报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 明阳电气业绩稳定兑现，2024年全年营收64.44亿元，同比+29.62%；归母净利润6.63亿元，同比+33.8%；2025年Q1营收13.06亿元，同比+26.21%，归母净利润1.12亿元，同比+25.01% [1] - 分业务来看，箱变稳增长、变压器高增、开关柜毛利率改善，海上风电技术突破打破国际垄断，数据中心MyPower模块斩获头部订单，海外市场双轮驱动加速全球化 [2][3] - 预计公司2025 - 2027年实现归母净利润8.88/10.7/13.09亿元，同比+34%/20.5%/22.4%，对应PE估值15/12.5/10.2x [3] 各部分总结 财务数据 - 2024年全年营收64.44亿元，同比+29.62%；归母净利润6.63亿元，同比+33.8%；扣非归母净利润6.54亿元，同比+33.57%；毛利率22.29%，同比-0.4pct；净利率10.28%，同比+0.22pct；期间费用率为8.38%，同比-1.01pct [1] - 2025年Q1营收13.06亿元，同比+26.21%，环比-44.53%；归母净利润1.12亿元，同比+25.01%，环比-50.51%；扣非净利润为1.1亿元，同比+23.07%，环比-50.78%；毛利率21.78%，同比-5.59pcts；净利率8.6%，同比-0.92pcts [1] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为86.15亿元、102.62亿元、120.28亿元，增长率分别为33.7%、19.1%、17.2%；归母净利润分别为8.88亿元、10.7亿元、13.09亿元，增长率分别为34.0%、20.5%、22.4% [3][4] 分业务情况 - 箱式变电站营收42.39亿元，同比+22.60%，毛利率21.13%，同比-0.25pct，受益于国内可再生能源政策，风电、光伏装机扩容，需求持续增长 [2] - 变压器营收10.74亿元，同比+56.12%，毛利率25.42%，同比-1.97pct [2] - 成套开关柜营收6.74亿元，同比+32.65%，毛利率18.06%，同比+0.98pct，产品结构高端化升级，叠加规模效应，盈利能力改善，在智能电网和数据中心领域渗透推动收入增长 [2] 技术突破 - 推出66kV预制式智能化海上升压系统，应用于国华HG14海上光伏1000MW项目，实现深远海低频输电技术国产化 [2] - 突破72.5kV环保气体绝缘开关设备技术，升压系统在深远海复杂环境下应用，打破国际垄断，巩固国内龙头地位 [2] 数据中心业务 - 针对AI算力需求推出的MyPower电力模块产品，2024年中标多个互联网头部客户项目，具有可快速部署、场地适应性强、运维效率高等特点，可降低数据中心建设成本，预计2025年订单规模依托新产业新需求实现大面积增长 [3] 海外市场 - 实施“出海+全球化布局”战略，产品通过UL、CE、DNV - GL等认证，重点拓展欧洲户用储能、东南亚配套市场，提升海外营售后，高毛利海外市场或将增加盈利能力 [3] 股票信息 - 行业为电网设备，前次评级为买入，2025年04月25日收盘价42.72元，总市值133.3718亿元，总股本3.122亿股，自由流通股占比55.98%，30日日均成交量333万股 [5]

报告行业投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 本周电力板块走势优于大盘，公用事业和电力子板块均上涨，涨幅在申万 31 个一级板块中排第 5 位；风光装机首次超过火电，新能源逐步成为主体装机能源；中电联预测 2025 年全社会用电量同比增长 6%左右，新增发电装机超 4.5 亿千瓦，非化石能源发电装机占比超 60%；山东发布新能源高水平消纳行动方案，推动源网荷储一体化试点及风电发展 [1][2][25] - 外部关税政策等不确定性因素影响下，防御性板块具备较强的配置性价比，建议关注电力板块高分红、股息率具备一定性价比个股以及业绩稳健且估值相对低位个股 [3][22] 根据相关目录分别进行总结 每周观点 本周行情回顾 - 行业指数表现：本周电力板块走势优于大盘，公用事业板块收于 2375.43 点，涨幅 2.43%；电力子板块收于 3173.46 点，涨幅 2.39%，高于沪深 300 本周涨幅；近 1 年电力板块累计涨幅不及沪深 300 及创业板指数；各电力子板块中，电能综合服务涨幅最大，水力发电涨幅最小 [8][11][15] - 个股表现：本周电力板块涨幅前五的个股依次为西昌电力、乐山电力、郴电国际、富春环保、华电辽能；跌幅前五的个股依次为浙江新能、江苏新能、中国广核、立新能源、国电电力 [18] - 投资建议：关注电力板块高分红、股息率具备一定性价比个股以及业绩稳健且估值相对低位个股；看好风电资产占优、装机规模具备较大成长性标的；火电成本维持低位，关注相关标的；防御性板块具备配置性价比，关注相关水电、核电标的；关注行业公司重组并购方向；关注垃圾焚烧发电企业多元化布局 [22][23] 本周专题 - 风光装机首超火电，风光装机合计占比 43%：截至 2025Q1，我国风电光伏发电合计新增装机 7433 万千瓦，累计装机达 14.82 亿千瓦，首次超过火电装机；风光合计发电量在全社会用电量中占比达 22.5%，带动非化石能源发电量占比达 39.8% [25] - 一季度电力供需总体平衡，2025 年全年全社会用电量同比增长 6%左右：2025Q1 全社会用电量 2.38 万亿千瓦时，同比增长 2.5%；全国全口径发电装机容量 34.3 亿千瓦，同比增长 14.6%；新能源发电量保持快速增长，火电发电量同比下降；中电联预测 2025 年全社会用电量 10.4 万亿千瓦时，同比增长 6%左右，新增发电装机超 4.5 亿千瓦，非化石能源发电装机占比超 60% [27][28][29] - 山东大力推动源网荷储一体化试点及加快发展风电，快速提升风电装机规模：4 月 21 日，山东省能源局发布新能源高水平消纳行动方案，2025 年完成煤电灵活性改造 2000 万千瓦左右，建成新型储能 300 万千瓦，全省新能源利用率保持较高水平 [31] 行业数据跟踪 - 煤炭价格跟踪：4 月 23 日，环渤海动力煤综合平均价格周环比涨跌幅 0.00%；4 月 25 日，长江口动力煤价格指数周环比涨幅 0.47%，煤炭沿海运费周环比跌幅 0.87%，沿海电煤离岸价格指数周环比涨幅 0.15% [34] - 石油价格跟踪：4 月 25 日，国内柴油现货价格周环比下跌 1.34%；国内 WTI 原油、Brent 原油现货价格周环比分别下跌 2.92%、2.07% [36][37] - 天然气价格跟踪：4 月 24 日，国内 LNG 出厂价格指数周环比跌幅 0.53%；中国 LNG 到岸价周环比下跌 4.04% [39] - 光伏行业价格跟踪：4 月 23 日，多晶硅致密料均价周环比涨跌幅 0.00%；182mm/23.1%+尺寸的单晶 PERC 电池片均价周环比跌幅 1.67%；单晶 PERC 组件 182mm 均价周环比涨跌幅 0.00%；单晶硅片 182mm/150um 均价周环比涨跌幅 0.00% [41] - 长江三峡水情：4 月 25 日，长江三峡入库流量、出库流量分别为 8000 立方米/秒、8310 立方米/秒，出库流量周环比变化 7.92%；长江三峡库水位为 157.50 米，周环比上涨 0.04% [50] - 风电行业价格跟踪：4 月 25 日，聚氯乙烯现货价周环比跌幅 1.63%；中厚板参考价周环比涨幅 0.29%；螺纹钢现货价周环比涨幅 1.56% [54] - 电力市场：4 月 22 日，广东省燃煤、燃气日前现货成交电均价周环比分别上涨 50.05%、77.38% [58] - 碳市场：4 月 25 日，全国碳市场碳排放配额成交量周环比跌幅 0.36%；开盘价、收盘价周环比跌幅分别为 6.16%、5.75% [61] 行业动态跟踪 电力公用行业重点事件 - 4 月 23 日，浙江省舟山市嵊泗县推进新兴产业、未来产业培育，打造县域百万千瓦级新能源供应基地，拓展低空经济业态 [64] - 4 月 22 日，广东东莞市推进分布式光伏高质量发展，加大新型储能技术应用与推广 [64] - 4 月 21 日，邯郸市推进退役风电叶片、光伏组件等新型废弃物循环利用 [64] - 4 月 23 日，上海市推动风光等可再生能源多元发展，提升可再生能源电力占比，推进绿色燃料产能建设 [64] - 4 月 22 日，辽宁义县推进“千乡万村驭风行动”试点项目 [64] - 4 月 23 日，山东省规范分布式光伏发电开发建设管理 [64] 上市公司重要公告 - 浙江新能发布 2025 年一季度业绩报告和 2024 年年报，一季度营收下降，净利润下降；2024 年营业总收入增加，归母净利润减少 [65] - 宁波能源发布 2024 年年报，营业总收入下降，归属净利润下降 [65] - 山高环能发布 2025 年一季报，营业收入增长，归母净利润增长 [66] - 拓日新能发布 2024 年年度报告，营业收入增长，净利润下降 [66] - 江苏新能发布 2024 年年度报告和 2025 年第一季度报告，2024 年发电量增长，2025 年一季度营收下降，净利润下降 [66] - 银星能源发布 2025 年一季报，营业收入增长，归母净利润增长 [66] - 中国广核发布 2025 年一季度报告，营业收入增长，净利润下降 [66] - 太阳能发布 2024 年年度报告，营业收入下降，净利润下降 [66] - 建投能源发布 2024 年年度报告，营业收入增长，净利润增长 [66] - 华银电力发布 2024 年年度报告和 2025 年一季度报告，2024 年底资产负债率高，2025 年一季度营收增长，净利润大增 [66] - 通宝能源发布 2024 年年度报告和 2025 年第一季度报告，2024 年资产负债率低，2025 年一季度营收增长，净利润增长 [66] - 华电辽能发布 2024 年年度报告，发电量、售电量、售热量下降，营业收入下降，净利润减少 [67] - 福能股份发布 2024 年年度报告，控股运营总装机规模 609.60 万千瓦 [67] - 华能水电发布 2024 年年度报告，发电量、营业收入、净利润增加 [67] - 芯能科技发布 2024 年年度报告，营业收入微增，净利润减少 [67] - 晋控电力发布 2024 年年度报告，全年累计发电量 434.44 亿千瓦时 [67] - 内蒙华电发布 2024 年年度报告，营业收入减少，净利润增长 [67] - 三峡水利发布 2024 年年度报告，营业收入下降，净利润下降 [67] - 华电能源发布 2024 年年度报告，营业收入下降，净利润升高 [67] - 桂冠电力发布 2024 年年度报告，发电量增长 [67] - 湖北能源发布 2024 年年度报告，营业收入增加 [67] - 皖能电力发布 2024 年年度报告，营业收入增长，净利润增长 [67]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入248.82亿元，同比增长6.05%，归属于母公司股东的净利润82.97亿元，同比增长8.63% [1] - 4Q2024单季度营业收入54.64亿元，同比增长2.65%，归属于母公司股东的净利润10.71亿元，同比增长14.68% [1] - 1Q2025单季度营业收入53.85亿元，同比增长21.84%，归属于母公司股东的净利润15.08亿元，同比增长41.56% [1] 发电量与装机情况 - 2024年公司完成发电量1120.12亿千瓦时，同比增长4.62%，上网电量1110.24亿千瓦时，同比增长4.51% [2] - 2025年一季度完成发电量212.92亿千瓦时，同比增长31.22%，上网电量211.04亿千瓦时，同比增长31.42% [2] - 大型水电站（含托巴和硬梁包）发电量182.44亿千瓦时，同比增长36.17%，风电+光伏发电量15.59亿千瓦时，同比增长41.6% [2] - 发电量增长主要受益于新能源装机规模大幅提升，TB电站全容量投产及水电梯级蓄能优化 [2] 电价与盈利能力 - 1Q2025度电营收/平均上网电价为0.255元/kWh，较24Q1减少0.02元/kWh，同比下降7.3% [3] - 1Q2025度电归母净利润为7.15分，较24Q1提升0.51分/kWh，同比增长7.71% [3] 分红与股东回报 - 2024年度拟每股派发现金红利0.20元（含税），合计派发现金红利36亿元，占归母净利润比例为43.39% [3] - 最近三个会计年度累计现金分红金额为99.9亿元，年均净利润金额为77.23亿元 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为93.04亿元、94.27亿元和97.20亿元，对应PE分别为18.2倍、18.0倍和17.5倍 [4]

新能源发电项目投资 - 公司计划投资5 24亿元建设凤山平乐风电场 装机容量100MW [1] - 项目资金来源为资本金20% 银行贷款80% [1] - 项目建设期约12个月 建成后自持营运 [1] 项目运营与收益 - 所发电量由广西电网全额消纳 [1] - 预计运营期项目全投资财务内部收益率(税前)在6%以上 [1] - 项目盈利能力较好 [1]

文章核心观点 公司发布2025年一季度电量情况公告，介绍发电量、上网电量、装机容量等情况及电量下降原因 [2][3][4] 公司电量情况 - 2025年1 - 3月，公司合并报表口径完成发电量1002.17亿千瓦时，上网电量949.35亿千瓦时，较上年同期分别下降5.67%和5.72%；按可比口径较上年分别下降4.36%和4.42% [2] - 参与市场化交易电量占上网电量的92.15%，平均上网电价425.41元/千千瓦时 [2] - 2025年一季度，受全国电力供需形势整体宽松、新能源机组容量增长、暖冬及国电建投对外转让等因素综合影响，公司发电量同比下降 [3] 公司装机容量情况 - 截至2025年3月31日，公司合并报表口径控股装机容量11639.14万千瓦，其中火电7562.9万千瓦，水电1495.06万千瓦，风电991.18万千瓦，光伏1590万千瓦 [4] - 2025年一季度公司火电控股装机容量增加100万千瓦，新能源控股装机容量增加369.14万千瓦 [4]

核心观点 - 中国新能源发电装机规模在"十四五"期间累计增长157.4% 年均增长26.7% 截至2024年末达14.5亿千瓦 首次超过火电装机规模 [1][2][3] - 新能源发电的间歇性和波动性对电网稳定性构成挑战 新型储能技术成为提升电力系统灵活性和安全性的关键解决方案 [1][2][3] - 新型储能装机规模实现跨越式增长 2024年末达7,376万千瓦/1.68亿千瓦时 首次超过抽水蓄能 较2023年末增长130% [7][9] 行业政策 - 2021年以来新型储能领域政策密集出台 2024年累计发布政策700余项 涵盖发展规划、电价改革和示范应用等多个方向 [4][5] - 政策明确新型储能独立市场主体地位 优化电源侧、电网侧和用户侧布局 取消"强制配储"政策 转向市场化交易机制 [4][5] - 金融支持力度加大 储能被纳入绿色金融范畴 独立新型储能纳入专项债券支持范围 多地提供利率优惠和灵活还款安排 [5] 发展现状 - 装机区域分布高度集中 华北、西北、华东地区合计占比72.4% 内蒙古、新疆、山东、江苏等风光资源大省和用电大省领先 [7][10][12] - 单站装机规模大型化趋势明显 10万千瓦及以上项目占比62.3% 较2023年提高10个百分点 [14] - 储能时长结构持续优化 4小时及以上长时储能占比15.4% 较2023年底提高3个百分点 2-4小时项目占比71.2% [15] 技术特点 - 新型储能技术包括电化学储能（锂离子电池、液流电池）、物理储能（压缩空气、飞轮储能）、热力学储能（储热、储冷）和氢储能 [3] - 相比抽水蓄能 新型储能具有建设周期短、布局灵活、响应速度快等优势 [3] 机遇与挑战 - 发展机遇来自政策红利、新能源消纳需求、电网调峰需求、技术降本以及虚拟电厂等新模式 [17][18] - 面临锂资源对外依赖、安全风险、非锂技术产业化滞后、收益机制不完善及全球贸易环境复杂等挑战 [17][19] - 电源侧储能利用率偏低 电网侧储能面临市场规则不统一、跨省交易受限等问题 [19]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][20] 报告的核心观点 - 国电电力2024年营收小幅下降、归母净利润大幅增长，火电水电项目建设推进、新能源稳步发展，未来业绩规模有望扩张，但因电价下降下调盈利预测 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年实现营业收入1791.82亿元（-1.00%），归母净利润98.31亿元（+75.28%），扣非归母净利润46.66亿元（-4.20%）；营收下降因电价降与转让股权，归母净利润增长因转让股权投资收益与联营企业投资收益增加 [1][7] - 分板块看，煤电板块归母净利润41.15亿元（+34.05%），气电0.01亿元，水电12.42亿元（-33.01%），风电7.77亿元（-22.76%），光伏6.03亿元（-18.84%） [7] - 2024年累计发电量4594.52亿千瓦时（+1.51%），上网电量4366.82亿千瓦时（+1.59%）；火电发电量3685.24亿千瓦时（-1.18%），水电594.68亿千瓦时（+7.93%），风电201.75亿千瓦时（+7.01%），光伏112.84亿千瓦时（+95.89%） [13] - 2024年毛利率14.24%，同比降0.38pct；财务费用率3.66%，同比降0.05pct，管理费用率1.24%，同比增0.12pct；净利率9.29%，同比增2.67pct [14] - 2024年ROE提升至18.60%，同比增6.76pct；经营性净现金流556.40亿元，同比增30.66%，投资性净现金流流出487.45亿元，融资性净现金流-102.42亿元 [16] 项目建设 - 2024年火电新增装机183.50万千瓦，在建835万千瓦，2025年计划核准备案200万千瓦、开工147万千瓦、投产764万千瓦；在建水电项目492.35万千瓦，2024年多个项目获批开工，大渡河流域水电站2025、2026年分别计划投产136.50、215.50万千瓦 [2][18][19] - 2024年新增新能源装机428.53万千瓦，其中风电54.65万千瓦、光伏373.88万千瓦；境内获取新能源资源1678.84万千瓦，核准备案1803.67万千瓦；2025年计划核准备案1141.81万千瓦、开工519.62万千瓦、投产641.59万千瓦 [3][19] 分红情况 - 2024年每股派发现金红利0.20元，对应2025年4月16日收盘价股息率4.3%，派发现金总额35.67亿元，同比增66.68%，占归母净利润比例36.28% [20] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为74.97/83.22/90.73亿元（2025 - 2026年原预测值为93.08/99.76亿元），分别同比增长-23.7%/11.0%/9.0%；EPS分别为0.42/0.47/0.51元，当前股价对应PE为11.1/10.0/9.1x [3][20] 可比公司估值 | 代码 | 公司简称 | 股价 | 总市值（亿元） | EPS（24A/25E/26E/27E） | PE（24A/25E/26E/27E） | ROE（24A） | 投资评级 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 600011.SH | 华能国际 | 7.11 | 1116 | 0.65/0.76/0.81/0.85 | 10.9/9.4/8.8/8.4 | 7.4% | 优于大市 | | 001289.SZ | 龙源电力 | 16.75 | 1400 | 0.76/0.85/0.89/0.94 | 22.0/19.7/18.8/17.8 | 8.7% | 优于大市 | | 600027.SH | 华电国际 | 5.64 | 577 | 0.56/0.62/0.65/0.68 | 10.1/9.1/8.7/8.3 | 8.5% | 优于大市 | [21] 财务预测与估值 | 指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 180999 | 179182 | 185802 | 191416 | 190070 | | 净利润（百万元） | 5609 | 9831 | 7497 | 8322 | 9073 | | 每股收益（元） | 0.31 | 0.55 | 0.42 | 0.47 | 0.51 | | ROE | 11.5% | 17.5% | 12.5% | 13.0% | 13.2% | | 毛利率 | 15% | 14% | 14% | 16% | 17% | | 资产负债率 | 89% | 89% | 89% | 89% | 88% | | P/E | 14.8 | 8.4 | 11.1 | 10.0 | 9.1 | | P/B | 1.7 | 1.5 | 1.4 | 1.3 | 1.2 | | EV/EBITDA | 10.5 | 11.2 | 13.1 | 11.9 | 11.3 | [4][22]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][20] 报告的核心观点 - 国电电力2024年营业收入小幅下降、归母净利润大幅增长，火电水电项目建设推进、新能源稳步发展，未来业绩规模有望扩张，但因电价下降下调盈利预测 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年实现营业收入1791.82亿元（-1.00%），归母净利润98.31亿元（+75.28%），扣非归母净利润46.66亿元（-4.20%）；营业收入下降因电价降、转让股权致煤炭收入降，归母净利润增长因转让股权和联营企业投资收益增加 [1][7] - 分板块看，煤电归母净利润41.15亿元（+34.05%），气电0.01亿元，水电12.42亿元（-33.01%），风电7.77亿元（-22.76%），光伏6.03亿元（-18.84%） [7] - 2024年累计发电量4594.52亿千瓦时（+1.51%），上网电量4366.82亿千瓦时（+1.59%）；火电发电量3685.24亿千瓦时（-1.18%），水电594.68亿千瓦时（+7.93%），风电201.75亿千瓦时（+7.01%），光伏112.84亿千瓦时（+95.89%） [13] - 2024年毛利率14.24%，同比降0.38pct；财务费用率3.66%，同比降0.05pct，管理费用率1.24%，同比增0.12pct；净利率9.29%，同比增2.67pct [14] - 2024年ROE提升至18.60%，同比增6.76pct；经营性净现金流556.40亿元，同比增30.66%，投资性净现金流流出487.45亿元，融资性净现金流-102.42亿元 [16] 项目建设 - 2024年火电新增装机183.50万千瓦，在建835万千瓦，2025年计划核准备案200万千瓦、开工147万千瓦、投产764万千瓦；在建水电项目492.35万千瓦，2024年多个项目获批开工，大渡河流域水电站2025、2026年分别计划投产136.50、215.50万千瓦 [2][18][19] - 2024年新增新能源装机428.53万千瓦，其中风电54.65万千瓦、光伏373.88万千瓦；境内获取新能源资源1678.84万千瓦，核准备案1803.67万千瓦；2025年计划核准备案1141.81万千瓦、开工519.62万千瓦、投产641.59万千瓦 [3][19] 分红情况 - 2024年每股派发现金红利0.20元，对应股息率4.3%，派发现金总额35.67亿元，同比增66.68%，占归母净利润比例36.28% [20] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为74.97/83.22/90.73亿元（2025 - 2026年原预测值为93.08/99.76亿元），分别同比增长-23.7%/11.0%/9.0%；EPS分别为0.42/0.47/0.51元，当前股价对应PE为11.1/10.0/9.1x [3][20] 可比公司估值 | 代码 | 公司简称 | 股价 | 总市值（亿元） | EPS（24A/25E/26E/27E） | PE（24A/25E/26E/27E） | ROE（24A） | 投资评级 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 600011.SH | 华能国际 | 7.11 | 1116 | 0.65/0.76/0.81/0.85 | 10.9/9.4/8.8/8.4 | 7.4% | 优于大市 | | 001289.SZ | 龙源电力 | 16.75 | 1400 | 0.76/0.85/0.89/0.94 | 22.0/19.7/18.8/17.8 | 8.7% | 优于大市 | | 600027.SH | 华电国际 | 5.64 | 577 | 0.56/0.62/0.65/0.68 | 10.1/9.1/8.7/8.3 | 8.5% | 优于大市 | [21] 财务预测与估值 | 指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 180999 | 179182 | 185802 | 191416 | 190070 | | 净利润（百万元） | 5609 | 9831 | 7497 | 8322 | 9073 | | 每股收益（元） | 0.31 | 0.55 | 0.42 | 0.47 | 0.51 | | ROE | 11.5% | 17.5% | 12.5% | 13.0% | 13.2% | | 毛利率 | 15% | 14% | 14% | 16% | 17% | | EBIT Margin | 12% | 12% | 12% | 13% | 14% | | 收入增长 | -6% | -1% | 3.7% | 3.0% | -0.7% | | 净利润增长率 | 99% | 75% | -23.7% | 11.0% | 9.0% | | 资产负债率 | 89% | 89% | 89% | 89% | 88% | | 股息率 | 17.5% | 17.6% | 4.5% | 5.0% | 5.5% | | P/E | 14.8 | 8.4 | 11.1 | 10.0 | 9.1 | | P/B | 1.7 | 1.5 | 1.4 | 1.3 | 1.2 | | EV/EBITDA | 10.5 | 11.2 | 13.1 | 11.9 | 11.3 | [4][22]

文章核心观点 2024年国电电力营收微降但归母净利润大增，主要源于投资收益，但投资收益贡献难持续，叠加电价下降预期，未来业绩难高增长，公司装机结构改革持续，水电外送有改善可能但存在不确定性 [1][4][7] 公司业绩情况 - 2024年营收1791.82亿元，同比微降1.00%；归母净利润98.31亿元，同比大增75.28%，略超预告上限 [1] - 2024年投资收益达73.33亿元，2023年同期为15.85亿元，转让子公司股权投资收益超50亿元，联营企业投资收益增至22.85亿元 [1] - 2024年火电发电设备平均利用达5137小时，同比下降26小时，火电板块归母净利润41.15亿元，同比增加34.05% [3] - 2024年新能源装机扩张至1789万千瓦，风电与光伏板块归母净利润分别下降22.76%和18.84% [4] - 2024年新能源板块收入123.49亿元，同比增加15.28%，毛利率下滑7.68个百分点 [5] - 2024年水电板块发电量594.68亿千瓦时，上网电量590.27亿千瓦时，分别增长7.93%和7.99%，收入126.50亿元，毛利率49.36%，同比增加1.61个百分点 [6] 行业电价情况 - 2024年全国新能源发电装机超火电，新能源比重上升，电力市场化价格波动与收益不确定 [1] - 2月9日国家明确新能源项目“上网电量全部入市、电价市场化” [1] - 华能国际称新能源电价有下降风险，大唐发电面临电量下降压力 [3] - 2024年入炉综合标煤单价下降，2025年全国电力市场价格下降，广东同比降约15.84%，江苏同比降约8.94% [3] - 2024年风电平均上网电价下滑5.52%，光伏下滑15.11% [5] 公司装机结构改革 - 2024年新能源装机快速扩张，权益口径下新增风光装机约428.53万千瓦 [4] - 未来火电向“容量模式”转变，煤电价格机制由单一制向两部制转变 [4] 水电外送情况 - 国电电力大渡河流域长期弃水，根源是“送出”能力不足 [6] - 2024年12月27日川渝特高压交流网架工程投运，有望缓解弃水问题 [6] - 双江口水库投运可为下游电站增发枯水期电量，改善弃水状况 [7] - 若国能大渡河外送比例提升至15%、30%，利润增厚约2.4亿元、4.8亿元，但外送比例和定价有不确定性 [7] 公司估值情况 - 国电电力市盈率和市净率分别为8.4倍和1.48倍，远低于长江电力的22.1倍和3.49倍 [7]

交易概述 - 公司拟以发行股份及支付现金方式收购五凌电力100%股权和长洲水电64.93%股权，交易金额合计277亿元（246.7亿元+30.7亿元）[1] - 交易为溢价收购，同时计划募集配套资金不超过50亿元，其中50%投向湖南省风电项目和抽水蓄能电站，50%用于支付重组现金对价及相关费用[1] - 交易完成后公司实控人仍为国家电投集团，但控股股东变更为中国电力（持股46.04%），湘投国际成为第二大股东（持股27.04%），广西公司持股9.09%[1] 业务影响 - 公司将新增水力发电及流域水电站新能源一体化综合开发运营业务，覆盖湖南水电/风电/太阳能及广西水电业务[1] - 以2024年10月末业绩测算，公司营收将增至95.8亿元（增幅167.7%），净利润升至13.1亿元（增幅1862%）[3] 标的资产情况 - 五凌电力2022-2024年10月营收分别为53.03亿元/43.64亿元/51.74亿元，归母净利润5.17亿元/-5.06亿元/8.38亿元，2024年10月末发电量752.77万千瓦[2] - 长洲水电同期营收8.69亿元/8.77亿元/8.26亿元，归母净利润3.06亿元/3亿元/3.47亿元，2024年10月末发电量65.15万千瓦[2] 市场反应 - 自2024年10月重组消息公布后，公司股价从5.31元涨至14.3元（涨幅160%），总市值达112亿元[2] 收购方业绩对比 - 远达环保2022-2024年10月营收41.36亿元/42.51亿元/35.78亿元，净利润-0.39亿元/0.45亿元/0.67亿元，显著低于标的资产盈利水平[2]