24.8|15.9|25.9|20.6| |每股收益（元）|3.56|4.12|5.19|6.26| |PE|88|76|60|50| |PB|12.8|11.3|9.8|8.5|[4] 公司财务报表数据预测汇总情况 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|5,121|6,109|7,295|8,717| |营业成本（百万元）|761|924|1,017|1,210| |营业税金及附加（百万元）|49|49|58|70| |销售费用（百万元）|991|1,161|1,386|1,656| |管理费用（百万元）|403|599|715|854| |研发费用（百万元）|1,696|1,894|2,261|2,702| |EBIT（百万元）|1,382|1,643|2,049|2,453| |财务费用（百万元）|-16|-6|-29|-58| |资产减值损失（百万元）|-8|0|0|0| |投资收益（百万元）|370|367|460|549| |营业利润（百万元）|1,741|2,016|2,537|3,061| |营业外收支（百万元）|9|0|0|0| |利润总额（百万元）|1,750|2,016|2,537|3,061| |所得税（百万元）|95|109|137|165| |净利润（百万元）|1,655|1,907|2,400|2,896| |归属于母公司净利润（百万元）|1,645|1,907|2,400|2,896| |EBITDA（百万元）|1,496|1,761|2,171|2,579|[8][9] 主要财务指标 成长能力（%） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|12.40|19.29|19.41|19.50| |EBIT增长率|26.62|18.96|24.66|19.76| |净利润增长率|24.84|15.93|25.85|20.65|[8][9] 盈利能力（%） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |毛利率|85.14|84.88|86.06|86.12| |净利润率|32.13|31.22|32.90|33.22| |总资产收益率ROA|10.34|10.56|11.60|12.13| |净资产收益率ROE|14.49|14.85|16.26|16.98|[8][9] 偿债能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动比率|1.76|2.00|2.25|2.46| |速动比率|0.83|1.21|1.58|1.89| |现金比率|0.26|0.68|1.09|1.44| |资产负债率（%）|28.13|28.45|28.25|28.22|[8][9] 经营效率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |应收账款周转天数|37.66|36.69|40.10|40.09| |存货周转天数|0.52|0.66|0.95|0.92| |总资产周转率|0.34|0.36|0.38|0.39|[9] 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|898|2,806|5,265|8,262| |应收账款及票据|510|741|884|1,057| |预付款项|14|28|31|36| |存货|1|3|3|3| |其他流动资产|4,682|4,682|4,700|4,707| |流动资产合计|6,105|8,259|10,883|14,066| |长期股权投资|1,563|1,563|1,563|1,563| |固定资产|297|342|372|392| |无形资产|79|79|79|79| |短期借款|0|0|0|0| |应付账款及票据|446|616|678|807| |其他流动负债|3,016|3,510|4,153|4,917| |流动负债合计|3,462|4,126|4,831|5,723| |长期借款|0|0|0|0| |其他长期负债|1,014|1,014|1,014|1,014| |非流动负债合计|1,014|1,014|1,014|1,014| |负债合计|4,476|5,140|5,845|6,737| |股本|463|463|463|463| |少数股东权益|81|81|81|81| |股东权益合计|11,437|12,928|14,846|17,134| |负债和股东权益合计|15,913|18,067|20,690|23,872|[8][9] 每股指标（元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益|3.56|4.12|5.19|6.26| |每股净资产|24.54|27.77|31.91|36.86| |每股经营现金流|4.75|4.49|5.64|6.88| |每股股利|0.90|1.04|1.31|1.58| |PE|88|76|60|50| |PB|12.8|11.3|9.8|8.5| |EV/EBITDA|96.23|81.77|66.34|55.84| |股息收益率（%）|0.29|0.33|0.42|0.51|[9] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|1,655|1,907|2,400|2,896| |折旧和摊销|115|118|122|126| |营运资金变动|732|394|513|674| |经营活动现金流|2,196|2,080|2,608|3,184| |资本开支|-175|-75|-79|-82| |投资|-4,361|0|0|0| |投资活动现金流|-4,274|292|381|467| |股权募资|62|0|0|0| |债务募资|0|0|0|0| |筹资活动现金流|-501|-463|-529|-654| |现金净流量|-2,579|1,908|2,459|2,997|[9]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 金山办公作为国内办公软件龙头，WPS 个人业务持续增长、WPS 365 业务表现强劲，WPS AI 商业化落地进程有望加快，预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 4.13、5.08、6.13，对应 3 月 21 日收盘价 309.38 元，2025 - 2027 年 PE 分别为 74.94、60.96、50.51 [8] 报告各部分总结 市场数据 - 2025 年 3 月 21 日收盘价 309.38 元，年内最高/最低 408.68/167.18 元，流通 A 股/总股本 4.63/4.63 亿股，流通 A 股市值和总市值均为 1431.42 亿元 [2] 基础数据 - 2024 年 12 月 31 日，基本每股收益和摊薄每股收益均为 3.56 元，每股净资产 24.73 元，净资产收益率 14.47% [2] 年报业绩 - 2024 全年公司实现收入 51.21 亿元，同比增长 12.40%；归母净利润 16.45 亿元，同比增 24.84%；扣非净利润 15.56 亿元，同比增 23.30%。四季度收入 14.94 亿元，同比增长 16.21%；归母净利润 6.05 亿元，同比高增 42.58%；扣非净利润 5.66 亿元，同比高增 40.72% [3] 业务分析 - WPS 个人业务 2024 年实现收入 32.83 亿元，同比增长 18.00%，国内和海外累计年度付费个人用户数分别达 4170 万和 174 万 [4] - WPS 365 业务 2024 年实现收入 4.37 亿元，同比高增 149.33% [4] - WPS 软件业务 2024 年实现收入 12.68 亿元，同比减少 8.56%，未来更多客户将从 WPS 软件转向 WPS 365 平台 [4] 成本费用 - 2024 年公司毛利率 85.14%，较上年同期降低 0.15 个百分点 [5] - 2024 全年销售和管理费用率分别较上年同期降低 1.88 和 1.89 个百分点，研发费用率较上年同期提高 0.80 个百分点，研发投入 16.96 亿元，占收入比重约 33%，研发人员同比增长 13% [5] - 2024 年公司净利率 32.32%，较上年同期提高 3.47 个百分点 [5] AI 产品 - 2024 年公司发布 WPS AI 2.0，包括办公助手、企业版和政务版 [6] - WPS AI 办公助手接入 WPS 个人版和金山文档，国内 C 端月度活跃用户数达 1968 万 [6] - WPS AI 企业版集三大核心模块于一体，帮助企业构建专属“企业大脑”；政务版提供政务办公专用模型等服务，聚焦政务场景 [6] 财务预测 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|4556|5121|6180|7501|9142| |YoY(%)|17.3|12.4|20.7|21.4|21.9| |净利润(百万元)|1318|1645|1910|2348|2834| |YoY(%)|17.9|24.8|16.1|22.9|20.7| |毛利率(%)|85.3|85.1|85.4|85.9|86.1| |EPS(摊薄/元)|2.85|3.56|4.13|5.08|6.13| |ROE(%)|13.1|14.5|14.4|15.3|15.8| |P/E(倍)|108.63|87.01|74.94|60.96|50.51| |P/B(倍)|14.4|12.6|10.8|9.3|8.0| |净利率(%)|28.9|32.1|30.9|31.3|31.0| [9]