深度专题：2026年财政货币政策展望 - 核心观点：“十五五”开局之年，财政货币政策预计强化协同、优化结构、深化改革 [6] - 研究团队发布了题为《2026年：财政货币政策展望》的深度专题报告 [5][6] - 团队通过“周见系列”电话会议第59期，对《2026年财政收支展望》进行了详细解读 [6][16][17] 热点思考：日本宽财政 - 核心观点：日本的“宽财政+紧货币”政策组合可能触发套息交易反转，需警惕美日货币政策的分化与转向 [6] - 研究团队发布了题为《日本宽财政，市场忽视了什么？》的热点思考报告 [5][6] - 团队通过“洞见系列”电话会议第103期，对《日本宽财政，市场然视了什么?》进行了讨论 [6] 高频跟踪：数据点评 - 11月制造业PMI回升幅度有限，更多受库存累高、假期效应消退等短期因素影响 [9] - 11月制造业PMI有所回升，但未提供具体数值 [10] - 美国9月零售数据弱于预期 [11] 高频跟踪：海外市场 - 当周发达市场股指悉数上涨，其中德国DAX指数上涨4.9%，法国CAC40指数上涨3.7%，富时100指数上涨2.7% [12][13] - COMEX黄金价格上涨3.4%至4223.9美元/盎司 [11] 团队与活动 - 研究团队首席经济学家为赵伟，宏观分析师耿佩璇为报告联系人及部分会议主讲人 [1][25][30] - 团队计划于12月8日（周一）8:00举行“速见系列”电话会议第15期，讨论每周热点 [19][26] - 电话会议接入信息包括中国大陆、香港、台湾地区的号码及参会密码 [28]

深度专题：2026年财政货币政策展望 - 核心观点：“十五五”开局之年，财政货币政策预计将强化协同、优化结构、深化改革 [6] - 该专题是团队深度研究的重点，并配套有“周见系列”第59期电话会议进行详细解读 [6][16][17] 热点思考：日本宽财政 - 核心观点：日本的“宽财政+紧货币”政策组合可能触发套息交易反转，需警惕美日货币政策的分化与转向 [6] - 该思考指出市场可能忽视了上述风险，并配套有“洞见系列”第103期电话会议进行讨论 [6] 高频跟踪：数据点评 - **PMI数据**：11月制造业PMI有所回升，但幅度有限，更多受库存累高、假期效应消退等短期因素影响 [9] - **海外市场**：美国9月零售数据弱于预期，COMEX黄金当周大幅上涨3.4%至4223.9美元/盎司 [11] - **全球股市**：当周发达市场股指悉数上涨，其中德国DAX指数上涨4.9%，法国CAC40指数上涨3.7%，富时100指数上涨2.7% [12][13] 团队活动与沟通 - 团队通过“周见系列”、“洞见系列”和“速见系列”电话会议与市场保持高频沟通，涵盖财政展望、日本政策、每周热点等主题 [6][16][17][18][19][26] - 团队由首席经济学家赵伟领衔，成员包括宏观首席分析师陈达飞等，研究方向覆盖海外经济、财政、货币政策、汇率利率等多个领域 [30][31]

市场指数与行业表现 - 上证指数收盘3898点，单日下跌0.42%，近一月上涨0.72% [1] - 深证综指收盘2462点，单日下跌0.67%，近一月上涨1.54% [1] - 近一月涨幅居前的行业包括渔业（17.55%）、酒店餐饮（12.14%）和医药商业Ⅱ（4.17%） [1] - 近一月跌幅居前的行业包括电机Ⅱ（-10.18%）、家电零部件Ⅱ（-9.71%）和医疗服务Ⅱ（-9.1%） [1] - 近六个月涨幅显著的行业为能源金属（84.48%）、家电零部件Ⅱ（43.41%）和游戏Ⅱ（41.71%） [1] 宏观政策展望（2026年） - 2025年财政融资规模创历史新高，政府债净融资达14.36万亿元，占GDP比例预计为10.2% [2][8] - 2025年前三季度广义财政支出同比增长7.9%，支出力度为近年高位，节奏明显前置 [2][8] - 预计2026年财政政策将保持扩张取向，中性情景下赤字率维持在4%左右，特别国债与新增专项债规模较2025年小幅扩张 [8] - 2026年货币政策或维持"适度宽松"总基调，中性情景下预计央行可能实施1次幅度约10BP的降息 [8] - 财政支出结构将兼顾"投资于物"与"投资于人"，重点投向"一老一小"领域及新型基础设施建设 [8] 化妆品与医美行业 - 2024年全球美妆市场增速为4.5%，较2023年的8%有所回落，欧洲市场同比增长7.5%，北亚市场同比下滑2% [11] - 国际化妆品公司在华战略调整初见成效，25Q3单季度在中国市场需求端回暖背景下，营收增速转正 [11] - 雅诗兰黛25Q3首次单独披露中国大陆市场业绩，取得8.6%的单季度营收高增长 [11] - 欧莱雅中国地区25Q3单季度预计取得低个位数增长，连续2季度正增长 [11] - 资生堂25Q3单季度中国市场营收取得8%高增长，但受宏观因素影响，预计业绩将持续波动 [11] 贵州茅台公司分析 - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为904.7亿元、950.2亿元、1015.3亿元，当前股价对应PE分别为20倍、19倍、18倍 [3][12] - 公司品牌壁垒高，渠道利润丰厚，商业模式优秀，长期稳定盈利能力强，现金流质量与ROE水平高 [3][12] - 根据2024-2026年现金分红回报规划，每年现金分红金额不低于当年归母净利润的75%，2025年隐含股息率为3.6% [3][12] - 公司动销环比改善，8月以来飞天茅台动销预计同比已实现正增长，当前批价约1565元 [13] - 公司坚持高质量发展，辩证看待产能释放节奏，营销端推动"三个转型"和"三端变革" [13] 投资建议 - 化妆品板块核心推荐渠道/品牌矩阵完善、GMV亮眼的毛戈平、上美股份、珀莱雅、上海家化 [3][11] - 建议关注业绩增速有望边际改善的丸美生物、润本股份、巨子生物、贝泰妮、华熙生物 [3][11] - 医美板块重点看好研发拿证壁垒高、盈利能力强的上游环节公司，推荐爱美客 [3][11] - 电商代运营+个护自有品牌推荐若羽臣、水羊股份、青木科技 [3][11]

增长机遇 - 技术前沿创新方兴未艾，以DeepSeek为代表的新兴企业将引领未来增长方向 [3] - 深度城市化将带来消费升级和经济结构转型，消费提质扩容仍有很大空间 [3] - 结构性改革、人口质量红利释放等构成未来经济增长点 [3] - “十五五”规划启动实施与适度超前投资布局将为经济增长注入持久动力 [3] 政策支持 - 2026年货币政策具有进一步宽松空间，因LPR在2025年仅下降10个基点后已连续6个月按兵不动 [7] - 财政政策空间因化债推进和财政收入回升而扩大，地方资产负债表结构优化 [7] - 财政与货币政策协同发力将有效支撑经济回升向好 [3] 投资重点领域 - 现代化产业体系、强大国内市场、区域协调发展、科技创新、新质生产力、人口高质量发展、健康中国等领域将形成可观投资规模 [4] - 这些投资的适度超前布局将对2026年经济增长起到很大提振作用 [4] 需求侧改革 - 扩大消费需聚焦解决终端消费比重结构性偏低这一源头问题 [9] - 政策资金应重点用于提高中低收入群体收入、培育发展型消费 [10] - 通过国有权益资本划拨社保基金等方式，让城乡居民养老保险覆盖人群人均每月养老金收入逐步增加 [10] 资本市场发展 - 发展资本市场是“十五五”时期重点，需关注投资与融资结合、发展衍生品、加强上市公司市值管理 [10] - 通过合理运营、投资和战略调整保持健康资本结构，通过增发和回购股份调整股东结构 [10] - 强化现金分红和股东回购，重视通证化（RWA）市场 [10]

经济增长机遇 - “十五五”时期经济发展面临深度城市化、前沿创新、推动现代化产业体系建设等机遇 [1] - 技术前沿创新方兴未艾，以DeepSeek为代表的新兴企业将引领未来增长方向 [2] - 深度城市化将带来消费升级和经济结构转型，消费提质扩容有巨大空间 [2] - 结构性改革、人口质量红利释放等可构成未来经济增长点 [2] - 2026年作为“十五五”开局之年，多重政策红利与战略布局将打开增长新空间 [2] 政策支持与积极因素 - 财政货币政策空间充足，未来应把政策资金重点用于解决源头性问题，提升终端需求 [1] - “十五五”规划启动实施与适度超前投资布局将为经济增长注入持久动力 [2] - 更为积极的财政政策与适度宽松的货币政策协同发力，将有效支撑经济回升向好 [2] - 近一年宏观政策调整已产生积极成效，包括资产价格重塑加速、企业资产负债表持续修复、核心CPI稳步回升 [4] - A股资产规模扩大带来的财富效应逐步显现，各类积极因素正加速积累 [4] 产业与投资重点 - 建设现代化产业体系、建设强大国内市场、促进区域协调发展等领域在“十五五”时期能够形成可观的投资规模 [3] - 这些投资的适度超前布局会对2026年经济增长起到很大提振作用 [3] - 发展资本市场应当是“十五五”时期的重点，需关注投资和融资结合、发展衍生品、加强上市公司市值管理 [7] - 通过合理的运营、投资和战略调整保持健康资本结构，通过增发股份和回购股份调整股东结构 [7] - 强化现金分红和股东回购，重视通证化（RWA）市场 [7] 消费与需求提升 - 扩大消费需聚焦终端消费比重结构性偏低这一源头问题，政策资金应重点投向该领域 [6] - 财政政策资金应向提高中低收入群体收入、培育发展型消费倾斜 [6] - “十五五”期间通过将国有权益资本划拨社保基金并进入资本市场运作等方式，增加城乡居民养老保险人均每月养老金收入 [6] - 推动形成城乡统一的土地管理和居民财产权利制度，增加农村居民财产性收入 [6] - 建设消费强国需扩大进口，分享全球商品和服务，并发展服务消费特别是发展型消费 [6] 货币政策空间 - 2025年以来LPR仅在5月小幅下降10个基点，已连续6个月按兵不动 [5] - 这意味着2026年货币政策具有进一步宽松的空间 [5] - 化债持续推进和财政收入回升，地方资产负债表结构优化，扩大了财政政策施策空间 [5]

十五五时期经济增长机遇 - 技术前沿创新方兴未艾，以DeepSeek为代表的新兴企业将引领未来增长方向 [2] - 深度城市化将带来消费升级和经济结构转型 [2] - 消费提质扩容、结构性改革、人口质量红利释放将构成未来经济增长点 [2] - 现代化产业体系、强大国内市场、区域协调发展、科技创新、新质生产力、人口高质量发展、健康中国等领域将形成可观投资规模，适度超前布局对2026年经济增长起提振作用 [3] 宏观政策支持与效果 - 财政政策与货币政策协同发力，将有效支撑经济回升向好 [2] - 2026年货币政策具有进一步宽松空间，因2025年以来LPR仅在5月小幅下降10个基点，并连续6个月按兵不动 [5] - 财政政策空间因化债推进、财政收入回升及地方资产负债表结构优化而扩大 [5] - 宏观政策调整已产生积极成效，包括资产价格重塑加速、企业资产负债表持续修复、核心CPI稳步回升、A股资产规模扩大带来的财富效应逐步显现 [4] 扩大终端需求与消费重点 - 政策资金应重点投向解决终端消费比重结构性偏低这一源头问题 [6] - 财政政策资金应向提高中低收入群体收入、培育发展型消费倾斜 [6] - 通过国有权益资本划拨社保基金、短期财政补贴和完善长期缴费制度等方式，增加城乡居民养老保险覆盖人群人均每月养老金收入 [6] - 建设消费强国需扩大进口以分享全球商品和服务，并发展服务消费特别是发展型消费 [6] 资本市场发展重点 - 发展资本市场是十五五时期重点，需关注投资与融资结合 [7] - 需发展衍生品市场并加强上市公司市值管理 [7] - 通过合理运营、投资和战略调整保持健康资本结构，利用增发和回购股份调整股东结构 [7] - 需强化现金分红和股东回购，并重视通证化（RWA）市场 [7]

“十五五”时期经济增长机遇 - 技术前沿创新方兴未艾，以DeepSeek为代表的新兴企业将引领未来增长方向 [1] - 深度城市化将带来消费升级和经济结构转型 [1] - 消费提质扩容有很大空间，可通过改革收入分配制度、引入新技术实现 [1] - 结构性改革、人口质量红利释放将构成未来经济增长点 [1] - 建设现代化产业体系、强大国内市场、促进区域协调发展等领域将形成可观投资规模 [2] 2026年政策支持与积极因素 - “十五五”规划启动实施与适度超前投资布局将为经济增长注入持久动力 [2] - 更为积极的财政政策与适度宽松的货币政策协同发力将支撑经济回升向好 [2] - 2026年货币政策具有进一步宽松空间，2025年以来LPR仅在5月小幅下降10个基点并连续6个月按兵不动 [3] - 化债推进和财政收入回升优化了地方资产负债表结构，扩大财政施策空间 [3] - 核心CPI稳步回升，A股资产规模扩大带来的财富效应逐步显现，积极因素加速积累 [2] 扩大终端需求与消费升级 - 扩大消费需聚焦终端消费比重结构性偏低这一源头问题 [3] - 财政政策资金应向提高中低收入群体收入、培育发展型消费倾斜 [3] - 通过国有权益资本划拨社保基金、短期财政补贴和完善长期缴费制度增加城乡居民养老金收入 [3] - 推动形成城乡统一的土地管理和居民财产权利制度，增加农村居民财产性收入 [3] - 建设消费强国需扩大进口分享全球商品服务，并发展服务消费特别是发展型消费 [3] 资本市场发展重点 - 发展资本市场是“十五五”时期重点，需把投资和融资结合起来 [4] - 要加强上市公司市值管理，通过合理运营、投资和战略调整保持健康资本结构 [4] - 通过增发股份和回购股份调整股东结构，并强化现金分红和股东回购 [4] - 要发展衍生品市场并重视通证化（RWA）市场 [4]

内需降温 - 10月社会消费品零售总额同比增速为2.9%，回落0.1个百分点，创13个月新低[3] - 限额以上商品零售同比增速为1.4%，下行1.3个百分点[3] - 汽车、家电音像、家具类、建筑装潢材料零售额同比分别下行8.2、17.9、6.6、8.2个百分点[3] - 10月单月固定资产投资同比下跌12.2%，跌幅较9月扩大5.1个百分点[3] - 制造业投资同比跌幅扩大5.6个百分点至-7.9%[3] - 广义基建投资同比跌幅扩大5.1个百分点至-9.7%[3] 房地产市场 - 10月住宅销售面积、新开工面积、竣工面积同比分别为-19.6%、-29.9%、-31.4%[3] - 房地产开发投资单月同比跌幅加深1.7个百分点至-23.0%[13] - 全国新建及二手住宅价格环比分别下跌0.5%和0.7%[17] 工业生产与信贷 - 10月工业增加值同比回落1.6个百分点至4.9%，制造业增加值同比增速降至年内低点[3][22] - 10月新增贷款2200亿元，同比少增2800亿元[23] - 10月居民贷款净偿还3604亿元，同比少增达5204亿元[23] - 10月新增社融8149亿元，同比少增达5971亿元[27] - 社融存量同比再度回落0.2个百分点至8.5%[27] - M2同比下行0.2个百分点至8.2%，M1同比大幅下行1.0个百分点至6.2%[28][30] 政策展望 - 报告指出内需动能乏力，期待财政货币政策共同发力以提振消费投资内需[33] - 明年初一次性个人信用救济政策可能对房地产市场和居民消费起到边际提振效果[33]

制造业PMI景气 - 10月制造业PMI景气有所回落 [1] - 回落可能与10月假期较长及少数行业经营受上游涨价挤压有关 [1] - 生产、需求、价格等结构指标均出现一定回落 [1] - 假期因素对供给限制和需求放缓的影响得到体现 [1] 制造业细分行业表现 - 制造业细分行业PMI未出现广谱式下降 [1] - 主要是个别行业PMI在反内卷影响下出现明显回落 [1] 非制造业PMI表现 - 10月非制造业PMI较历史同期差距缩小 [1] - 假期较长使得服务业景气有所改善 [1] 整体经济景气与展望 - 合并制造业和非制造业看，10月经济景气表现平稳 [1] - 随着四季度财政货币政策部署相继落地，预计全年有望实现增长目标 [1]

日本核心CPI数据 - 2024年9月日本核心消费价格指数（CPI）同比上升2.9%至111.4，连续49个月同比上升 [1] - 能源价格加速上涨是当月消费物价上涨的主要原因，电费和燃气费分别由上月的同比下降7%和5%转为上涨3.2%和2.2% [1] - 食品及家用耐用消费品价格涨幅有所回落，但普通粳米价格涨幅高达48.6%，巧克力和咖啡豆价格分别同比上涨50.9%和64.1% [1] 特定行业价格表现 - 受入境游需求增加影响，酒店住宿费同比上涨5.8% [1] - 媒体和专家普遍认为，日本新政府拟采取的宽松财政货币政策可能导致日元贬值，从而进一步加剧物价上涨压力 [1]