财务表现与成本控制 - 2025年第三季度毛利率较第二季度有所改善，但整体毛利率较去年同期有所下滑 [2] - 2024年投产的4家运动鞋量产工厂中，已有3家在2025年第三季度达成阶段性考核目标（内部核算口径实现盈利） [2][10] - 2025年第三季度平均单价同比上涨，主要受客户组合和产品组合变化影响，但与营业收入和毛利率变动趋势相关性很小 [3] - 2025年利息支出同比增加较多，主要原因是短期借款金额同比上升 [4] - 公司未分配利润金额高，2025年9月末合并报表未分配利润约90亿人民币 [11] 产能扩张与工厂运营 - 公司为阿迪达斯在越南、印尼和中国均开设专属工厂，出货情况基本按规划进行，正式订单与预告订单差异不大 [5] - 公司产能有一定弹性，每年具体产能配置根据当年订单情况调整，通过合理调配产线投产进度和员工人数维持较高产能利用率 [6] - 未来3-5年，公司主要将在印尼新建工厂并尽快投产，产能扩张方式包括新建工厂、设备更新以及控制员工人数和加班时间 [10] - 印尼工厂在劳动力供应和用工成本上有优势，2025年第三季度公司在印尼的第一家工厂（印尼世川）已达成阶段性考核目标（内部核算口径实现盈利） [7][8][10] 客户策略与行业优势 - 公司执行多元化品牌策略，不断引进新客户并优化客户结构和产品结构 [3][9] - 公司拥有业界最全面的制鞋工艺技术和流程，开发能力和量产能力有明显优势，在品质、交期、技术能力、成本控制等方面综合表现良好 [9] - 面对美国新关税政策，品牌客户、制造商和材料商会共同探讨成本优化方案，公司密切关注政策动态并与客户、供应商保持紧密沟通 [2] 股东回报与资金管理 - 公司重视股东投资回报，2025年半年度现金分红金额占当期净利润比例约70% [11] - 历史分红比例：2021年度约89%，2022年度43%，2023年度44%，2024年度70% [11] - 公司利润分配政策兼顾股东利益和公司发展需要，在满足资本开支和合理日常运营资金外，会尽可能多分红 [11] - 公司日常经营使用多币种（美元、越南盾、新台币、人民币、印尼盾等），根据业务运营资金需求统筹安排，提高资金效率 [4]

事件核心观点 - 美国最高法院一项关键判决可能瓦解特朗普政府关税政策的核心支柱 迫使美国政府向进口商退还巨额税款并重塑美国贸易壁垒 [1] - 若关税被裁定非法 美国政府或需退还约1300亿至1400亿美元的关税收入 这将为支付关税的美国进口商带来意外之财 [1][4] - 整体有效关税率下降可能对美国经济和股市构成利好 但关税壁垒的重建过程可能引发特定市场和行业的短暂波动 [1][8] 法律争议与判决前景 - 案件核心争议在于《国际紧急经济权力法》中的“规范进口”措辞是否隐含总统征收关税的权力 尽管法案未明确提及“关税” [2] - 反对者主张征税权属于国会 政府大规模关税行动需国会更明确授权 [2] - 预测市场显示最高法院支持政府的概率略低于50% 专家意见存在分歧 法院可能作出混合裁决 [2] 财政与宏观经济影响 - 1300亿至1400亿美元的退款相当于2025年1.8万亿美元联邦预算赤字的7.9% 将对短期财政状况造成显著冲击 [1][4] - 从宏观经济角度看 这笔退款仅相当于2025年美国GDP预估值的0.5% 对经济的提振作用微不足道 [4] - 失去灵活的关税工具可能削弱联邦政府未来税收 财政前景恶化可能导致收益率曲线陡峭化 [5] 企业与股市反应 - 约三分之一的退款将流向雇员少于500人的小公司 有助于改善其财务状况 [8] - 对于大型上市公司 关税的直接成本并未对标普500指数的盈利预测产生明显负面影响 因此退税的积极效应在指数层面可能也微不足道 [8] - 美国整体有效关税率下降会提升家庭购买力 支持经济增长和企业盈利 通胀压力减弱将为美联储提供更多降息空间 [8][9] 政府重建关税壁垒的潜在路径 - 政府可能动用《1974年贸易法》第122条作为临时方案 允许征收最高15%的关税 最长150天 且无需预先调查 [10] - 更传统且法律基础更稳固的工具包括第201条和第301条 尽管需要漫长的调查 [10] - 其他选项包括以国家安全为由的《1962年贸易扩展法》第232条以及《1930年关税法》第338条 [10] - 重建过程将耗时数季度且灵活性更低 最终可能导致美国整体有效关税率下降 但不同国家之间的关税税率差异将更大 [1][11] 未来贸易关系前景 - 贸易伙伴可能因担心引发局势升级和更深经济损害而保持克制 采取有限报复 [11] - 在150天的临时窗口期后 贸易政策将变得更具针对性 对美拥有长期大规模货物贸易顺差的国家可能成为第301条调查的初步目标 [11] - 用更具针对性的关税重建贸易壁垒 只要各国避免报复 引发的市场波动将是短暂的 [1][11]

美国经济现状与驱动因素 - 美国经济正受到“关税冲击”与“AI驱动”两股力量的拉扯，当前增长主要依赖人工智能投资带来的生产率提升 [2][6] - 美国就业增长不显著而产出增长较快，说明生产率提升强劲，若持续则意味着美国潜在增长率较以往更高 [2][6] - 所谓“无就业增长”意味着生产率增长很强，这对美国是非常好的消息 [7] 人工智能投资的影响 - AI投资的直接效应是刺激需求、提振信心；间接效应则体现在生产率上升 [2] - 目前美国正处于投资阶段，部分效果已显现，但大多数生产率提升仍在未来 [20] - 如果去掉AI投资，美国投资表现并不出色，AI投资在一定程度上补偿了关税带来的不利影响 [12] 关税政策的影响 - 目前关税成本主要由进口商和分销商承担，尚未明显传导至消费者价格，因此对整体经济影响有限 [3][9][12] - 关税带来的不确定性已导致部分企业推迟投资，但影响更多来自不确定性而非关税本身 [3][11] - 若未来进口商品价格上涨，可能逐步推高通胀，但其影响预计是渐进式的，不太可能引发长期通胀预期失控 [3][13] 货币政策前景 - 当前通胀水平约为3%，虽未失控，但高于美联储2%的目标，这可能制约降息空间 [3][9] - 美联储将更关注通胀而非就业，若通胀持续高于3%，进一步降息可能受限 [3][10] - 美联储采取“数据驱动”策略，在目前复杂的经济环境下这是正确选择 [3][9] AI对就业市场的潜在影响 - AI可能导致部分技能型岗位被替代，引发结构性失业，失业者可能是技能型劳动力 [3][18][19] - 建议个人应拓展可迁移技能，避免过度专业化；政府和社会也需积极推动再培训项目 [3][19] - 历史上技术进步导致的失业通常不多，但这次可能不同 [18] 美国债务与财政状况 - 美国债务问题在技术上易于解决，但政治层面缺乏行动意愿 [4][24] - 若财政失控持续，中长期可能引发投资者担忧，导致资金转移和利率上升 [4][24] - 目前债务问题尚未得到控制，但对比法国等国家，美国通过提高所得税足以稳定债务 [24] 政治环境与政策展望 - 对于2026年美国中期选举，若共和党获胜，现有政策或将延续；否则政策不确定性可能进一步上升 [4][28] - 特朗普政府意图难以捉摸，内部意见不一，有鹰派、鸽派、关税支持者和反对者，立场每天都可能变化 [29] - 如果经济继续表现良好，特朗普政府不需要推出太多新政策，关税和移民等现有政策可能已足够巩固支持 [26] 投资替代方案 - 建议发展欧元共同债券市场，形成约5万亿欧元规模的欧元计价安全资产市场，作为美国国债的替代选择 [25] - 相比美国国债市场（约25万亿–30万亿美元），欧元债券市场规模虽小但仍可观 [25] - 短期内，美国国债市场因其高流动性仍是投资者的最佳选择 [25]

美国经济驱动力分析 - 美国经济增长受到关税冲击与AI驱动两股力量的拉扯，当前增长主要依赖人工智能投资带来的生产率提升[1] - AI投资的直接效应是刺激需求、提振信心，间接效应体现在生产率上升，美国就业增长不显著而产出增长较快说明生产率提升强劲[1] - 若生产率提升趋势持续，将代表美国结构性增长潜能正在上移，但目前尚难判断是短期周期性反弹还是长期结构性转折[1] - 如果没有AI，关税基本上起不到作用，因为付出成本的主要是美国而非中国出口商[4] - 美国正处于两种力量的拉锯之中，结果是经济增长相当强劲，劳动力市场表现并不差[4] - 经济增长同时就业表现尚可，从算术上看意味着生产率增长很高，这是唯一解释为什么就业未大幅增加但产出快速增长的方式[4] - 如果持续下去，意味着美国潜在增长可能高于以往水平，但目前没人确切知道生产率增长中有多少是结构性的（例如AI带来的初步效应），多少是周期性的[4] - 所谓"无就业增长"是指产出增长而就业没有增加，这意味着生产率增长很强，这对美国是非常好的消息[5] - AI带来了直接和间接的影响，直接效果是强劲投资，这显然对需求有利，也会在短期内推动产出，同时让美国消费者对未来更乐观[7] - 就明年而言，前景可能还不错，关税不利但不至于灾难性，AI投资在一定程度上补偿了关税的不利影响[7][10] 关税政策影响 - 目前关税成本主要由进口商和分销商承担而非消费者，他们降低了利润，但未来会想恢复利润水平，因此通胀会面临一些压力[8] - 关税带来的不确定性已导致部分企业推迟投资，若未来进口商品价格上涨，可能逐步推高通胀，但其影响预计是渐进式的[1] - 对投资而言，影响更多来自关税的不确定性而不是关税本身，这会让企业在投资决策上非常谨慎，出现"等待的选择价值"[10] - 如果去掉AI投资，投资表现并不出色但也不算糟糕，关税不利但并未阻碍投资，AI投资在一定程度上补偿了这一点[10] - 总体来看，目前关税对美国经济的影响有限，在财政方面，关税增加了政府收入，对政府来说有吸引力，但不足以改变财政政策方向[10] - 从中国出口到美国的商品价格目前还没有下降，中国企业还没有大幅调降税前价格，因此进口商面临成本增加，但对消费者价格指数的影响还不大[11] - 关税影响未来可能会逐渐显现，具体影响取决于关税最终水平，即使发生也不会在单一时点产生巨大影响，它的影响将是渐进的[11] - 如果人们开始怀疑通胀会持续，将预期更高的通胀，从而要求更高工资，这会进一步推动通胀，但根据历史经验，更可能是一段短暂的通胀波动随后会回落[13] 货币政策前景 - 当前通胀水平约为3%，虽未失控但高于美联储2%的目标，这可能制约降息空间[2][8] - 美联储将更关注通胀而非就业，若通胀持续高于3%，进一步降息可能受限[2] - 美联储采取"数据驱动"策略，在目前复杂的经济环境下这是正确选择，可能再降一次但关键还是数据驱动[8] - 如果通胀超过3%，美联储会非常担心，这是应有的重点，因此他们会谨慎降息，如果降息后通胀升至4%，经济明显过热，他们将被指责[9] AI对就业市场影响 - AI可能导致部分技能型岗位被替代，引发结构性失业，失业者可能是技能型劳动力[2][14] - 历史上技术进步确实导致一些失业但并不多，人们通常能找到其他岗位，但这次可能不同，例如一位高度专业化的律师失去了工作可能除了去麦当劳工作外什么也做不了[14] - 有必要对此感到担忧并认真考虑一些项目来重新培训人们，或者至少告诉他们不要过于狭隘地专业化[14] - 建议避免选择容易被AI替代的专业，多学一些可迁移技能例如外语，为未来做好准备，必须预见未来某些技能型岗位可能消失[15] - 生产率提升正在到来而且可能非常显著，可能GDP增长提高1%，生产率提升2%，有人甚至预测更高，但关键问题是这是否会引发失业[14] 美国债务与财政政策 - 债务问题在技术上易于解决但政治层面缺乏行动意愿，若财政失控持续，中长期可能引发投资者担忧[2] - 从投资者角度看，如果债务失控无望稳定，就会要求风险溢价，目前债务问题尚未得到控制[19] - 从经济角度看，美国的债务问题很容易解决，美国公共支出约40%的GDP，提高所得税足以稳定债务，而法国公共支出约56%的GDP，增税难度大[19] - 如果这种不负责任的情况持续下去，投资者可能会在某个阶段感到担忧，可能会将部分资金转移到其他地方，结果是美国略微提高利率[19] - 如果未来5年没有任何变化，那么到了某个阶段，会看到投资者开始将目光投向其他地方，目前情况尚未得到控制但这是可以被解决的[20] 投资策略与市场展望 - 不建议投资黄金或比特币，建议发展欧元共同债券市场，将部分欧洲国家国债转为欧元债，形成约5万亿欧元规模的欧元计价安全资产市场[21] - 相比美国国债市场（约25万亿-30万亿美元），这个欧元债券市场虽小但仍可观，如果这种市场存在，投资者会将一部分资金投入这个欧元债券市场[21] - 短期内，美国国债市场仍是最佳选择，因为流动性很重要，想要在十分钟内买卖数十亿美元的资产，能够这样做的市场并不多[21] 政治环境预测 - 对于2026年美国中期选举，预测若共和党获胜，现有政策或将延续，否则政策不确定性可能进一步上升，对中美欧经济关系构成挑战[2] - 如果经济继续表现良好，特朗普政府不需要做太多，关税、移民以及良好的经济表现可能足够，AI对于经济会很有帮助[22] - 预计政策不会有重大变化，已经采取了很多反移民措施，至于关税，可能会意识到没有预期中的作用，但在政治上谈论关税仍然有用，因此预计将会持续下去[22] - 如果特朗普获胜，他会继续现有政策，否则政府可能陷入瘫痪直到下一次总统选举，这种情况在美国相当常见[24] - 中期选举通常不利于总统，导致他在接下来的两年里无法采取太多行动，但特朗普有可能赢[24] - 特朗普政府意图难以捉摸，内部意见不一：有鹰派、鸽派、关税支持者和反对者，立场每天都可能变化[24]

关税政策的低效与负面影响 - 2025财年美国关税收入达到1950亿美元，比前一年增长近3倍，单月最高收入为272亿美元[3] - 关税征收存在漏洞，例如301船舶吨位税因货物流向加拿大温哥华、香港等中转地而难以有效征收[5] - 关税核定过程易滋生腐败，商品定价弹性大使企业可能通过向官员支付10%好处费来规避20%的关税[7][8] - 关税成本被转嫁至消费者和企业，导致进口家电、衣服及原材料价格上涨，最终由美国民众承担[10][12] 降息对财政压力的缓解作用 - 美联储两次降息共50个基点，预计每年可为美国政府节省950亿美元利息支出[13][15] - 2024年美国国债利息支出首次突破1.1万亿美元，占GDP的3.93%，创1998年以来新高[13] - 与2021年低利率时期相比，2024年利息支出从3520亿美元飙升至8810亿美元，差额超过5000亿美元[15] - 降息有助于稳定市场信心，例如2024年10月美国政府面临关门风险时黄金价格涨至3875美元，降息后金价回落[17][19] 老龄化与结构性经济挑战 - 2024年美国65岁以上人口超过5600万，占总人口比例达17%至18%[25] - 老龄化导致劳动力短缺，需依赖外国劳工或进口商品，但关税政策限制进口且移民政策收紧劳动力输入[25][27] - 长期低利率政策可能引发类似日本的经济通缩风险，企业活力下降且依赖旅游业支撑经济[22][24] - 若无法解决关税低效、移民短缺及老龄化压力，降息仅能短期缓解财政问题，无法填补经济结构性缺陷[27][29]

财政部网站11月5日消息，国务院关税税则委员会发布关于停止实施对原产于美国的部分进口商品加征 关税措施的公告，全文如下。 为落实中美经贸磋商达成的成果共识，根据《中华人民共和国关税法》、《中华人民共和国海关法》、 《中华人民共和国对外贸易法》等法律法规和国际法基本原则，经国务院批准，自2025年11月10日13时 01分起，停止实施《国务院关税税则委员会关于对原产于美国的部分进口商品加征关税的公告》（税委 会公告2025年第2号）规定的加征关税措施。 财政部网站 附件：1.加征15%关税商品清单 2.加征10%关税商品清单 国务院关税税则委员会 2025年3月3日，美国政府宣布以芬太尼为由对所有中国输美商品进一步加征10%关税。美方单边加征关 税的做法损害多边贸易体制，加剧美国企业和消费者负担，破坏中美两国经贸合作基础。 根据《中华人民共和国关税法》、《中华人民共和国海关法》、《中华人民共和国对外贸易法》等法律 法规和国际法基本原则，经国务院批准，自2025年3月10日起，对原产于美国的部分进口商品加征关 税。有关事项如下： 一、对鸡肉、小麦、玉米、棉花加征15%关税，具体商品范围见附件1。 二、对高粱、大豆 ...

关税政策对家庭财务的影响 - 约70%美国人表示食品杂货支出较去年增加 [1] - 60%受访者称水电费支出上升 [1] - 40%受访者表示医疗、住房及汽油开销更高 [1] - 整体55%受访者认为关税政策使家庭财务状况恶化 [1] 关税政策对通胀及经济的看法 - 超过60%受访者认为关税推高美国通胀 [1] - 超过60%受访者认为关税损害美国及被征税国家的经济 [1] 不同党派对关税问题的态度 - 96%民主党人不认可特朗普政府处理关税问题的方式 [1] - 72%无党派人士不认可特朗普政府处理关税问题的方式 [1] - 29%共和党人不认可特朗普政府处理关税问题的方式 [1]

案件核心争议 - 美国最高法院将于11月5日就前总统特朗普依据《国际紧急经济权力法》对加拿大、墨西哥等全球多国和地区实施关税的合法性展开口头辩论 [1] - 案件核心争议点在于特朗普是否有权设定进口关税率，以及美国宪法赋予国会的税收与对外贸易专属权力是否仍具效力 [1] - 此案源于两家下级法院此前均裁定特朗普的关税政策非法，美国政府随后提起上诉 [1] 法律依据与历史背景 - 案件的复杂性源于国会数十年间逐步将贸易权力下放给行政部门，历史上美国法院曾在特定情况下允许依据类似法律征收关税 [1] - 1971年前总统尼克松依据相关法律征收关税后，国会于1974年通过《贸易法》，明确规定了行政部门监管进口关税的方式、幅度与期限 [4] - 最高法院曾在"美国诉吉田国际公司案"中支持行政部门依据紧急状态相关法律征收关税，但明确限定了范围与期限 [4] 双方论点与潜在影响 - 特朗普政府主张监管进口必然包括征税，而原告方及多数"法庭之友"则认为若国会有意让法案涵盖关税，定会在文本中明确写入"关税"一词 [6] - 美国政府提出若撤销法律授权并退还关税，成本高昂且会给联邦财政收入造成巨大缺口，甚至比今年初国会曝光的财政漏洞更大 [3] - 即便最高法院裁定特朗普越权，也未必会削弱其政府构建的保护主义政策框架，因美国现有多项经法庭验证的法律依据可支撑关税政策 [6] 关键判定问题 - 最高法院需判定美国经济长期依赖外国商品进口与外资流入的现状是否构成触发广泛关税的"国家紧急状态" [6] - 1977年《国际紧急经济权力法》中仅有"监管""进口"两个未关联的词汇赋予总统相关权限，全文未提及"关税" [6] - 外界关注明年初最高法院裁决的投票结果，目前尚无任何一方能预判最终走向 [1]

法律挑战核心 - 美国最高法院将于11月5日就特朗普政府动用《国际紧急经济权力法》（IEEPA）征收广泛进口商品关税的行为举行听证会，约有40份诉讼文件对此政策提出质疑[1] - 美国企业、议员和政府前官员敦促最高法院裁定该行为非法，而截至上周末，只有不到10份法律意见书支持特朗普政府[1][3] - 此前两家不同的下级法院均裁定，总统无权依据IEEPA征收关税[4] 政策争议与影响 - 特朗普总统称此案为"美国历史上最重要的案件之一"，其律师辩称剥夺总统征收关税的权利将"把美国推回经济灾难的边缘"，并援引预测称相关关税将在未来十年内减少美国4万亿美元的赤字[1][4] - 美国商会反驳称美国大大小小的企业已遭受无法弥补的损失，关税政策引发的不确定性正促使企业推迟资本投资并影响消费者购物[2] - 美国参议院曾以51票赞同、47票反对通过一项决议终止该关税政策，其中有4票赞同票来自共和党人，凸显了政策争议[1] 潜在后果与后续路径 - 此案可能决定美国政府2025年征收的超过500亿美元的额外关税收入的未来走向[3] - 法律专家指出，即便最高法院限制对IEEPA的滥用，特朗普政府也可能寻求其他法律手段来征收关税，例如使用301调查和232调查等[4] - 专家担忧若IEEPA被限，政府可能更频繁使用232调查，导致关税向行业上下游衍生品扩散，覆盖面广泛且负面影响难料[4] 案件进程与宪法问题 - 案件核心涉及美国宪法赋予国会征收关税的权力与总统在外交政策决策方面广泛影响力的划分问题，被描述为"一个根本性的宪法问题"[2] - 针对本案的判决没有固定期限，可能需数月到一年，若不加速审理，判决出台可能要到2026年[5]

美联储政策分歧 - 美联储内部对12月份降息存在严重分歧 美联储主席鲍威尔称存在强烈的不同意见 [1] - 美联储理事米兰支持降息50基点 认为当前25基点的幅度偏保守 [1] - 美联储戴利认为通胀仍高于目标水平 暗示联邦基金利率不能快速下降 [1] 市场行情波动 - 美元指数从10月29日最低98.59上涨至100点 逼近7月份以来震荡区间上限 [1] - 黄金失守4000美元关口 白银跌破50美元关口 [1] - 不确定性越强 市场越倾向于大举押注 分歧意味着行情的剧烈波动 [1] 经济数据矛盾 - 美国劳动力市场疲软 新增非农就业人口持续低于10万人标准 [3] - 9月份核心CPI年率和名义CPI年率均为3% 高出美联储2%目标水平1个百分点 [3] - 通胀率已进入平台期 继续下降难度较大 降息幅度过大可能导致通胀快速反弹 [3] 外部政策影响 - 特朗普希望美联储快速大幅度降息 并指派财政部长贝森特筛选下任美联储主席 [3] - 特朗普的关税政策可能导致美国进口物价升高 是通胀上升的潜在因素 [3] 美元指数技术分析 - 日线级别美元指数处于空头趋势下的筑底状态 9月17日至今涨势流畅 [5] - 美元指数出现四连阳 最高触及99.96点 距离100关口仅一步之遥 [5] - 筑底结构上限在8月1日高点100.23 若突破则确认筑底完成 未来可能逐步走强 [5]