中国产业经济行业 现状格局与投资规划分析报告2026年版 【全新修订】：2025年12月 【出版机构】：鸿晟信合研究院 （3）房地产税收政策 2.1.2 房地产行业投资现状分析 （1）房地产开发景气指数 （2）房地产开发投资情况 （3）房地产市场供给情况 （4）房地产市场销售情况 （5）房地产价格走势分析 2.1.3 房地产行业投资前景分析 （1）短期前景 （2）中长期前景 2.1.4 房地产行业投资机会寻找 （1）城市综合体 （2）旅游地产 2.1.5 房地产行业风险应对措施 （1）成立专门风险管理机构 （2）建立项目风险预警系统 （3）准备项目风险预警计划 2.1.6房地产行业投资建议 （1）一线城市投资建议 （2）二三线城市投资建议 2.2 互联网行业投资环境及投资机会分析 2.2.1 互联网行业政策环境分析 （1）互联网被列入战略性新兴产业 （2）互联网法制建设进一步完善 （3）三网融合进入实质推进阶段 （4）互联网政策方针基本明朗 2.2.2 互联网行业投资现状分析 （1）互联网行业发展现状 （2）互联网投资现状分析 2.2.3 互联网行业发展趋势分析 （1）B2B向全程电子商务演进 （2）互联网应 ...

文章核心观点 - 中国并购市场正迎来历史性机遇期，2025年被视为“新型并购的元年”，未来五年并购基金规模将迅速成长 [3][5] - 并购热潮的驱动因素包括：国家层面鼓励市场化手段“反内卷”与产业升级、龙头企业寻求第二增长曲线、IPO收紧与存量项目退出需求、以及产业集中度提升的内在要求 [6][7][8] - 并购基金的核心价值在于通过专业化能力，连接资金端与资产端，构建优质资产池，为上市公司提供外延增长动力，并疏通一级市场退出渠道 [16][17] - 当前中国并购市场尚属“蓝海”，专业机构数量有限，资产价格处于历史性价值洼地，资金供给充裕，行业正站在新一轮发展周期的起点 [14][15][17] 市场环境与驱动因素 - **政策与产业需求**：国家鼓励通过市场化并购解决“内卷”和产能过剩问题，地方政府产业升级实质是兼并落后产能与引进先进产能 [6] - **企业成长需求**：许多已在传统领域做到世界第一的龙头企业（如钢铁、水泥、铝、机械制造）面临增长天花板，培育第二主业必须通过并购，而非从零开始的VC孵化 [6] - **退出机制变化**：IPO政策收紧，过去大量存量投资项目面临退出难题，S基金发展不理想，并购成为重要的退出途径 [7] - **经济发展阶段**：中国经济增速放缓、趋于成熟，行业集中度低（如中国零售前五占比不到50%，美国为75%），企业从追求增长转向提升效率与市场地位，这恰是并购基金擅长的领域 [9] 并购基金的策略与行业选择 - **商业模式决定行业**：并购基金本质是通过收购公司，利用其稳定现金流增加杠杆并提升基本面来创造收益，因此偏好现金流稳定的行业 [11][12] - **传统行业是基本盘**：消费、制造、医疗等所谓“传统行业”通常能提供并购所需的稳定现金流 [11] - **在传统中寻找创新**：并购基金可在传统业务中嫁接创新点以打造第二增长曲线，例如为传统医药企业嫁接创新药管线，但不将此作为基本假设 [13] - **关注独特性与护城河**：行业选择不拘泥于特定领域，更关注标的是否具备独特性和差异化优势，避免陷入商品化与价格战，本质是购买“护城河” [13][14] - **科技领域的角色定位**：硬科技、生物医药等创新领域前期现金流为负，更适合VC/创投通过广撒网布局，并购基金在其中角色不同 [12] 投后管理与价值创造 - **核心是“人”的生意**：投后管理的首要关键是组建正确的董事会与管理团队（CEO、董事长等），若找不到合适人选则不会投资 [18][19] - **建立职业经理人体系**：帮助家族企业等建立职业经理人管理体系，完成一代到二代的顺利交接，是重要的价值创造方式 [20][21] - **跨境业务赋能**：利用对中国市场的深刻理解，帮助拥有良好品牌与产品的海外公司拓展中国业务，实现超额增长 [22] - **能力补位**：作为股东，需在CEO不擅长但关键的两大领域补位：1) 组织再造与高端人才招聘；2) 数字化与AI布局 [29][30] - **价值创造聚焦**：并购基金的价值创造在于“做减法”，核心是定战略、用干部、推动数字化，做好这些可创造80%到90%的价值 [28][29][30] 资金来源与募资环境 - **美元募资遇冷**：自2022年起，因地缘政治等因素，美元LP对华投资转趋谨慎，美元基金募资难度急剧上升 [15] - **人民币资金机遇**：中国进入低利率时代，资金为寻求收益需牺牲部分流动性，驱动几类人民币长线资金增加股权资产配置：1) 保险资金调整资产配置；2) 银行因息差收窄寻求高收益；3) 低利率发债的地方政府平台 [15] - **上市公司成为重要买方**：A股非金融企业账上囤积巨额现金且负债率低，拥有强大潜在并购购买力，通过并购实现外延增长成为更优战略选择 [16] 退出路径与策略 - **多元化退出可能**：随着市场变化与机构投资人成熟，退出路径更加多元，包括上市、出售给产业方或其他财务投资人等 [25] - **产业整合是主力**：争取定价权的产业整合是当前并购主力，即龙头上市公司在经济调整期扩张地盘，清晰路径是将资产注入上市公司实现股权上翻 [26] - **接力投资**：对于原回购期内无法上市的企业，由具备资本成本优势的资本方（如国资）接手控制权，继续培育3-5年，作为接力投资 [27] - **部分退出与引入战投**：通过交易引入其他顶尖财务投资人、保险公司或政府投资平台，实现从单一股东到多方控股的结构转变，基金可实现部分退出并保持经营稳定性 [25] - **持有型投资**：针对现金流极好（如年现金分红率近5%、资本回报率8%-10%）、带有公用事业或垄断属性的企业，可不以上市为目的，长期持有获取分红 [28] 跨境并购与全球化 - **历史重心变化**：部分机构早期因国内项目难觅或企业家预期高，更多在海外进行并购并将项目引入中国，目前重心正回归国内 [8][9] - **当前布局**：机构资产管理规模在海外与国内约各占一半，但跨境投资的最终价值创造过程落根于中国市场 [9] - **风险防范**：进行跨境并购时，需借助当地专业的咨询、法律团队梳理清楚敏感问题，认为均可找到合理应对方法 [10] - **能力构建**：全球化背景下，需借鉴国际顶尖机构对企业战略的把握能力，基金作为大股东应聚焦企业战略与人才，而非代替管理层运营 [28][29]

大会与奖项概况 - 2025年12月6日，中国证券报在合肥主办了以“科技金融新生态 双创融合新动能”为主题的2025科创投资大会，汇聚了业内专家、投资机构与科技创新企业，共同研判趋势与探讨股权投资服务国家战略的新路径 [1] - 大会期间揭晓了“第九届股权投资金牛奖”评选结果，一村资本获评“私募股权投资机构金牛奖（一年期）” [1] - 中国股权投资金牛奖评选秉持“公正、公平、公开、公信力”原则，旨在建立股权投资行业的科学评价体系与交流平台，展示优秀机构并促进行业健康发展 [6] 公司业务与投资理念 - 一村资本成立于2015年，定位为以投资并购为核心的资产管理公司 [5] - 公司采用“并购+产业投资”的商业模式，聚焦AI及未来产业、大健康、新能源/智能制造、半导体、企业数字化等投资领域 [5] - 投资范围覆盖并购、非上市公司整体收购、管理层并购交易、境外上市公司私有化等多个方面 [5] - 公司秉持“以产业的逻辑做投资并购，以并购的思维做产业培育”的投资理念 [5] - 公司在并购投资领域积极探索多元化模式，深度参与上市公司产业并购、控股型并购、孵化型并购、跨境并购、管理层并购等 [5] 公司案例与行业展望 - 公司成功打造了NMS、索尔思光电、盛趣游戏、纵慧芯光、Sicoya等众多具有代表性的并购案例 [5] - 在并购政策体系不断完善、产业格局加速重塑的背景下，公司将持续深化产业布局，发挥并购在重塑产业价值中的作用，助力中国经济高质量发展 [5]

文章核心观点 - 太盟投资集团（PAG）通过“一进一退”两笔创纪录的交易，展示了其在中国私募股权市场的雄厚资本实力、独特打法与战略图景，其成功源于极度的投资纪律、韧性、深度投后管理能力以及对本土市场的坚定看好 [2][3][14][15][18] “一退”：盈德气体案例总结 - PAG对盈德气体的运作是教科书级别的“Buy and Build”案例，始于2017年以约100亿港元（6港元/股）将其私有化 [5] - 私有化后，PAG通过优化管理、业务重构及并购整合，于2018年从宝武集团收购宝钢气体，并于2021年推动两者合并成立“气体动力科技有限公司” [5] - 投后运营成效显著，公司EBITDA从2016年的约26亿元飙升至2023年的近70亿元，年利润突破30亿元 [5] - 2025年1月，PAG成功出售核心工业气体业务（保留25%股权），实现数百亿资金回笼，耗时七年打造出亚洲规模最大的工业气体龙头并交还本土资本 [6][25] - 退出过程展现韧性，原计划出售给杭州资本的交易生变后，PAG迅速重组买方团，引入平安、阳光等险资及12家银行，最终完成交易 [16] “一进”：新达盟（原珠海万达商管）案例总结 - PAG对珠海万达商管的投资始于2021年，其牵头的财团完成了53亿美元的Pre-IPO投资，其中PAG出资28亿美元，并附有对赌条款 [8] - 2023年底上市搁浅后，PAG选择加倍“下注”，于2024年牵头新财团完成约660亿元人民币的控股投资，对新成立的“新达盟”持股60%，成为全球最大商场运营商的大股东 [9][10] - 投资标的“新达盟”是轻资产商管企业，管理全国500多家商场和超10万家商户，并非物业重资产，而是确定性高的“现金牛”，疫情期间股东分红持续增长：2021年46亿元、2022年67亿元、2023年88亿元 [11] - PAG在此交易中扮演“超级联系人”，成功将寻求配置中国资产的中东主权财富基金（如ADIA、穆巴达拉）与亟需资金的万达连接起来，完成资本版图重构 [12] PAG的投资风格与能力 - PAG以“传统、本分与谨慎”著称，对估值要求极为严格，坚持“不买贵货”，为收益创造确定性“安全垫” [15] - 团队核心成员平均任职期长达8-9年，稳定性高，且兼具投行背景与行业前高管，能对被投企业进行多年深度赋能和长期陪伴 [15] - 投资策略展现出“事不成必不休”的韧性与对市场的洞察力，善于在特殊机会和困境重组中挖掘价值 [15][16][29] - 做控股并购的核心难点在于心态上愿成为企业“操盘人”，为经营结果和最终回报负责，而不仅仅是融资方 [22] - 投资方法论务实，专注于“摘看得到的果子”，即先看到明确的投资机会（现金流稳固、可持续），而非依赖对未来的宏大假设 [40] 对中国市场的战略与展望 - PAG坚定看好并深耕中国市场，于今年6月在苏州落地首支人民币基金，首关规模31亿元，专注并购交易 [18] - 认为中国并购市场仍是“蓝海”，按名义GDP计算中国经济体量已达美国的77%左右，是全球第二大并购市场，但专业财务投资人（PE基金）参与度很低，可能只有百分之几，与美国（PE参与度超一半）存在几十倍的数量级差距 [36][37][38] - 从资本来源看，PAG认为驱动中国私募股权领域的主流资本应是本土资本而非海外资本，募集人民币基金旨在在中国这个规模巨大的核心市场、核心配置中占据核心地位 [19][39] - 当前宏观环境有利于并购投资：人民币利率实质低于美元利率且处于下行通道，资产估值相对较低，是买方市场，有望提供高双位数回报 [34][35]

红杉中国并购拜耳资产交易概述 - 红杉中国同意收购拜耳集团旗下抗生素药物Avelox（莫西沙星）相关业务及资产，交易规模预计在1.6亿欧元至2.6亿欧元之间，约合13.2亿元至21.5亿元人民币 [5] - 该交易是红杉中国在生物医药领域的又一活跃举措，此前还在年初拿下了国际音响品牌Marshall的控股权 [5] 拜耳Avelox产品背景与市场地位 - 拜耳于1999年研发出广谱抗生素Avelox，2002年其莫西沙星片剂（拜复乐）在中国获批上市 [9] - 2010年Avelox全球销售额达4.97亿欧元，2012年销售额达到峰值 [9] - 尽管在中国面临22家企业生产仿制药的竞争，拜耳原研品牌在2021年仍占据中国市场40%的份额 [9] - 受国家集采政策影响，原研药市场份额逐渐被仿制药挤压 [9] 红杉中国的投资逻辑与战略转向 - 投资机构认为，对于已过专利期但经过市场验证的原研药，只要存在市场需求且价格有优势，就仍有巨大空间 [10] - 收购成熟产品如Avelox可以迅速产生稳定现金流，比从零运营创新药企见效更快、风险更可控 [10] - 此举被视为对存量资产的进一步开发利用，体现了投资策略的全周期覆盖 [10] - 投资行业呈现出从“追逐增量资产”向“深耕存量资产”的转折 [19] 生物医药领域的新型投资模式：NewCo - 红杉中国牵头7家投资机构组成联合体，向Excalipoint Therapeutics注资4100万美元，支持其开展临床试验，这被视为“中国基金主导NewCo”的第一单 [12] - 这种新模式指投资机构成立基金，专门收购药企的非核心管线，培养后再出售给国内外买家 [12] - 类似案例包括药明康德以28亿元将临床CRO业务卖给高瓴资本，以及海松资本收购加科思药业非肿瘤资产 [13] - 投资机构需要摆脱传统VC模式，直接控股非核心管线并亲自运营，以应对作为少数权益股东日益增大的风险 [14] 2023年并购市场整体趋势 - 今年前三季度并购市场交易活跃，宣布交易的中企数量分别为1158起、1276起和1277起 [16] - 完成交易金额保持稳定，一季度为541.68亿元，二季度为311.93亿元，三季度为522.22亿元 [16] - 三季度通过并购实现退出的私募基金达到158只，退出数量与回笼资金均创历史新高 [17] - 自2023年IPO阶段性暂停以来，并购退出已成为主流方式，部分季度并购退出案例数占当年退出总数的40% [17] 并购基金玩家与玩法演变 - 市面上大型或专业领域投资机构普遍在成立并购基金，规模普遍在10亿元上下 [18] - 并购基金玩家不再仅限于大PE，国有资本、上市公司、券商系基金均在入局 [18] - 地方国资活跃，2025年1-9月共发生43起收购上市公司控制权事件，总金额达584亿元，江苏、安徽是并购主力 [18] - PE机构玩法演变，例如与地方国资合作，采用“PE为主+国资为辅”的方法收购上市公司 [18]

文章核心观点 - 中国并购市场正迎来系统性机会，本土私募股权基金将扮演更重要角色，但与国际巨头相比，能力差距短期内难以跨越，当前主要瓶颈是缺乏有经验的操盘人才 [5][7][13] - 并购投资的本质是赚取“麻烦钱”，通过解决企业存在的问题来创造价值，其成功高度依赖投资机构的投后管理和整合能力，而非简单的财务投资 [7][16][33] - 中国当前宏观环境、政策导向及资产供给为并购浪潮创造了条件，但本土机构需从套利思维转向价值创造，经历完整周期并积累实战经验方能成熟 [5][13][56] 中国并购市场现状与机遇 - 2025年上半年中国企业并购市场披露交易总额超过1700亿美元，较去年同期增长45%，预计全年将实现较高的两位数增长 [13] - 市场机遇集中在跨国企业中国业务剥离、上市公司私有化、家族企业职业化、与产业资本联合收购、海外收购、集团企业分拆及小型企业合并七大领域 [7][19] - 政策东风已至，2024年9月证监会发布意见明确支持私募基金参与上市公司并购重组 [5] 并购投资与风险投资的核心差异 - 风险投资搏的是上行收益，可容忍多数项目失败，投资条款常设有安全措施；并购投资关注下行损失，交易完成后即成为企业所有者，合同无兜底，需拼确定性 [7][20] - 风险投资能力构成中80%依赖于行业和商业模式判断，20%是交易策略；并购投资上述两项仅占20%，剩余80%是承担起公司CEO的运营整合能力 [7][33] - 并购基金回报通常在2至5倍，投资周期5至7年，远低于风险投资可能的高倍数回报，因此以相对便宜的价格进入是保证收益的第一步 [26] 并购标的筛选标准与策略 - 理想标的并非规模大难改变的白马或偶然性强的黑马，而是存在各种问题的“斑马”，即中型企业，其问题是并购入口也是获益关键 [7][20] - 筛选实质看两点：资产处于上行通道或存量市场中具备足够竞争壁垒；PE需能清晰回答公司实现目标所需关键资源及自身整合能力 [7][21] - 以鼎晖投资美的为例，通过运营优化使净利润从5%提升至近10%，18个月完成转型，最终获得2.4倍收益 [23] 交易谈判与价格博弈 - 价格博弈是重点，但完全通过价格比拼获胜的案例仅占10%至20%，跨国企业为交易确定性可能价格让步，家族企业出售则多为价高者得 [27] - 买卖双方对价格均难完全满意方能成交，交易价格是零和游戏，但投资人带来的战略价值非零和，可共同推动交易 [28][31] - 春华资本投资百胜中国案例中，通过认股权证等金融工具设计架桥解决价格分歧，最终持股价值约5.16亿美元 [30][31][32] 投后管理与整合挑战 - 投后整合是真正困难的部分，需进行“破坏性建设”，如信宸资本整合嘉信立恒时，将四家企业合而为一，统一薪酬、激励及IT系统，过程波折 [39][42] - 积极管理至关重要，项目接盘后最好马上调整，如桂龙药业收购中，信宸资本将原定半年的分拆流程压缩至一个月，节省数百万元费用 [38] - 整合教训促使机构补足能力模块，如自建数字化团队、将人力资源工作前置至尽调期，并加强运营尽调以覆盖组织文化等风险 [38][42] 退出策略与行业生态展望 - 退出是周期终点，需在投资时明确3至5年可实现的目标并聚焦，价值发挥完毕后不应恋战，否则回报被拉平 [43][44] - 本土市场PE间流动不足、IPO容量有限，退出路径挑战大，机构需强化退出决策机制，定期复盘并避免陷入项目“光环效应” [45][46][47] - 健康生态需避免“一窝蜂”式盲目行动，机构需从套利走向创利，未来可能形成并购基金作为“四板市场”与一二级市场联动的生态 [56]

并购市场动态 - 7月29日在北京举办"并购破局：存量时代的投退博弈"闭门研讨会 [1] - 活动聚集50余位来自政府投资基金、产业资本、GP/LP及中介机构的嘉宾 [1] - 讨论主题包括并购市场政策趋势、机遇挑战及交易实践 [1]

基金成立信息 - 厦门瑞远时代并购投资基金合伙企业（有限合伙）近日成立，出资额为16.2亿元人民币 [1] - 基金经营范围包括以私募基金从事股权投资、投资管理、资产管理等活动，以及以自有资金从事投资活动 [1] 股权结构与关联方 - 该合伙企业由曾毓群控股公司厦门瑞庭投资有限公司和厦门金圆资产运营有限公司等共同持股 [1] - 企查查股权穿透显示了上述共同持股关系 [1]

募资与投资策略 - 信宸资本新一期人民币并购基金关账募资超45亿元，年初另完成45亿元宸曦共赢基金募集[2] - 新基金70%资金来自保险公司，远超行业平均水平，凸显险资与并购基金的天然匹配性[2][4] - 采用"双曲线策略"：持有期通过分红或再融资获取现金流，退出时不单纯依赖IPO，契合险资对稳定收益的需求[3][4] 市场环境与政策支持 - 中国M2超300万亿元但流动性淤积，险资因固收收益从5%降至2%以下亟需新出路[4] - 2025年上半年中国并购交易达1397笔同比增10.09%，其中超10亿美元交易19笔[7] - 金融监管总局等三部门政策松绑，支持险资设立私募基金及科技企业并购贷款，加速险资入场[4] 中国经济与并购趋势 - 中国经济进入"并购时刻"：增速放缓推动企业依赖并购整合，银行并购贷款松绑及估值理性化构成三大条件[7] - 中国资产处于经济周期与估值双底部，并购投资将享受估值修复、业绩增长及政策红利[8] - 国内资产被严重低估，例如某科技公司国内估值200亿元，对标美国可达2000亿元[7][8] 行业竞争与头部化 - 并购基金未来将向头部集中，仅存5-10家机构，因资金端偏好历史业绩、项目端要求控股能力、人才需复合型团队[11] - 信宸资本通过"战略资产卡位"布局麦当劳中国、桂龙药业等标杆项目，形成现金流与产业链协同[11] - 控股型并购壁垒高，如麦当劳中国被并购后门店数量增两倍至7100家，数字化运营效率全球领先[10][11] 行业痛点与未来构想 - 中国资本市场缺乏未上市企业流动平台，需构建"基金买→整理→上市公司→基金再买"的闭环替代IPO独木桥[12][13] - 当前募资遇冷主因缺乏适销对路产品，需像工厂般研究客户需求灵活调整资源投入[5]

中国并购投资新机遇 - 随着经济增速换挡与资本市场理性回归，中国正迎来并购投资黄金期，成功关键在于深度价值创造[4] - 中国资本市场经历深刻分化，国内并购发展空间巨大，底层逻辑围绕EBITDA及自由现金流、估值倍数、净债务与杠杆率三大核心财务指标[4][10] - 德弘资本形成独特方法论帮助被投企业逆势增长，强调耐心资本需具备行业深度认知、投后管理体系和跨周期资金配置三大能力[5] 并购市场发展阶段 - 宏观经济增速放缓阶段并购机会增多，欧美成熟市场并购占比达60%-70%，中国当前不足10%但潜力巨大[13] - 推动并购的四大关键因素：GDP增速放缓、企业家进入传承期、行业整合需求、周期波动导致的资产出售[13][16] - 中国并购环境进入成熟期，市场回归理性，投资焦点从市盈率等转向自由现金流折现估值[10] 并购交易核心逻辑 - 并购交易核心围绕EBITDA及自由现金流增长、估值倍数提升、净债务与杠杆率优化三大指标[17][18][19] - 通过投后管理实现超额EBITDA增长，美华沃德医疗案例显示三年营收增长超50%[19] - 杠杆收购通过合理债务结构放大收益，典型案例显示两位数增长可带来20-25%年化收益率[19] 并购与早期投资差异 - 并购投资聚焦资产负债表、利润表和现金流量表改进，追求财务稳健与现金流产出[20] - 相比早期投资追求高增长，并购更注重经营效率提升与现金流改善，需长期耐心与纪律[19][20] - 德弘资本通过30年经验积累，形成覆盖消费零售、医疗、工业等多领域的并购投资能力[8]