黄金价格驱动因素与市场表现 - 近期贵金属价格强势上涨 [1] - 黄金股票ETF（517400）当日涨超0.8% [1] 中期与长期投资主线 - 中期来看，“降息交易”将为黄金价格上涨提供较强动能，下半年美国货币政策变化有望接力财政政策支撑金价 [1] - 长期来看，“降息交易”叠加“特朗普2.0”双主线将持续催化，保护主义和大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑 [1] 全球及中国黄金需求 - 2024年全球黄金需求创历史新高，主要由各国央行强劲购买推动 [1] - 2025年央行将继续引领黄金需求 [1] - 中国央行已连续13个月增持黄金，截至11月末黄金储备达7412万盎司 [1] 货币政策与投资窗口 - 美联储降息周期虽可能被就业韧性和通胀扰动拉长，但仍具备较大政策空间，增加了黄金的做多窗口期 [1] - 中长期看，黄金价格中枢仍有望上行 [1] 投资工具与策略建议 - 投资者或可考虑后续回调参与、逢低分批布局 [1] - 可关注直接投资实物黄金，免征增值税的黄金基金ETF（518800） [1] - 可关注覆盖黄金全产业链股票的黄金股票ETF（517400） [1]

行业投资评级 - 对贵金属行业维持“看好”评级 [5] 核心观点 - 报告核心观点为“降息交易进行时，贵金属上行动能充足” [4] - 近期贵金属价格强势上涨，主要受三大因素驱动：美联储降息并启动短债购买计划、俄乌和平协议进展缓慢、日本央行转向加息 [6] - 中期来看，“降息交易”将为黄金价格上涨提供较强动能，预计下半年美国货币政策变化将接力财政政策为金价提供支撑 [6] - 长期来看，“降息交易”叠加“特朗普2.0”双主线将在2025年持续催化，保护主义与大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑 [6][7] - 美国就业市场与经济运行仍具韧性，可能拉长美联储降息周期，但政策空间较大，增加了黄金的做多窗口期 [7] - “特朗普2.0”政策进入兑现阶段，相关法案签署及对关税和地缘政治的干预可能进一步降低美元信用并推升通胀，或将金价持续推向新高 [7] 价格走势情况 - 近两周，伦敦现货黄金上涨3.72%至4346.95美元/盎司，上期所黄金上涨1.75%至970.66元/克 [6][11] - 近两周，伦敦现货白银上涨19.66%至64.51美元/盎司，上期所白银上涨17.01%至14892元/千克 [6][11] - 近两周，伦敦现货钯上涨6.08%至1536美元/盎司，伦敦现货铂上涨8.17%至1774美元/盎司 [6][11] - 年初至今，伦敦现货黄金累计上涨66.61%，伦敦现货白银累计上涨123.18% [12] - 沪金持仓量近两周上涨2.61%至34.86万手，沪银持仓量上涨0.42%至78.82万手 [6][11] 美国经济与美联储跟踪 - 美联储在12月会议上决定降息25个基点至3.50%-3.75%，并以9-3的投票比例通过决议 [6] - 美联储同时启动短期美债购买计划，初期规模将在第一个月达到400亿美元 [6] - 美联储主席鲍威尔表示，目前利率处于较宽的中性利率估计区间内，加息不是任何人的基本假设 [6] 持仓及成交量情况 - 报告通过系列图表跟踪了COMEX资管机构、其他多头、生产/贸易/加工/用户空头及互换交易商的持仓情况 [50][46] - 报告跟踪了沪金、沪银的持仓量以及全球主要黄金ETF和白银ETF的持仓情况 [51] 内外盘价差及基准比值 - 截至报告期本周五，黄金内外盘价差为-12.66元/克，较两周前上升2.14元/克 [52] - 白银内外盘价差为792.11元/千克，较两周前上升1057.18元/千克 [52] - 本周金银比收于69.74，较两周前下降4.82；金铜比收于10342.72，较两周前上升20.26 [52] 期货基差情况 - 截至报告期本周五，国际黄金基差（现货-期货）为17.15美元/盎司，较两周前上升82.50美元/盎司 [57] - 国内黄金基差为-5.86元/克，较两周前上升0.65元/克 [57] 长期支撑因素与数据 - 根据世界黄金协会报告，2024年全球黄金需求达到4974吨，较2023年的4899吨增长1.5%，创历史新高，主要由各国央行强劲购买和投资需求增加推动 [7] - 2025年央行将继续引领黄金需求，或为金价提供重要支柱 [7] - 中国央行连续13个月增持黄金，11月末黄金储备为7412万盎司，较10月末的7409万盎司增加3万盎司 [7] 关注事件与个股 - 未来两周需重点关注美国11月失业率与非农就业数据、11月CPI数据，以及欧洲央行和英国央行的利率决议 [6] - 报告建议关注的个股组合包括：紫金黄金国际、赤峰黄金、招金矿业、山东黄金、山金国际、湖南黄金、中金黄金、招金黄金、盛达资源、兴业银锡 [7]

文章核心观点 - 华源证券认为，黄金价格在中长期内有望上行，中期动能来自“降息交易”，长期催化来自“降息交易”与“特朗普2.0”双主线，央行购金需求将为金价提供强有力支撑 [1] 黄金价格驱动因素 - 中期来看，“降息交易”将为黄金价格上涨提供较强动能，预计美国货币政策变化将接力财政政策为金价提供支撑 [1] - 长期来看，“降息交易”与“特朗普2.0”双主线将在2025年持续催化，在保护主义和大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑 [1] - 美国就业市场与经济运行仍具韧性，美联储降息周期或被拉长，但政策空间较大，这增加了黄金的做多窗口期 [1] - 中长期看，黄金价格中枢仍有望上行 [1] 黄金需求分析 - 2024年全球黄金需求创历史新高 [1] - 2025年央行将继续引领黄金需求，为金价提供重要支柱 [1] - 中国央行已连续12个月增持黄金，10月末黄金储备达7409万盎司 [1] 投资策略与工具 - 投资者或可考虑后续回调参与、逢低分批布局 [1] - 可关注直接投资实物黄金，免征增值税的黄金基金ETF（518800），以及覆盖黄金全产业链股票的黄金股票ETF（517400） [1]

核心观点 - 华源证券发布贵金属双周报，维持行业“看好”评级，认为“降息交易”与“特朗普2.0”政策主线将在2025年持续催化金价，央行购金为金价提供强有力底部支撑，建议关注阶段性配置机会 [1][2][5] 贵金属价格与持仓表现 - **黄金**：近两周，伦敦现货黄金上涨2.95%至4191.05美元/盎司，上海期货交易所黄金上涨0.08%至953.92元/克，沪金持仓量下跌2.26%至33.97万手 [1][2] - **白银**：近两周，伦敦现货白银上涨3.65%至53.91美元/盎司，上海期货交易所白银上涨3.04%至12727元/千克，沪银持仓量上涨2.89%至78.50万手 [1][2] - **铂族金属**：近两周，伦敦现货钯上涨4.55%至1448美元/盎司，伦敦现货铂上涨7.05%至1640美元/盎司 [1][2] 近期价格上涨驱动因素 - **美联储降息预期升温**：多位美联储官员公开支持降息，理事沃勒因劳动力市场疲软主张12月降息，鸽派理事米兰呼吁多次50个基点降息，旧金山联储主席戴利也支持12月降息 [3] - **地缘政治局势紧张**：美国与乌克兰推出新的“19点”和平计划，但俄罗斯总统普京表示距离冲突结束为时尚早，未来走向存在不确定性 [3] - **美委紧张局势升温**：美国前总统特朗普称将对委内瑞拉采取陆上打击以阻止毒品贩运，美军军事活动频繁，委内瑞拉总统马杜罗要求军方保持高度警惕 [4] 中期与长期展望 - **中期展望**：“降息交易”将为黄金价格上涨提供较强动能，预计下半年美国货币政策变化将接力财政政策为金价提供支撑 [4] - **长期展望**：“降息交易”与“特朗普2.0”双主线将在2025年持续催化金价，保护主义与大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑 [5] - **央行购金需求**：2024年全球黄金需求达到4974吨，较2023年增长1.5%，创历史新高，主要由各国央行强劲购买推动，2025年央行将继续引领黄金需求 [5] - **中国央行购金**：中国央行连续12个月增持黄金，10月末黄金储备为7409万盎司，较9月末增加3万盎司 [5] 行业评级与关注组合 - 维持贵金属行业“看好”评级 [5] - 建议关注的个股组合包括：紫金黄金国际、赤峰黄金、招金矿业、山东黄金、山金国际、湖南黄金、中金黄金、招金黄金、盛达资源、兴业银锡 [5] 未来需关注事件 - 12月1日公布美国11月ISM制造业PMI [4] - 12月3日公布美国11月ADP就业人数 [4] - 12月11日公布美联储利率决定 [4]

贵金属近期价格表现 - 近两周伦敦现货黄金上涨1.49%至4071.10美元/盎司，上期所黄金上涨3.39%至953.20元/克，沪金持仓量上涨0.39%至34.76万手 [1][2] - 近两周伦敦现货白银上涨6.23%至52.01美元/盎司，上期所白银上涨7.95%至12351元/千克，沪银持仓量上涨9.89%至76.30万手 [1][2] - 近两周伦敦现货钯下跌5.46%至1385美元/盎司，伦敦现货铂下跌3.59%至1532美元/盎司 [1][2] 近期价格反弹后回落的原因 - 美国政府最长停摆结束，关键经济数据将陆续发布，包括第三季度GDP修正值、10月PCE指数、9月非农就业报告和实际薪资数据 [3] - 多位美联储官员发表鹰派言论，打压市场对12月降息的预期，强调需维持限制性政策立场以应对通胀 [4] - 特朗普政府计划扩大食品关税豁免并与瑞士达成贸易协议，将瑞士对美出口产品的惩罚性关税从39%降至约15% [4] 中期与长期展望 - 中期来看，“降息交易”预计将为黄金价格上涨提供较强动能，美国货币政策变化将接力财政政策提供支撑 [5] - 长期来看，“降息交易”与“特朗普2.0”双主线将在2025年持续催化，保护主义和大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑 [5] - 2024年全球黄金需求达到4974吨，较2023年增长1.5%创历史新高，主要由各国央行强劲购买推动 [5] - 中国央行连续12个月增持黄金，10月末黄金储备报7409万盎司（约2304.457吨），环比增加3万盎司（约0.93吨） [6] 未来重点关注事件 - 11月20日公布9月非农就业报告，11月21日公布9月实际薪资数据，11月26日公布美国第三季度GDP修正值和10月核心PCE物价指数年率 [5]

贵金属价格表现 - 近两周伦敦现货黄金上涨1.49%至4071.10美元/盎司，上期所黄金上涨3.39%至953.20元/克，沪金持仓量上涨0.39%至34.76万手 [1] - 近两周伦敦现货白银上涨6.23%至52.01美元/盎司，上期所白银上涨7.95%至12351元/千克，沪银持仓量上涨9.89%至76.30万手 [1] - 伦敦现货钯下跌5.46%至1385美元/盎司，伦敦现货铂下跌3.59%至1532美元/盎司 [1] 近期价格波动原因 - 美国政府最长停摆结束，关键经济数据将陆续发布，包括第三季度GDP修正值、10月PCE指数及9月非农就业报告 [2] - 多位美联储官员发表鹰派言论，打压市场对12月降息的预期，强调需维持限制性政策立场以应对通胀 [3] - 特朗普政府计划扩大食品关税豁免并与瑞士达成贸易协议，将瑞士对美出口产品的惩罚性关税从39%降至约15% [3] 中期展望与关注点 - 预计“降息交易”将为黄金价格上涨提供较强动能，美国货币政策变化将接力财政政策为金价提供支撑 [4] - 未来两周需重点关注11月20日公布的9月非农就业报告、11月21日公布的9月实际薪资数据及11月26日公布的美国第三季度GDP修正值和10月核心PCE物价指数年率 [4] 长期驱动因素 - “降息交易”与“特朗普2.0”政策主线将在2025年持续催化金价，保护主义与大国博弈背景下央行增储将对金价形成强有力底部支撑 [4][5] - 2024年全球黄金需求达到4974吨，较2023年增长1.5%创历史新高，主要由各国央行强劲购买和投资需求增加推动 [5] - 中国央行连续12个月增持黄金，10月末黄金储备报7409万盎司（约2304.457吨），环比增加3万盎司（约0.93吨） [5]

报告行业投资评级 - 贵金属行业投资评级为“看好”，并予以维持 [3] 报告核心观点 - 报告认为贵金属在近期价格回调后可能重新进入布局区间，并持续看好其长期价格上行趋势 [2] - 近期金银价格冲高回落，主要原因包括中美经贸磋商达成超预期共识、美联储降息但释放鹰派信号以及美国政府停摆出现新动向 [4] - 中期来看，“降息交易”预计将为黄金价格上涨提供较强动能，美国货币政策变化将接力财政政策为金价提供支撑 [4] - 长期来看，“降息交易”与“特朗普2.0”政策双主线将持续催化金价，在保护主义和大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑 [4][5] - 2024年全球黄金需求达到4974吨，较2023年增长1.5%，创历史新高；中国央行连续11个月增持黄金，9月末黄金储备环比增加1.24吨至约2303.52吨 [5] 价格走势情况总结 - 近两周伦敦现货黄金下跌5.05%至4011.50美元/盎司，上期所黄金下跌7.79%至921.92元/克，沪金持仓量下跌12.54%至34.62万手 [9] - 近两周伦敦现货白银下跌9.50%至48.96美元/盎司，上期所白银下跌6.60%至11441元/千克，沪银持仓量下跌17.11%至69.43万手 [9] - 近两周伦敦现货钯下跌4.81%至1465美元/盎司，伦敦现货铂下跌3.23%至1589美元/盎司 [9] - 年初至今，伦敦现货黄金上涨53.75%，伦敦现货白银上涨69.38% [10] 内外盘价差及黄金基准比值情况总结 - 本周五黄金内外盘价差为7.33元/克，较两周前下降18.94元/克 [54] - 本周五白银内外盘价差为445.58元/千克，较两周前下降255.54元/千克 [54] - 本周金银比收于83.18，较两周前下降1.12；金铜比收于10045.27，较两周前下降886.02 [54] 期货基差情况总结 - 截至本周五，国际黄金基差（现货-期货）为-1.90美元/盎司，较两周前上升41.25美元/盎司 [61] - 截至本周五，国内黄金基差为-0.90元/克，较两周前上升3.00元/克 [61]

贵金属价格近期表现 - 近两周伦敦现货黄金上涨1.91%至3663.15美元/盎司，上期所黄金上涨1.83%至830.56元/克，沪金持仓量上涨2.24%至44.89万手 [1][2] - 近两周伦敦现货白银上涨3.66%至42.24美元/盎司，上期所白银上涨1.62%至9971元/千克，沪银持仓量上涨4.69%至86.73万手 [1][2] - 伦敦现货钯上涨1.86%至1151美元/盎司，伦敦现货铂上涨0.07%至1393美元/盎司 [1][2] 近期价格上涨驱动因素 - 美国8月非农就业人数仅增2.2万人远低于预期，失业率升至4.3%，过去三个月就业增长平均仅2.7万人，引发劳动力市场担忧 [3] - 美联储宣布降息25个基点至4.00%-4.25%区间，点阵图中位数显示预计年内还将降息两次，较6月预期多一次 [3] 中期与长期展望 - 下半年美国货币政策变化预计将接力财政政策为黄金价格提供支撑 [4] - “降息交易”与“特朗普2.0”双主线将在2025年持续催化，保护主义与大国博弈背景下央行增储将对金价形成强有力底部支撑 [5][6] - 2024年全球黄金需求达到4974吨，较2023年增长1.5%创历史新高，主要由各国央行强劲购买推动，预计2025年央行将继续引领需求 [6] - 中国央行连续10个月增持黄金，8月末黄金储备达7402万盎司，环比7月增加6万盎司 [6] 行业重要事件 - 紫金矿业分拆的紫金黄金国际开启招股，拟全球发售3.49亿股，发售价每股71.59港元，预计9月29日挂牌交易 [6] - 公司拥有8座黄金矿山权益，截至2024年底黄金储量及产量分别位居全球第九和第十一，其上市有望带动AH贵金属板块估值中枢上移 [6]

贵金属价格表现 - 伦敦现货黄金上涨2.81%至3429.15美元/盎司 [1][2] - 上期所黄金上涨1.20%至785.12元/克 [1][2] - 沪金持仓量下跌7.94%至39.00万手 [1][2] - 伦敦现货白银上涨2.84%至38.80美元/盎司 [1][2] - 上期所白银上涨1.98%至9386元/千克 [1][2] - 沪银持仓量上涨1.62%至77.33万手 [1][2] - 伦敦现货钯下跌2.84%至1094美元/盎司 [1][2] - 伦敦现货铂上涨0.90%至1347美元/盎司 [1][2] 价格上涨驱动因素 - 美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会表态被市场解读为鸽派 提及政策利率更接近中性水平且需调整 [2] - 特朗普宣布罢免美联储理事库克 挑战美联储独立性 案件可能由最高法院裁决 [3] - 俄罗斯对乌克兰发动大规模袭击 泽连斯基呼吁新制裁 欧盟计划收紧对俄限制 [3][4] 中期价格展望 - 美国货币政策变化将接力财政政策为黄金价格提供支撑 [4] - 建议关注9月4日美国ADP就业人数、9月5日失业率及非农数据、9月11日CPI数据 [4] 长期价格催化剂 - 降息交易与特朗普2.0政策双主线将持续催化2025年贵金属行情 [4] - 央行增储为金价提供强有力底部支撑 2024年全球黄金需求达4974吨创历史新高 较2023年增长1.5% [4] - 中国央行连续9个月增持黄金 7月末储备达7396万盎司较6月增加6万盎司 [4] 行业评级与个股关注 - 维持贵金属行业看好评级 [5] - 关注山东黄金（25-27年Wind一致预期PE 24/19/17x） [5] - 关注赤峰黄金（25-27年Wind一致预期PE 17/15/13x） [5] - 关注中金黄金（25-27年Wind一致预期PE 16/14/12x） [5] - 关注山金国际（25-27年Wind一致预期PE 16/14/11x） [5]

黄金价格短期波动 - COMEX黄金期货跌2.80%报3393.7美元/盎司 [1] - COMEX白银期货跌2.33%报37.645美元/盎司 [1] - 纽约商品交易所黄金期货价格盘中一度涨至每盎司3534.1美元创历史新高 [1] 市场事件驱动因素 - 德国召开乌克兰问题视频会议但市场反应有限 [1] - 美国财政部长物色美联储新主席人选增加货币政策不确定性 [1] - 美国海关将进口金条纳入关税征收类别后COMEX黄金一度突破3500美元/盎司 [1] - 特朗普政府暗示将出台新政澄清进口金条不应被征收关税 [1] 央行购金与长期支撑 - 中国央行7月购金1.86吨并连续9个月购金 [5] - 央行增储对金价形成强有力底部支撑 [1] - 全球货币信用和公共债务担忧未缓解支撑黄金长期走牛格局 [2] 机构中长期展望 - "降息交易"和"特朗普2.0"双主线将在2025年持续催化金价 [1] - 市场预期美联储年内降息次数为3次 [5] - 贵金属价格仍有上涨空间 [5]