报告行业投资评级 - 行业评级为领先 [1] 报告的核心观点 - 国补持续拉动4月电商平稳增长，1季报超预期，需持续关注国补延续及618大促活动对电商平台的拉动 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 电商零售数据 - 2025年4月实物电商网上零售额调整后同比增6.1%，对比3月/1季度增速6.9%/5.7%；吃类、穿类和用类商品分别累计增14.6%、0.5%和5.5% [4][6] - 分品类看，通讯器材同比增速20%；家电需求同比增39%，较3月进一步加速，家具呈持续恢复趋势 [4][7] 618大促情况 - 平台普遍拉长大促周期，简化促销玩法，从强调绝对低价转向价格、质量和体验平衡 [4] - 阿里淘天5月16日晚现货开售，首小时43个品牌成交破亿，同比增50%+，1.3万个品牌成交翻倍，取消满减活动，强调以便宜+简单为核心 [4] - 京东由5月13日心动购物季开启预热，分阶段优惠叠加国补/平台补贴，新增外卖百亿补贴，与线下业态深度整合 [4] - 抖音延长活动时间，采用简单的直降+优惠券模式 [4] 各平台1季报情况 - 阿里淘天3月季度CMR增速超预期，受益于技术服务费及全站推进一步渗透带动变现率提升 [4] - 京东1季度零售业务收入和利润增长超预期，带电品类收入加速增长，日百品类中商超和时尚获双位数增速 [4] - 拼多多收入增速放缓和盈利波动受主站电商生态建设投入影响，TEMU半托管持续推进，物流相关投入或影响短期利润 [4] - 快手预计货架电商GMV占比持续提升，1季度GMV同比增15% [4] 投资启示 - 现价对应2025日历年市盈率：阿里11.1倍/京东7.8倍/拼多多9.0倍/快手10.2倍 [4] - 关注阿里电商市占率、CMR增长及阿里云收入增长加速；关注京东零售业务、新业务外卖对平台流量的提升作用和交叉销售及复购情况；关注快手可灵商业化推进 [4] 快递业务情况 - 2025年4月快递业务量同比增19%，增速稳定 [4][10] 行业覆盖公司评级 - 交银国际对互联网及教育行业多家公司给出评级，如百度、爱奇艺、快手等为买入评级，挚文集团、阅文集团等为中性评级 [15]

AI手机市场趋势 - AI时代促使厂商从系统层面深入优化交互体验，而非简单比拼硬件配置和价格 [1] - 多款千元以内智能手机已搭载AI功能，端云协同能力提升推动AI普及 [1] - 星纪魅族发布Note 16系列AI手机，标配版国补后594.15元起，Pro版1614.15元起，全系搭载Flyme AIOS 2并接入阿里云Qwen-Omni大模型 [1] 厂商竞争策略 - OPPO、vivo等品牌在低端产品线逐步落地AI能力，如AI消除、一键问屏等功能 [2] - OPPO K系列和vivo Y系列国补后入门机型价格可控制在1000元以内 [3] - 星纪魅族聚焦千元机市场，针对消费群体典型场景进行AI优化，避免简单硬件下放 [3] - 公司推出内置20多款工具的任务机器人，需投入大量资源进行场景数据标注 [4] 技术发展方向 - 千元机面临如何在有限端侧算力下发挥AI效用的挑战 [1] - 系统设计侧重人机交互体验，强化多模态能力特别是高频语音交互 [3] - 实现跨设备（手机/AI眼镜/车机）的"时刻在线"能力是核心目标 [3] - 需突破当前AI应用场景同质化问题，寻找与大模型的创新结合点 [3] 市场消费特征 - 国内手机市场呈现"橄榄型"结构，中高端占比达60-70% [7] - 1500-2500元价格区间成为厂商竞争核心战场 [7] - 消费者购机行为趋于理性，更注重产品比较而非价格冲动 [6] - 二手机市场受关注，但厂商仍探索AI时代新形态可能性 [7] 行业政策影响 - "国补"政策初期带动高端机销售，但后期拉动效果未达预期 [6] - 补贴力度有限和执行问题导致市场热情消退 [6] - 每人每年仅一次补贴机会促使消费决策更谨慎 [6] - 2025年行业将面临成本上升和消费信心下滑的双重压力 [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 国补和AI助力终端业务回暖，电商业务成为公司第二增长极，看好公司主业反弹 [1][10] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 总股本10.25亿股，流通股本10.24亿股，总市值102亿元，流通市值101.9亿元，12个月内最高价16.83元，最低价7.3元 [3] 财务数据 - 2024年全年总营收840.38亿元，同比减少11.38%；利润总额1.33亿元，同比减少17.26%；归母净利润0.31亿元，同比减少62.72% [4] - 2025年一季度总营收224.02亿元，同比减少14.4%；利润总额 - 0.15亿元，同比减少152.13%；归母净利润 - 0.29亿元，同比减少279.03% [4] 业务分析 终端业务 - 智能终端销售是核心业务，与苹果、三星、华为合作，是京东平台苹果核心供应商，2024年营收584.8亿元，占比69.58%，毛利率2.57%较2023年升0.12个百分点 [5] - WIKO品牌深耕手机行业，推出高性价比产品，申请HiMateBook商标进军笔记本业务 [5] - AI推动换机潮，智能手机行业有望量价齐升，国补将提升智能手机销量助力业务回暖 [5][6] 电商业务 - 能良电商布局多平台，店铺达446家，较去年增长80%，超5000万销售额店铺95家，同比增长102%，2024年营收246.6亿元，占比29.34%，同比增长35.09% [7] - 推出能良AI智能体用于客服与运营分析，构建人事智能体“Able” [7] 彩票业务 - 全资子公司穗彩科技主营彩票业务，在体彩和福彩占较高份额，拓展海外业务和商综商圈渠道 [8][9] 维修业务 - 自建品牌“易修哥”提供一站式生态服务，通过“直营连锁 + 品牌加盟”打造新零售门店 [9] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年收入分别为921.6亿、996.6亿、1084.7亿元，归母净利润分别为1.11亿、1.19亿、1.63亿元，对应PE为93/87/63 [10][11] 盈利预测和财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|84037.93|92164.30|99662.46|108474.44| |营业收入增长率(%)|-11.38%|9.67%|8.14%|8.84%| |归母净利（百万元）|31.18|111.33|118.99|162.72| |净利润增长率(%)|-62.72%|257.01%|6.88%|36.76%| |摊薄每股收益（元）|0.03|0.11|0.12|0.16| |市盈率（PE）|331|93|87|63|[11]

京东2025年一季度财报表现 - 总收入达3011亿元人民币 同比增长15.8% 净营收3010.8亿元 同比增长16% 调整后EBITDA 137亿元 同比增长27% 均超市场预期 [1] - 京东零售同比增长16.3% 显著高于去年同期6.8%的增速 国补政策是主要驱动力 [1] - 新业务收入57.53亿元 同比大幅增长18.1% 包含达达、京东产发、京喜、海外及外卖业务 [1] - 新业务亏损13.27亿元 同比扩大98% 经营利润率-23.1% 较去年同期-13.8%恶化 [2] 国补政策对业绩的影响 - 家电品类补贴从8类扩至12类 中央财政下达810亿元支持补贴衔接 [4] - 2024年9-11月家电社零同比分别增长20.5%、39.2%、22.2% 显著领先社零整体增速 [5] - Q1电子产品及家电收入1443亿元 同比增长17.1% 占商品收入比重达59.5% [5] - 2024年双11期间京东家电家具519个品类成交额同比增长200% 平台投入30亿补贴 [8] - 政策刺激存在需求透支风险 2009年类似政策退出后增速明显回落 [6] 即时零售战略布局 - 外卖业务日均订单将超2000万单 入驻门店超百万 骑手资源紧张 [11] - 外卖业务显著提升平台流量转化率 用户跨品类购买行为集中在商超生活服务 [11] - 3C品类适配即时零售 2021-2026年预计年均复合增长率68.5% 2026年规模超千亿 [10] - 美团3C家电订单量达京东全站4成 淘宝闪购优势品类为3C数码、服饰、快消 [10] - 外卖赛道竞争白热化 美团与京东App重合用户达3.55亿 同比增长15.2% [12] 战略转型关键节点 - 需在国补退坡前实现外卖业务对增长引擎的接棒 [2] - 618大促将检验外卖与即时零售、核心电商、物流的协同价值 [15] - 战略目标是从传统电商向全场景零售服务商转型 [15]

京东外卖业务进展 - 京东外卖上线75天日订单量突破2000万单 此前突破1000万单用时22天 [1] - 京东外卖推出三大策略：商家零佣金 骑手缴纳五险一金 上线百亿补贴 [1] - 京东外卖在618期间推出"每人每天补贴超1000元"福利 最高立减61.8元 [1][2] - 京东外卖正式推出"京东超级外卖日"活动 每月18日可抢1.68元饮品 [2] - 京东CEO表示外卖业务用户复购率良好 与超市和生活服务品类出现交叉销售 [2] 即时零售市场竞争格局 - 京东外卖 美团 淘宝闪购轮番放出大额补贴和免单奖励 打响用户争夺战 [2] - 淘宝天猫即时零售业务"小时达"升级为"淘宝闪购" 打通天猫旗舰店和小时达货盘 [3] - 美团买药宣布参战618 率先拉开美团618系列活动序幕 [4] - 专家判断今年即时零售将呈现京东 美团 淘宝"三国杀"竞争格局 [4] 618大促策略与创新 - 京东首次融合"国补"与外卖百亿补贴 购买部分商品至高可省2000元 [5] - 天猫618多款手机旗舰新品全线降价 超2000款手机支持优惠与国补叠加 [5] - 淘宝天猫与小红书达成战略合作 新增笔记下方广告挂链功能 [5] - 京东据传与小红书达成类似合作 商品链接可直接跳转至京东页面 [6] 行业趋势观察 - 外卖和即时零售业务正成为电商平台核心零售业务的战略外延 [2] - 电商平台与内容种草平台打通成为大势所趋 抢抓大促节点流量 [6] - 大促周期被不断拉长 平台通过各类营销活动持续刺激消费 [5]

核心观点 - 京东2025年一季度财报表现远超市场预期 营业收入达3010 8亿元 同比增长15 8% 市场预期为11%-12% 经营利润105 3亿元 同比增长36 4% 非公认准则经营利润116 6亿元 同比增长31 5% [1] - 3C家电作为核心优势品类受益于国补政策 营收1442 95亿元 同比增长17 1% 增速达2022年以来最高值 [2][3] - 日用百货营收980 14亿元 同比增长14 9% 超市品类连续第五个季度双位数增长 时尚品类同比双位数增长且环比加速 [4] - 3P业务营收223 2亿元 同比增长15 71% 增速逐季提升 [9] - 毛利率同比提升0 6个百分点至15 89% 经营利润率从3%提升至3 5% 带来近20亿元利润增量 [11] - 外卖业务日单量即将突破2000万单 但一季度财务影响尚未显现 预计二季度销售费用率将提升 [12][13][14] - 外卖业务与即时零售 电商零售 物流业务具有协同效应 已观察到对平台流量和新用户的拉动作用 [14] 业务分部表现 - 京东零售营收2638 45亿元 同比增长16 3% [1] - 京东物流营收469 67亿元 同比增长11 5% [1] - 新业务营收57 53亿元 同比增长18 1% [1] 市场表现与估值 - 财报发布后美股涨幅超3% 港股涨幅接近3% [16] - 当前PE-TTM不到10倍 低于恒生科技指数20倍的平均市盈率 [16]

电商618大促时间安排 - 天猫618于5月13日晚8点开启预售，尾款支付及现货抢购时间为5月16日晚8点至5月26日晚12点 [1] - 京东将于5月13日晚8点至5月28日开启心动购物季，于5月31日晚8点正式开启618 [1] - 抖音商城618好物节于5月13日0点上线，首轮消费券将于5月13日0点至5月16日24点发放 [1] 电商平台优惠策略变化 - 平台更倾向于弱化满减，推出更直接的立减、直降等优惠活动 [1] - 天猫主打官方立减8.5折，叠加大额消费券、行业品类券、直播间红包等 [1] - 抖音推出立减15%、一件直降等，推出百亿消费券 [1] - 京东推出"满200减20神券""跨店满减""官方立减"等，凑单与立减并行 [1] 商家参与策略 - 部分商家在大促降价的热情趋于冷静，中小卖家参与价格竞争的热情不大 [2] - 宠物行业商家销售目标是与去年持平 [2] - 餐具商家更注重利润，选择高端礼盒销售最好的京东增加布局 [2] 电商大促趋势分析 - 电商平台简化消费流程，回归商业本质，以"简单、实惠"作为竞争核心 [2] - 价格竞争趋势不会直接减弱，但可能从单纯价格竞争转向更高性价比的竞争 [2][3] - 衡量商家的价格竞争要看作一个整体，包括产品的品质、性能、价格、服务创新等 [3] 家电行业促销亮点 - "国补"带动家电行业成为今年618大促的销售热区 [3] - 京东首次整合"国补"与京东外卖百亿元补贴等资源"补上加补" [3] - 天猫在国补优惠20%基础上再发国补大额消费券 [3] - 天猫、抖音表示国补叠加平台补贴，消费者618购买家电最低可至五折 [3] - 天猫苹果iPhone16 Pro首次纳入国补，直降2000元到手价5499元 [3]

财务表现 - 2024年公司营收37.89亿元，同比下降23%，归母净利润-2.15亿元，扣非净利润-2.28亿元 [1] - 2024Q4营收10.57亿元，同比下降24%，归母净利润-1.01亿元，扣非净利润-0.95亿元 [1] - 2025Q1营收7.41亿元，同比下降5%，亏损同比收窄，归母净利润-0.39亿元，扣非净利润-0.45亿元 [1] - 2024Q4-2025Q1整体营收同比下降17%，环比2024Q3的29%降幅收窄 [2] - 2025Q1毛利率同比提升7.4个百分点，归母净利率同比提升5.9个百分点 [3] 业务分析 - 2024年分产品表现：定制家具/配套家居/整装业务营收同比分别下降22%/31%/22% [2] - 2024年分渠道表现：直营/加盟/整装模式营收同比分别下降7%/29%/20% [2] - 公司聚焦"定制+配套"业务，推出"随心选"全屋定制套餐模式 [2] - 2024年加盟店净减少120家至1885家，直营门店净减少18家至28家 [2] - 2025Q1末合同负债同比增长70%，预示2025Q2改善趋势可期 [2] 渠道策略 - 推出"9城500店"青年创业筑梦计划，加盟商与直营大店共享物流、安装和售后服务 [2] - 创新"30万一价全包"拎包开业模式，降低加盟商门槛和风险 [2] - 直营城市推进"1（大店）+N（直营/加盟店）+Z（装企融合店）"模式 [4] - 加盟城市推进"1（总经销）+N（加盟/分销店）+Z（装企融合店）"模式 [4] - 重点开拓空白城市和三、四、五线城市市场，完善全国渠道布局 [4] 海外拓展 - 以Sunpina品牌在中东、东南亚、非洲等地区招商 [3] - 海外加盟店已在马来西亚、澳大利亚、文莱、越南、沙特等国落地 [3] 成本与分红 - 2024年毛利率同比下降1.9个百分点，销售/管理/研发费用率同比分别上升1.5/0.8/1.8个百分点 [3] - 2025Q1销售费用率同比下降2.8个百分点 [3] - 2024年分红1.87亿元，股息率接近7% [4] 未来展望 - 预计2025-2027年归母净利润约0.7/1.0/1.5亿元，对应PE 39/27/18倍 [4]

报告行业投资评级 - 批发和零售贸易行业投资评级为买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 2025年劳动节期间全国重点零售和餐饮企业销售额同比提升6.3%，增速环比转暖，国补品类及服务消费延续亮眼表现，入境消费突出，离岛免税销售额跌幅收窄且人均消费延续升势，年初以来整体消费稳健，关注国补相关品类、黄金珠宝零售、情绪消费等细分方向 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 增速环比回升，国补品类及服务消费延续亮眼表现 - 2025年五一销售额同比增速较2024年同期降0.5pct，但环比2025年春节升2.2pct [1] - 国补相关品类销售额增长显著，五一假期商务部重点监测零售企业家电、汽车、通讯器材销售额同比分别增长15.5%、13.7%与10.5%，重点监测电商平台智能家居产品销售额同比增长超20% [1] - 服务类消费维持高增，2025年劳动节期间重点监测餐饮企业营业额同比增长8.7%，五一假期文旅订单量较2023年同期增长30%，美团酒店预定量创历史峰值，2025.5.1 - 2025.5.4抖音平台住宿团购订单量同比增长79%，酒店景区团购套餐量同比增长116% [2] - 得益于入境政策优化，入境消费表现突出，北京五一假期入境旅游花费11.3亿元，同比增长48%，上海市离境退税销售额同比增长1.2倍，退税额同比增长1.3倍 [2] 离岛免税销售额跌幅收窄，人均消费延续升势 - 2025年劳动节假期三亚推出离岛免税消费券，各免税店开展活动 [3] - 2025年劳动节假期海南离岛免税购物金额5.1亿元，同比下降7.3%；购物人次7.91万人，同比下降8.0%；日均销售金额1.02亿元，销售额同比降幅环比春节的 - 15.9%进一步收窄，人均消费比去年同期提升1.1% [3] 整体消费稳步增长，关注结构性亮点 - 2025年年初以来整体消费数据表现稳健，值得关注的细分方向有国补相关品类、黄金珠宝零售、情绪消费 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][11] 报告的核心观点 - 国补助力下2025Q1公司营收实现较好增长，受益于中高端定位，公司空调份额同比提升；期间费用率显著优化，2025Q1公司经营利润大幅增长；公司已形成多个工业品牌矩阵，业务覆盖家用消费品和工业装备两大领域，实现产业链上下游延伸布局，在国补加持下经营表现边际向上，预计2025 - 2027年归母净利润分别为355.19、384.52和420.86亿元，对应PE分别为7.13、6.59和6.02倍 [11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入1891.64亿元，同比下滑7.26%，归母净利润321.85亿元，同比增长10.91%，扣非归母净利润301.00亿元，同比增长9.19%；2024Q4实现营业收入424.41亿元，同比下滑13.34%，归母净利润102.24亿元，同比增长14.55%，扣非归母净利润89.37亿元，同比增长7.02%；2025Q1实现营业收入415.07亿元，同比增长14.14%，归母净利润59.04亿元，同比增长26.29%，扣非归母净利润57.17亿元，同比增长26.34% [2][5] - 公司拟向全体股东每10股派发现金股利20元（含税），若考虑中期分红，2024年公司累计分红率为52.06%，较上年度提升约6.77pct [5] 营收分析 - 2024年分产品看，消费电器同比下滑4.29%，工业制品及绿色能源同比增长0.80%，智能装备同比下滑36.68%，其他主营同比增长122.29%，其他业务同比下滑33.88%；分地区看，内销同比下滑5.45%，外销同比增长13.25% [11] - 2024Q4公司营业收入同比下滑13.34%，但国补带动下空调产品内外销合计销量同比增长17.14%（产业在线口径），报表端收入回落或与渠道库存消化或收入确认节奏有关 [11] - 2025Q1在国补助力下公司营业收入同比增长14.14%，本轮以旧换新按比例补贴且补贴限额较高，促进高价格段产品销售，2025Q1格力品牌空调线上/线下零售额份额分别同比+1.11/+0.55pct [11] 费用及利润分析 - 2024年公司毛利率同比基本持平，分行业制造业毛利率同比下降1.09pct（消费电器产品同比下降0.65pct），其他业务同比下降2.20pct，全年毛利率持平因业务结构优化；分地区内销业务毛利率同比下降1.04pct，外销业务毛利率同比提升0.26pct [11] - 2024年公司销售费用率同比下降2.10pct，受益于渠道营销费用减少及产品销售结构变动，管理费用率同比持平，研发费用率同比增加0.33pct，综合使2024年经营利润同比增长13.05% [11] - 2024Q4公司毛销差同比提升0.77pct，管理/研发费用率分别同比 - 1.05/+0.51pct，使2024Q4公司经营利润同比增长9.03% [11] - 2025Q1公司毛利率同比下降1.18pct，销售/管理/研发费用率分别同比 - 1.03pct/-1.37pct/持平，因渠道改革取得突破且持续推进管理系统流程优化，经营效率提升，综合使2025Q1公司经营利润同比增长40.54% [11] 财务报表及预测指标 - 给出2024A、2025E、2026E、2027E利润表、资产负债表、现金流量表相关数据，包括营业总收入、营业成本、毛利等项目及对应百分比，还有基本指标如每股收益、每股经营现金流、市盈率等数据 [16]