行业投资评级 - 看好 [1] 核心观点 - 8月全社会用电量10154亿千瓦时 同比增长5% 连续两个月突破万亿 主要受夏季高温和政策拉动产能释放影响 [3][8] - 第二产业用电量5981亿千瓦时 同比增长5% 贡献总用电增量59% 制造业用电增速创年内新高 [3][9] - 高技术及装备制造业用电量同比增长9.1% 高于制造业平均水平4.6个百分点 江苏车载智能设备制造业前8个月用电量增速超87% [3][9] - 全球天然气价格窄幅震荡 美国Henry Hub现货价格2.90美元/mmBtu周涨0.17% 欧洲TTF现货32.15欧元/MWh周涨0.47% 东北亚LNG现货11.20美元/mmBtu周跌2.61% [3][18] - 美国天然气库存35080亿立方英尺 较五年均值高6.1% 欧洲库存936.27太瓦时 占库存容量82.17% [21][27] 电力行业分析 - 1-8月全社会累计用电量68788亿千瓦时 同比增长4.6% 其中第二产业用电43386亿千瓦时占63% [14][15] - 第一产业用电1012亿千瓦时同比增长10.6% 第三产业用电13297亿千瓦时同比增长7.7% 居民用电11094亿千瓦时同比增长6.6% [14][15] - 水电受益秋汛来水偏丰 推荐国投电力 川投能源 长江电力 [3][16] - 绿电受益新能源入市规则完善 建议关注新天绿色能源 福能股份 龙源电力 华润电力 三峡能源 [3][16] - 核电2022-2025年核准41台机组 建议关注中国核电 中国广核 [3][17] - 火电受益煤价下跌和降息 推荐华电国际 建投能源 [3][17] - 电源装备受益雅下工程开工 推荐东方电气 哈尔滨电气 [3][17] 天然气行业分析 - 美国温和天气导致供暖制冷需求双弱 天然气价格低位震荡 [3][18] - 欧洲挪威管道气供给回升但LNG供给回落 供暖需求增加导致气价震荡 [3][18] - 东北亚LNG需求较弱 库存充足供给稳定 价格小幅回落 [3][18] - 中国LNG全国出厂价4016元/吨周跌0.07% 综合进口价3414元/吨周跌4.98% [3][39] - 推荐昆仑能源 新奥能源 香港中华煤气 华润燃气 中国燃气等城燃企业 [3][41] - 推荐新奥股份 新天绿色能源 九丰能源 深圳燃气等天然气贸易商 [3][42] 环保及其他领域 - 环保受益化债和互换便利推进 推荐光大环境 洪城环境 海明创业 永兴股份等 [3] - SAF持续量价齐升 建议关注嘉澳环保 海新能科 鹏鹞环保 [3] - 推荐热电联产物产环能 可控核聚变中泰股份 冰轮环境 氢能制氢华光环能 [3]

收入和利润（同比环比） - 收入为人民币3,086,325千元，同比下降1.55%[12] - 公司实现营业收入人民币30.86亿元，同比下降1.55%[14] - 集团总收入为人民币30.863亿元，同比下降1.55%[37] - 总收入同比下降1.55%至人民币3,086.33百万元[38] - 收入同比下降1.6%至308.63亿元人民币（2024年同期：313.50亿元）[88] - 公司2025年上半年总收入为人民币3,086,325千元，同比下降1.6%[106] - 税前利润为人民币1,393,319千元，同比增长11.32%[12] - 税前利润人民币13.933亿元，同比增长11.32%[37] - 公司2025年上半年税前利润为人民币1,393,319千元，同比增长11.3%[108] - 经营利润同比下降1.8%至88.82亿元人民币（2024年同期：90.42亿元）[88] - 主业税前利润人民币5.540亿元，同比增长0.63%[37] - 应占联营公司利润为人民币839,366千元，同比增长19.72%[12] - 应占联营公司利润人民币8.394亿元，同比增长19.72%[37] - 应占联营公司利润同比大幅增长19.7%至83.94亿元人民币（2024年同期：70.11亿元）[88] - 投资分部税前利润为人民币839,366千元，同比增长19.7%[108] - 公司确认应占联营公司利润8.394亿元，同比增长19.7%[128] - 本公司权益股东应占净利润为人民币1,285,536千元，同比增长9.33%[12] - 公司权益股东应占净利润人民币12.86亿元，同比上升9.33%[14] - 本公司权益股东应占净利润人民币12.855亿元，同比增长9.33%[37] - 净利润同比增长8.2%至132.05亿元人民币（2024年同期：122.06亿元）[88] - 公司2025年上半年期内利润为12.86亿元人民币，较2024年同期的11.76亿元人民币增长9.4%[97] - 每股基本收益从0.67元人民币增至0.76元人民币，同比增长13.4%[88] - 公司每股基本盈利为人民币1,285,536千元，同比增长9.3%，基于加权平均普通股1,700,850,000股计算[121] - 本公司权益股东应占主业净利润为人民币446,170千元，同比下降6.02%[12] - 公司权益股东应占主业净利润（扣除应占联营公司利润）人民币4.46亿元，同比下降6.02%[14] - 权益股东应占主业净利润人民币4.462亿元，同比下降6.02%[37] 成本和费用（同比环比） - 销售成本同比下降4.1%至190.19亿元人民币（2024年同期：198.41亿元）[88] - 整体毛利率同比上升1.67个百分点至38.38%[41] - 财务费用同比下降5.51%至人民币334.28百万元[44] - 利息开支为人民币334,276千元，同比下降5.5%[108] - 公司财务费用为人民币334,276千元，同比下降5.5%，其中贷款及借款利息为335,234千元，无抵押中期票据利息为52,899千元[115] - 行政开支同比上升15.17%至人民币354.10百万元[43] - 折旧及摊销为人民币603,167千元，同比增长14.7%[108] - 公司自有物业、厂房和设备折旧为人民币171,600千元，同比增长33.4%，使用权资产折旧为24,420千元，同比下降32.3%[116] - 公司无形资产摊销为人民币407,147千元，同比增长12.8%，研发成本为21,015千元，同比下降6.7%[116] - 公司贸易应收款项及合约资产之亏损拨备计提人民币10,172千元，去年同期为转回5,991千元[116] - 公司资本化至在建工程及无形资产的利息开支为人民币54,495千元，同比下降45.4%[115] - 公司所得税费用为人民币72,808千元，同比增长135.3%，主要由于中国所得税期内拨备92,044千元[117] 各业务线表现 - 公司炉排炉垃圾发电业务接收生活垃圾约932.5万吨，同比增长3%[16] - 公司处置生活垃圾约802.1万吨，同比增长3%[16] - 公司上网电量约26.9亿度，同比增长6%[16] - 公司平均吨上网电量约为336度，同比增长10度/吨[16] - 公司销售蒸汽约31.3万吨，同比增长170%[16] - 公司销售绿色电力证书约40.2万张[16] - 新能源业务生产正极材料2.2万吨，实现收入人民币3.1032亿元[29] - 新能源业务收入同比大幅增长191.65%至人民币310.32百万元[38] - 新能源业务收入为人民币310,318千元，同比增长191.7%[106] - 垃圾处置业务收入同比下降7.01%至人民币2,381.36百万元[38] - 垃圾处置业务收入为人民币2,536,290千元，同比下降9.0%[106] - 垃圾处置业务毛利率同比上升5.32个百分点至43.71%[45] - 新能源业务毛利率同比下降9.76个百分点至0.78%[45] - 节能装备业务收入同比下降22.26%至人民币258.54百万元[38] - 新型建材销售约380万平方米，实现营业收入人民币0.4583亿元[31] - 港口物流实现吞吐量约1729万吨，营业收入人民币0.9028亿元[32] - 港口物流服务收入为人民币90,280千元，同比增长1.9%[106] - 厨余垃圾处置规模达46.8万吨/年（1225吨/日），已投运项目20个共46.1万吨/年（1205吨/日）[23][24] - 报告期内厨余垃圾处理量11.3万吨，同比增长26%；油脂销量2001吨，同比增长36%[23] - 水泥窑垃圾处置项目9个，总规模64万吨/年（1900吨/日），实际处置生活垃圾11.5万吨[25][26] - 锂电池回收综合利用项目总签约处置规模达24万吨/年[27] 各地区表现 - 公司在全国23个省市自治区共推广签约项目130个[15] - 云南地区布局项目最多（腾冲、泸西、芒市等共9个），总处理能力超过120万吨/年[18][19][20] - 安徽地区项目数量次之（霍山、宁国等共8个），总处理能力约110万吨/年[18][19][20] - 越南北宁项目为唯一海外布局，处理能力11万吨/年（300吨/日），计划2023年11月建成[20] - 公司来自外部客户的收益为人民币3,086,325千元，其中中国大陆贡献2,967,183千元，占比96.1%，亚太地区（除中国大陆）贡献119,142千元，占比3.9%[112] - 公司特定非流动资产为人民币74,576,373千元，其中中国大陆占74,182,361千元，占比99.5%，亚太地区（除中国大陆）占394,012千元，占比0.5%[112] 项目投资与建设 - 公司已投运或在建项目总处理能力超过1000万吨/年，其中河北沙河一期项目处理能力达36万吨/年（2×500吨/日）[18][19][20] - 2020年建成项目3个（安徽霍山14万吨/年、云南腾冲11万吨/年、安徽宁国14万吨/年），均已进入国补库[18] - 2021年建成项目15个，总处理能力达205万吨/年，全部处于国补库申报中[18][19] - 2022年建成项目12个，包含首个600吨/日级项目（河南扶沟22万吨/年），全部处于国补库申报中[19] - 2023年建成项目8个，包含贵州清镇18万吨/年已投运项目，全部处于国补库申报中[20] - 400吨/日（14万吨/年）规模项目占比最高，达20个；500吨/日（18万吨/年）项目17个；600吨/日（22万吨/年）项目3个[18][19][20] - 300吨/日（11万吨/年）项目共13个，350吨/日（13万吨/年）项目1个（重庆巫山）[18][19][20] - 公司炉排炉垃圾发电项目总处理能力达1975万吨/年（54950吨/日），其中已投运1742万吨/年（48450吨/日）[21][22] - 公司共有32个垃圾发电项目被纳入国家可再生能源发电补贴清单[22] - 公司生活垃圾处置总规模达2085.8万吨/年（58075吨/日），其中已建成1852.1万吨/年（51555吨/日）[26] - 在建垃圾发电项目3个（云南元阳、广西南丹、云南云县），总处理能力40万吨/年（1100吨/日）[22] - 报批待建垃圾发电项目3个（安徽宿松、山西浑源、云南大关），总能力46万吨/年（1300吨/日）[22] - 储备垃圾发电项目7个包括越南项目，总能力147万吨/年（4100吨/日）[22] - 厨余垃圾在建项目1个（内蒙古奈曼旗），处理能力0.7万吨/年（20吨/日）[24] - 公司购买厂房及设备项目支出3.262亿元，同比下降58.5%[125] - 公司新增垃圾处置项目经营权价值3.681亿元，同比下降57.5%[127] 现金流与资本结构 - 公司经营活動所得現金淨額為人民幣91.48億元，同比下降人民幣2.38億元，主要因可再生能源電價補貼資金同比減少[52][53] - 2025年上半年经营所得现金为9.90亿元人民币，较2024年同期的10.01亿元人民币下降1.1%[98] - 公司投資活動所用現金淨額為人民幣54.87億元，同比下降人民幣75.74億元，主要因投資支出減少[54] - 2025年上半年投资活动所用现金净额为5.49亿元人民币，较2024年同期的13.06亿元人民币改善58.0%[98] - 公司融資活動所用現金淨額為人民幣10.39億元，同比上升人民幣53.98億元，主要因融資所得款項淨額同比減少[55] - 2025年上半年融资活动所得贷款款项11.41亿元人民币，较2024年同期的34.20亿元人民币下降66.6%[98] - 公司現金及現金等價物為人民幣253.47億元，主要幣種為人民幣、港幣和美元[50] - 现金及现金等价物同比增长11.7%至25.35亿元人民币（2024年末：22.70亿元）[91] - 2025年6月30日现金及现金等价物为25.35亿元人民币，较2024年同期的31.63亿元人民币下降19.9%[98] - 公司資本承擔合計為人民幣43.23億元，較上年末人民幣105.16億元大幅減少[56] - 公司资本承担总额为人民币432,260千元，较2024年末的人民币1,051,626千元大幅下降58.9%[147] - 公司2025年上半年购买物业、厂房及设备等资本支出为8.77亿元人民币，较2024年同期的17.68亿元人民币下降50.4%[98] - 公司2025年上半年支付股息4.91亿元人民币，较2024年同期的3.27亿元人民币增长50.2%[97][94] - 2025年上半年收到联营公司股息3.90亿元人民币，与2024年同期的3.94亿元人民币基本持平[98] - 公司截至2025年6月30日未使用的银行授信为人民币153亿元[100] 资产、负债与权益 - 总资产为人民币83,399,291千元，较上年末增长1.30%[13] - 报告分部总资产为人民币83,399,291千元，同比增长1.3%[108] - 总负债为人民币33,402,292千元，较上年末增长0.76%[13] - 本公司权益股东应占权益为人民币48,545,611千元，较上年末增长1.74%[13] - 公司權益股東應佔權益為人民幣4854.56億元，較上年末增長1.74%[49] - 总资产净值同比增长1.7%至499.97亿元人民币（2024年末：491.77亿元）[93] - 2025年6月30日总权益达到499.97亿元人民币，较2024年同期的485.05亿元人民币增长3.1%[97][94] - 公司2025年6月30日保留盈利达到460.75亿元人民币，较2024年同期的446.64亿元人民币增长3.2%[97][94] - 资产负债率为40.05%，较上年末下降0.22个百分点[46] - 非流动负债同比下降8.1%至247.30亿元人民币（2024年末：268.98亿元）[93] - 公司流動資產為人民幣855.58億元，流動負債為人民幣867.24億元，淨流動負債為人民幣11.66億元，較上年末下降人民幣168.07億元，主要受人民幣27億元綠色中期票據重分類影響[48] - 公司銀行貸款餘額為人民幣2465.59億元，較上年末減少人民幣85.91億元，主要因發行人民幣13億元綠色中期票據償還部分銀行貸款[51] - 银行贷款总额减少至246.56亿元人民币，较期初下降3.4%[136] - 即期银行贷款为16.96亿元人民币，占贷款总额的6.9%[136] - 五年后到期银行贷款占比最高，达139.99亿元人民币[136] - 有抵押银行贷款增加至30.53亿元人民币，较期初增长7.9%[136] - 贸易应付款项减少至20.92亿元人民币，较期初下降21.3%[137] - 一年内到期贸易应付款项占比86.3%，金额为19.22亿元人民币[137] - 无形资产微降至202.69亿元人民币（2024年末：202.99亿元）[91] - 存货总额3.482亿元，较期初增长27.4%，其中成品存货1.717亿元[130] - 合约资产总额49.375亿元，服务特许经营权资产37.195亿元[131] - 贸易应收款项28.516亿元，计提亏损拨备1.454亿元[132] - 应收关联方款项2.734亿元，全部为无抵押免息一年内偿还[133] - 以公允价值计量金融资产总额1.751亿元，其中非上市股本证券1.65亿元[129] - 上市股本证券公允价值为0.10亿元人民币，较期初下降15.4%[140][143] - 非上市股本投资公允价值保持稳定为1.65亿元人民币[140][143] - 以摊余成本计量的金融资产及负债的公允价值与账面价值无重大差异[146] 融资活动 - 公司發行人民幣13億元綠色中期票據，票面利率1.93%，為期五年，獲AAA評級[63] 关联方交易 - 向关联方销售商品总额为人民币82,384千元，较2024年同期的171,959千元下降52.1%[150] - 向关联方提供劳务总额为人民币62,388千元，较2024年同期的61,612千元小幅增长1.3%[150] - 从关联方采购商品总额为人民币30,628千元，较2024年同期的34,462千元下降11.1%[150] - 接受关联方劳务总额为人民币22,641千元，较2024年同期的44,969千元下降49.6%[151] - 应收关联方款项总额为人民币273,388千元，与2024年末的273,915千元基本持平[152] - 应付关联方款项总额为人民币109,092千元，较2024年末的138,597千元下降21.3%[153] 公司治理与股权结构 - 海螺创业持有公司股份186,105,000股，持股比例10.39%[67] - 芜湖海创实业持有公司股份186,105,000股，持股比例10.39%[67] - 海螺集团直接持有公司股份96,594,500股，持股比例5.39%[67] - 海螺集团通过受控法团权益持有公司股份89,510,500股，持股比例5.00%[67] - 海螺工会持有公司股份179,108,500股，持股比例9.99%[68] - 安徽海创集团直接持有公司股份16,893,000股，持股比例0.94%[68] - 安徽海创集团通过受控法团权益持有公司股份162,215,500股，持股比例9.05%[68] - 公司已发行股份总数1,792,041,059股[68][70][71] - 董事纪勤应配偶持有公司股份35,033,752股，持股比例1.95%[70] - 高级管理人员疏茂持有公司股份146,500股，持股比例0.01%[71] - 公司报告期内未购回、出售或赎回任何上市证券，且期末未持有任何库存股份[73] - 彭苏萍先生自

行业投资评级 - 报告对电力、天然气、环保等行业给出具体投资分析意见，推荐和关注多个细分领域及公司[4] 核心观点 - 8月发电量创同期新高，日均发电首次突破300亿千瓦时，同比增长1.6%[4][7] - 风电对增量发电贡献最大，贡献124亿千瓦时，火电贡献105亿千瓦时[4][8] - 全球天然气供需偏宽松，价格窄幅震荡，美国Henry Hub周跌1.80%[4][18] - 投资主线聚焦水电、绿电、核电、火电、气电、环保等高股息和产业链一体化标的[4] 电力行业总结 - 8月规上工业发电量9363亿千瓦时，同比增长1.6%，日均发电302亿千瓦时[4][7] - 1-8月累计发电量64193亿千瓦时，同比增长1.5%，日均发电量同比增长1.9%[4][7] - 火电8月增长1.7%，贡献增量105亿千瓦时；风电增长20.2%，贡献增量124亿千瓦时；光伏增长15.9%，贡献增量74亿千瓦时[4][7][8] - 水电同比下降10.1%，减少166亿千瓦时[4][7][8] - 投资推荐国投电力、川投能源、长江电力等水电；新天绿色能源、龙源电力等绿电；中国核电、中国广核等核电；国电电力、华能国际等火电[4][16] 天然气行业总结 - 美国Henry Hub现货价格$2.89/mmBtu，周跌1.80%；荷兰TTF现货€32.00/MWh，周持平；英国NBP现货79.85 pence/therm，周涨1.08%[4][18][19] - 东北亚LNG现货价格$11.50/mmBtu，周持平；中国LNG出厂价4019元/吨，周跌0.84%[4][18] - 美国天然气库存34330亿立方英尺，较五年均值高6.3%；欧洲库存924.60太瓦时，占库存水平81.22%[18][21][26] - 投资推荐昆仑能源、新奥能源等城燃企业；新奥股份、九丰能源等天然气贸易商[4][40] 环保行业总结 - 受益化债和互换便利推进，关注高股息标的如光大环境、洪城环境等[4] - SAF（可持续航空燃料）量价齐升，建议关注嘉澳环保、海新能科等[4] - 投资推荐还包括物产环能、中泰股份、冰轮环境、华光环能等热电联产、氢能制氢环节公司[4] 一周行情回顾 - 燃气板块和电力设备相对沪深300跑赢，公用事业、电力及环保板块跑输[42][43] 公司及行业动态 - 内蒙古乌拉特中旗150万千瓦风储基地投运，年发电54.4亿千瓦时[50] - 藏粤直流工程启动，输电容量1000万千瓦，年送电超430亿度[51] - 青海完成绿电挂牌交易2332万千瓦时，累计省内绿电交易39亿千瓦时[52] - 重庆发布2025年可再生能源电力消纳责任权重34.2%[56] - 内蒙古要求新上"两高"项目绿电消费比例不低于所在地平均水平，数据中心绿电消费比例提升至80%以上[60] - 多家公司发布中期报告、利润分配、股权激励等公告[62][63]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 核心观点 - 电力行业8月日均发电量首次突破300亿千瓦时达302亿千瓦时 同比增长1.6% 1-8月累计发电量64193亿千瓦时 同比增长1.5% [4][9] - 发电结构持续优化 风电对增量发电贡献最大 8月单月贡献124亿千瓦时增量 占比84% 光伏贡献74亿千瓦时增量 占比50% [4][10][11] - 全球天然气供需偏宽松 价格窄幅震荡 美国Henry Hub现货价格周跌1.80%至$2.89/mmBtu 欧洲TTF现货价格持平于€32.00/MWh [4][20] - 投资主线聚焦水电/绿电/核电/火电/气电/环保等多领域 推荐国投电力、龙源电力、中国核电、华能国际等标的 [4][18][19] 电力行业分析 - 8月规上工业发电量9363亿千瓦时 同比增长1.6% 其中火电6274亿千瓦时（+1.7%）水电1479亿千瓦时（-10.1%）核电645亿千瓦时（+5.9%）风电738亿千瓦时（+20.2%）光伏538亿千瓦时（+15.9%）[9] - 1-8月累计发电量64193亿千瓦时 同比增长1.5% 其中风电6966亿千瓦时（+11.6%）光伏3867亿千瓦时（+23.4%）火电41753亿千瓦时（-0.8%）水电8387亿千瓦时（-5.5%）[14] - 投资建议关注：1）水电推荐国投电力、川投能源、长江电力 2）绿电建议关注新天绿色能源、福能股份、龙源电力 3）核电建议关注中国核电、中国广核 4）火电推荐国电电力、华能国际、华电国际 [4][18] 天然气市场分析 - 美国天然气库存量达34330亿立方英尺 较五年均值高6.3% 产量维持历史高位致价格低位震荡 [23] - 欧洲天然气库存量为924.60太瓦时 库存水平达81.22% 约为五年均值的93.2% [29] - 东北亚LNG现货价格持稳于$11.50/mmBtu 预计随着夏季结束供需进一步宽松 [20][38] - 投资建议关注：1）城燃企业推荐昆仑能源、新奥能源 2）天然气贸易商推荐新奥股份、九丰能源 [4][44] 环保与装备领域 - 环保板块建议关注高股息标的如光大环境、洪城环境 以及SAF标的嘉澳环保、海新能科 [4] - 电源装备领域推荐东方电气及哈尔滨电气 因雅下工程开工推动需求释放 [4][19] - 氢能制氢环节建议关注华光环能 可控核聚变低温环节关注中泰股份、冰轮环境 [4] 行业动态摘要 - 内蒙古能源乌拉特中旗150万千瓦风储基地投运 年发电量约54.4亿千瓦时 [54] - 藏粤直流工程启动建设 总投资532亿元 投运后年输送清洁能源超430亿千瓦时 [55] - 青海完成西北首笔绿电挂牌交易 交易量2332万千瓦时 全年绿电交易达39亿千瓦时 [56] - 重庆发布2025年可再生能源消纳责任权重目标为34.2% 多晶硅行业绿电消费比例要求34.2% [60]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 生态环境部举行"高质量完成'十四五'规划"新闻发布会，"双碳"政策持续推进[1][10] - 固废治理、河湖治理政策持续发力有望巩固危固废、水务相关企业基本盘[5][13] - 环保领域设备信息化、智能化趋势确定性增强，持续关注环保企业提质增效、控本降费成果[13] - "双碳"政策持续推进，环境监测设备需求有望持续[13] 固废领域 - 全国危险废物集中利用处置能力、生活垃圾焚烧处置能力分别比"十三五"末增长58.8%和72.4%[5][10] - 全国113个城市累计实施固体废物治理项目3000多项，投入约5600亿元[5][10] - 25年7-8月国补回收显著加速，光大国补回收超预期：25年7-8月光大绿色环保生物质等收到国补20.64亿元，超24年截止同期生物质集中回款额15.34亿元[5][14] - 25H1固废板块收入+1%，归母净利+8%，毛利率+2.9pct，财务费用率-0.6pct，净利率+1.4pct[5] - 25H1板块经营现金流净额69亿元（+9%），资本开支38亿元（-19%），简易自由现金流32亿元（24H1为17亿元）[5] - 7家垃圾焚烧公司平均吨发（还原供热后）同比+1.8%，吨上网同比+1.2%[5] - 25H1供热增速前5：海创+170%、绿动+115%、伟明+67%、天楹+60%、瀚蓝+42%[5] - 发电供热比增量前5：天楹+6.4pct、绿动+2.4pct、旺能+1.6pct、海创+1.4pct、中科+0.9pct[5] 水务领域 - 24年水务板块分红比例为34%，核心公司兴蓉分红28%提升空间较大[5][18] - 25H1板块自由现金流-41亿元（24H1为-66亿元）[5] - 预计兴蓉、首创资本开支26年开始大幅下降，自由现金流大增可期[5][18] - 25年以来广州、深圳自来水提价落实，东莞、中山跟进，佛山拟调整污水收费标准[5] - 美国水业业绩10年复增10%，PE（ttm）25x，PB（LF）2.21[18][20] 环卫装备领域 - 2025M1-8环卫车销量49577辆（同比+3.20%），其中新能源8284辆（同比+69.34%），新能源渗透率16.71%（同比+6.53pct）[5][22] - 2025M8新能源环卫车单月销量1189辆（同比+32.7%），单月渗透率21.19%（同比+4.84pct）[22] - 25年H1国内自动驾驶领域公开超290个新项目中标结果，无人清洁环卫项目数量超90个（占比约31%），总金额超55亿元（占比约81%）[5] - 2025M1-8重点公司新能源市占率：盈峰环境29.16%（+0.44pct）、宇通重工15.07%（-6.09pct）、福龙马7.50%（-1.17pct）[28] 生物柴油领域 - 2025/9/15-2025/9/19生柴均价8400元/吨（周环比持平），地沟油均价6713元/吨（周环比+1.7%）[5][34] - 考虑一个月库存周期测算单吨盈利22元/吨（周环比-69.4%）[5][34] 锂电回收领域 - 截至2025/9/19，碳酸锂7.36万元/吨（周环比+1.6%），金属钴27.7万元/吨（周环比+1.8%），金属镍12.30万元/吨（周环比-0.4%）[5][40] - 三元极片粉折扣系数：锂69.5%（周环比+0.5pct）、钴74.3%（周环比+0.3pct）、镍74.3%（周环比+0.3pct）[40] - 单吨废料毛利-0.32万元（周环比+0.040万元）[5][39] 碳排放交易市场 - 全国碳排放权交易市场配额累计成交量达7.14亿吨，累计成交额达489.61亿元（截至2025年9月18日）[11] - 新纳入钢铁、水泥、铝冶炼行业，实现对全国60%以上二氧化碳排放量的有效管控[11] 重点推荐公司 - 固废领域：瀚蓝环境、绿色动力、海螺创业、永兴股份等[5][14] - 水务领域：粤海投资、兴蓉环境、洪城环境等[5][18][21] - 环卫装备领域：宇通重工等[5] - 建议关注：大禹节水、联泰环保、旺能环境、北控水务集团等[5]

核心观点 - 国家补贴回收显著加速 固废和水务行业现金流改善 提质增效提升ROE 分红持续兑现 [1][4][5][6] - 新能源价格机制完善促进垃圾发电等绿电直连项目落地 欧洲SAF价格新高带动中国相关产业链受益 [3] - 环卫电动化和无人化加速发展 新能源装备销量高增长 [7][8] 固废行业 - 2025年7-8月光大绿色环保生物质等收到国补20.64亿元 超2024年同期15.34亿元 [1][4] - 2025年上半年板块收入增长1% 归母净利增长8% 毛利率提升2.9个百分点 财务费用率下降0.6个百分点 净利率提升1.4个百分点 [4][5] - 2025年上半年经营现金流净额69亿元(增长9%) 资本开支38亿元(下降19%) 简易自由现金流32亿元(2024年上半年为17亿元) [5] - 7家垃圾焚烧公司平均吨发(还原供热后)同比提升1.8% 吨上网同比提升1.2% [5] - 供热增速前五:海创+170% 绿动+115% 伟明+67% 天楹+60% 瀚蓝+42% [5] - 发电供热比增量前五:天楹+6.4个百分点 绿动+2.4个百分点 旺能+1.6个百分点 海创+1.4个百分点 中科+0.9个百分点 [5] 水务行业 - 2025年上半年板块自由现金流-41亿元(2024年上半年为-66亿元) [6] - 预计兴蓉 首创资本开支2026年开始大幅下降 自由现金流大增可期 [6] - 2024年水务板块分红比例34% 核心公司兴蓉分红28%有较大提升空间 [6] - 广州 深圳自来水提价落实 东莞 中山跟进 佛山拟调整污水收费标准 [6] 环卫行业 - 2025年1-7月环卫车销量43967辆(增长3.3%) 其中新能源7095辆(增长77.6%) 新能源渗透率16.14%(提升6.75个百分点) [7][8] - 盈峰环境/宇通重工/福龙马新能源市占率分别为30%/15%/8% [8] - 2025年上半年无人清洁环卫项目数量超90个(占比约31%) 总金额超55亿元(占比约81%) 已超2024年全年金额 [7] 生物柴油 - 2025年9月8-12日生柴均价8400元/吨(周环比持平) 地沟油均价6600元/吨(周环比下降0.5%) [8] - 考虑一个月库存周期测算单吨盈利70元/吨(周环比增长21.6%) [8] 锂电回收 - 截至2025年9月12日 三元电池粉锂系数周环比下降0.5% 锂/钴/镍系数分别为69%/74%/74% [8] - 碳酸锂价格7.24万元/吨(周环比下降3.1%) 金属钴27.2万元/吨(周环比增长0.4%) 金属镍12.35万元/吨(周环比增长1.3%) [8] - 单吨废料毛利-0.36万元(周环比改善0.032万元) [8]

政策核心内容 - 国家发展改革委与国家能源局于2025年9月12日联合发布《关于完善价格机制促进新能源发电就近消纳的通知》 新政策自2025年10月1日起实施 [1][2][3] - 政策通过差异化付费设计厘清就近消纳项目与公共电网的经济责任界面 允许新能源项目按自身需求为供电可靠性付费 [1][3] 项目要求与条件 - 项目需满足界面清晰要求：电源、负荷、储能作为整体与公共电网连接 电源应接入用户和公共电网产权分界点的用户侧 [3] - 计量准确且以新能源发电为主 [3] - 自发自用比例要求：新能源年自发自用电量占比总可用发电量不低于60% 占总用电量比例不低于30%（2030年起新增项目不低于35%） [4] 费用缴纳机制 - 就近消纳项目需按公平负担原则缴纳输配电费（由两部制改为主要按接网容量缴费）和系统运行费（按下网电量缴费 未来逐步向按占用容量等方式过渡） [3] - 暂免缴纳自发自用电量的政策性交叉补贴新增损益 [3] - 未接入公共电网的项目不缴纳稳定供应保障费用 [3][4] 电力市场参与方式 - 就近消纳项目作为用户时与其他工商业用户具有平等市场地位 需作为统一整体直接参与电力市场 [3] 经济性优势测算（以垃圾焚烧发电为例） - 广东省（珠三角五市）案例：市场化交易电价0.3910元/度 网电综合成本0.2721元/度 合计0.6631元/度 垃圾焚烧直供电价在吨上网340-420度/吨情形下为0.5843-0.6152元/度 较网电低0.05-0.08元/度 [5] - 浙江省案例：市场化交易电价0.4124元/度 网电综合成本0.2661元/度 合计0.6785元/度 垃圾焚烧直供电价在相同发电效率下为0.5718-0.6086元/度 较网电低0.07-0.11元/度 [5] - 经济性优势取决于实际负荷率与接入公共电网容量比例：负荷率越高（摊低度电费用）且接入公共电网容量/项目总容量越小则优势越显著 [4][5] 行业影响与投资标的 - 价格机制完善解决电网提供稳定供应保障服务的积极性 直接利好垃圾焚烧等绿电直连项目落地 [4][5] - 重点推荐标的包括瀚蓝环境、永兴股份、海螺创业、绿色动力环保、军信股份、伟明环保 建议关注旺能环境 [5]

行业投资评级 - 看好 [1] 核心观点 - 山东新能源机制电价竞价结果显示风电表现优于光伏 风电机制电价为0.319元/千瓦时(较煤电标杆电价低19%) 机制电量比例70% 光伏机制电价0.225元/千瓦时(较煤电标杆低43%) 机制电量比例80% [5][9][10] - 国家发改委发布新能源就近消纳电价新机制 明确"谁受益、谁负担"原则 要求项目界面清晰、计量准确 新能源项目可为供电可靠性付费 [5][11][12] - 全球天然气价格呈现分化走势 美国Henry Hub现货价格周跌3.61%至2.94美元/mmBtu 欧洲TTF现货周涨1.27%至32欧元/MWh 英国NBP现货周涨2.13%至79便士/therm 东北亚LNG现货周涨1.77%至11.50美元/mmBtu [5][15][16] 电力行业 - 山东机制电价竞价中风电项目规模达3.5911GW 机制电量59.67亿千瓦时 光伏项目规模1.265GW 机制电量12.48亿千瓦时 [9] - 风电优势源于其出力曲线与负荷曲线更匹配 山东计划优化光伏与风电装机比例 从3.2:1调整为2.6:1 [10] - 就近消纳新机制通过差异化的付费设计 引导新能源项目提升自身平衡能力 减轻系统调节压力 [12][13] - 投资建议关注水电(国投电力、川投能源、长江电力)、绿电(新天绿色能源、龙源电力等)、核电(中国核电、中国广核)、火电(华电国际、建投能源)及电源装备(东方电气、哈尔滨电气) [5][14] 燃气行业 - 美国天然气产量9月上半月达1074亿立方英尺/日 虽较8月高点回落但仍处历史高位 LNG出口终端检修导致原料气需求下降 [15][17] - 欧洲天然气库存水平为79.37% 约903.52太瓦时 较五年均值高92.0% 挪威管道检修及气温偏冷导致供需趋紧 [20][26] - 东北亚LNG需求疲软但受地缘政治风险溢价影响价格逆势上涨 随着高温消散价格有望回落 [15][28] - 投资建议关注城燃企业(昆仑能源、新奥能源等)和天然气贸易商(新奥股份、九丰能源等) [5][32] 市场表现 - 报告期内燃气板块相对沪深300跑赢 公用事业、电力、电力设备及环保板块跑输 [36]

股价表现与交易数据 - 海螺创业股价涨超6%达6.67% 报10.88港元 成交额1.23亿港元 [1] 花旗研报观点 - 管理层计划未来两至三年通过提升垃圾发电效率、扩大蒸汽销售规模、提高处置费用、增加飞灰回收价值及降低成本等措施 实现年利润提升10亿元人民币 [1] - 经营现金流复苏受惠于国家补贴资金收回及资本支出负担减轻 [1] - 现金流改善与债务压力下降使股息率有上行空间 [1] 上半年财务业绩 - 实现收入30.86亿元 同比下降1.55% [1] - 归母净利润12.86亿元 同比增长9.33% [1] - 核心净利润4.46亿元 同比减少6%（剔除海螺水泥盈利贡献因素） [1] 美银证券评级与预测 - 目标价由10.1港元上调至12港元 维持"买入"评级 [1] - 派发首次中期股息每股0.1港元 派息率12% [1] - 预计今年收益率达5.1% 2026-2027年上调至6.5%-8.4% [1] 盈利驱动因素 - 业绩受惠于间接联营公司海螺水泥盈利贡献大幅提高 [1]

股价表现与交易数据 - 海螺创业股价上涨6.67%至10.88港元 成交额达1.23亿港元 [1] 花旗研报观点 - 管理层计划未来两至三年通过提升垃圾发电效率 扩大蒸汽销售规模 提高处置费用 增加飞灰回收价值及降低成本等措施 实现年利润提升10亿元人民币 [1] - 经营现金流复苏受益于国家补贴资金收回及资本支出负担减轻 [1] - 现金流改善与债务压力下降推动股息率上行空间 [1] 上半年财务业绩 - 实现收入30.86亿元 同比下降1.55% [1] - 归母净利润12.86亿元 同比增长9.33% [1] - 核心净利润4.46亿元 同比减少6% [1] 美银证券评级与预测 - 业绩受益于间接联营公司海螺水泥盈利贡献大幅提高 [1] - 派发首次中期股息每股0.1港元 派息率12% [1] - 预测今年收益率达5.1% 2026-2027年上调至6.5%-8.4% [1] - 目标价由10.1港元上调至12港元 维持买入评级 [1]