核心观点 - 博通2025财年业绩创下历史新高，总收入达640亿美元，其中AI业务收入200亿美元，同比增长65% [5][34] - 公司目前持有高达730亿美元的AI产品订单积压，预计在未来18个月内交付，此数字被管理层视为“最低值” [1][3][7] - 尽管业绩强劲且前景乐观，但730亿美元的AI积压订单数字未能满足部分投资者的高期望，导致业绩电话会后股价转跌，跌幅曾超过5% [1][13][14] - 管理层驳斥了“客户自主开发芯片”将取代其定制AI芯片业务的担忧，认为这是一个“被夸大的假设” [1][4][15] 财务业绩与指引 - **2025财年业绩**：总收入同比增长24%，达到创纪录的640亿美元；调整后EBITDA为430亿美元，占收入的67%；自由现金流达269亿美元 [34][47] - **2025财年第四季度业绩**：收入达创纪录的180亿美元，同比增长28%；调整后EBITDA为121.2亿美元，同比增长34% [34][45] - **半导体业务**：2025财年收入369亿美元，同比增长22%；第四季度收入111亿美元，同比增长35%，其中AI业务收入65亿美元，同比增长74% [34][35][45] - **基础设施软件业务**：2025财年收入270亿美元，同比增长26%；第四季度收入69亿美元，同比增长19% [34][41][46] - **2026财年第一季度指引**：预计合并收入191亿美元，同比增长28%；预计AI半导体收入82亿美元，同比增长约100% [42][48] - **2026财年展望**：预计AI收入将继续加速增长，成为主要驱动力；非AI半导体收入将保持稳定；基础设施软件收入预计实现低双位数增长 [28][42] AI业务积压订单与增长动力 - **AI积压订单规模**：目前AI相关积压订单总额为730亿美元，预计在未来18个月（六个季度）内交付，该数字占公司总积压订单1620亿美元的近一半 [7][40] - **订单性质**：730亿美元是当前持有的订单“最低值”，管理层完全预计在此期间会有更多订单涌入，预订量一直在加速增长 [3][4][53] - **增长预期**：2026财年第一季度AI业务收入预计同比增长一倍至82亿美元，管理层认为AI业务的增长势头在2026年将持续加速 [8][40][71] 定制AI芯片（XPU）业务 - **业务增长**：定制加速器（XPU）业务在第四季度同比增长一倍以上，客户在训练大语言模型和商业化推理平台时越来越多地采用XPU [35] - **重大订单**：第四季度获得了来自AI初创公司Anthropic的110亿美元追加订单（基于第三季度的100亿美元订单）；同时赢得了第五家XPU客户，获得价值10亿美元的订单，将于2026年底交付 [4][9][37] - **商业模式扩展**：XPU不仅用于客户内部工作负载，还被扩展至外部市场进行商业化，例如谷歌的TPU正被苹果、Coherent和SSI等公司用于AI云计算，其规模可能“非常巨大” [15][35] - **竞争定位**：管理层认为定制芯片开发是耗时较长的多年战略决策，客户全面转向自主开发的证据不足，XPU在性能上相比商用GPU有极大提升 [4][15][54] AI网络基础设施业务 - **交换机需求**：最新的102 Tbps Tomahawk 6交换机积压订单已超过100亿美元，该产品是扩展最新GPU和XPU集群所必需的设备 [10][17][38] - **其他组件需求**：在DSP、激光器等光学组件以及PCIe交换机方面的订单均创历史新高，这些都将部署在AI数据中心 [17][39] - **需求驱动因素**：客户在部署AI加速器之前会提前构建数据中心基础设施，这推动了网络设备的超前需求 [17][38] - **技术储备**：公司已具备硅光子技术储备，并持续开发1.6 Tbps带宽的硅光子交换机和互连产品，但认为市场尚未准备好完全部署 [19][80] 业务模式转型：向系统级解决方案演进 - **转型方向**：公司正从单独的芯片供应商转型为系统级解决方案提供商，开始向客户销售整体机架系统并对整体性能负责 [21][22] - **财务影响**：系统销售涉及更多非自产组件的成本转嫁，预计将导致毛利率下降，2026财年第一季度合并毛利率预计环比下降约100个基点 [23][48] - **利润前景**：尽管毛利率会下降，但由于AI业务增长迅速，公司能在运营费用上获得经营杠杆，使得营业利润额保持高增长 [23][67][68] 非AI半导体业务状况 - **第四季度表现**：非AI半导体业务第四季度收入46亿美元，同比增长2%，环比增长16%，主要得益于无线业务的季节性利好 [24][40] - **各细分市场**：从同比看，宽带业务显示稳固复苏，无线业务持平，但其他终端市场均出现下滑，企业支出尚未显现明显复苏迹象 [26][40] - **复苏展望**：管理层认为AI可能吸走了企业其他领域的支出，非AI业务需求没有进一步恶化，但还需要一到两个季度才能看到可持续复苏 [26][87] - **第一季度指引**：预计2026财年第一季度非AI半导体收入约41亿美元，与去年同期持平，因无线业务季节性因素环比下降 [27][41] 供应链与产能 - **关键供应链**：在硅方面依赖于台积电的2纳米和3纳米产能，目前尚未遇到限制；在先进封装方面，公司正在新加坡建设工厂以内部化相关能力，确保供应链安全和交付 [60][61] - **瓶颈管理**：公司拥有多个支持AI数据中心的关键前沿组件（如DSP、激光器），并提前扩展产能以匹配需求，对到2026年的供应链情况感觉良好 [84] 股东回报 - **股息增加**：宣布将季度普通股现金股息提高10%至每股0.65美元，这意味着2026财年年度股息将达到创纪录的每股2.60美元，同比增长10% [11][47] - **股票回购**：董事会批准延长股票回购计划，其中剩余75亿美元的额度将持续到2026日历年底 [47]

财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入53.48亿元，同比增长20.89%，归属于上市公司股东的净利润9.74亿元，同比增长45.51% [1] - 第三季度单季实现营业收入18.93亿元，同比增长21.47%，归属于上市公司股东的净利润3.72亿元，同比增长52.40% [1] - 2025年前三季度公司毛利率为35.04%，较2023年同期的30.87%和2024年同期的31.02%有明显提升 [3] 业绩驱动因素 - 半导体行业景气度持续攀升，汽车电子、人工智能、消费类电子等领域呈现强劲增长态势，带动主营业务增长 [2] - 公司持续加大高附加值新产品研发投入，2025年前三季度研发费用同比增长10.35%至3.41亿元，产品结构持续优化 [3] - 公司将精益生产理念融入生产全流程，通过流程优化、质量管控及成本精细化管理提升运营效率 [3] 海外市场拓展 - 海外市场从2024年下半年开始复苏，2025年上半年公司外销收入达8.34亿元，同比增长34.97%，外销收入占比提升至24.13% [4] - MCC越南工厂一期量产顺利并实现满产满销，首批两个封装产品良率达99.5%以上，二期项目已于年中顺利通线 [4] 重大并购活动 - 公司以22.18亿元收购东莞市贝特电子科技股份有限公司100%股权，为公司上市以来最大一笔并购 [5] - 贝特电子2024年营收8.37亿元，净利润1.48亿元，2025年一季度净利润达4113万元 [5] - 交易设置业绩承诺，贝特电子2025年至2027年累计扣非净利润不低于5.55亿元，具有超额奖励和补偿机制 [6] - 贝特电子产品与公司现有产品具有协同效应，同属于电力电子保护元器件大类，是未来战略发展的主要方向 [6] 股价表现与机构持仓 - 公司股价年内涨幅达到84.52%，10月20日股价高开4.22%，盘中最高触及82.48元/股，收盘报78.79元/股，总市值428亿元 [1][8] - 百亿私募睿郡资产首席研究官董承非管理的多只基金在第二季度首次建仓，并于第三季度大幅增持，合计持股数量显著增加 [9] - 易方达创业板ETF、南方中证500ETF在报告期内分别减持103.55万股和10.23万股 [10] 行业前景展望 - 功率半导体行业竞争从单一器件性能转向系统级解决方案能力，下游应用加速向新能源汽车、光伏储能等高增长领域渗透 [4] - 在智能驾驶、充电桩、5G基站等应用场合，高功率、高效率、小型化的分立器件将迎来更广阔的发展空间 [4] - 行业同时依托国产替代政策窗口扩大市场份额 [4]

公司战略与定位 - 公司是射频互连领域核心技术自主化的领军企业，正从核心技术突破向系统级解决方案全面升级，构建“元件-组件-系统”全链路能力 [1] - 公司通过前瞻性产业布局与持续技术突破，在商业航天、低空经济、智能网联等新兴赛道抢占先机，构建穿越周期的核心竞争力 [1] 财务业绩与增长驱动 - 上半年实现营业收入4.08亿元、净利润3718万元，同比分别增长7.86%和10.5%，第二季度业绩增长进一步加速 [2] - 核心产品射频同轴连接器上半年销售收入同比增长24.41% [2] - 业绩增长为多轮驱动：核心业务订单恢复带动产能高位运行；新兴领域如商业航天、高端工业装备、低空经济等布局初见成效；内部“成本效率工程”优化流程提升盈利能力 [2][3] 新兴业务进展 - 高端装备和精密仪器领域已实现多款产品认证和供货；医疗领域与国际医疗巨头建立合作并实现小批量供货；低空经济领域与工业无人机厂商合作，部分客户已实现批量订货 [2] - 智能网联汽车领域已获得相关认证，部分产品完成车型定点验证 [2] - HTCC（高温共烧陶瓷）产品已实现小批量供货并完成技术验证，预计2025年第四季度攻克技术难题，未来市场空间年需求规模有望突破1亿元 [4] - 商业卫星领域与多个大型卫星星座项目实现天线、波导、电缆组件、连接器等产品的全面配套 [4] 海外市场拓展 - 2025年上半年海外市场业绩亮眼，得益于传统优势产品稳定输出及在欧洲市场传输线业务和东南亚5G项目射频综合互连方案的成功拓展 [5] - 未来将通过深化与通信领域头部客户合作、参加国际展会、建立代理商网络、完善本地化服务体系来提升海外影响力 [6] 研发与技术创新 - 研发资源重点投向“高频化、集成化、系统化”方向，深耕射频连接器及组件、高性能线缆、先进陶瓷、射频链路四大板块 [7] - 在毫米波方面已研发多系列产品，并向更小尺寸（如0.6mm）连接器和毫米波波导器件进军，同时提升精密加工能力 [7] - 通过设备升级、数据互通打造柔性生产模式和智能管理平台，实现生产数字化转型 [7]

公司业绩与增长驱动因素 - 上半年实现营业收入4.08亿元，同比增长7.86%，净利润3718万元，同比增长10.5%，第二季度业绩增长进一步加速 [1] - 核心产品射频同轴连接器上半年销售收入同比增长24.41% [1] - 业绩增长由核心业务订单恢复、新兴领域战略布局贡献增量、内部运营精益求精多轮驱动 [1][2][3] - 核心领域订单显著增长，带动产能利用率高位运行，生产线基本处于满负荷状态 [2] - 通过优化生产流程、降低生产成本、提升运营效率的“成本效率工程”来提升盈利能力和市场竞争力 [3] 新兴领域战略布局 - 在商业航天、高端工业装备、精密仪器、低空经济、量子计算、医疗等新兴领域拓展初见成效 [2] - 在高端装备和精密仪器领域成功实现多款产品认证和供货，在医疗领域与国际医疗巨头建立合作并实现小批量供货 [2] - 在低空经济领域，为工业无人机厂商提供制造服务及射频连接器、微波器件等核心产品，部分客户已实现批量订货 [2] - 在智能网联汽车领域已获得相关认证，部分产品完成车型定点验证 [2] 未来增长战略与技术方向 - HTCC（高温共烧陶瓷）业务已实现小批量供货并完成技术验证，预计2025年第四季度全面攻克技术难题，实现良品率稳定达标 [4] - HTCC未来市场空间广阔，年需求规模有望突破1亿元，核心应用场景聚焦于高端装备与航空航天领域 [4] - 商业卫星领域已与多个大型卫星星座项目实现天线、波导、电缆组件、连接器等产品的全面配套 [4] - 研发资源将重点投向“高频化、集成化、系统化”方向，深耕射频连接器及组件、高性能线缆、先进陶瓷、射频链路四大板块 [6] - 在毫米波方面研发多系列产品，并向更小尺寸（如0.6mm）连接器和毫米波波导器件进军，同时提升精密加工能力 [6] 海外市场与全球化布局 - 2025年上半年海外市场业绩表现亮眼，归因于传统优势产品稳定输出及在欧洲市场传输线业务和东南亚5G项目射频综合互连方案上的成功拓展 [5] - 未来将深化与现有通信领域头部客户合作，积极开拓海外市场，并通过参加国际展会、建立代理商网络、完善本地化服务体系来提升海外影响力 [5] - 公司将依托集团资源，前瞻布局量子计算、AI算力等领域的射频互连需求 [5] 公司整体战略定位 - 公司正从核心技术突破向系统级解决方案全面升级，构建“元件-组件-系统”全链路能力 [1] - 致力于在巩固射频连接器及电缆组件核心优势的基础上，深化在航空航天、低空经济、商业卫星等高端领域的布局 [6] - 通过技术创新与市场拓展的双轮驱动，为客户提供从单一产品到一体化解决方案的增值服务 [6]

文章核心观点 - 中山大洋电机正式向香港联交所递交上市申请，旨在构建"A+H"双资本平台，迈出全球化战略的关键一步 [1] - 大洋电机与江苏雷利虽同处电机电驱行业且市值规模相近，但基于不同的自身定位和对行业未来的判断，选择了截然不同的资本与发展战略 [3] - 大洋电机的战略是“走出去”，通过H股上市服务深度全球化布局；江苏雷利的战略是“扎下去”，聚焦于本土高增长细分市场和技术突破 [20] 财务数据对比 - **业绩规模与盈利能力**：大洋电机2025年上半年营收62.41亿元，净利润6.02亿元，规模约为江苏雷利（营收19.58亿元，净利润1.86亿元）的三倍 [4] 大洋电机综合毛利率提升至21.90%，其中新能源车辆动力总成系统毛利率大幅提升8.70%至19.09% [6] 江苏雷利综合毛利率高达25.41%，其工业控制电机电驱及组件板块毛利率达到40.03% [6] - **增长动力**：大洋电机营收同比增长7.66%，归母净利润增速高达34.41%，利润增长远超营收，增长主要得益于建筑及家居电机业务（营收38.06亿元，增长10.28%）的稳定 [8] 江苏雷利营收同比增幅达20.71%，驱动力来源于新能源汽车电机及零部件板块收入同比激增63.72%至3.79亿元，工业控制电机板块收入增长34.49%至2.54亿元 [8] - **现金流与资本需求**：大洋电机H股募资计划资金将用于摩洛哥生产基地二期、研发及数字化建设，资本需求源于前瞻性的全球布局 [9] 江苏雷利经营现金流净额同比下降27.98%，主要因增加存货储备，其发展更依赖内生性增长，A股市场已能满足其需求 [11] 业务架构分野 - **市场布局**：大洋电机赴港IPO是其全球化战略从“产品出口”升级为“本地化运营”的关键标志，其境外收入占比达47.67%，建立在成熟的全球生产基地网络之上 [12][13][14] 江苏雷利的全球化产能布局（墨西哥、马来西亚、泰国基地）仍处于起步阶段，战略重心在于深度依托中国市场的广度与深度 [14] - **产品与技术**：大洋电机业务呈“双轮驱动”格局，建筑及家居电机电驱业务营收38.06亿元（占比60.99%）为基本盘，新能源车辆动力总成系统（营收7.25亿元）具备提供系统级解决方案的能力 [14] 江苏雷利策略是“多点开花”，在电机细分领域做到极致，如在新能源汽车组件、工业控制（如机器人关节模组）、医疗电机等领域实现技术突破 [16] 资本战略与未来展望 - **大洋电机的战略动因**：服务深度全球化，为海外产能建设与并购提供资金与平台；加码系统级研发（如新能源电驱总成、氢能电驱）；打造国际化资本平台以优化结构、提升形象、吸引人才 [18] - **江苏雷利的战略逻辑**：聚焦主业升级，其多个细分市场（新能源车、工业控制、医疗健康）仍处于高速成长期；追求高附加值，侧重于在精密微电机、核心组件等领域构建技术壁垒 [20] - **行业启示**：两种模式代表了中国高端制造业转型升级的成功范式，基于差异化定位的理性繁荣比同质化竞争更具生命力与可持续性 [20][22]

联电产能规划与扩产动向 - 联电有意在南科购置瀚宇彩晶厂房，但未正面回应市场传闻 [1] - 公司在新加坡已建置2.5D先进封装产能，并将部分制程拉回台湾 [1] - 南科Fab 12A厂已导入14纳米制程，正洽谈购置对面彩晶厂房用于先进封装 [3] - 台湾始终是联电扩产的重要选项，将持续寻找对营运与获利具正面助益的机会 [3] 技术布局与业务转型 - 联电将不再局限于传统晶圆代工，跨足先进封装等高附加价值领域 [3] - 已具备晶圆对晶圆键合技术，可在原子级层面进行晶圆堆叠 [4] - 未来重点发展整套先进封装解决方案，整合晶圆代工与封装服务 [4] - 现阶段晶圆制程以12纳米为主，与英特尔合作，并投入化合物半导体等新型材料 [4] 产能配置与战略方向 - 硅中介层目前月产约6,000片，无新增扩产计划 [5] - 转向发展更高附加价值的整合型技术，提供一站式系统级解决方案 [5] - 全球布局原则下，台湾仍是研发与生产重心，将积极评估有价值的投资机会 [5]