行业投资评级 - 航空运输行业评级为增持（维持）[1] 核心观点 - 暑运呈现量增价跌特征 8月三大航+春秋+吉祥ASK/RPK分别同比增长5.0%/5.8% 客座率同比提升0.6个百分点至86.8% 但国内线含油票价同比下降6.5%[5] - 9月公商务出行需求有望回暖 第37周（9/8-9/14）国内线含油票价同比转正增长2.5% 行业景气度有望底部改善[5][8] - 供给增速将维持较低水平 配合行业整治内卷式竞争 需求若好转将推动景气底部回暖[5][8] 航司运营表现 - 三大航8月供给同比增长5.1% 客座率同比提升0.6个百分点至86.3% 较2019年同期高0.9个百分点[6] - 分航线看 国内线需求增长3.4%快于供给2.3% 客座率提升0.9个百分点至87.4% 国际线运力投放增长13.2% 达2019年同期的104%[6] - 分航司看 东航客座率表现最佳 同比提升1.6个百分点至88.3% 国航和南航分别变化+0.8/-0.3个百分点[6] - 春秋航空8月运力投放增长12.0% 客座率小幅提升0.2个百分点至93.9% 其中国内线客座率提升0.4个百分点[7] - 吉祥航空8月供给下降2.7% 但客座率提升0.7个百分点至89.0% 国际线客座率显著提升4.7个百分点[7] 财务数据预测 - 中国国航2025-2027年预测EPS分别为0.05/0.33/0.50元 目标价A股9.25元/H股6.35港币[4][22] - 中国东航2025-2027年预测EPS分别为0.02/0.21/0.30元 目标价A股4.80元/H股3.65港币[4][22] - 南方航空2025-2027年预测EPS分别为0.01/0.28/0.38元 目标价A股7.35元/H股4.90港币[4][22] - 春秋航空2025-2027年预测EPS分别为2.43/3.08/3.52元 目标价67.80元[4][22] - 吉祥航空2025-2027年预测EPS分别为0.51/0.98/1.14元 目标价16.25元[4][22] 高频数据监测 - 第27-35周（6/30-8/31）国内线含油票价841元 同比下降6.5%[8] - 第36周（9/1-9/7）和第37周（9/8-9/14）国内线含油票价同比分别为-4.3%和+2.5% 呈现改善趋势[8] - 行业客座率保持高位 7-8月三大航+春秋+吉祥客座率同比增长0.6个百分点至85.2%[8]

核心业绩表现 - 1H25收入807.57亿元 同比增长1.6% 归母净亏损18.06亿元 同比缩窄35.1% [1] - 2Q25收入407.34亿元 同比增长3.2% 归母净利润2.38亿元 实现扭亏（2Q24净亏损11.08亿元） [1] - 上半年净亏损符合预告区间17-22亿元 [1] 季度运营数据 - 2Q25整体ASK/RPK分别同比增长4.1%/7.0% 客座率同比提升2.2个百分点至81.2% [2] - 国内线ASK同比增长1.1% 国际线ASK同比增长12.4% 恢复至1Q19水平的93% [2] - 国内/国际客座率分别同比提升2.8/1.2个百分点 [2] - 1H25整体ASK同比增长3.4% 客座率同比提升1.4个百分点至80.7% [4] 收益水平变化 - 2Q25单位客公里收益同比下降约5% [2] - 1H25单位客公里收益0.51元 同比下降4.9%（国内/国际分别下降6.2%/0.8%） [4] - 暑运旺季票价表现较弱 行业景气仍处底部 [1] 成本与费用控制 - 2Q25航空煤油出厂价均价同比下降17% 推动单位座公里成本下降4.4% [3] - 2Q25毛利率同比提升3.6个百分点至5.4% 毛利润同比增加208.0%至21.98亿元 [3] - 1H25单位扣油ASK成本同比增长3.8% 但受益航煤均价下降13% 毛利率仍提升0.4个百分点至3.0% [4] - 2Q25财务费用同比下降33.6%至11.54亿元（利息支出减少和汇兑收益共同影响） [3] - 1H25财务费用同比下降27.2%至25.07亿元（汇兑收益同比改善5.37亿元 利息支出减少3.40亿元） [4] 投资收益与其他 - 2Q25投资收益6.60亿元 同比增长13.4% 主要来源于国泰航空贡献 [3] - 公司按51%持股比例分阶段对深航注资不超过81.6亿元 改善其资本结构和竞争力 [4] 行业前景与公司定位 - 行业机队引进放缓将在中期延续 若需求改善叠加整治"内卷式"竞争 有望推动收益水平好转 [1] - 公司主基地首都机场航线质量优质 看好行业景气改善带来的盈利弹性 [1] 盈利预测与估值调整 - 下调25-27年归母净利润预测（86%/37%/23%）至7.71/52.46/79.65亿元 [5] - 对应EPS为0.05/0.33/0.50元 [5] - 基于25年BPS 2.89元 给予A/H股25E PB 3.2/2.0倍估值 [5] - 目标价调整至A股9.25元/H股6.35港币（前值10.20元/6.90港币） 维持"买入"评级 [5]