股价表现 - 东吴水泥股价涨超5% 高见6.38港元创2021年9月以来新高 截至发稿涨7.01%报6.11港元 成交额1581.41万港元 [1] 财务业绩 - 集团收益约为1.26亿港元 其中水泥板块收益约1.19亿港元 同比增长28.0% [1] - 收益增长主要由于水泥行业错峰生产缓解供需矛盾 市场需求下滑幅度较去年同期收窄 [1] 行业动态 - 水泥行业积极推进错峰生产 供需矛盾有所缓解 [1] - 市场需求仍显偏弱 传统旺季需求未达预期 [1] - 行业反内卷政策导向下 限制超产的执行是改善供需的最大关注点 [1] 公司战略 - 公司将持续密切关注水泥板块动态 拓展相关商业机会 [1] - 水泥行业盈利能力修复节奏中 行业盈利能力的释放弹性较为明显 [1]

行业与公司 * 纪要涉及水泥行业 涵盖全国范围及区域市场如华北 东北 西北 华东 中南 西南等[1][3][4] * 涉及企业包括龙头企业如海螺 华新 上峰 以及天山 华润 万年青等[15] 核心观点与论据 行业现状与挑战 * 水泥价格自2024年6月以来持续下滑 三季度已触及去年底部甚至更低[1][2] * 2024年全国水泥产量较2020年峰值累计下降23.2% 2025年1-7月再降4.5%[1][3] * 熟料产能利用率仅50%左右 核定产能18亿吨 实际产能约22亿吨 超产幅度达20%[1][4] * 2024年全行业利润约250亿元 同比下降20% 但2025年上半年利润总额150-160亿元 对比2024年同期亏损11亿元 明显扭亏为盈[1][4] * 三季度价格持续走低 部分企业已跌破盈亏平衡线[1][4] 反内卷路径与措施 * 错峰生产是常见方法 2025年8月各地停窑时间普遍延长至10-20天 有些省份接近30天 但治标不治本[5][6][7] * 限制超产政策要求日产量不超过备案产能的110% 旨在减少旺季超产[1][8] * 截至2025年8月底 行业已出清约5,000万吨过剩产能指标 全年目标1亿吨[1][9] * 政策提升中小型厂商吨成本中枢 降低淡季价格战可能性[10] * 允许企业购买指标补充产能 促进落后产能退出和区域集中度提升[9][10] 碳排放政策影响 * 2024年碳排放配额分配与实际排放量相等 对企业影响较小[12] * 2025-2026年碳排放将逐步转向强度管控 淘汰部分落后产能[13] * 从2027年起配额分配优化至行业先进水平 参考国外碳配额价格约80元/吨 国内预计较低 但每吨几元钱也会显著影响成本[13] * 超低碳排放政策督促技术改造 拉大企业差距 改善供给格局[3][11][14] * 龙头企业已开始布局光伏项目应对未来碳排放要求[14] 市场展望与催化因素 * 2025年8月中旬长三角 长江沿线及西南地区已有20-30元/吨小幅涨价 但多数回撤[16] * 9月底至10月旺季有望再次涨价20-30元/吨[16] * 非城投拿地面积连续三个月同比增长3% 可能传导至新开工增速收窄 边际改善水泥需求[16] * 供给端政策顺利推行叠加需求端边际改善 四季度水泥价格反弹可期[16] * 主要催化因素包括旺季涨价预期 供给端政策细则出台 以及收购兼并趋势[17] 其他重要内容 * 北方地区如华北 东北 西北早在2013或2014年达峰 对需求下行较为接受 企业心态转向协同合作[4] * 南方地区如华东 中南 西南在2021年达峰 未来可能出现更大幅度需求和产量下降[4] * 错峰生产执行不到位 长期错峰带来额外成本 落后产能难以彻底关停[7] * 限制超产政策实施细则尚未完全明确 包括监测实际日产量 违规处罚措施及执法部门职责[9] * 若限制超产并恢复到核定产能18亿吨 全行业产能利用率可从50%提升至65% 在60%-70%利用率下各公司盈利水平较为合理[15]

财务表现 - 25H1实现收入30.9亿元，同比减少1.6%，归母净利12.9亿元，同比增长9.3% [1] - 扣除联营公司收益后垃圾发电主业核心净利润4.5亿元，同比下降6.0% [1] - 经营活动现金净流入9.1亿元，同比减少0.2亿元，投资活动现金净额5.5亿元，同比减少7.6亿元 [2] - 资产负债率40.05%，同比下降0.23个百分点 [2] 垃圾发电业务 - 垃圾处置主业收入23.8亿元，同比下降7.0%，其中建设收入2.7亿元，同比下降54.5% [1] - 运营收入21.1亿元，同比增长7.6%，处置生活垃圾802万吨，同比增长3%，上网电量26.9亿度，同比增长6% [1] - 平均吨上网电量336度，同比增长10度/吨，毛利率43.7%，同比提升5.3个百分点 [1] - 已投产87个炉排炉垃圾发电项目，23个项目外售蒸汽，35个项目协调处置污泥，多种经营收入1.4亿元，同比增长67% [1] 现金流与分红 - 垃圾发电板块回款19.2亿元，同比增长3.3% [2] - 中期每股派息0.1港元，合计派发1.64亿元 [2] 联营公司收益 - 应占联营公司收益8.4亿元，同比增长19.7%，主要受益于海螺水泥归母净利43.68亿元，同比增长31.3% [2] - 水泥行业反内卷竞争推动行业复价，错峰生产及超产产能治理等供给侧变革有望加速落地 [2] 盈利预测与估值 - 维持25-27年归母净利预测24.8/27.6/30.3亿元 [3] - 给予环保业务8.8x 2025P/E（较可比公司折价10%），海螺集团投资业务9.3x 2025P/E [3] - 目标价上调16.6%至12.12港元 [3]

行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级）[5] 行业竞争格局 - 水泥行业呈现央企主导、集中度较高的竞争格局，24年CR10/CR5/CR2产能集中度分别达到57%/44%/31%[1] - 央国企产能占比预计在45%左右，前十大水泥企业中央国企占据前四家[1] - 中国建材和海螺水泥为行业双龙头，24年中国建材产能占比18.8%，海螺水泥占比12.2%[12][14] 行业效益分析 - 24年行业最差时期企业亏损面超过55%，四季度明显好转[1] - 25年上半年行业实现利润总额150-160亿元，扭亏为盈（去年同期亏损11亿元）[1] - 截至8月初全国水泥均价344元/吨，同比低43.7元/吨，盈利水平回到去年前三季度最差阶段[1][20] - 24年行业利润总额260亿元，利润率4.1%，较过去五年高峰下滑86%[16] 供需格局 - 24年熟料设计产能18.1亿吨，真实产能利用率仅53%，供给过剩矛盾突出[3][22] - 参考发达国家经验，预计我国水泥需求底在12-15亿吨，较24年仍有18%-34%下降空间[3] - 过去五年熟料产能基本稳定在18亿吨左右，24年净新增产能为-0.16亿吨[28] 供给侧改革回顾 - 2016年国办发34号文严禁新增产能，使行业从增量博弈转为存量博弈[2] - 错峰生产政策使北方11省冬季停产，南方淡季错峰，通过"减产量"实现"减产能"[2] - 行业利润从2016年518亿元恢复至2019年1867亿元历史新高[2] - 2016年金隅/冀东、中国建材/中国中材等头部企业兼并重组加速[29] 未来反内卷路径 - 短期：错峰生产继续发挥压舱石作用，25年7月中央会议明确反内卷定调[30] - 中期：限制超产倒逼企业补齐产能差额，若全部中小产线补指标将带动产能下降19.5%至17.7亿吨[31] - 长期：2027年碳交易配额收紧，外购碳排配额将使单吨熟料成本增加78元以上，加速落后产能退出[32][35] - 碳交易政策下，头部企业如华新水泥单条5000吨/日生产线或获得12万吨富余碳配额[35] 重点公司数据 - 华新水泥：24年单吨熟料二氧化碳排放量0.809t，25年EPS预测1.51元[9][35] - 海螺水泥：24年EPS 1.45元，25年预测1.91元，24Q1最低净利率4.31%[9][16] - 西部水泥：25年EPS预测0.31港元，PE 7.58倍[9]

水泥行业市场表现 - 东吴水泥(00695)股价上涨22 93%至5 63港元 中国建材(03323)上涨11 4%至5 57港元 华润建材科技(01313)上涨2 08%至1 96港元 海螺水泥(00914)微涨0 49%至24 82港元 [1] - 东吴水泥预期2025年上半年将大幅减亏 主要因国内"反内卷"政策带动业绩回升 市场需求下降放缓 以及出售水泥熟料产能指标取得收益 [1] 水泥行业供需与价格动态 - 7月全国水泥均价344元/吨 同比低44元/吨 较7月初下降8元/吨 多数区域价格已触及或跌破成本线 [2] - 长三角、湖北等地开始错峰生产并推涨价格 涨幅约30元/吨 企业错峰执行效果或较上半年更显著 [2] - 7月处于季节性淡季 高温雨水影响施工 全国水泥需求减少 熟料线停窑率提升但库存继续增长 行业供需矛盾较大 [1] - 煤炭价格持续走高 进一步加大企业盈利压力 [2] 行业前景展望 - 预计8月中下旬需求有望逐步回升 水泥价格有望止跌回涨 [1] - 后续进入需求旺季 行业效益有望逐渐恢复 存在相对底部布局机会 [2]

股价表现 - 东吴水泥股价上涨22.93%至5.63港元 中国建材股价上涨11.4%至5.57港元 华润建材科技股价上涨2.08%至1.96港元 海螺水泥股价上涨0.49%至24.82港元 [1] 公司业绩预期 - 东吴水泥预期2025年上半年大幅减亏 主要因国内水泥行业"反内卷"政策带动业绩缓和回升 中国整体市场需求下降放缓 及出售水泥熟料产能指标取得收益 [1] 行业供需状况 - 7月全国水泥需求减少 熟料线停窑率提升但熟料库存继续增长 行业供需矛盾较大 [1] - 全国水泥均价344元/吨 同比低44元/吨 较7月初下降8元/吨 多数区域价格触及或跌破成本线 [2] - 煤炭价格持续走高 企业盈利压力进一步加大 [2] 价格与政策动向 - 长三角 湖北等地开始积极错峰并推涨价格 涨幅约30元/吨 [2] - 企业错峰执行效果或较上半年更显著 [2] 行业展望 - 预计8月中下旬需求逐步回升 水泥价格有望止跌回涨 [1] - 后续需求进入旺季 行业效益有望逐渐恢复 [2]

公司业绩表现 - 收益24.96亿元人民币 同比下降7.2% 主要因产品销量下降 [1] - 公司拥有人应占溢利1.14亿元人民币 上年同期亏损4.05亿元人民币 实现扭亏为盈 [1] - 每股基本盈利0.073元 [1] 股价表现 - 股价单日上涨4.93% 报2.98港元 [1] - 成交额929.55万港元 [1] 行业政策动态 - 反内卷政策主要抓手为限制超产 包括对企业日产量和年产量的严苛限制 [1] - 政策完全落地后 预计全国水泥行业平均产能利用率将从50%提升至70% [1] - 错峰计划供给端约束将实现量化管理 有利于提升稳价成功率 [1] 行业需求变化 - 近期水电工程催化促使行业重点工程需求预期触底修复 [1] - 供给和需求预期实现共振 [1]

公司股价表现 - 亚洲水泥股价涨超5% 截至发稿涨4.93%至2.98港元 成交额929.55万港元 [1] 公司财务业绩 - 截至2025年6月30日六个月收益24.96亿元 同比下降7.2% [1] - 公司拥有人应占溢利1.14亿元 上年同期亏损4.05亿元 实现扭亏为盈 [1] - 每股基本盈利0.073元 [1] - 收益减少主要由于产品销量下降 [1] 行业政策动态 - 水泥行业反内卷政策抓手或限制超产 对企业日产量和年产量实施更严苛限制 [1] - 政策完全落地后 全国水泥行业平均产能利用率有望从50%提升至70% [1] - 政策可实现量化管理错峰计划的供给端约束 提升错峰稳价成功率 [1] 行业需求催化 - 近期水电工程催化促使行业重点工程需求预期触底修复 [1] - 供给和需求预期实现一定共振 [1]

公司业绩表现 - 收益24.96亿元人民币 同比下降7.2% 主要由于产品销量下降[1] - 公司拥有人应占溢利1.14亿元人民币 上年同期亏损4.05亿元人民币 实现扭亏为盈[1] - 每股基本盈利0.073元人民币[1] 股价表现 - 股价上涨4.93% 报2.98港元[1] - 成交额929.55万港元[1] 行业政策动态 - 水泥行业预期通过限制超产政策反内卷 对企业日产量和年产量实施更严苛限制[1] - 政策完全落地后 全国水泥行业平均产能利用率有望从50%提升至70%[1] - 错峰计划供给端约束将实现量化管理 有利于提升错峰稳价成功率[1] 需求端催化因素 - 近期水电工程催化促使行业重点工程需求预期触底修复[1] - 供给和需求预期实现一定共振[1]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入20.56亿元，同比增长4.05% [1] - 归母净利润4.35亿元，同比增长92.47% [1] - 扣非净利润2.42亿元，同比增长31.73% [1] - 业绩增长符合公司此前利润增长预期 [1] 业绩增长驱动因素 - 上年销量低基数、煤炭价格下降、持续推进降本增效 [1][5] - 广东、福建水泥行业加大错峰生产力度，减少供给改善市场秩序 [1][5] - 资本市场回暖带动投资收益(含浮盈)同比大幅增长 [5] - 处置关停企业收益增加 [5] - 水泥平均销售成本同比下降6.88%，大于销售价格5.51%的降幅 [5] 行业动态 - 2024年10月水泥行业启动"反内卷"，带动企业业绩回暖 [1] - 2025年上半年行业呈现"需求弱势不改，价格前高后低，效益同比改善"特征 [3] - 一季度基建领域专项债提前发力支撑需求修复，价格同比上涨 [3] - 二季度传统旺季需求不及预期，价格大幅回落 [3] - 全国水泥产量8.15亿吨，同比下降4.3% [3] - 行业利润总额预计150-160亿元，受益煤炭降价和一季度价格回升 [3] 公司产能与市场地位 - 熟料产能1473万吨，全国排名第16 [1][5] - 水泥产能2000万吨，广东省名列前茅 [1][5] - 国家重点支持水泥工业结构调整的60家大型企业之一 [4] 股份回购计划 - 拟以自有资金回购A股股份，金额5000万-1亿元，价格不超过10元/股 [1][5] - 按上限测算回购约1000万股(占总股本0.84%)，下限约500万股(0.42%) [6] - 回购期限为董事会审议通过后6个月内 [6] - 回购目的为实施员工持股计划，完善长效激励机制 [5][6]