黄金价格历史性上涨 - 国际金价从2200美元持续上涨至接近4400美元，不断刷新历史高点 [3] - 黄金ETF波动率指数分位值处于成立以来第四高位，仅次于2008年、2011年和2020年 [3] - 当前黄金上涨逻辑包括地缘政治冲突、央行巨量购金、美元信用降低和巨额货币超发等因素 [5] 历史黄金暴跌案例 - 1975-1976年黄金下跌44%，原因包括美国财政部和IMF抛售黄金储备以及早期投资者获利了结 [7][8][9] - 1980-1982年黄金下跌65%，主要由于美联储将联邦基金利率提升至20%导致实际利率飙升 [13][14][16] - 1996-1999年黄金下跌40%，受互联网科技热潮吸引资金和欧洲央行持续抛售黄金储备影响 [19][20] - 2008年金融危机期间黄金下跌34%，因流动性危机导致机构抛售黄金换取现金 [23] - 2011-2015年黄金下跌45%，源于美联储量化宽松政策退出预期引发市场预期逆转 [27][28] 黄金定价核心影响因素 - 实际利率是黄金定价最核心的逆风因子，美联储货币政策周期对金价长期趋势具有决定性影响 [17] - 技术革命带来的高风险偏好以及主要持有者的结构性抛售可能终结黄金牛市 [21] - 货币宽松政策的逆转是牛市终结的关键信号，市场价格会先于政策实际变化而反应 [29] 当前黄金大跌潜在条件 - 全球货币政策重返鹰派轨道，实际利率持续攀升可能逆转黄金定价逻辑 [32] - 世界重回太平盛世导致风险偏好系统性回归，地缘政治风险溢价退潮 [33] - 央行购金行为发生逆转，特别是主要购金央行需求戛然而止将动摇牛市根基 [35] - 技术性破位与流动性危机可能触发程序化交易止损和多杀多踩踏式下跌 [36] 黄金市场监测指标 - 需紧盯美国核心PCE物价指数，若持续高于美联储2%目标且无下行迹象则为风险信号 [32] - 关注CME FedWatch工具对利率概率的预测，监测市场对加息定价是否从0%开始回升 [32] - 定期查看世界黄金协会发布的全球央行黄金储备数据，观察购金势头变化 [35] - 监控黄金周线月线级别关键支撑位和交易量变化，防范黑天鹅事件引发的流动性危机 [36]

核心观点 - 金价在创下历史新高后，其“降温”拐点可能由美联储政策转向、美元信用与避险需求逻辑逆转、以及资金与技术面出现背离信号这三重因素预示 [1] 美联储政策影响 - 黄金价格高度依赖市场对美联储降息的强烈预期，若通胀数据反弹或就业市场超预期走强导致该预期落空，将成为金价回调的最直接导火索 [2] - 历史经验表明，美联储的紧缩政策是金价的“天敌”，例如2024年3月市场过度预期降息落空后，黄金从3500美元暴跌至3380美元，跌幅达3.4% [2] - 1980年和2013年的金价见顶均与美联储实施紧缩货币政策或暗示缩减QE引发的利率上升预期有关 [2] 市场逻辑支撑 - 黄金的长期定价核心是美元信用，若美国通过政策调整有效缩减财政赤字，美元信用稳定性增强将削弱黄金的“信用对冲”需求 [3] - 避险情绪的退潮会引发短期抛压，例如2025年10月因加沙停火导致中东局势降温，现货黄金在3小时内狂跌100美元 [4] - 历史数据显示，即便地缘冲突持续，若市场已提前透支风险预期，后续情绪平复仍会导致金价回调 [4] 资金与技术面信号 - 资金撤离痕迹明显，纽约金期货在4059美元横盘时持仓量减少1.2万手，全球最大黄金ETF持仓量连续减少，期货市场多头持仓单周锐减12.7% [5] - 技术面出现危险预警，小时图上出现清晰的MACD顶背离，同时4000美元整数关口的支撑强度持续衰减 [5] - 市场情绪走向极端，某财经平台调查显示75%的投资者看涨黄金，这一比例与历史顶部信号高度吻合，“一致性预期”往往是反向指标 [6] 机构预测与长期前景 - 机构已发出短期回调预警，美国银行预测黄金可能在2025年第四季度回调至3525美元/盎司，花旗银行则看至3000美元 [8] - 全球央行的战略性增持构成长期“安全垫”，2025年上半年全球央行共购入123吨黄金，这种需求源于美元储备占比下降的结构性变化 [8] - 短期回调不等于长期牛市终结，只要美元信用的长期挑战与全球经济的不确定性未根本消除，黄金的长期价值便仍有支撑 [8]

全球央行资产配置转变 - 全球央行资产配置出现重大转变 黄金重要性自1996年以来首次超越美国国债 [1] - 此次资产调整并非简单的资产轮换 其背后反映了美元信用出现裂痕 [1]

金价表现与近期走势 - 国际金价突破每盎司4100美元关口，一度触及4179.75美元/盎司的历史新高 [1] - 今年以来金价累计上涨超过50%，8月21日至10月14日期间涨幅超过23.2% [1] - 黄金成为全球表现最亮眼的资产之一 [1] 金价上涨的驱动因素 - 美联储降息预期的强化是上涨的触发因素，长期因素包括对美联储独立性的担忧 [1] - 全球避险需求上升和美元信用度持续下降是主要原因 [1] - 多重风险因素共振，包括美联储启动降息周期、美国政府停摆危机、全球贸易局势复杂化 [1] 央行购金行为与长期支撑 - 全球多国央行持续购金是关键推动力，二季度全球官方黄金储备增加166吨，处于历史高位 [2] - 2022年至2024年，全球央行年度购金量连续三年均超过1000吨 [2] - 高盛预测2025年和2026年各国央行的平均黄金购买量将分别为80吨和70吨 [3] 市场资金流向与机构观点 - 市场避险情绪升温导致避险买盘资金加速涌入黄金市场 [1] - 8月底以来北美、欧洲的黄金ETF资金流入量迅速增长，COMEX市场多头持仓迅速增长 [3] - 高盛将2026年12月国际金价的预测从4300美元/盎司上调至4900美元/盎司 [3] 核心上涨逻辑与未来展望 - 核心逻辑包括美联储货币宽松周期开启、美国债务问题削弱美元信用、地缘政治风险、全球央行购金 [4] - 多数市场机构预测黄金价格仍有继续走强的可能 [2] - 支撑因素包括美联储进一步降息、美国政府高债务负担、地缘政治风险加大 [2]

美元资产安全性变化 - 2025年4月特朗普政府出台"基准关税+对等关税"政策后，全球金融市场出现剧烈波动，美元资产内部分散风险机制失灵 [3][4] - 美国金融市场频现股债汇"三杀"局面：美股三大指数创五年来最大单日跌幅，美国10年期国债收益率一周上涨48.5个基点至4.494%，美元指数从109跌至约98，下跌近10% [4] - 美债与黄金等"替代资产"的相关性发生逆转，黄金价格大幅上涨，反映出投资者对美债安全性的信心下降，全球资金正在寻找新的避险和投资方向 [5] 美元体系结构性矛盾 - 美元体系存在"特里芬悖论"的结构性缺陷，即无法同时满足全球对储备货币的流动性需求和货币价值稳定的信用需求 [9] - 美国利用美元特权变"债权人逻辑"为"债务人逻辑"，不受约束地大量举债，并将美元支付体系作为地缘政治武器 [8] - 美联储货币政策对世界其他国家具有重大影响，而美国无需持有外国货币作为储备资产，其他国家必须大量持有美元储备 [7] 美国产业与科技基础弱化 - 美国制造业总产值占全球比重从2000年的25%下滑至2024年的15.9%，占美国GDP比重从13%降至不足10% [11] - 美国GDP的34%直接来源于金融服务等虚拟经济，制造业就业人数占总就业人口比重从二战后的近40%下滑至8%左右 [11] - 联邦政府研发投资已降至1955年以来最低水平，企业科技创新常表现为"造神运动"，盈利多用于分红和股份回购而非投入研发 [12] 特朗普政府政策影响 - 2025年7月特朗普签署总额4.5万亿美元的《"大而美"法案》，据估算未来10年将净增赤字超过3.8万亿美元，对长期GDP增长贡献预计不足0.7% [19] - 高关税政策推高进口商品价格和国内生产成本，大规模财政刺激可能过度刺激需求，共同施加巨大通胀压力 [21] - 2025年6月通过的《天才法案》允许私人机构用美国国债作为抵押发行稳定币，创造危险的杠杆循环，可能破坏整体经济稳定 [20][21] 全球金融体系重构 - 美元霸权的衰落是数十年间产业根基流失、债务增长、国内政治极化等结构性因素长期共同作用的结果 [23] - 越来越多的国家和企业为规避风险，开始主动寻求供应链多元化和支付结算的"去美元化" [22] - 国际货币与金融新格局正在形成，未来将逐步走向美元与其他主要货币和区域性货币体系共存的局面 [23]

黄金价格走势与预测 - 黄金价格已突破4000美元/盎司的历史关口 [1] - 亚德尼研究公司预测金价可能在2028年年中至2029年初触及10000美元/盎司 [1] - 2025年迄今（YTD）黄金价格涨幅已达53% [2] 历史行情回顾（1979-1980年） - 1979年黄金全年涨幅高达126.5% [2]，其中1979年10月至1980年1月，伦敦金价从400美元飙升至850美元，三个月涨幅超过一倍 [3] - 当时推动金价暴涨的原因包括：高通胀（美国CPI达13.3%）、经济停滞（GDP负增长，失业率10.8%）、石油危机导致油价暴涨218% [3] - 地缘政治危机（伊朗人质事件、苏联入侵阿富汗）推高避险需求，同时美元指数从120跌至85，贬值近30% [3] - 随后美联储将利率提高至20%，导致金价暴跌至300美元以下 [3] 当前市场驱动因素 - 美联储已于9月降息25个基点，市场预计2026年利率或降至3.38%左右，美元走弱支撑金价 [6] - 各国央行持续增持黄金，中国央行已连续11个月增持，9月再加仓4万盎司，波兰、土耳其等国也在大举买入 [6] - 全球经济不确定性增加，美国就业走弱、PMI低迷，叠加地缘冲突与贸易摩擦，凸显黄金的避险属性 [6] - 投资者涌入黄金ETF，9月黄金ETF规模已达3257万盎司 [6] 黄金投资渠道与策略 - 投资渠道包括：银行金条（纯度高、手续费低）、黄金ETF（几百元起投、流动性好）、纸黄金（适合短期差价操作） [8] - 建议黄金配置占家庭总资产的5%-10%，作为资产压舱石，避免全部投入 [8] - 投资需避免追涨杀跌，建议采用分批定投策略，实物金变现应选择银行或正规金店，警惕高价回收陷阱，并避免囤积难以变现的纪念币 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 美国贸易和经济政策不确定性使市场担忧美国国债和美元资产信用，黄金成为全球央行储备和投资者资产配置更优选择，特朗普对关税的“发难”利好黄金中期走势 [2] - 伦敦白银现货短缺局面短期难扭转，将驱动国际银价强势 [3] - 贵金属策略上建议逢低做多，尤其关注白银价格上涨机会，沪金主力合约参考运行区间898 - 950元/克，沪银主力合约参考运行区间10937 - 12000元/千克 [4] 各部分总结 行情资讯 - 沪金涨0.42%，报913.26元/克，沪银跌1.37%，报11059.00元/千克；COMEX金涨1.53%，报4061.40美元/盎司，COMEX银涨2.23%，报48.30美元/盎司；美国10年期国债收益率报4.05%，美元指数报99.03 [2] - 伦敦银现货价格当日涨1.87%至50.126美元/盎司，表现强于纽约银价，COMEX白银近月合约与伦敦银价差达近年来高位，伦敦白银现货一个月期隐含租赁利率升至40.3% [2] - COMEX白银库存从9月29日区间高位16531吨降至10月10日的16251吨，此前受特朗普政府白银潜在关税政策担忧，纽约白银库存呈增加态势，且COMEX白银持仓总量截至10月10日达16.9万手，处于近五年来同期最高水平 [3] 策略观点 - 贵金属当前策略建议逢低做多，关注白银价格上涨机会，沪金主力合约参考运行区间898 - 950元/克，沪银主力合约参考运行区间10937 - 12000元/千克 [4] 数据表格 - 展示了Au(T+D)、伦敦金、SPDR黄金ETF持仓等黄金相关品种，以及Ag(T+D)、伦敦银、SLV银ETF持仓等白银相关品种的收盘价、前交易日价格、日度变化和环比情况，还有美国10年期国债收益率、TIPS、美元指数等其他数据 [5] - 呈现了金银重点数据汇总，包括黄金和白银在COMEX、LBMA、SHFE等市场的收盘价、成交量、持仓量、库存等数据的日度变化、涨跌幅和近一年历史分位数 [8] 图表 - 展示了COMEX黄金价格与美元指数、实际利率、成交量、总持仓量等关系，以及COMEX黄金近远月结构、伦敦金现 - COMEX黄金连一价差等图表 [10][13][20][25] - 呈现了上期所黄金价格与成交量、总持仓量等关系，以及沪金近远月结构、Au(T+D) - 沪金连一价差等图表 [11][26] - 展示了COMEX白银价格与成交量、总持仓量等关系，以及COMEX白银近远月结构、伦敦银 - COMEX白银连一价差等图表 [33][35] - 呈现了沪银价格与成交量、总持仓量等关系，以及沪银近远月结构、Ag(T+D) - 沪银连一价差等图表 [31][44] - 展示了黄金和白银ETF总持仓量的变化情况 [47] - 呈现了COMEX黄金和白银管理基金净多持仓与价格的关系 [51] - 展示了黄金和白银内外价差情况，包括SHFE - COMEX价差、SGE - LBMA价差等，以及黄金和白银内外价差MA5和季节图 [57][58][60]

金价上涨的核心驱动逻辑 - 美联储降息预期、全球央行购金需求及地缘政治风险持续发酵，推升市场避险情绪 [1] - 黄金定价从“交易价值”主导切换到“储备价值”主导，美元信用裂痕扩张可能开启金价长期牛市 [11] - 当前金价上涨驱动逻辑复杂，除货币政策宽松和地缘政治风险外，还涉及美元信用体系危机及全球央行持续购金 [13] 美联储独立性与金价关系 - 美联储货币政策独立性受白宫干预会推升避险情绪，冲击美国国家信誉与美元信用，导致美元走弱，从而提升黄金吸引力 [1] - 若更偏向特朗普的候选人上台且降低美联储独立性，短端美债和黄金将受益，参考上世纪70年代经验，美联储独立性下降及通胀风险上行将对美元带来下行压力，强化黄金货币属性 [2] - 尽管存在外部压力，但美联储9月议息会议以11:1投票结果降息25个基点，显示其独立性尚未受到实质性动摇 [2] 美联储内部政策分歧 - 最新利率预测点阵图显示19名官员中，有9人预计今年还将降息两次（累计50个基点），6人认为年内不应再降息，内部分歧加大 [2][4] - 在无特殊情况下，10月继续降息25个基点是大概率事件，若出现一次性降息50个基点则可能意味政策受到明显干预，但目前概率较低 [5] 美元信用与国际公信力问题 - 美国推行“对等关税”行为使其作为国际体系核心参与者的公信力丧失，引发全球信任危机，冲击美元作为国际储备货币的合理性与可持续性 [6] - 美国主权信用已无AAA评级加持，全球三大评级机构均不再认可其具备最高AAA级资格 [6] - 当前问题核心在于支撑美元信用的国家公信力已显著流失，而非完全在于美联储独立性是否受损 [10] 全球央行购金趋势与储备格局演变 - 全球央行连续三年购金量超过1000吨，远超2010至2021年年均水平，替换美元资产成为金价重要驱动因素 [13] - 世界黄金协会调查显示95%受访央行认为未来12个月全球央行黄金储备将会增加，该比例创2019年以来最高纪录，较2024年调查结果上升17个百分点 [13] - 今年二季度黄金占央行储备资产比重升至26.8%，黄金在除美联储外的全球央行储备资产占比自1996年以来首次超过美国国债 [16] 长期金价展望 - 在特朗普政府推动“大而美”法案背景下，美国财政赤字与债务规模将持续扩大，加之政策变动性及“货币武器化”手段，将加剧美元信用风险 [13] - 全球央行持续增持黄金的行为具有稳定性和长期性，对金价形成有力支撑，只要美元信用体系问题未解决，黄金的战略价值就会持续存在 [16]

金价上涨的核心驱动因素 - 金价屡破新高，驱动逻辑包括美联储降息预期、全球央行购金需求及地缘政治风险导致的避险情绪升温[1] - 特朗普公开施压美联储要求大幅降息并试图重塑其决策层，引发市场对美联储独立性的担忧，被视为黄金飙涨的潜在推手[1] - 当前金价上涨驱动逻辑复杂，除货币政策宽松和地缘政治风险外，还涉及美元信用体系危机，与2011年和2020年牛市不同[13] 美联储独立性与金价传导机制 - 美联储独立性受冲击会推升避险情绪，冲击美国国家信誉与美元信用，导致美元走弱，从而提升以美元计价黄金的吸引力[2] - 若偏向特朗普的候选人上台且降低美联储独立性，短端美债和黄金将受益，参考上世纪70年代经验，独立性下降将对美元带来下行压力，强化黄金的货币属性[2] - 尽管存在外部压力，但美联储9月议息会议以11:1的投票结果降息25个基点，显示其独立性尚未受到实质性动摇[3] 美联储内部政策分歧 - 最新利率预测点阵图显示19名官员中，有9人预计今年还将降息两次（累计50个基点），6人认为不应再降息，内部分歧加大[3] - 在无特殊情况下，10月继续降息25个基点是大概率事件，若出现一次性降息50个基点则可能意味着政策受到明显干预，但目前概率较低[5] 美元信用与国际公信力危机 - 美国推行对等关税举措冲击国际经济秩序，国际社会对美元作为国际储备货币的合理性与可持续性提出深刻质疑[6] - 美国主权信用已无AAA评级加持，全球三大评级机构均不再认可其最高信用资格，国家公信力显著流失[7] - 当前问题核心在于支撑美元信用的国家公信力已流失，而非仅美联储独立性是否受损，上世纪70年代滞胀十年美元地位未动摇因其当时具备国际公信力[10] 全球央行购金趋势与黄金定价逻辑转变 - 全球央行连续三年购金量超过1000吨，远超2010至2021年年均水平，替换美元资产成为金价重要驱动因素[13] - 世界黄金协会调查显示95%的受访央行预计未来12个月黄金储备将增加，该比例创2019年调查以来最高纪录，较2024年上升17个百分点[13] - 黄金定价已从交易价值主导切换到储备价值主导，随着美元信用裂痕扩张，金价将开启长期牛市[11] - 今年二季度黄金占央行储备资产比重升至26.8%，除美联储外的全球央行储备资产中黄金占比自1996年以来首次超过美国国债[15] 金价未来走势展望 - 金价上涨的可持续性更具韧性，全球央行持续增持黄金的行为具有稳定性和长期性，对金价形成有力支撑[15] - 美元信用体系问题未根本解决，黄金的战略价值就会持续存在，在特朗普政府政策背景下，美国财政赤字与债务规模扩大将加剧美元信用风险[13][15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本月贵金属价格表现强势，金银价均突破历史新高，主要受美国政府“关门”致美元信用受挫、美联储降息周期开启、海外白银现货紧俏等因素驱动 [11] - 中期对贵金属维持多头思路，尤其关注海外现货偏紧的白银，但需关注短期回调风险，建议持有多单，待价格充分回调后新开多单，沪金主力合约参考区间867 - 950元/克，沪银主力合约参考区间10646 - 11600元/千克 [11] 根据相关目录分别进行总结 月度评估及行情展望 - 9月2日至10月9日，COMEX白银主力合约价涨16.83%至47.655美元/盎司，COMEX黄金主力合约价涨13.45%至3991.1美元/盎司，沪金主力合约价涨12.72%至901.26元/克，沪银主力合约价涨13.28%至11073元/千克 [11] - 10月初美国政府“关闭”，经济数据暂停公布，冲击美元信用，黄金价格强势上涨；美联储9月降息25个基点，市场预期10月和12月各降息25个基点，2025年终端利率达3.50% - 3.75% [11] - 海外白银现货紧俏，伦敦银现货价格强于纽银，10月10日早盘伦敦银现货升水COMEX白银期货（连一）1.67美元/盎司 [11] - 沪金指数在三角收敛末端向上突破，预计金价高位震荡，短期关注900元/克支撑；沪银指数呈趋势性上涨，预计盘整后仍有上涨空间 [14][18] 市场回顾 - 9月2日至10月9日，COMEX白银主力合约价涨16.83%，COMEX黄金主力合约价涨13.45% [30] - 受国内假期影响，本月外盘黄金持仓偏强，COMEX黄金总持仓量升19.16%至52.88万手，沪金总持仓量降3.38%至42.69万手；外盘白银持仓偏强，COMEX白银总持仓量升4.52%至16.58万手，沪银总持仓量降7.86%至78.41万手 [31][35] - 截至9月23日，COMEX黄金管理基金净多持仓增1578手至16.05万手，COMEX白银管理基金净多持仓增1293手至3.7万手 [37] - 路透统计口径内，截至10月9日黄金ETF总持仓量为2292.75吨，外盘白银ETF总持仓量为28125.13吨，金银ETF持仓总量持续上升 [40] 利率与流动性 - 本月财政部TGA账户余额上升，存款准备金规模回落，美元流动性收紧 [59] - 美联储资产负债表中，总资产降151.47亿美元，负债端降152亿美元 [56] 宏观经济数据 - 美国8月CPI同比2.9%，季调后环比0.4%；未季调核心CPI同比3.1%，季调后核心CPI环比0.3% [64] - 美国至9月20日当周初请失业金人数21.8万人，低于预期和前值，最新周度数据因政府停摆未公布 [67] - 美国9月ISM制造业PMI为49.1，高于预期和前值；9月ISM非制造业PMI为50，低于预期和前值 [70] - 美国8月新建住房销售折年数80万户，营建许可数年化值133万户，新屋开工数年化值130.7万户 [73] 贵金属价差 - 外盘黄金基差（伦敦金现 - COMEX黄金）降17.85美元/盎司，内盘黄金基差（AuT + D - SHFE黄金）降0.21元/克 [12] - 外盘白银基差（伦敦银现 - COMEX白银）升0.04美元/盎司，内盘白银基差（AgT + D - SHFE白银）升65元/千克 [12] 贵金属库存 - 截至10月9日，COMEX黄金库存1242吨，较上周降0.42%；SHFE黄金库存70.73吨，较上周升7.76% [12] - 截至10月9日，COMEX白银库存16364吨，较上周降1.08%；SHFE白银库存1186.85吨，较上周升2.59% [12]