行业现状与挑战 - 中国白酒行业整体增速放缓，企业分化加剧，"马太效应"进一步显现，区域集中度持续提升 [4] - 行业面临产能过剩、库存积压、价格倒挂等多重挑战，主要酒企采取控量稳价、精准促销、年轻化转型及国际化拓展等举措 [4] - 白酒消费呈现情感需求增加、消费场景多元化趋势，行业正经历从"供给驱动"到"需求引领"的结构性转型 [7] 公司财务表现 - 2024年全年实现营业收入52.17亿元（同比增长5.32%），净利润13.41亿元（同比增长5.69%），扣非净利润13.11亿元（同比增长7.07%） [4] - 2025年一季度营业收入9.59亿元（同比增长2.74%），净利润1.9亿元（同比增长2.15%），扣非净利润1.9亿元（同比增长23.63%） [4] - 净利率上升得益于主营业务毛利率提升及营销费用投资效率提高 [5][6] - 受邛崃项目一期投产及对部分经销商放开信用销售影响，经营性现金流净额同比减少 [4][6] 市场销售与渠道策略 - 2024年各季度营收均实现增长，全年营收同比增长5.3%，净利润同比增长5.69%，每股收益同比增长6.0% [5] - 2024年新拓展门店数量突破1万家，2025年一季度新拓展有效门店约2.4万家 [6] - 与美团、京东、盒马等新零售客户达成合作，一季度新兴渠道增长突出 [6] - 2024年消费者扫码开瓶数增加30.8%，2025年一季度增加45.1% [9] 产品与品牌战略 - 推出"第一坊"品牌系列高端白酒，构建"水井坊"和"第一坊"双品牌战略 [9] - 典藏全系列产品2025年1-3月开瓶量同比增长21% [9] - 计划下半年推出有序列性的迭代产品，持续提升产品性能与价值 [9] - 针对年轻消费群体，将在新零售O2O平台持续投入，可能推出38度以下产品尝试 [10] 管理层观点与运营策略 - 强调关注自身发展路径，认为行业挑战是弯道超车机会 [2][8] - 推行业绩导向文化，细化周报、日报跟踪，制定奖惩政策 [8] - 库存管理是重要KPI指标，每天关注产品动销数据 [9] - 通过品鉴会、BC联动、演唱会等措施提升动销效果 [9] - 2024年婚宴场次同比下降7.6%，2025年一季度同比增长9.7% [6]

公司业绩与增长 - 公司年营收首次突破50亿元，净利润创下新高，今年一季度营收、归母净利润继续保持正增长 [1] - 一季度消费者扫码开瓶数同比增长45.1%，宴席比去年同期增长9.7% [1] - 去年出口收入同比增长44.6%，今年一季度新渠道收入同比大涨184% [5][8] - 2024年销售净利率为25.7%，比去年同期增加0.1个百分点 [6] - 一季度高档产品收入同比增长6.7%，但营业成本同比两位数增长 [5] 渠道拓展与策略 - 传统渠道关注签约门店单店产出，一季度新拓展门店超过2.4万家 [3][7] - 新兴渠道与美团、京东、盒马等达成合作，一季度增长突出 [3][8] - 重点城市新增拓店同比实现双位数增长，标杆门店单店销售额同比双位数提升 [7] - 已入驻美团、饿了么、京东到家3大O2O平台，与五大零售客户合作 [8] 产品创新与布局 - 推出"双品牌"战略，下半年将推出有序列性的迭代产品，酒体年份提升 [4][9] - 计划在特定区域推出38度以下产品，应对年轻消费者对低度酒的需求 [4][8] - 臻酿八号以零售为主，井台更依靠团购，未来通过产品升级、渠道布局差异化推广 [9] 成本控制与内控 - 一季度在营收增长情况下整体营业成本、销售费用、管理费用同比下降 [6] - 内部持续改善生产力、节约费用、节约成本，预期保持不错利润率 [6] - 面对行业竞争增加折扣以保持市场竞争力 [5] 产能与分红策略 - 邛崃全产业链基地项目(二期)计划投资40.48亿元，总产能将达3.3万吨 [11] - 拟实行"灵活调整、相机而动"策略，把握二期建设节奏 [11] - 根据经营状况和业务发展目标，坚持为投资者提供持续、稳定的分红 [11] 行业环境与公司战略 - 强调"不断修炼内功"，在品牌、渠道、产品、绩效文化等方面提升 [10] - 白酒行业有与时间做朋友的韧性，公司有穿越周期的信心 [10] - 大股东帝亚吉欧将中国视为全球两大战略市场之一，对水井坊长期发展寄予厚望 [4]

公司业绩与财务表现 - 2024年营收突破50亿元，达到52.17亿元，同比增长5.32% [2] - 2024年归母净利润13.41亿元，同比增长5.69% [2] - 2025年一季度动销同比实现双位数增长，渠道库存进一步优化 [3] - 臻酿八号作为第一大单品，一季度销量贡献持续提升 [3] 库存管理与渠道策略 - 公司库存处于合理水平，库存管理是重要考核KPI [3] - 不采取向经销商压货的策略，强调精细化管理和品牌建设 [2] - 通过新门店拓展、品鉴会质量提升、BC联动等方式带动团购生意 [2] - 2025年将继续投入去库和消费培育，但费用规划更加谨慎 [3] 产品战略与新品规划 - 确立"水井坊"和"第一坊"双品牌战略定位，第一坊产品将于下半年上市 [4] - 水井坊系列迭代产品将按计划推出，核心单品迭代持续进行 [4] - 关注年轻消费者，计划推出38度以下产品并在特定区域试点 [4] - 2025年将加速门店覆盖，重点城市新增拓店同比实现双位数增长 [4] 产能建设与项目进展 - 邛崃二期项目投资额40.48亿元，涵盖酿造基地、包装中心等 [5] - 2024年5月取得施工许可证，6月开始施工 [5] - 实行"灵活调整、相机而动"策略把握建设节奏 [5] 行业环境与公司应对 - 白酒行业面临深度调整周期，供需失衡、消费疲软等挑战 [2] - 公司认为行业变化是弯道超车机会，关注品牌升级和团队建设 [1] - 针对"禁酒令"等政策影响，公司认为目前评估为时尚早 [5]

公司战略 - X-Skin小時肌旗下子品牌Dm宣大美全国首家直营店在深圳开业 标志着"双品牌并行"战略全面落地 [1] - 双品牌战略通过差异化定位实现客群全覆盖 预计未来三年Dm宣大美将完成全国上百家门店的标准化复制 [1] - 双品牌共享总部运营团队及营收模式 通过集中采购降低产品成本 使中低端门店能以更低价格提供媲美高端线的服务 [1] 市场定位 - X-Skin小時肌定位中高端市场 Dm宣大美精准锚定中低端消费群体 形成"金字塔式"市场覆盖结构 [1] - 深圳2024年人均可支配收入达7.95万元 轻美容消费市场规模年增速超18% 年轻客群占比高 [2] - 首店选址紧邻华为基地等科技园区 开业当日客流量突破300人次 25-40岁女性占比超70% [2] 行业趋势 - 2024年中国美业连锁化率接近市场1/4 但中端市场仍以个体店为主 专业化连锁品牌供给不足 [1] - 双品牌战略实质是"用中高端品牌树口碑 用中低端品牌扩规模" 可能引发美业连锁品牌的分层竞争热潮 [2] - 行业可能从"零散竞争"转向"分层集约化" 标准化复制能力将成为关键竞争要素 [2]

产品发布 - 上汽奥迪携全新车型A5L Sportback、E5 Sportback、A7L及Q6亮相第二十九届粤港澳大湾区国际汽车展 [2] - A5L Sportback为首款搭载华为乾崑智驾技术的燃油车，配备32个高精度传感器，提供高阶辅助驾驶体验 [2][3] - E5 Sportback为AUDI新品牌首款量产车，融合奥迪品牌基因与中国智电技术 [3] 战略布局 - 公司实施双品牌战略，通过差异化定位覆盖豪华市场各细分领域 [2] - 燃油车领域将基于PPC平台推出多款搭载高阶辅助驾驶功能的新车 [4] - 新能源领域将加速构建覆盖各级别细分市场的产品矩阵 [4] 技术亮点 - A5L Sportback由PPC豪华燃油车平台生产，可接入华为乾崑智能解决方案 [3] - 该车型在设计美学、智能科技、性能操控三大维度实现突破性创新 [3]

双品牌战略成果展示 - 公司携全新车型A5L Sportback、E5 Sportback、A7L、Q6亮相粤港澳大湾区国际汽车展，展现智能科技、本土化创新及豪华体验领域的进阶成果 [1] - 双品牌战略通过差异化定位覆盖豪华市场各细分领域，共享奥迪"突破科技·启迪未来"的基因 [1] 奥迪E5 Sportback产品亮点 - 深度融合奥迪豪华基因、全球创新科技和中国智电技术，精准契合中国新能源市场消费升级需求 [3] - 造型设计还原概念车元素，集成一体式科技格栅、电子外后视镜等创新配置，风阻系数优化兼顾空气动力学与人体工学 [3] - 智能驾驶采用"德系电动豪华标准+飞轮大模型"方案，与Momenta合作打造行业领先辅助驾驶系统 [5] 奥迪A5L Sportback产品创新 - 通过设计美学、智能科技、性能操控三大维度重新定义燃油豪华车价值边界 [6] - 轴长比保持0.59黄金比例，灯光系统支持定制化数字光效签名，平衡美学与空间需求 [6] - 首款搭载华为乾崑智驾技术的燃油车，配备32个高精度传感器实现电车级高阶辅助驾驶 [8] - 动力系统采用第五代EA888发动机（200kW最大功率、500Bar喷油压力）并集成VTG涡轮增压与MHEV plus轻混技术 [8] 未来产品规划 - 燃油车领域将基于PPC平台推出多款高阶辅助驾驶新车，巩固豪华燃油车市场地位 [8] - 新能源领域加速构建覆盖各级别的产品矩阵，满足中国高端电动出行多元化需求 [8] - 公司计划通过燃油与新能源双线布局推动品牌升级，引领豪华汽车市场趋势 [8]

公司战略与规划 - 公司提出"三年跃升计划"，目标在2027年跻身新能源汽车头部阵营，极狐品牌挑战50万辆销量目标[1][6][7] - 双品牌战略明确：极狐定位中高端（10万-30万元市场），享界定位高端豪华（40万元级市场）[5][6] - 国际化布局加速，计划进军中东、拉美、中亚、亚太、非洲5大核心市场[2] - 2025年渠道扩张策略：极狐新增80家门店至400家，三线及以上城市100%覆盖[8] 经营业绩与转型成效 - 2024年销量11.4万辆（极狐8.1万辆，同比+170%），营收145亿元[5] - 享界首款车型S9纯电版上市后稳居40万元级豪华纯电轿车销量榜首[5] - 2025年一季度营收同比+151%，单车均价提升9000元，毛利率改善4.1个百分点，归母净利润减亏0.6亿元[9] - 2025年销量目标：单月峰值2万辆（当前月均1万辆）[9] 管理架构与合作伙伴 - 管理层年轻化：70后/80后为主力，90后进入中层，00后承担核心职能[3][4] - 技术合作深化：与华为、宁德时代、小马智行联合开发L4级Robotaxi车型[5] - 享界品牌研发优先级最高，每月投入1200多名研发人员配合华为团队[7] 品牌与市场策略 - 极狐品牌2024年销量同比增速达170%，享界品牌成为战略核心[5][6] - 营销创新：通过鸿蒙智行渠道优势推动享界站稳30万-50万元市场[8] - 盈利模式多元化：技术输出、产品后市场贡献收入，Robotaxi实现技术创收[5]

奥的斯机电品牌战略调整 - 奥的斯中国区年初启动"一个团队管理双品牌"战略升级 通过集约化组织管理提升运营效率 [1] - 新战略旨在推动奥的斯（Otis）与奥的斯机电（Otis Electric）双品牌专业化运营 发挥双品牌积累优势 [1] - 战略升级后奥的斯机电品牌将保持市场主体地位 品牌策略 产品及服务体系不变 [1] 市场信息澄清 - 公司关注到市场上出现关于奥的斯机电品牌的不实信息传播 [1] - 声明强调奥的斯机电品牌将继续坚持其原有市场定位和运营模式 [1] - 公司保留对持续散播不实信息 扰乱市场秩序行为的法律追诉权利 [1]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，上调目标价至58.34元 [5][11] 报告的核心观点 - 行业需求承压背景下，1Q25公司仍实现收入、利润正增长，未来将积极构建次高端“水井坊”与高端“第一坊”的双品牌体系，并拥抱新零售渠道 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027年，营业收入分别为49.53亿、52.17亿、54.41亿、56.90亿、59.85亿元，增速分别为6.0%、5.3%、4.3%、4.6%、5.2% [4] - 净利润（归母）分别为12.69亿、13.41亿、14.22亿、15.02亿、15.99亿元，增速分别为4.4%、5.7%、6.0%、5.6%、6.5% [4] - 每股净收益分别为2.60、2.75、2.92、3.08、3.28元，净资产收益率分别为28.9%、25.8%、23.3%、21.2%、19.7% [4] - 市盈率分别为18.09、17.11、16.14、15.28、14.35 [4] 交易数据 - 52周内股价区间为30.73 - 61.16元，总市值229.47亿元，总股本/流通A股均为4.88亿股，流通B股/H股均为0 [6] 资产负债表摘要 - 股东权益53.68亿元，每股净资产11.01元，市净率4.3，净负债率 - 26.02% [7] 升幅情况 - 1M、3M、12M绝对升幅分别为 - 0%、 - 4%、5%，相对指数升幅分别为 - 4%、 - 6%、 - 3% [10] 投资建议及经营情况 - 维持“增持”评价，上调目标价至58.34元，给予2025 - 2027年EPS预测分别为2.92、3.08、3.28元 [11] - 2024年营业总收入52.2亿元，同比 + 5.3%，归母净利润13.4亿元，同比 + 5.7%；Q4单季营收14.3亿元，同比 + 4.7%，归母净利润2.2亿元，同比 - 12.3% [11] - 1Q25营收9.6亿元，同比 + 2.7%，归母净利润1.9亿元，同比 + 2.1%；4Q24与1Q25相加，收入/归母净利润分别同比 + 3.9%/ - 6.1% [11] - 截至25Q1末，合同负债9.4亿元，环比减0.1亿元，同比减2.1亿元，考虑合同负债比环比变动后Q1实际销售同比 + 9.4% [11] 品牌与渠道战略 - 2024年白酒收入同比 + 3.1%至50.3亿元，高档/中档白酒营收分别同比 + 2.0%/+29.1%至47.6/2.6亿元，销量分别同比 + 2.7%/+36.1% [11] - 2025年一季度，高档/中档白酒收入分别同比 + 6.7%/ - 34.2%至8.5/0.5亿元，批发代理/新渠道收入分别同比 - 20.4%/+184.4%至6.1/2.9亿元 [11] - 期内国内/外经销商分别变动 - 14/ - 4家至42/1家 [11] - 构建“水井坊”和“第一坊”双品牌体系，“水井坊”打造第二款明显单品与八号系列形成互补，“第一坊”聚焦800元以上高端市场，2025年相应产品将上市 [11] - 启动O2O新零售业务，与美团闪购、京东秒送等头部平台以及歪马送酒等O2O头部零售商合作 [11] 费用与盈利情况 - 2024年毛利率同比 - 0.4pcts至82.8%，销售/管理费用率分别同比 - 1.3pcts/+0.9pcts，归母净利率同比 + 0.1pcts至25.7% [11] - 1Q25毛利率改善1.5pcts，销售/管理费用率同比 - 7.6pcts/ - 0.5pcts，营业税金率有所增加，实际所得税率平稳，归母净利率基本同比稳定 [11] 财务预测表 - 涵盖资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025 - 2027年营业总收入分别为54.41亿、56.90亿、59.85亿元等 [12] 白酒重点标的估值及盈利预测 - 展示了贵州茅台、五粮液等多家白酒企业的总市值、EPS、CAGR、PE、PEG、PS等数据及评级情况 [13]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3] 报告的核心观点 - 核心产品放量带动产品结构升级，确立“双子星”战略，销售费用收缩，渠道持续管理精细化提升，考虑到25年公司打造双品牌，费用投放力度或有提升，略下调2025 - 2026年公司收入和归母净利润增速，预测27年收入、归母净利润增速分别为7%、10%，维持买入评级 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 分产品来看，24年高档酒/中档酒收入47.64亿元/2.64亿元，分别同比+1.99%/+28.78%，25Q1高档酒/中档酒收入8.51亿元/0.49亿元，分别同比+6.71%/-34.21%，臻酿八号表现较优，产品结构持续升级 [1] - 分市场来看，24年公司国内/国外分别实现收入49.70/0.58亿元，同比+2.79%/+44.60%，24年国内净增加经销商6家至56家，国外经销商5家，25Q1国内收入8.98亿元（+4.30%），国外0.02亿元（-84.35%） [1] - 24年毛/净利率同比-0.4/+0.09pct至82.76%/25.71%，25Q1毛/净利率同比+1.5/-0.12pct至81.97%/19.84% [1][2] - 24年销售/管理费用率同比-0.13/+0.89pct至25.06%/8.20%，25Q1分别同比-7.56/-0.49pct至27.50%/9%，截至2024年底公司新开门店数量突破1万家 [2] - 25Q1末合同负债9.36亿元，环比-0.13亿元，同比-2.15亿元 [2] - 25Q1销售收现7.32亿元（-21%），经营性净现金流-5.76亿元（-463.23%） [2] 盈利预测及估值 - 略下调2025 - 2026年公司收入增速至4%、5%，略下调归母净利润增速至4%、7%，预测27年收入、归母净利润增速分别为7%、10%，当前股价对应25年PE为16倍 [2] 催化剂 - 白酒需求恢复超预期；宴席恢复表现超预期；批价持续上行 [2] 财务摘要 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5216.76|5435.87|5713.10|6107.30| |(+/-) (%)|5.32%|4.20%|5.10%|6.90%| |归母净利润（百万元）|1341.03|1398.46|1492.66|1637.90| |(+/-) (%)|5.69%|4.28%|6.74%|9.73%| |每股收益(元)|2.75|2.87|3.06|3.36| |P/E|16.92|16.23|15.20|13.86| [3] 基本数据 - 收盘价￥46.55，总市值22,693.27百万元，总股本487.50百万股 [4] 相关报告 - 24年营收52.17亿元（+5.32%）；归母净利润13.41亿元（+5.69%），24Q4营收14.29亿元（+4.68%）；归母净利润2.16亿元（-12.30%），25Q1营收9.59亿元（+2.74%）；归母净利润1.90亿元（+2.15%） [7] - 公司构建“水井坊”和“第一坊”双品牌体系，加强渠道管理及核心市场培育，核心单品双位数增长，品牌升级着眼长期发展，业绩增长稳中有进 [7] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、营业收入、营业成本等多项内容，还给出了主要财务比率如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标的预测情况 [8]